股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計思路大全11篇

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篇（1）

[關(guān)鍵詞]企業(yè)集團集團公司股權(quán)結(jié)構(gòu)控股鏈條

一、引子:大股東與少數(shù)股東的收益倒置現(xiàn)象

企業(yè)集團整體業(yè)績的增長并非總能帶來集團公

司股東權(quán)益的相應(yīng)增長,這一現(xiàn)象常常令集團管理層費解,同時也給集團化財務(wù)管理提出了一個新課題。

是什么原因?qū)е逻@一問題出現(xiàn)的?可能的解釋來自于集團總部對下屬公司的控股結(jié)構(gòu)及控股鏈條:(1)控股結(jié)構(gòu)。部分子公司的盈利性很好,但集團持股比例相對較低(相對控股);或者部分子公司的盈利性較差,但持股比例相對較高。它可能反映出集團整體控股結(jié)構(gòu)不盡合理。(2)控股鏈條。盈利性很強的下屬公司不屬集團直接控股,而是通過子公司的間接控股。例如,孫公司盈利性很高但子公司對其控制比例為60％,而集團公司對該子公司的控股比例也為60％,這樣孫公司的盈利屬于集團股東的部分只有36％,剩余的64％則屬于少數(shù)股東權(quán)益。

上述兩種情形都可能使集團合并報表出現(xiàn)大股東與少數(shù)股東的收益倒置現(xiàn)象。顯然,這一現(xiàn)象與集團公司的財務(wù)管理目標是相悖的。如果不考慮其他因素,重新審視集團整體的股權(quán)設(shè)計,可能在某種層面能解釋并解決這一問題。不難看出,謀劃企業(yè)集團整體的股權(quán)安排,應(yīng)成為企業(yè)集團財務(wù)管理的首要戰(zhàn)略。

二、企業(yè)集團股權(quán)設(shè)計的特點:與單一企業(yè)比較

企業(yè)集團股權(quán)設(shè)計著眼于集團公司對下屬公司持股比例與控制方式安排,它是基于集團公司股東收益最大化原則,出于對現(xiàn)實環(huán)境和集團戰(zhàn)略考慮所進行的對下屬企業(yè)股權(quán)投資的整體設(shè)計。企業(yè)集團股權(quán)設(shè)計并不局限于集團公司對下屬某一具體企業(yè)的“參股一控股”的選擇與權(quán)衡,更著重于集團公司對其下屬公司控股結(jié)構(gòu)的整體布局。與單一企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)決策相比,企業(yè)集團股權(quán)設(shè)計具有以下特點:

1.整體性

單一企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)是各出資人為了某一共同目的而按照約定的比例出資形成公司的一種行為,它是一種契約結(jié)果;企業(yè)集團股權(quán)安排則是企業(yè)集團整體意義上的財務(wù)戰(zhàn)略設(shè)計,與單一企業(yè)的股權(quán)安排中的點面設(shè)計不同,它是一種立體性設(shè)計。也就是說,它需要從企業(yè)集團整體戰(zhàn)略出發(fā),考慮其對各被投資企業(yè)的出資額、控股方式,以期通過各被投資企業(yè)間的相互協(xié)同來達到集團整體的業(yè)務(wù)協(xié)同與母公司財務(wù)收益最大化。因此,它不僅涉及集團公司對下屬公司的控制比例、控股方式,而且還涉及到集團公司如何從戰(zhàn)略上把握各下屬公司間的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)和管理關(guān)聯(lián),并通過產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)或管理關(guān)聯(lián)、收益實現(xiàn)方式等來最大化集團公司股東的價值。這就是股權(quán)安排的戰(zhàn)略性所在。

2.可管理性

單一企業(yè)股權(quán)設(shè)計力圖通過“股權(quán)-控制權(quán)-公司治理與管理控制-業(yè)績表現(xiàn)”這一邏輯來解釋股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績間的關(guān)系,它所體現(xiàn)的是一種靜態(tài)的經(jīng)濟學意義上的分析,難以體現(xiàn)對股權(quán)結(jié)構(gòu)這一要素及其派生的各種權(quán)利束的管理屬性。集團股權(quán)設(shè)計研究則力圖圍繞“從戰(zhàn)略上回答為什么要設(shè)立子公司-集團公司資本可得性及對各子公司持股比例與控股方式-對子公司的控制權(quán)及管理體制——各子公司的業(yè)

務(wù)、管理協(xié)同-最終財務(wù)業(yè)績-集團公司總體協(xié)同業(yè)績與集團公司股東價值最大化一集團公司對各子公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的再調(diào)整,等等”這一邏輯思路與管理閉環(huán)來展開,股權(quán)設(shè)計構(gòu)成了企業(yè)集團總部一項重要的管理內(nèi)容,總部可以根據(jù)上述邏輯及其因果鏈條,來展開對股權(quán)的全方位管理、控制與調(diào)整,股權(quán)管理也不再是如我國大多數(shù)集團中所表現(xiàn)的對股權(quán)投資收益的靜態(tài)意義上的分配管理。

在股權(quán)結(jié)構(gòu)的可管理性這點上,經(jīng)濟學與管理學因各自的出發(fā)點不同而存在較大差異。經(jīng)濟學關(guān)注于經(jīng)濟分析,關(guān)注于股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績間關(guān)系的分析與證實,其研究重點體現(xiàn)在“股權(quán)集中度與公司業(yè)績關(guān)系”“股東身份與公司業(yè)績關(guān)系”“控股比例、現(xiàn)金流權(quán)、利益輸送與公司業(yè)績”等一系列熱點問題的討論上,這些分析性研究的理論基礎(chǔ)是博弈理念下的委托理論與公司治理學說,其共同的假設(shè)是“委托方”(股東自身)存在道德風險,因此其研究主題大都圍繞下述問題而展開,如“在法律環(huán)境不完善情況下的大股東自我保護行為”“一股獨大的利弊分析”“股權(quán)、現(xiàn)金流權(quán)與公司業(yè)績”“大股東控制、利益輸送與中小股東利益保護機制”“股東間的權(quán)力制衡(相近持股比)與公司業(yè)績”“機構(gòu)投資者對完善公司治理的作用”等等。關(guān)于這類財務(wù)經(jīng)濟學意義上研究非常之多,我們在此不做文獻回顧。

但是,管理學理論則非常強調(diào)股權(quán)的可設(shè)計性與可管理性,關(guān)注于股權(quán)在整個企業(yè)集團內(nèi)部的可調(diào)控性、股權(quán)所派生的各種權(quán)利的綜合應(yīng)用性及資源整合性。也就是說,在管理理論上,它考慮的是股東持股比例及其與之對等的各股東主體所擁有的各種派生的管理權(quán)利,通過合理化應(yīng)用這些管理權(quán)利來達到管理目的,它天然地假定在制度層面上各股東的權(quán)利-責任-義務(wù)是對等的,或者至少在理論上不承認“大股東通過侵害中小股東利益是實現(xiàn)大股東收益最大化的主要手段”,盡管在現(xiàn)實中,大股東侵害中小股東權(quán)利、各種關(guān)聯(lián)交易及利益輸送等現(xiàn)象比比皆是,如五糧液集團與五糧液股份等(劉峰等2004)。

循著集團股權(quán)結(jié)構(gòu)可管理性這一屬性,不難看出,我國企業(yè)集團的股權(quán)設(shè)計與管理還存在著較大的空間。我國企業(yè)集團組織結(jié)構(gòu)大體可描述為:“總部落空、二級為主、三級為輔、多級并層”這樣一種格局。即總部作為控股主體,大多屬于管理型的;集團主業(yè)及主要資產(chǎn)集中在子公司(二級企業(yè));孫公司(三級企業(yè))數(shù)量最多,并以各種輔業(yè)為生,依附于二級主業(yè),產(chǎn)權(quán)關(guān)系極不清晰;多數(shù)企業(yè)集團的層級很多,往下可延伸至6～7級企業(yè)。其結(jié)果是:總部戰(zhàn)略與下屬公司經(jīng)營戰(zhàn)略缺乏內(nèi)在邏輯與互動關(guān)聯(lián)、集團總部對下屬公司管控力度與下屬對集團總部相關(guān)規(guī)則的執(zhí)行力度均很差、集團整體業(yè)績潛力沒有充分發(fā)揮。形成這一結(jié)果的原因大多屬于歷史性的(如先有子公司,后形成集團總部),但其所形成的產(chǎn)權(quán)不清、管理不順和總部管控力度不足則是現(xiàn)實性的。其現(xiàn)實后果是:(1)改制成本很高。我國多數(shù)企業(yè)集團總部都有相關(guān)的改制部門,承擔著集團內(nèi)部理順產(chǎn)權(quán)關(guān)系、清晰管理關(guān)系等重大改制任務(wù),并為此付出了很高的股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整成本,如股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資關(guān)系的變更成本、大型國有企業(yè)集團主輔分離的制度成本等。很多企業(yè)集團總是處于不斷的“重組合并-股權(quán)分拆”這一過程之中。(2)關(guān)聯(lián)關(guān)系復雜化,股權(quán)結(jié)構(gòu)不清晰。大型企業(yè)集團在改制或上市過程中,由于原始股權(quán)關(guān)系不清晰、母子公司間出現(xiàn)很多交叉持股或共同出資形成其他子(孫)公司等情形,股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資關(guān)系不清晰,不但影響企業(yè)集團合并報表的真實性,更重要的是直接導致集團內(nèi)部的業(yè)務(wù)整合與資源優(yōu)化配置過于復雜化。(3)層次過多,造成管理不到位。層次過多、管理鏈條過長勢必帶來信息傳遞效率低下、管理成本加大等問題。從信息不對稱角度,這一現(xiàn)象的直接后果是:第一,總部對下屬公司情況的不了解,總部的各項重大決策往往缺乏信息支持而偏于盲目,并因此而造成下屬公司對總部政策的博弈與觀望,執(zhí)行力不足也就成為一種必然結(jié)果與管理常態(tài);第二,下屬于對總部戰(zhàn)略的不知情,從而導致在總部管控力度不夠的情況下,下屬企業(yè)“各自為政、各自為戰(zhàn)”,集團管理總是處于上下博弈之中,集團整體效益難以發(fā)揮。

三、企業(yè)集團股權(quán)設(shè)計原則

因此,要從集團財務(wù)戰(zhàn)略的角度來管理和調(diào)控股權(quán)結(jié)構(gòu),集團總部應(yīng)當認清股權(quán)設(shè)計與調(diào)整的戰(zhàn)略意義,以集團公司股東利益最大化為邏輯起點,規(guī)范企業(yè)集團整體的股權(quán)安排。我們認為,股權(quán)設(shè)計應(yīng)從橫向和縱向兩方面來展開。其中,橫向主要涉及母公司對下屬公司的參控股比例設(shè)計問題;縱向主要涉及控股鏈條長短的設(shè)計問題。企業(yè)集團股權(quán)設(shè)計應(yīng)遵循以下原則:

1.戰(zhàn)略導向:注重行業(yè)成長性、業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度與集團整體業(yè)績間的動態(tài)關(guān)系

集團的成長是一個和諧的可持續(xù)過程,它依賴于不同行業(yè)、不同企業(yè)之間的成長性協(xié)調(diào)。戰(zhàn)略導向原則要求:(1)針對不同行業(yè),要注重企業(yè)集團內(nèi)部“不同行業(yè)的成長性-現(xiàn)金流-股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整的互動關(guān)系”,以協(xié)調(diào)集團整體發(fā)展。具體地說,企業(yè)集團所屬各行業(yè)、企業(yè)所處的生命周期可能不同,有些行業(yè)處于初創(chuàng)期,而有的則步人高速成長期,

有些則到了成熟與收獲期,處于不同生命周期的產(chǎn)業(yè)在集團成長中擔負的角色與使命因而不同。初創(chuàng)期企業(yè)可能代表集團的未來,需要通過控股以謀求集團的未來發(fā)展,因而在財務(wù)上需要更多的資本投入與支持;相反,成熟期產(chǎn)業(yè)可能是集團需要做出轉(zhuǎn)型或取舍的,它所帶來的大量現(xiàn)金流正是維持集團成長所必需的,因此,是出售股權(quán)或者繼續(xù)持有股權(quán),要視集團整體戰(zhàn)略及集團整體現(xiàn)金流的充裕程度(資本可得性)。不同生命周期的產(chǎn)業(yè),在財務(wù)與現(xiàn)金流上的互動與互補關(guān)系,直接影響著企業(yè)集團總部對下屬公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)的總體安排。在這一點上,企業(yè)集團可以被看成是一個通過股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整而不斷調(diào)整的投資組合,它所謀求的是組合價值的最大化,具體化為各行業(yè)間業(yè)務(wù)及財務(wù)上的互補性從而使組合風險最小、組合現(xiàn)金流的可持續(xù)性、組合內(nèi)各項“資產(chǎn)”收益的穩(wěn)健實現(xiàn)等。香港李嘉誠系集團,在這一戰(zhàn)略的應(yīng)用上表現(xiàn)得十分突出(郎咸平,2002)。(2)針對同一行業(yè)的不同企業(yè),要圍繞“同一產(chǎn)業(yè)內(nèi)部-業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)-企業(yè)整體業(yè)績-股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整”這一主線來展開管理,以求得集團的可持續(xù)發(fā)展。其中,業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度是企業(yè)集團戰(zhàn)略的重要組成部分,有些業(yè)務(wù)雖然屬于關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)但可采用外包作業(yè),集團無須控股,而有些業(yè)務(wù)則對集團整體收益能力及核心競爭力至關(guān)重要,因此需要加大控股及控制力度。可見,企業(yè)集團發(fā)展過程也可以看成是集團股權(quán)不斷調(diào)整、設(shè)計以適應(yīng)集團戰(zhàn)略的過程。

2.扁平化

組織扁平化是未來組織結(jié)構(gòu)調(diào)整的一種趨勢,其核心目的在于縮短管理鏈條、明確組織責任、降低組織成本、強化組織溝通。組織扁平化意味著:第一,組織結(jié)構(gòu)的扁平化,如取消中間管理層,削減管理層級;第二,管理服務(wù)的集中化,如集團總部為下屬公司提供強大的職能服務(wù)與管理支持(如法律、財務(wù)與資金、人力、研發(fā)、生產(chǎn)規(guī)劃、預算協(xié)調(diào)等),下屬公司則相應(yīng)地減少了這些管理活動,以強化集中統(tǒng)一與管理協(xié)調(diào)。在理論上,組織扁平化與組織內(nèi)部的控股方式和控股鏈條間都不存在必然關(guān)系,也就是說,至少在邏輯上由集團公司直接掌控的下屬公司未必都是子公司,孫公司或更底層的公司也可能是母公司的直接管理對象。這就是集團金字塔式的控股產(chǎn)權(quán)關(guān)系與管理關(guān)系的分離。但在管理實踐中,要想真正落實組織扁平化,往往不可回避集團內(nèi)部各下屬公司的法律地位及其權(quán)責關(guān)系,下屬公司不管屬于哪一層級,在法律上它都是以獨立的法律主體而存在的;而且往往是,集團下屬公司的層級越低,其與集團總部的產(chǎn)權(quán)關(guān)系也越“模糊”,總部越級而“直轄”下屬公司的法律風險也越大,所受到的制度抵觸也越強烈,集團化管理合力也可能越脆弱。因此,基于法律-控股權(quán)-管理三者的關(guān)系,要真正實現(xiàn)集團內(nèi)部的扁平化管理,其根本的制度保障是總部與下屬核心在控股關(guān)系上的扁平化,即縮短集團總部與下屬核心企業(yè)間的控股鏈條,實現(xiàn)控股關(guān)系與管理關(guān)系在扁平化問題上的統(tǒng)一。產(chǎn)權(quán)關(guān)系扁平化的直接后果是:第一,直接促進組織與管理關(guān)系扁平化,有利于強化集團管控力度;第二,通過縮短控股鏈條,能保證對收益能力較強的下屬公司的收益在總部實現(xiàn)的完整性,從而解決母公司與少數(shù)股東間的收益倒置問題。

3.清晰化

企業(yè)集團股權(quán)結(jié)構(gòu)的清晰化包括兩層涵義:一是下屬公司控股主體的清晰化,它主要涉及多元投資主體中各主體的身份確認問題,即關(guān)聯(lián)身份股東或非關(guān)聯(lián)身份股東。二是控股鏈條的清晰化。比如,集團公司(A)與其下屬某子公司(A1)聯(lián)合其他投資人(B)等出資成立另一家新公司C,從C的角度,其股東名單中的“A”和“A1”在身份確認上就屬于關(guān)聯(lián)股東。那么誰將對c公司行使控制權(quán)(是A或是A1)?如果A占大股,則c屬于A的子公司,它由A直接控制;如果是A1占大股,c就當屬A的孫公司,在產(chǎn)權(quán)關(guān)系上應(yīng)由A1來管理。明晰控股鏈條還需進一步討論的問題是:c公司成立的戰(zhàn)略意圖是什么?這種控股結(jié)構(gòu)是暫時性的還是長期性的?如果屬于暫時性的,是否意味著A需要在未來從A1手中購回股權(quán)、或者A1需要從A贖回股權(quán)?這種母子公司間(A和A1間)的股權(quán)買賣、關(guān)聯(lián)交易的益處何在,未來交易成本有多高?它對集團公司股東的收益影響有多大;如果屬于長期性的,c公司在成立之初為什么不直接吸收其他外部投資者,從而省卻母、子共同投資要能帶來的管理關(guān)系和制度安排上的不順暢,同時又能使集團充分利用外部市場資源(尤其是資本資源與人力資源)?可見,投資主體的身份確認和控股鏈條是否清晰,不單純屬于我們傳統(tǒng)意義上的產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清、出資不到位等過去所經(jīng)歷的歷史問題,而是一個涉及公司未來發(fā)展的現(xiàn)實問題。從我國企業(yè)集團的管理實踐看,沒有清晰化的戰(zhàn)略是導致沒有清晰化的股權(quán)框架的根本原因。從股權(quán)設(shè)計的角度,清晰化既是一條原則,同時也是大多數(shù)企業(yè)集團未來改制的重要方向。

四、關(guān)于控股比例的討論:參股或控股

從橫向角度,母公司①對擬投資的子公司無論采取何種控股比例,都要綜合考量諸多因素,內(nèi)部的如資本的可得性、投資戰(zhàn)略與資源分配等,外部的如市場環(huán)境、技術(shù)和管制因素,最終目的是要保證集團股權(quán)結(jié)構(gòu)與集團戰(zhàn)略的適應(yīng)性。

1.參股或控股的權(quán)衡

一般認為,參股最直接的好處是“搭便車”,即以較少的管理成本分享應(yīng)得之收益。從企業(yè)集團運作過程看,參股方式是執(zhí)行集團戰(zhàn)略意圖的重要步驟:(1)通過企業(yè)間的聯(lián)姻而尋求資源要素(原材料與能源資料、勞動力資源、信息技術(shù)資源)和長期合作機會;(2)“投石問路”,為了將來增持股權(quán)、實現(xiàn)控制做準備;等等。參股公司作為企業(yè)集團的戰(zhàn)略聯(lián)盟成員,并不構(gòu)成集團管控的核心,企業(yè)集團并不是由參股公司構(gòu)建而成的。從這層意義上,參股應(yīng)當成為構(gòu)筑企業(yè)集團中低層戰(zhàn)略聯(lián)盟單位的主要投資策略,參股作為戰(zhàn)略手段只是過渡性的,要構(gòu)建真正意義上的企業(yè)集團,必須實施控股。沒有控股,無以成企業(yè)集團。由于涉及集團戰(zhàn)略與集團總部資本可得性等一系列問題,因此控股比例存在較大的選擇空間,如相對控股、絕對控股或全資控股等。對企業(yè)集團而言,相對或絕對控股并沒有選擇標準,主要視被控對象對企業(yè)集團整體運作的重要程度。劃分重要程度的標準也是戰(zhàn)略性的:(1)能代表集團未來發(fā)展(新興產(chǎn)業(yè)或企業(yè));(2)能為集團的正常運轉(zhuǎn)提供大量現(xiàn)金流(如成熟行業(yè)、集團財務(wù)公司等);(3)處于企業(yè)集團的產(chǎn)業(yè)運作的核心地位(如原材料基地、或銷售網(wǎng)絡(luò)等);等等。從股權(quán)設(shè)計角度,為保證企業(yè)集團經(jīng)營的穩(wěn)定與發(fā)展,須加大對上述這類企業(yè)或行業(yè)的投資力度,強化其控制權(quán)地位,通過控股權(quán)來達到管理控制權(quán)。控股的極端方式是全資,其意義在于沒有少數(shù)股東的阻力,能夠最大限度的調(diào)動資源,享有充分的自由度;同時,由于投資者以出資額為限對企業(yè)承擔有限責任,從而能規(guī)避集團整體風險。

2.持股比例變動的彈性分析及持股比例動態(tài)設(shè)計總部對下屬某公司增持或減持1％的股權(quán),將給集團總部帶來多大的影響?要回答這一問題,其核心在于預測持股比例變動對收益變動的彈性系數(shù)。在理論上,透過企業(yè)集團的整體股權(quán)狀態(tài),能夠分析出各種持股狀態(tài)對集團公司股東凈收益的彈性影響,從而為企業(yè)集團股權(quán)安排的整體優(yōu)化提供一種啟示。具體分析模型為:

假設(shè)母公司對某子公司的持股比例原來為XO(百分比

數(shù)),而經(jīng)合并報表折算后的當期母公司凈收益(或虧損,下同)總額為Y0;如果母公司對該子公司的持股比例變動,母公司經(jīng)股權(quán)結(jié)構(gòu)變動后重新折算合并后的凈收益總額的變動額為Y。則子公司股權(quán)變動率為AX/XO,而給母公司股東帶來的凈收益變動率則為Y/YO。則:該子公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)變動的收益彈性系數(shù)=集團公司股東凈收益變動率/某子公司持股比例的變動率=(Y/Y)/(X/XO)

這一系數(shù)可以采用實際數(shù)來計算,也可以采用未來預測數(shù)來測算。收益彈性系數(shù)一方面代表股權(quán)比例的調(diào)整所帶來的收益不穩(wěn)定性,即彈性系數(shù)越大,股權(quán)比例調(diào)整所帶來的收益的穩(wěn)定性越差(好時越好,差時越差);另一方面可以被當作進行股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整的測試器,如果能對各子公司的未來凈收益進行預期,在母公司資本有限的情況下,可以利用各子公司該彈性系數(shù)大小的比較,將有限資源投入到有盈利、且股權(quán)調(diào)整的收益彈性系統(tǒng)較高的子公司中去。更進一步,如果考慮增持股權(quán)所追加的投資成本,可以將增持股權(quán)所產(chǎn)生的凈收益額增量來確定追加投資報酬率(即:增持股權(quán)所帶來的凈收益增量/追加投資成本),并按這一報酬率進行優(yōu)序排隊分析,確定集團總部財務(wù)資源的分配順序,以提高集團整體的股權(quán)投資與資源配置效率。或者,將彈性系數(shù)公式中的“凈收益”定義成“扣減股權(quán)投資的資本成本后的凈收益”,測算調(diào)整后的該彈性系統(tǒng)大小,以作為企業(yè)集團內(nèi)部資本競價的重要參考依據(jù)。

需要說明的是:第一,對子公司投資比例的增持(或減持)調(diào)整及其給母公司股東收益所帶來的最終影響,不僅體現(xiàn)在按調(diào)整后股權(quán)所確定的合并的賬面凈收益高低上,還體現(xiàn)在通過增持股權(quán)比例、強化對子公司整合力度而產(chǎn)生的協(xié)同效益和管理成本降低上。因此,該彈性系數(shù)應(yīng)不低于l(如果系數(shù)為正的話)。第二,彈性系數(shù)大小可以作為母公司決策者是否增(減)持子公司股權(quán)的測試與決策參考,但它并不代表決策本身,也就是說,影響增減比例決策的因素主要是戰(zhàn)略性的,而不是只單純地考慮短期財務(wù)后果。

五、關(guān)于控股鏈條長短的討論

企業(yè)集團股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計的第二項重點是從縱向關(guān)注控股鏈條的長短。理論上看,鏈條拉長的功能主要有:(1)提供稅收籌劃空間、金字塔式的資源控制、鎖定風險。即企業(yè)集團的層次結(jié)構(gòu)越復雜,享有的稅收籌劃空間就越大;被投資企業(yè)的法人財產(chǎn)的獨立性鎖定了投資主體所承擔的風險;金字塔結(jié)構(gòu)賦予了集團總部以有限的資源投入控制盡可能多資源的權(quán)利。(2)進行直接和間接融資平臺。

直接融資即是直接進入資本市場進行融資。選擇收購上市公司進行直接融資,往往通過注入資產(chǎn)、業(yè)務(wù)等資源并對被收購的上市公司進行改造,在保持其良好業(yè)績的基礎(chǔ)上,充分挖掘其未來再融資能力。如東風汽車主要通過集團總部與外部投資者(主要是外國汽車廠商)多層次、全方位的合資模式,在原有企業(yè)主干上,節(jié)節(jié)生枝,經(jīng)過控股鏈條的多次拉長,多次從社會上募集巨額資金。間接融資是指通過非資本市場的方式取得資金,利用母公司與子公司之間相互擔保的方式,或通過各種方式“以負債資金投資子公司”,并“以子公司為載體,從金融子公司融通大量資金”。通常,這種間接融資方式突破了產(chǎn)融之界,從而具有很高的財務(wù)風險(如德隆系)。

因此,如果不談縮短控股鏈條對組織扁平化及其管理上意義,而只就財務(wù)戰(zhàn)略上討論,其益處也是顯而易見的。至少,在對比TCL集團合并上市前后的股權(quán)結(jié)構(gòu)變動圖(下圖)中,我們可以看到其鏈條縮短的積極財務(wù)意義:(1)縮短TCL總部與最下層公司——具有較高收益的“TCL移動”間的控股鏈條,不僅對“TCL國際”構(gòu)成支持,也能使集團公司股東分享更大比例利潤;(2)使總部與下屬公司的產(chǎn)權(quán)關(guān)系與財務(wù)管理關(guān)系得以理順,并大大減少了不必要的中層層及其制度成本;(3)進一步夯實了TCL集團總部的產(chǎn)業(yè)根基,且TCL集團整體上市比起下屬子公司的單獨上市,能為集團發(fā)展帶來更大的融資平臺;(4)增強了TCL集團總部對下屬公司的財務(wù)控制與現(xiàn)金流管理的力度,從而從根本上為TCL集團國際化戰(zhàn)略奠定了財務(wù)保障。

篇（2）

資本結(jié)構(gòu)對于企業(yè)的經(jīng)營活動起著至關(guān)重要的作用，直接影響到企業(yè)的經(jīng)營成果以及股東和債權(quán)人的利益。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資金來源中的長期負債和股東權(quán)益各自所占的比重及其比例關(guān)系。廣義的資本結(jié)構(gòu)則包括債務(wù)結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)和狹義的資本結(jié)構(gòu)。基于動態(tài)多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)來考慮企業(yè)的廣義資本結(jié)構(gòu)，將有助于從動態(tài)和博弈的角度全面分析企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，綜合企業(yè)內(nèi)外各種因素合理安排企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。

一、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論的演進

資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)選擇的結(jié)果，是深入研究隱含于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)選擇行為背后的內(nèi)在邏輯關(guān)系，具有重要的理論和現(xiàn)實意義。資本結(jié)構(gòu)的理論演進可以分為三個重要階段，即早期的資本結(jié)構(gòu)理論、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論和當代資本結(jié)構(gòu)理論。早在上個世紀五十年代，西方國家就開始了資本結(jié)構(gòu)的理論研究，并形成了早期的資本結(jié)構(gòu)理論。1952年，美國經(jīng)濟學家杜蘭德(David Durand)系統(tǒng)地總結(jié)了公司資本結(jié)構(gòu)的凈收益理論、凈經(jīng)營收益理論和傳統(tǒng)折衷理論。主要是依據(jù)企業(yè)市場價值最大化或者資本成本率最小化標準，采用邊際分析方法，從收益角度來研究企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)選擇問題。其主要區(qū)別在于投資者如何確定企業(yè)負債及股本價值的假設(shè)條件和方法的不同。之后，以莫迪格利安尼和米勒的“MM理論”為標志，逐步形成了以新古典經(jīng)濟學為理論基礎(chǔ)的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論。新古典框架中的廠商理論把企業(yè)看作一個“原子”性質(zhì)的基本分析單位，企業(yè)內(nèi)部的所有結(jié)構(gòu)和過程完全被忽略掉了。由于新古典經(jīng)濟學堅持經(jīng)濟個體的“完全理性”假設(shè)，在這個框架中的企業(yè)能夠以不受約束的方式實施最大化目標。因而，分析的焦點就被放在外生條件(如產(chǎn)品價格、消費者偏好、要素供給條件等)的變化對企業(yè)產(chǎn)出和定價行為的影響，以及在系統(tǒng)中最終導致的均衡產(chǎn)量和價格。以“MM理論”為代表的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，堅持了新古典框架對企業(yè)性質(zhì)的認識，關(guān)注的是被認為與企業(yè)內(nèi)部過程無關(guān)的外生變量(如現(xiàn)金流、稅收、企業(yè)的市場行為等)對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)選擇行為的影響。圍繞MM理論所引起的論戰(zhàn)和爭議貫穿了半個多世紀，真實記錄了西方資本結(jié)構(gòu)理論發(fā)展的整個歷史過程，最終確立了MM理論在現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的主流地位。受MM理論的啟發(fā)，眾多學者沿著MM研究的思路，在放寬了MM理論的各項基本假設(shè)后，又發(fā)展出了權(quán)衡理論、后權(quán)衡理論以及基于產(chǎn)品市場相互作用的資本結(jié)構(gòu)理論等理論分支(楊興權(quán)，2004)。然而，新古典經(jīng)濟學的一些固有局限也對資本結(jié)構(gòu)理論的進一步發(fā)展產(chǎn)生了負面影響。新古典理論既是企業(yè)規(guī)模理論，又是部門或工廠規(guī)模理論。在該理論中，企業(yè)被視作一個完全有效的“黑箱”，沒有考慮如何界定企業(yè)及其邊界，也沒有考慮企業(yè)的內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)、決策如何委托以及誰擁有權(quán)威等。相應(yīng)地，在以新古典經(jīng)濟學為理論基礎(chǔ)的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論中突出表現(xiàn)為很多基本假設(shè)條件與現(xiàn)實嚴重脫離。從上個世紀八十年代開始，隨著人們對新古典經(jīng)濟學日益嚴重的質(zhì)疑和挑戰(zhàn)，新制度經(jīng)濟學中的理論(或稱契約理論)對資本結(jié)構(gòu)研究產(chǎn)生了重大影響，形成了理論框架下的當代資本結(jié)構(gòu)理論。此時，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不再是僅由企業(yè)外部因素，如稅務(wù)、破產(chǎn)和產(chǎn)品市場等來決定，企業(yè)不再被視為一個生產(chǎn)函數(shù)或黑箱。企業(yè)的內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)、激勵與約束、交易費用都與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)密切相關(guān)。

二、理論框架下的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)

從理論(或稱契約理論)出發(fā)，詹森和麥克林(Jensen and Mecking,1976；Jensen，1986)認為，融資結(jié)構(gòu)選擇至少會通過三個方面來影響企業(yè)的價值：一是融資結(jié)構(gòu)會影響經(jīng)營者的工作努力水平及其行為選擇，從而影響企業(yè)的收入流和企業(yè)價值，二是融資方式選擇會通過信息傳遞功能影響投資者對企業(yè)經(jīng)營狀況的判斷，從而影響企業(yè)的市場價值；三是融資結(jié)構(gòu)不僅決定著企業(yè)收入流的分配，而且決定著企業(yè)控制權(quán)的分配，進而影響企業(yè)的資本價值。在現(xiàn)代融資結(jié)構(gòu)理論中，上述理論分別從不同角度研究了融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化及其決定因素，闡述了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和公司治理之間的內(nèi)在聯(lián)系，分析融資結(jié)構(gòu)是如何通過公司治理結(jié)構(gòu)來影響企業(yè)的市場價值。

(一)激勵理論按照激勵理論，公司法人治理結(jié)構(gòu)是基于出資人(股東和債權(quán)人)與企業(yè)經(jīng)營者之間相互制約監(jiān)督、激勵相容的制度安排。由于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)代表著企業(yè)的最終控制權(quán)結(jié)構(gòu)，從而企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決定著投資者對企業(yè)的控制方式和控制程度。股票持有人和債券持有人作為理性投資人，要求在相關(guān)合約中保護各自權(quán)益，于是產(chǎn)生了股權(quán)成本和債權(quán)成本。債權(quán)成本隨著負債比率的提高而增加，而股權(quán)成本則隨著負債比率的提高而遞減，因此存在著使總成本最小的最佳負債比率的可能，總成本極小值所對應(yīng)就是企業(yè)的最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)(張維迎，1995)。

(二)信息傳遞理論　融資的信息傳遞理論是建立在內(nèi)部人和外部人關(guān)于企業(yè)的真實價值或投資機會信息不對稱基礎(chǔ)之上的。企業(yè)負債比率是債務(wù)人等投資者在信息不對稱情況下判斷企業(yè)市場價值的重要政策信號。在破產(chǎn)概率和企業(yè)質(zhì)量負相關(guān)及與負債水平負相關(guān)的前提下，投資者將較高的負債水平視為企業(yè)高質(zhì)量的一個有效信號。此時，最優(yōu)的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)就是能向利益相關(guān)者傳遞積極信號的資本結(jié)構(gòu)。

(三)控制權(quán)理論　而公司控制權(quán)理論認為，債權(quán)融資在公司治理中發(fā)揮著重要作用，有利于控制權(quán)實現(xiàn)和控制權(quán)相機轉(zhuǎn)移。債權(quán)提供了由人監(jiān)控違約風險的一種手段，能夠降低債權(quán)與股權(quán)契約結(jié)構(gòu)中的成本。最優(yōu)的負債比率是在該負債水平上導致企業(yè)破產(chǎn)時，控制權(quán)將從股東轉(zhuǎn)移到債權(quán)人，此時企業(yè)控制權(quán)隨融資結(jié)構(gòu)變化所實現(xiàn)的“相機性治理”最有效。該理論認為，在特定環(huán)境中，股權(quán)和債權(quán)作為最優(yōu)金融工具，內(nèi)生地決定于不同的投資者之間最優(yōu)分配企業(yè)現(xiàn)金收益流及其對企業(yè)控制權(quán)的需要。

可見，理論已經(jīng)為解釋企業(yè)資本結(jié)構(gòu)提供了一個較為有效的理論框架如(圖1)所示。因此，基于理論(或契約理論)的當代資本結(jié)構(gòu)理論相信，融資策略是防止企業(yè)人(公司經(jīng)理)損害委托人(公司股東和債權(quán)人)利益的有效工具，利用不同的股權(quán)和債權(quán)配置方式來保護所有者權(quán)益，其核心是通過資本結(jié)構(gòu)設(shè)計來改進股東和企業(yè)經(jīng)理在非對稱信息條件下金融契約的無效率問題。

三、現(xiàn)代企業(yè)中的動態(tài)多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)

在經(jīng)濟學中，關(guān)系通常被定義為一種契約，在這種契約下，一個或一些人(委托人)授權(quán)另一個或另一些人(人)為其利益從事某些活動。關(guān)系存在于一切組織，一切合作性活動中，存在于企業(yè)的每一個管理層級上。關(guān)系的基本特征包括：利益非均衡性；信息非對稱性；環(huán)境不確定性；風險不對等性。關(guān)系的基本特征在客觀上要求建立一系列溝通、激勵、協(xié)調(diào)和監(jiān)督等

關(guān)系管理機制，以便降低風險和成本，以維護雙方各自的權(quán)益，協(xié)調(diào)雙方之間的利益關(guān)系。在關(guān)系中，成本產(chǎn)生的基本出發(fā)點是委托人與人之間效用函數(shù)的不一致，而其產(chǎn)生的基本條件是信息的不完全性和信息分布的不對稱性。現(xiàn)代企業(yè)的基本特征是多元關(guān)系并存。在傳統(tǒng)理論中，基本的關(guān)系是股東與經(jīng)營者之間的關(guān)系。然而，隨著理論的深化和公司治理理論的發(fā)展，企業(yè)作為一系列契約的集合體，與之相關(guān)的多種形式的關(guān)系逐漸凸顯其重要性。現(xiàn)代企業(yè)中重要的利益集團包括經(jīng)營者、股東和債權(quán)人。在各種利益集團之間和利益集團內(nèi)部，效用函數(shù)的不一致和信息不對稱是現(xiàn)實中的常態(tài)。因此，成本不僅存在于股東與經(jīng)營者之間，還存在于股東內(nèi)部的大股東與中小股東之間，存在于債權(quán)人與經(jīng)營者之間，債權(quán)人與股東之間以及經(jīng)營者內(nèi)部的高層管理者與中基層管理人員之間。相應(yīng)地，在這些重要的利益相關(guān)者集團之間也產(chǎn)生了多元的關(guān)系。這些錯綜復雜的關(guān)系共同構(gòu)成了現(xiàn)代企業(yè)中的一個多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)如(圖2)。

(圖2)中的多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)還會受到企業(yè)外部沖擊和內(nèi)部調(diào)整的影響。這些外部沖擊和內(nèi)部調(diào)整因素最終促成了企業(yè)多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的動態(tài)化。從外部沖擊因素看，包括企業(yè)外部的政治風險、經(jīng)濟周期以及稅收與監(jiān)管等。這些因素對企業(yè)的多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)形成了持續(xù)有效的沖擊，要求企業(yè)不斷地調(diào)整各種關(guān)系，更好地適應(yīng)外部變化所帶來的挑戰(zhàn)。而從企業(yè)內(nèi)部分析，企業(yè)為了獲取更大的利益，保持競爭優(yōu)勢，也必須不斷地從內(nèi)部進行主動調(diào)整。這些調(diào)整包括對企業(yè)，產(chǎn)品生命周期的分析判斷、對組織結(jié)構(gòu)的改進以及對企業(yè)投資與營銷等戰(zhàn)略的調(diào)整等。這些內(nèi)部調(diào)整同樣會對企業(yè)中的多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)帶來重大影響。因此不難看出，企業(yè)中的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)還是一種動態(tài)多元的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。

需要特別指出的是，問題與治理問題密不可分。現(xiàn)代企業(yè)中的多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的形成，是現(xiàn)代企業(yè)中提倡多邊共同治理的基石。現(xiàn)代企業(yè)中的多邊治理活動實質(zhì)上是多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的動態(tài)表現(xiàn)。其目的在于協(xié)調(diào)多元關(guān)系，最小化成本。因此，在考察現(xiàn)代企業(yè)的動態(tài)多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)時，應(yīng)當堅持用動態(tài)和博弈的眼光看問題。

四、基于動態(tài)多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的資本結(jié)構(gòu)安排

在以MM理論為典型代表的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論中，強調(diào)的是資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，力圖在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)下最小化企業(yè)的資本成本，進而最大化企業(yè)價值。這樣，資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的基本思路就體現(xiàn)為：最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)一最小資本成本一最大企業(yè)價值。然而，在以Jensen和Meckling的理論框架下，資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化不再是一個合適的概念。因為先前的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)不一定存在，即使存在也不是穩(wěn)定的唯一的優(yōu)化解。在理論框架下，資本結(jié)構(gòu)安排比資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化顯得更合適宜。此時，資本結(jié)構(gòu)安排的基本思路可能表現(xiàn)為：資本結(jié)構(gòu)安排一降低成本、控制權(quán)的相機轉(zhuǎn)移、信號傳遞一企業(yè)價值提升。其中，成本的降低、控制權(quán)的相機轉(zhuǎn)移和信號傳遞的實現(xiàn)基礎(chǔ)就是企業(yè)的動態(tài)多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。動態(tài)多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)(見圖2)具有兩大基本特征，首先是構(gòu)成多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的多元主體之間的博弈特征，其次是外部沖擊和內(nèi)部調(diào)整所帶來的多元關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的動態(tài)化。

篇（3）

引言

改革的長期性和艱巨性，使得這項看似并不復雜的工作也意義重大。記者在調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營陷入困境的農(nóng)信社為擴股難而發(fā)愁，經(jīng)營業(yè)績好的農(nóng)信社也同樣有著難言的苦衷。

一折：頑固的堡壘

“我們的壓力太大了，只能硬著頭皮去做工作，每股降到了30元，農(nóng)戶入股積極性還是不高。”李主任是羅莊區(qū)農(nóng)信社的主任，在向記者介紹他們的增資擴股工作進展時，他眉頭緊鎖，臉上寫滿了愁容。論文百事通用他自己的話說，“這真是一塊頑固的堡壘。”

像李主任遇到的難題，大多存在于經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)的農(nóng)信社。中國社科院農(nóng)村發(fā)展研究所副所長杜曉山認為：經(jīng)濟基礎(chǔ)落后嚴重制約了農(nóng)信社股金的增長和業(yè)務(wù)的發(fā)展，這是影響信用社股金增長最基本的原因。貧困縣中這樣的問題更是突出，農(nóng)民取得收入的路子不寬，生活水平大部分維持在溫飽線上下，部分高山地區(qū)的農(nóng)民還要靠國家救濟才能解決溫飽，使得與當?shù)亟?jīng)濟水平相依存的農(nóng)信社的發(fā)展也面臨著巨大的挑戰(zhàn)。而與此同時，歷史包袱重、民主管理未能體現(xiàn)、信用環(huán)境差、宣傳工作不到位、信用社人員素質(zhì)較低等因素也加劇了矛盾的產(chǎn)生。

記者了解到，在試點省市，一些農(nóng)信社將增資擴股任務(wù)層層化解、分配到人，少則幾萬，多則十幾萬。從理事長、主任到臨時工都有任務(wù)，無一例外，這些都是必須達到的硬指標，基層員工對此怨聲載道。員工不滿意，而一位下達任務(wù)的農(nóng)信社主任同樣是一肚子苦水，他無奈地告訴記者：“我自己的身上也背著任務(wù)，主要是包袱太重了，我們的不良貸款率達到了85%，要想達到申請扶持資金的條件，只能這么做。”

除了加大職工的募股任務(wù)外，一些農(nóng)信社還使用了許多擴股“絕招”。山東省菏澤銀監(jiān)分局的一位負責人告訴記者，他們發(fā)現(xiàn)的問題主要有兩種，一種是“以貸求股”，即主要突擊法人股，對有貸款需求的企業(yè)提出，要取得貸款就先在聯(lián)社入股。這個半強制性的要求頗為見效，不少企業(yè)按照不超過貸款總額的6%入了股，即貸1萬元入股600元。

另一種辦法是“以存入股”，也就是人們常說的存款化股金。不少員工在拉股金的時候跟入股者商量，先以存款入股，利息按股息計算。萬一碰到客戶用錢，只能是員工自己掏錢分批買下這部分股權(quán)。但“以存入股”的方式使股金的風險很高。比如，遇到客戶有轉(zhuǎn)讓要求，股金就會大量集中于員工手中，倘若員工不能及時吃下轉(zhuǎn)讓股，由此導致的股權(quán)糾紛將異常難以處理。

問題的棘手程度可見一斑。針對這一問題，菏澤銀監(jiān)分局的相關(guān)負責人認為農(nóng)信社應(yīng)著重做好三方面工作：一是加大宣傳力度。運用各種媒體做好宣傳工作，讓農(nóng)戶都關(guān)注、關(guān)心、參與信用社改革；二是將強制吸收員工股金變?yōu)椤耙?guī)定底限”與“引導增加”相結(jié)合的方式；三是出臺全面細致的募股說明書，讓農(nóng)戶確實感到入股帶來的諸多方便，并落實承諾兌現(xiàn)的保障措施。

荷蘭合作銀行北京代表處首席代表戴蕙的一番見解也可以為我們打開思路。她認為，增資擴股時，應(yīng)準確地向其潛在投資者和社員傳達其使命，即為“三農(nóng)”提供金融服務(wù)，不能誤導投資者對分紅產(chǎn)生過高期望。因為最大程度滿足社員的金融服務(wù)需求，才是合作制的精髓，成為信用社社員的初衷，是對金融服務(wù)的需求而不是享受股金分紅。

二折：甜蜜的苦惱

“幾家歡喜幾家愁！”這是業(yè)內(nèi)對增資擴股中兩極分化現(xiàn)象的描述，相對于經(jīng)營困難的農(nóng)信社，那些業(yè)績好、實力強的農(nóng)信社成了受人追捧的“香餑餑”。不但不用為吸引股金發(fā)愁，還要想辦法嚴格控制股金規(guī)模。而他們的煩惱也正是緣于股金的巨大吸引力。如何使募股過程公平、公開、公正，讓客戶滿意、放心，成了擺在管理者面前最迫切的問題。浙江義烏農(nóng)村信用聯(lián)社就曾遭遇過這樣的“募股壓力”。該聯(lián)社近年來經(jīng)營業(yè)績呈現(xiàn)出較好的態(tài)勢，社會各界和廣大客戶對改制后的農(nóng)村合作銀行有較好的預期。增資擴股公告見報后，報名申請者大大超出預計人數(shù)。符合條件的想多入點股金，不符合條件的千方百計找后門、托關(guān)系入股。

對此，義烏市深化農(nóng)信社改革試點領(lǐng)導決定對義烏農(nóng)村合作銀行股金募集的全過程實行公開操作，即：公開增資擴股方案和增資擴股指標，公開符合條件要求申請入股的法人、自然人名單，在《小商品世界報》上進行公告，并由銀監(jiān)辦事處、紀委監(jiān)察局、審計局組成入股資格審查監(jiān)督組，負責對整個資格審查過程、結(jié)果進行全程監(jiān)督。

為防止個別信用社利用入股機會做人情，他們先根據(jù)各信用社的存款規(guī)模分解股金募集指標，并將信用社客戶按照存款交易量分成重點客戶和非重點客戶兩個層次，重點客戶名額根據(jù)信用社存貸款規(guī)模分成50名、100名、150名三個檔次，最后按存款交易量清單確定入股對象，杜絕了暗箱操作。

雖然上級文件對鄉(xiāng)鎮(zhèn)、機關(guān)干部入股沒有作明確的規(guī)定，但是由于義烏農(nóng)村合作銀行募股壓力大、供求嚴重失衡，為避免權(quán)力因素給募股帶來不公，引起群眾不滿，義烏市深化農(nóng)信社改革試點領(lǐng)導小組做出決定：由市紀檢部門發(fā)出通知，要求鄉(xiāng)鎮(zhèn)、機關(guān)部門干部支持農(nóng)信社增資擴股工作，一律不得入股，在第一次報名中如有上述人員，一律在規(guī)定時間內(nèi)退出，確保了改革的順利進行。

而保證募股的公平還只是工作的一部分，有些問題的發(fā)生常常是防不勝防。江西新余農(nóng)村合作銀行籌備領(lǐng)導小組的負責人告訴記者，他們對入股者目的、身份、資格的審查格外小心，慎防三種現(xiàn)象：嚴查信用差的商人、具有“黑社會”性質(zhì)的人員、個別腐敗犯罪分子借農(nóng)信社增資擴股“洗錢”；謹防“大戶”入股中小農(nóng)信社，有可能干預農(nóng)信社經(jīng)營管理，左右農(nóng)信社理事會人選；避免宗族勢力大范圍入股農(nóng)信社，防止他們操縱農(nóng)信社勢頭的增長，忽視“小姓”農(nóng)戶，進而影響支農(nóng)。

三折：愛你在心口難開

入股之后的“預期高回報”不但吸引著普通的老百姓，那些對資金有著強烈渴求的民營企業(yè)更是躍躍欲試。江西安義信用聯(lián)社在籌建農(nóng)村合作銀行中，接到一家北京民營企業(yè)的電話，對方一張口就要入股1000萬。

“民企會控股農(nóng)村合作銀行嗎？”面對媒體的追問，浙江省農(nóng)村信用聯(lián)社理事長朱范予坦言：“產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)是一個要害問題，在民營經(jīng)濟活躍的浙江，這一問題很突出。控制得好，就容易有作為；控制不好，就容易出現(xiàn)問題。”

事實上，相當一部分民企考慮要介入農(nóng)信社的改革，而且有些民企不動聲色地想控股農(nóng)村合作銀行。據(jù)了解，金華市某縣信用聯(lián)社原要募集1300萬元股本金，但沒想到一下子涌進1.33億元資金。當?shù)赜袔讉€實力強的民營企業(yè)，讓家在農(nóng)村的員工拿老板的錢去入股，然后再收購到自己手中，以架空縣聯(lián)社理事會。

賈建華認為，民企進入農(nóng)村合作銀行是好事，但股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計不好就容易被集中，支持“三農(nóng)”的經(jīng)營方向就會被改變，中央確定的由省政府管理農(nóng)信社的方針就會落空。股權(quán)結(jié)構(gòu)是命脈，股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了法人治理結(jié)構(gòu)，否則，失去的就再也拿不回來，所以政府一定要牢牢抓住股權(quán)結(jié)構(gòu)。

篇（4）

中圖分類號：F275.2 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2011）06-166-02

一、企業(yè)并購的財務(wù)風險

企業(yè)并購的財務(wù)風險，是指在一定時期內(nèi)，為并購融資或因兼并背負債務(wù)，而使企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機的可能性。從風險結(jié)果看，這概括了企業(yè)并購財務(wù)風險的最核心部分，即“由融資決策引起的償債風險”。從風險來源來看，融資決策并不是引起財務(wù)風險的惟一原因，在企業(yè)并購活動中，與財務(wù)結(jié)果有關(guān)的決策行為還包括定價決策和支付決策。

企業(yè)并購的財務(wù)風險主要表現(xiàn)在以下方面：

1.負債水平增加。如果企業(yè)采用負債融資的方式來支付并購成本，其可能的風險有三：（1）高昂的利息支出；（2）債務(wù)契約限制給企業(yè)帶來的機會損失；（3）未來還款的壓力。負債成本的增加，其后果是將導致企業(yè)資產(chǎn)負債率不斷擴大，它會大大增加企業(yè)出現(xiàn)財務(wù)危機或破產(chǎn)的可能性。

2.控制股權(quán)稀釋。如果企業(yè)采用股票融資的方式來支付并購成本，其可能的風險是將導致企業(yè)原發(fā)性股東的股權(quán)稀釋，其后果是這些股東（包括企業(yè)本身）將部分或全部失去剩余收益的控制權(quán)或索取權(quán)。

3.業(yè)績水平波動。業(yè)績水平的波動既指企業(yè)息稅前利潤（EBIT）水平的變化，也包括每股收益（EPS）的激烈波動。在負債融資下，EBIT的變化會引起EPS的更大程度的波動，從而增加企業(yè)出現(xiàn)財務(wù)危機或破產(chǎn)的可能性。業(yè)績波動是一個極其不好的訊號，可能會給企業(yè)帶來各種機會損失（如信譽損失）。

4.投資機會喪失。企業(yè)并購不僅可能給企業(yè)增加巨額的債務(wù)，而且可能會消耗企業(yè)大量的自有資本。在這種情形下，企業(yè)即使面臨良好的投資機會，也只能望而卻步。投資機會的失去，其后果是可能會降低企業(yè)獲取收益的能力，進而增加企業(yè)的財務(wù)風險。

5.現(xiàn)金存量短缺。企業(yè)在并購時可能會大量消耗企業(yè)的貨幣資金，即使企業(yè)凈資產(chǎn)很豐厚，但也可能會由于現(xiàn)金存量的不足引發(fā)各種問題，從而增加企業(yè)出現(xiàn)財務(wù)危機的可能性。

二、引起企業(yè)并購財務(wù)風險的主要因素

1.不確定性。企業(yè)并購過程中的不確定性因素很多。從宏觀上看，有國家宏觀經(jīng)濟政策的變化、經(jīng)濟周期性的波動、通貨膨脹、利率匯率變動；從微觀上看，有并購方的經(jīng)營環(huán)境、籌資和資金狀況的變化，也有被收購方反收購和收購價格的變化等。這些變化都會影響企業(yè)并購的各種預期與結(jié)果發(fā)生偏離。同時，企業(yè)并購所涉及的領(lǐng)域比較寬：法律、財務(wù)、專有技術(shù)、環(huán)境等。這些領(lǐng)域都可能形成導致并購財務(wù)風險的不確定性原因。

不確定性因素通過由收益決定的誘惑效應(yīng)和由成本決定的約束效應(yīng)機制而導致企業(yè)并購的預期與結(jié)果發(fā)生偏離。一方面，不確定性因素具有價值增值的特點，這就給決策人員帶來了價值誘惑力，強化了控制負偏離追求正偏離的目標和動機；另一方面，不確定性因素又客觀存在著導致成本膨脹的可能性，各種外部和內(nèi)部因素綜合作用的結(jié)果不能排除可能帶來的損失，這又給決策人員帶來一定的約束力。這種價值誘惑力和成本約束力的雙重作用形成了誘惑效應(yīng)――約束效應(yīng)機制。當誘惑效應(yīng)大于約束效應(yīng)時，并購的預期與結(jié)果發(fā)生正偏離，取得并購成功；當誘惑效應(yīng)小于約束效應(yīng)時，并購的預期與結(jié)果發(fā)生負偏離，造成財務(wù)風險。

2.信息不對稱性。在企業(yè)并購過程中，信息不對稱性也普遍存在。例如，當目標企業(yè)是缺乏信息披露機制的非上市公司時，并購方往往對其負債多少、財務(wù)報表是否真實、資產(chǎn)抵押擔保等情況估計不足，無法準確地判斷目標企業(yè)的資產(chǎn)價值和盈利能力，從而導致價值風險。即使目標企業(yè)是上市公司，也會因?qū)ζ滟Y產(chǎn)可利用價值、富余人員、產(chǎn)品市場占有率等情況了解不夠，導致并購后的整合難度大，致使整合失敗。而當收購方采取要約收購時，目標企業(yè)的高管人員為了達到私人目的則會有意隱瞞事實，讓收購方無法了解企業(yè)盈虧、或有負債、技術(shù)專利等無形資產(chǎn)的真實價值等，使收購方的決策人基于錯誤的信息、錯誤的估價而做出錯誤的決策，致使并購成本增加，最終導致并購失敗。

三、企業(yè)并購財務(wù)風險的防范對策

1.盡量獲取目標企業(yè)準確的信息，降低企業(yè)并購財務(wù)風險。中國有句古話，叫做“知己知彼，百戰(zhàn)不殆”。并購企業(yè)在選擇被并購企業(yè)時，事前必須作大量的調(diào)查研究和搜集信息的工作，包括被并購企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境信息、財務(wù)狀況信息、高層領(lǐng)導信息、企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營、管理水平、組織結(jié)構(gòu)、企業(yè)文化、市場鏈價值鏈等等，對已搜集的信息辯證地進行分析，并與本企業(yè)的狀況進行對比，以便揚長避短，趨利避害，使被并購企業(yè)的價值得以提升。

盡量減少信息不對稱是降低并購財務(wù)風險的重要措施之一。需要對目標企業(yè)的財務(wù)報表進行審查。一是為評估目標企業(yè)資產(chǎn)價值、確定并購價格提供依據(jù)；二是為評估對目標企業(yè)進行改造的難度、確定對目標企業(yè)進行改造所需的資源投人數(shù)量提供依據(jù)。全面清理目標企業(yè)的債務(wù)，以防止沒有列人目標企業(yè)債務(wù)清單的債務(wù)可能給并購企業(yè)造成損失。要充分重視并購中的盡職調(diào)查。做好盡職調(diào)查應(yīng)該注意:一方面聘請經(jīng)驗豐富的中介機構(gòu)，包括經(jīng)紀人、會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所、律師事務(wù)所，對相關(guān)信息進行進一步的證實，并擴大調(diào)查取證的范圍。并購方可以聘請投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進行全面策劃，對目標企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務(wù)狀況和經(jīng)營能力進行全面分析，從而對目標企業(yè)未來收益能力作出合理的預期。另一方面簽訂相關(guān)的法律協(xié)議，對并購過程中可能出現(xiàn)的未盡事宜明確其相關(guān)法律責任。

采用恰當?shù)墓纼r方法合理確定目標企業(yè)的價值。常用的方法有清算價值法、市場價值法、現(xiàn)金流量法。對目標企業(yè)的價值評估需要許多不同層次的思路和方法，僅使用一種方法定價是錯誤的，使用所有定價方法也是不明智的，應(yīng)當根據(jù)并購的特點，選擇較為恰當?shù)牟①徆纼r模型。只有通過具體的調(diào)查分析,才能發(fā)現(xiàn)很多公開信息之外的對企業(yè)經(jīng)營有著重大潛伏影響的信息。此外,調(diào)查可適當采取與同行業(yè)、同技術(shù)水平的數(shù)據(jù)對比。只有辯明真?zhèn)危拍鼙M可能避免并購企業(yè)領(lǐng)導層的決策失誤。

2.制定并購策略，選擇合理并購方式。主并企業(yè)應(yīng)認真研究并購雙方資源的互補、關(guān)聯(lián)和協(xié)同程度，全面分析影響并購效果的風險因素和風險環(huán)節(jié)，按照風險最小化原則選擇并購方式和實現(xiàn)的途徑。如先租賃后并購、先承包后并購、先參股后控股等，是防范并購財務(wù)風險的關(guān)鍵。并購主要有四種方式：現(xiàn)金收購、股權(quán)并購、混合收購和杠桿收購。現(xiàn)金收購是最簡便的并購方式，但其弊端也是顯而易見的。現(xiàn)金支付工具的使用，是一項巨大的即時現(xiàn)金負擔，并購所承受的現(xiàn)金壓力比較大；從被并購者的角度來看，會因無法推遲資本利得的確認和轉(zhuǎn)移實現(xiàn)的資本增益，從而不能享受稅收優(yōu)惠，以及不能擁有新公司的股東權(quán)益等原因，而不歡迎現(xiàn)金方式。換股并購成本較低，但程序復雜，并改變了企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，稀釋大股東對企業(yè)的控制權(quán)，可能攤薄每股收益和每股凈資產(chǎn)。

3.選擇恰當?shù)闹Ц斗绞剑瑵M足收購雙方需要。主并企業(yè)在確定了并購資金需要量后，就應(yīng)著手籌集資金。資金的籌措方式及數(shù)額的大小與主并企業(yè)采用的支付方式有關(guān),，并購支付方式又是由主并企業(yè)的融資能力所決定的。主并企業(yè)可以結(jié)合自身能獲得的流動性資源、每股權(quán)益的稀釋、股價的不確定性、股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動、目標企業(yè)的稅收等情況，立足于企業(yè)長遠目標，在支付方式上采用現(xiàn)金、債務(wù)和股權(quán)等方式的不同組合。如果并購方預期并購后通過有效地整合可以獲得較大的盈利空間，則可以采用以債務(wù)支付為主，如果并購方自有資金充足，資金流入量穩(wěn)定，且發(fā)行股票代價較大，則可選擇以自有資金為主的混合支付方式。總之，對并購支付方式進行結(jié)構(gòu)設(shè)計，將支付方式安排成現(xiàn)金、債務(wù)與股權(quán)方式的各種組合，以滿足收購雙方需要來取長補短。

4.應(yīng)用法律保護，降低并購財務(wù)風險。在并購過程中，簽訂相關(guān)的法律協(xié)議是必要的，協(xié)議中應(yīng)該包括相關(guān)的文件、義務(wù)、治理、保密、非競爭、陳述及保證和賠償?shù)取Ｒ驗樵谡{(diào)查中往往不可能深入到每個細節(jié)，因此為了確保企業(yè)在并購中的正確性簽定法律協(xié)議是非常必要的。并購中，經(jīng)常存在被并購方刻意隱瞞或不主動披露相關(guān)信息的情況，財務(wù)風險在每一起的并購中都是存在的。這就要求企業(yè)在實際操作中穩(wěn)健、審慎，用準確的財務(wù)數(shù)據(jù)來保證企業(yè)戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)。合理、完備的財務(wù)運作和細致、充分的產(chǎn)業(yè)判斷相結(jié)合，才能成功地降低并購過程中的財務(wù)風險。

綜上所述，在企業(yè)并購的活動中，存在諸多的不確定因素，財務(wù)風險貫穿并購活動的全過程。因此，在企業(yè)并購中，應(yīng)當對財務(wù)風險進行有效識別、管理和防范，盡量減少財務(wù)風險帶來的損失，通過切實有效的風險管理，實現(xiàn)并購收益最大化。

參考文獻：

1.包明華.購并經(jīng)濟學,前沿問題研究〔M〕.中國經(jīng)濟出版社,2005

篇（5）

一、集團公司營銷組織結(jié)構(gòu)設(shè)計

考察各類企業(yè)集團內(nèi)的營銷組織設(shè)計可看出，按照集團營銷總部整合營銷職能程度的不同，典型的營銷組織結(jié)構(gòu)可歸納為功能全部整合型、功能部分整合型和完全按產(chǎn)品劃分型。

(一)營銷總部功能全部整合型。這類營銷組織是在集團層面建立完整的多產(chǎn)品營銷平臺，負責所有產(chǎn)品的營銷；各事業(yè)部不負責營銷，只負責有關(guān)生產(chǎn)、研發(fā)、采購等活動；各項營銷費用在各產(chǎn)品之間攤銷，各事業(yè)部獨立核算。這種模式往往在擁有同質(zhì)性的多種產(chǎn)品的大型企業(yè)集團內(nèi)適用。因為當產(chǎn)品跨度較大，業(yè)務(wù)涉及協(xié)同性不強的多行業(yè)時，由集團整合營銷往往難度較大。而如果產(chǎn)品性質(zhì)類似，營銷策劃和銷售模式上可發(fā)揮很強的資源共享和協(xié)同作用，或產(chǎn)品共用同一品牌，則較適合該種模式。寶潔公司就實行該種方案。寶潔公司雖然擁有洗發(fā)、護膚、洗衣粉、口腔護理、紙品等各自不同的品牌，但這些產(chǎn)品都屬于個人護理相關(guān)的快速消費品，尤其在產(chǎn)品營銷模式上相似性高，且都共用“寶潔”品牌，因而較適合該種模式。為此，寶潔專門建立了整合營銷平臺的寶潔中國公司，專門負責從策劃、執(zhí)行到控制的全部營銷職能。

(二)營銷總部功能部分整合型。這類營銷組織雖然在集團層面也建立了營銷部門負責部分營銷功能，同時各個事業(yè)部也建立自己獨立的營銷組織體系，各項營銷的費用在各個產(chǎn)品之間攤銷，各事業(yè)部完全獨立核算。根據(jù)企業(yè)所處產(chǎn)品行業(yè)跨度的不同，在集團層面整合營銷功能時有不同的程度和側(cè)重。像可口可樂，其產(chǎn)品跨度不大，較容易發(fā)揮營銷資源協(xié)同和品牌效應(yīng)，其將廣告策劃、大客戶和特殊渠道等關(guān)鍵部門整合到總公司層面，強化了品牌在產(chǎn)品促銷中的作用，同時各地區(qū)公司負責銷售功能。這樣，集團的營銷部門相當于整合了營銷策劃和控制的多數(shù)職能，是對各子公司銷售的強支持。如果企業(yè)產(chǎn)品差異性較大或?qū)I(yè)營銷有較高要求時，企業(yè)集團可相對弱化營銷集權(quán)程度。

(三)營銷職能完全按產(chǎn)品劃分型。這種營銷組織設(shè)計的思路是各事業(yè)部建立獨立的營銷組織體系，各營銷組織直接由事業(yè)部管理和控制。各事業(yè)部按照產(chǎn)品類別、品牌、渠道、地域性等方式劃分。該種模式一般在產(chǎn)品跨度較大，且產(chǎn)品分類有限的企業(yè)內(nèi)實施。如，阿爾卡特公司就將全部業(yè)務(wù)分為兩個事業(yè)部：手機和通訊基站。兩事業(yè)部分別成立獨立運作的營銷子系統(tǒng)。從其各營銷子系統(tǒng)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)可看到，由于手機和通訊基站兩業(yè)務(wù)性質(zhì)差異較大，其內(nèi)部營銷部門的設(shè)計也很不相同。手機事業(yè)部內(nèi)營銷按銷售和兩個主要職能劃分，而通訊基站事業(yè)部則按照服務(wù)對象和銷售流程等更細致地劃分為項目工程、銷售代表、技術(shù)支持、客戶服務(wù)和公關(guān)部。可見，獨立運作的營銷部門可以靈活滿足各事業(yè)部差異性較大的營銷要求。

二、不同營銷組織結(jié)構(gòu)運作模式比較

在概括出上述三種主要營銷組織結(jié)構(gòu)之后，本文按照集團公司整合營銷職能的程度不同，并借鑒現(xiàn)有企業(yè)的成熟模式，按從集權(quán)到分權(quán)程度的漸進順序，提出了以下四種運作模式。

(一)集權(quán)化的組織結(jié)構(gòu)。這種模式的營銷業(yè)務(wù)是由集團公司完全集權(quán)化，各子公司或事業(yè)部不再設(shè)立營銷相關(guān)部門，只負責有關(guān)生產(chǎn)、研發(fā)、采購等功能。全部營銷職能完全由集團營銷總部負責，建立完整的多產(chǎn)品營銷平臺，各項營銷費用在各產(chǎn)品之間攤銷，各事業(yè)部獨立核算，從而將銷售環(huán)節(jié)緊緊控制在集團層面，直接對集團負責。這種模式注重以下幾方面：第一，統(tǒng)一集團整體戰(zhàn)略和目標。該模式將營銷職能全部在集團層面實現(xiàn)，直接從集團整體利益出發(fā)，從而保證集權(quán)戰(zhàn)略的高度執(zhí)行力和目標的統(tǒng)一。第二，樹立統(tǒng)一的品牌形象和規(guī)范的流程。集中化管理可以整合各子公司的銷售團隊，從人員上進行銷售和品牌推廣培訓，從制度上規(guī)范營銷流程，對于強化集團品牌最為有利。第三，信息溝通順暢，效率提高。由于集中化管理，使集團掌握了產(chǎn)品銷售的第一手資料，并能夠及時作出信息整合，有利于資源優(yōu)化配置、充分協(xié)調(diào)，提高了效率。第四，目標一致，降低子公司間惡性競爭，有利于集團整體利益。由于統(tǒng)一規(guī)劃產(chǎn)品銷售，使得各子公司在營銷環(huán)節(jié)上站于同一競爭平臺，更有利于共享客戶資源，優(yōu)勢互補，發(fā)揮協(xié)同作用，因而是最大化集團利益。但該種模式施行后，容易帶來以下問題：一是不同層次工作很難兼顧，二是對子公司積極性促進不足。企業(yè)如果采取這種結(jié)構(gòu)模式，需結(jié)合自身的條件，考慮到以下四方面的實施難度和要求：其一，由于該模式改革幅度很大，在實施中會遇到很多阻力。其二，績效考核的匹配改革，從以前對子公司營銷部門的考核，轉(zhuǎn)變?yōu)閷瘓F一個營銷部門的考核。該種轉(zhuǎn)變與集團其他職能部門現(xiàn)有考核的差異較大，容易造成考核營銷和其他職能部門標準的難以權(quán)衡，帶來各部門之間的矛盾。其三，當集團內(nèi)產(chǎn)品跨度較大，營銷的專業(yè)要求較高時，會增加整合營銷和銷售的困難。其四，如果集團各產(chǎn)品單元以旗下子公司形式而不是事業(yè)部形式存在，則該模式改革和風險較大。這種模式適合于同性質(zhì)多產(chǎn)品種類的大型企業(yè)集團，且集團應(yīng)給予營銷職能部門最大的權(quán)力和支持，才能真正整合所有營銷資源。

(二)營銷策劃與執(zhí)行職能分離的營銷組織結(jié)構(gòu)。這種模式是指集團營銷總部只整合了營銷策劃和控制職能，各子公司或事業(yè)部保留營銷執(zhí)行相關(guān)的銷售部門。營銷總部在策劃和控制上的工作內(nèi)容，同全部整合營銷功能的組織結(jié)構(gòu)中的一樣，還可以適當?shù)丶訌姶罂蛻艄芾恚瑢⑵鋸淖庸酒胀蛻糁刑嵘郊瘓F層面。可見這種模式是在第一種模式完全集權(quán)化基礎(chǔ)上的改進，即將銷售職能的責權(quán)關(guān)系回歸到運作不同產(chǎn)品單元的子公司或事業(yè)部中。該模式除繼承了第一種模式有利于樹立統(tǒng)一的品牌形象和流程規(guī)范、實現(xiàn)營銷資源協(xié)同作用，提高了效率。同時，還具備了新的特點，即加強對營銷組織整體控制的同時，可合理平衡收權(quán)和放權(quán)。通過統(tǒng)一的營銷策劃和監(jiān)控，對整個銷售業(yè)務(wù)的方向和信息有較強的控制力度，屬于營銷功能的強支持方式。盡管該模式克服了完全整合營銷功能模式的很多不足之處，但仍面臨一些問題：一是容易造成營銷策劃和執(zhí)行功能的脫節(jié)。二是反應(yīng)不夠靈活迅速。三是銷售人員雙頭管理，積極性降低。四是增加了績效考核難度。由于營銷的策劃、執(zhí)行和控制，尤其是前兩者對整個銷售業(yè)績都有顯著影響，因而在以經(jīng)營業(yè)績指標為基礎(chǔ)的考核體系中，不易區(qū)分考核對象及其尺度。企業(yè)如果實施這種模式，需結(jié)合自身的條件，考慮到以下實施難度和要求：其一，該模式改革力小于完全集權(quán)化的模式，但對集團總部的營銷部門仍有較高的職能要求，尤其是其營銷策劃水平和與下級部門的協(xié)同程度，直接反映在業(yè)績指標上，相當于也受來自下級部門的反饋要求。其二，同樣適應(yīng)于產(chǎn)品類別差異化不大，較容易發(fā)揮營銷資源協(xié)同和品牌效應(yīng)的產(chǎn)業(yè)中。 其三，為避免帶來策劃和執(zhí)行的脫節(jié)，該模式應(yīng)建立在集團內(nèi)部信息化建設(shè)較完善，溝通體系順暢，使策劃部門既可以準確傳達方針，下屬銷售部門又可以及時反饋信息。

篇（6）

與中行建行不一樣的是，工行的董事長與行長分別由原行長姜建清和原副行長楊凱生擔任，這說明工行的管理層基本穩(wěn)定。請執(zhí)著于股份多元化的人士不要急著失望，工行人的股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化的大門還開著。工行人正等著那些門當戶對的戰(zhàn)略投資者加盟。對這一點，工行高管層的決心和思路是清晰的：引進合格的境外戰(zhàn)略投資者，是國有商業(yè)銀行股份制改革的重要內(nèi)容之一。但引進什么樣的戰(zhàn)略投資者，采取何種合作方式，當然得根據(jù)每個銀行的具體情況而定。就工行而言，引進的戰(zhàn)略投資伙伴應(yīng)當在管理機制、管理技術(shù)、市場營銷等方面能夠給工行注入一些新的因素，工行重視戰(zhàn)略合作伙伴的知名度及其經(jīng)驗，更重視對工商銀行未來的公司治理以及經(jīng)營管理能做什么樣的貢獻。

事實上，近一年來，工行對于自身的發(fā)展戰(zhàn)略及境外投資者的類型與意圖進行了大量的分析與研究，制定了選擇戰(zhàn)略投資者的具體標準：一是國際一流的金融集團，與工商銀行“門當戶對”，有雄厚的實力與國際知名度；二是符合工商銀行的長期發(fā)展戰(zhàn)略，與工商銀行形成戰(zhàn)略上的優(yōu)勢互補；三是有助于提升工商銀行公司治理水平；四是有利于工商銀行的業(yè)務(wù)發(fā)展。

現(xiàn)代企業(yè)理論和實踐早已表明，引進戰(zhàn)略投資伙伴尤其是境外戰(zhàn)略投資伙伴，一方面可以改善銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)，為形成良好的董事會和股東大會運作機制打下重要的基礎(chǔ)；另一方面，從戰(zhàn)略意義上說，戰(zhàn)略投資者不僅可以增強資本實力，改善資本結(jié)構(gòu)，還可以提供國際先進的管理經(jīng)驗、技術(shù)和方法，促進工行管理模式和經(jīng)營理念與國際先進銀行接軌，優(yōu)化公司治理機制。

工行人正走在引進戰(zhàn)略投資者的路上，讓我們翹首以待!

當然，我們等待的遠不止于此，工行人所要做的也遠不止于此。股改是一項大的系統(tǒng)工程，有很多需要做的工作。單就一些重點環(huán)節(jié)的工作而言，工行人就列出了多達十七大項的清單。其中，到目前為止已完成的有信貸資產(chǎn)12級分類、非信貸資產(chǎn)表外資產(chǎn)5級分類；新的績效評價辦法，以及分部門分產(chǎn)品核算體系的完善；財務(wù)會計制度轉(zhuǎn)換和全面風險撥備管理政策建議的制度設(shè)計；公司治理結(jié)構(gòu)設(shè)計和發(fā)展戰(zhàn)略設(shè)計也已基本完成，組織結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)流程改造方案和信息科技建設(shè)規(guī)劃已完成初稿；財務(wù)集中和資金集中改革正在試點中。其他的如資本金管理及經(jīng)濟資本配置方案、利率風險管理框架設(shè)計、內(nèi)部控制體系建設(shè)、信息披露制度建設(shè)、內(nèi)部評級法工程、人事激勵機制改革方案均正在進行中。

在一系列方方面面的工作中，工行人感觸最深，也認為最關(guān)鍵的是人的問題。正如一位高管所言，股份制改革要想取得成功，關(guān)鍵是看人員素質(zhì)與改革發(fā)展的態(tài)勢是否相適應(yīng)。人的問題不解決，就會用一種錯誤的指導思想去經(jīng)營銀行，發(fā)展越快，走得越遠，偏差越大。工商銀行的最后成功實際上就是靠人的素質(zhì)，靠嚴格和科學的管理。也許，正是基于此種認識，工行較早開始了機構(gòu)重組和人員調(diào)整工作，自1997年以來，工行就開始逐步調(diào)整、優(yōu)化機構(gòu)網(wǎng)點。截至2004年底，工行已撤并機構(gòu)近2萬個，員工總?cè)藬?shù)縮減到37．6萬人。整個過程的推進還是比較穩(wěn)健的。

至于目前所存在的問題，按照其人力資源部的老總的說法就是人員結(jié)構(gòu)仍不合理：一是業(yè)務(wù)一線與中后臺員工隊伍的比例不盡合理，更多的人需要從中后臺走到第一線。二是高素質(zhì)的業(yè)務(wù)人才比例仍然偏低，迫切需要更多的業(yè)務(wù)創(chuàng)新人才。

那么，針對人員方面的諸多棘手問題，工行人力資源改革的未來走向是什么?他們的總體目標已經(jīng)明確：一是按照現(xiàn)代金融企業(yè)經(jīng)營管理的要求，結(jié)合工行的實際，建立職位能上能下、人員能進能出、收入能高能低、培育與使用相結(jié)合的市場化人力資源管理體制和有效的激勵約束機制。二是搭建員工成就事業(yè)的發(fā)展平臺，營造員工心情舒暢的工作氛圍，提供員工貢獻對等的價值回報，培養(yǎng)員工對銀行的忠誠度和責任感。實現(xiàn)股東、銀行價值最大化與員工個人價值最大化的有機統(tǒng)一。三是建設(shè)一支品德良好、業(yè)務(wù)精通、作風清正、愛崗敬業(yè)、遵紀守法的員工隊伍。

眾所周知，中國的國有企業(yè)，特別是素有“金飯碗”美譽的國有銀行的人事改革復雜而微妙。但愿工商銀行股份有限公司的掛牌會給此一問題的解決提供新的平臺，催生新的路徑。

篇（7）

秉承集團公司“一代人要有一代人的作為、一代人要有一代人的貢獻”的二次創(chuàng)業(yè)理念，我們鄂莊煤礦發(fā)展的定位是：以資源深加工為基礎(chǔ)，以價值提升為目標，拉長三條產(chǎn)業(yè)鏈，打造“四年十五億”卓越和諧新鄂煤。從2002年至今，我們在安全生產(chǎn)持續(xù)穩(wěn)定、煤炭主業(yè)持續(xù)提升的基礎(chǔ)上，用36個月的時間，建成了9個非煤項目，平均每4個月就有一個新項目竣工運營，構(gòu)筑起多元共享的產(chǎn)業(yè)格局.我們認為集團公司“二次創(chuàng)業(yè)”所闡釋的正是一種創(chuàng)業(yè)無止境、發(fā)展無窮期的執(zhí)著精神。一個成功的企業(yè)，必定要經(jīng)歷風雨和磨難，必定要不斷地挑戰(zhàn)自我、更新自我。通過思想的孕育，謀求企業(yè)的長青，帶給未來一種信心與激情。我們感到：作為集團公司“二次創(chuàng)業(yè)”理念的具體實踐者，我們發(fā)展速度之快應(yīng)該這樣定位和定義：

一、創(chuàng)業(yè)之路——構(gòu)筑區(qū)域產(chǎn)業(yè)鏈條帶

企業(yè)要做大做強必須有新項目的支撐，有項目才有新的增長點和生財點。我們認為在創(chuàng)業(yè)初始階段，最現(xiàn)實、最經(jīng)濟、最有保障的發(fā)展，就是圍繞企業(yè)現(xiàn)有資源的整合與延伸。

（一）以煤炭資源為基礎(chǔ)的多元化擴張。

我們依托集團公司成熟的技術(shù)優(yōu)勢以及多年的運籌謀劃，在非煤產(chǎn)業(yè)的整體運作中，首先啟動了以“煤—煤矸石制磚、煤—煤層氣、煤—電—粉煤灰—水泥建材”                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                         為產(chǎn)業(yè)載體的第一波相關(guān)擴張戰(zhàn)略。建設(shè)了年生產(chǎn)規(guī)模1億標準磚的“陽光建材”，打造出“萊蕪第一磚”。創(chuàng)建了“國家863計劃試驗基地”，實施了“煤炭地下氣化”工程。在此基礎(chǔ)上，重點以租賃經(jīng)營原萊蕪槲林電廠為切入點，總體推進循環(huán)經(jīng)濟的發(fā)展建設(shè)。在煤、電兩大產(chǎn)業(yè)循環(huán)運營的基礎(chǔ)之上，我們又利用電廠產(chǎn)生大量粉煤灰，與泰山水泥合作，新上了30萬噸水泥建設(shè)項目。該項目于2004年4月開工建設(shè)，投產(chǎn)運營僅用了5個月時間，只用了30人就建成了年產(chǎn)30萬噸水泥、年銷售收入6000萬元的水泥項目，形成了煤炭—電力—水泥兩兩受益、共同發(fā)展的格局。

（二）以鐵礦石資源為載體的一體化經(jīng)營。

我們利用企業(yè)擁有的資源融入資本運營思路，擴大企業(yè)規(guī)模：用萊新鐵礦現(xiàn)有的資源優(yōu)勢，擴大資本金，吸納香江集團投資1.2億元；我們又恰巧用1.2億元建成了陽光冶煉，使年產(chǎn)值2億元的萊新鐵礦規(guī)模擴大為兩個廠，年產(chǎn)值達到10個億。陽光冶煉350m3高爐僅用了11個月的時間就投產(chǎn)運營，年產(chǎn)生鐵36萬噸，年產(chǎn)值近9.6億元。同時，還安置了原西港煤礦破產(chǎn)下崗人員，形成了從礦石—礦粉—生鐵的產(chǎn)業(yè)鏈。同時，為進一步提升產(chǎn)業(yè)價值，我們還積極籌備建設(shè)鑄件項目。順沿著從“鐵礦石－礦粉－冶金－鑄件”的產(chǎn)業(yè)鏈條，每遞增一個環(huán)節(jié)，每上一個項目, 終極產(chǎn)品價值也將從“礦石300元－礦粉900元－生鐵2800元－鑄件6000元”的遞增價格上升。目前，就鑄件項目所需的土地、廠房等前期工作，我們已經(jīng)在萊蕪開發(fā)區(qū)準備完畢。

（三）以煤層氣資源為起點的集成化發(fā)展。

在企業(yè)比較穩(wěn)定的產(chǎn)業(yè)配置基礎(chǔ)之上，我們通過認真梳理分析，又以每年60萬元的租金租賃經(jīng)營原兆峰陶瓷6600萬元的資產(chǎn)，“四兩撥千金”激活“休克魚”。并設(shè)計了“煤層氣—陶瓷建筑—房產(chǎn)開發(fā)”這樣一條產(chǎn)業(yè)鏈。以煤層氣燒制波化磚，對內(nèi)部的建筑隊擴股改制，注冊成立了“萊蕪市泰山陽光建安公司”，具備了居民住宅樓和大型工業(yè)廠房的施工資質(zhì)。我們以此作為產(chǎn)業(yè)鏈條延伸的載體，并依托我們的土地、水泥、矸石磚、地板磚等產(chǎn)品優(yōu)勢及企業(yè)大發(fā)展態(tài)勢，整合了非煤發(fā)展的建筑市場，“陽光建安”2004年完成產(chǎn)值4800萬元，是2000年的10倍；在建筑安裝市場穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)上，“陽光建安”還籌劃實施了20萬平方米的“陽光花園”房地產(chǎn)開發(fā)項目。目前該項目一期工程6棟樓房已完工，樓盤銷售一空。二期工程6棟樓房正在建設(shè)中，樓盤已預定售出80％以上。

二、立業(yè)之道——管理與機制創(chuàng)新

好的思路、產(chǎn)業(yè)及項目不僅要有發(fā)展的基礎(chǔ)，更要有管理的支撐和機制的保障，管理與創(chuàng)新永遠是企業(yè)永恒的主題。我們結(jié)合集團公司管理經(jīng)驗以及鄂莊礦的管理實踐，不斷創(chuàng)新了項目建設(shè)運營程序及管理模式。

（一）項目如何建。

我們著眼于解決項目建設(shè)中“先天不足”和經(jīng)營者“后天墮落”的現(xiàn)象，圍繞在項目建設(shè)和發(fā)展中“有人決策、有人負責”的問題，創(chuàng)造了“四化”管理程序。

1、調(diào)研集權(quán)化。按照整體的項目設(shè)計，將某個獨立項目劃轉(zhuǎn)到專業(yè)的項目部全權(quán)負責，賦予其項目建設(shè)運營的高度集權(quán)，規(guī)定所投資項目從市場調(diào)研到項目設(shè)計、施工、經(jīng)營，全部由這個專業(yè)的項目負責人一人負責，負責到底。

2、產(chǎn)權(quán)多元化。我們認為經(jīng)營者不投資就無法承擔經(jīng)營風險，責任主體仍難以到位。因此，對于項目經(jīng)營管理層人員，要求必須現(xiàn)金入股。各非煤企業(yè)經(jīng)營者，按照可研報告提供的不少于項目總投資額10％的比例，認購項目股份，經(jīng)理層班子成員持股不得低于經(jīng)營者80%。在經(jīng)營者及經(jīng)營層現(xiàn)金入股的籌集過程中，對于無法籌集到現(xiàn)金的，我們通過與銀行等金融部門的溝通合作，把經(jīng)營者與經(jīng)營層本人及其親戚朋友的身份證、房產(chǎn)作為抵押擔保，讓經(jīng)營者直接承擔經(jīng)營風險。在此基礎(chǔ)上，就目前的項目建設(shè)資金問題，我們共分了銀行貸款、戰(zhàn)略投資公司投資、社團法人投（融）資、項目經(jīng)營層與員工持股五種投（融）資渠道，使股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散，合理集中，形成以股份制為主體的混合所有制產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)形式。

3、運作法治化。即對項目調(diào)研、項目建設(shè)合同洽談、招投標管理、行政審批等事項全過程融入法律程序及全面審計審查，凡是給項目造成損失浪費的，將更換經(jīng)營者，造成的損失由經(jīng)營者承擔，形成項目建設(shè)及對經(jīng)營者的監(jiān)督法制化。

4、結(jié)構(gòu)規(guī)范化。就是對承載項目建設(shè)運營的母子公司分別按照市場經(jīng)濟的原則，按照公司法的原則規(guī)范組建。以成員單位入股資本金和經(jīng)濟總量大小組建董事會、監(jiān)事會，由董事會規(guī)范運作。

（二）企業(yè)如何管。

我們按照產(chǎn)業(yè)整合的戰(zhàn)略思路，對于每一個項目都是以“泰山陽光電力”作為母公司，按照母公司與子公司的投資控制體制同步推進，從調(diào)整相對集權(quán)和合理分權(quán)入手，界定管理職能，對各非煤企業(yè)實行“機關(guān)服務(wù)隊伍集中、建筑安裝隊伍集中、財務(wù)管理隊伍集中、治安保衛(wèi)隊伍集中、人力資源管理集中、培訓人員隊伍集中、運輸隊伍集中、銷售隊伍集中”的“八集中”管理。各非煤企業(yè)就是生產(chǎn)中心、成本中心、利潤中心，整個項目管理職責明確、權(quán)責對等、有序運作，用類似“虛擬”的管理始終做到以最少的投入創(chuàng)造最大的利潤。

（三）薪酬如何定。

我們著眼于讓項目經(jīng)營者用自己的錢辦自己事，把公家的成自家事，真正從機制上為非煤企業(yè)基業(yè)長青提供保障，重點對經(jīng)營者薪酬方案管理考核體系予以重新架構(gòu)：

結(jié)構(gòu)設(shè)計：我們參照MBO的改革思路，借鑒集團公司對經(jīng)營者管理考核辦法，對項目經(jīng)營者薪酬實施模擬“ESO” （經(jīng)理層股票期權(quán)）設(shè)計。通過讓項目經(jīng)營者融資、負債的方式，加大其本人對企業(yè)的投入量和持股量，讓經(jīng)營者承擔更多的風險，使股東和企業(yè)的風險減少到最低限度；通過管理層股份激勵方案來發(fā)揮企業(yè)經(jīng)營者管理潛能，強化其經(jīng)營目標和經(jīng)營行為長期化，促進企業(yè)持續(xù)發(fā)展的一種管理考核模式。我們把經(jīng)營薪酬考核標準分為經(jīng)營者年基薪、政策性獎勵及股權(quán)收益三部分。分別按照均衡的比例予以考核,即三個“4:6”其中：

①經(jīng)營者年基薪每月按40％比例兌現(xiàn)現(xiàn)金，剩余60％部分到年終根據(jù)經(jīng)營指標完成情況予以兌現(xiàn)或扣罰。

②政策性獎勵即指標增盈部分，完成全部考核增盈指標，按40％比例兌現(xiàn)現(xiàn)金獎勵；剩余60％部分獎勵股權(quán)。

③經(jīng)營者投資股本收益按項目收益率的40％比例兌現(xiàn)現(xiàn)金獎勵；剩余60％部分獎勵股權(quán)。

由于這種薪酬設(shè)計方案一般伴隨著大規(guī)模的融資，一旦失敗，經(jīng)營者就要背上沉重的債務(wù)負擔，甚至有可能賠進其所有的個人財產(chǎn)，并失去現(xiàn)有的職位。這種激勵安排會使經(jīng)營者盡力去改進公司的收益并不斷增強企業(yè)競爭力，使經(jīng)營者在市場經(jīng)濟大潮中摸爬滾打，經(jīng)受優(yōu)勝劣汰的考驗，勝者發(fā)展壯大，敗者另尋出路，無“大鍋飯”可吃，也無“后路”可退。

三、興業(yè)之源——謀劃整合資源版圖

資源是資源型企業(yè)生存和發(fā)展的客觀物質(zhì)基礎(chǔ)，誰擁有資源，誰就擁有未來。在產(chǎn)業(yè)布局穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)之上，我們又謀劃了一系列的資源整合與并購，為項目大規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)大布局、企業(yè)大發(fā)展做好了充分的物質(zhì)準備。

（一）增強核心。

煤炭是我們安身立命的基礎(chǔ)，更是我們最熟悉、最具利潤增長極的行業(yè)。截至到目前趙官煤礦累計完成投資2118萬元，2005年計劃資金15763萬元。礦井初步設(shè)計已通過審查。本著加快工程施工進度，盡早實現(xiàn)投產(chǎn)的目標，2005年將優(yōu)化工程設(shè)計，合理組織勞動。重點抓好立項工作與井筒施工前期的地面注漿、凍結(jié)施工、井架基礎(chǔ)施工及安裝平行作業(yè)的協(xié)調(diào)與組織，確保向集團公司建企50周年獻禮。

在此基礎(chǔ)上，按照集團公司的發(fā)展理念，我們重點對內(nèi)蒙古通遼市境內(nèi)的煤炭資源進行了調(diào)研。目前，我們已經(jīng)與通遼市扎魯特旗簽訂了勘察本旗境內(nèi)煤田預測區(qū)的意向。同時，我們還通過多方面的工作，邀請通遼市市長一行來礦考察，返回后專門召開了市長辦公會議，為下一步的資源勘察整合創(chuàng)造了條件。

（二）提升兩翼。

企業(yè)要想更大的發(fā)展，就必須跳出煤炭在更大的空間、更廣的領(lǐng)域占有和整合各類資源為己所用。基于此，我們通過多方面的調(diào)研探尋，對汶上縣富全礦業(yè)有限公司進行投資并控股，并于2004年5月以掛牌的方式以4270萬元競得山東東平礦段李官集鐵礦的采礦權(quán)。該鐵礦儲量5500萬噸，礦石可溶鐵平均品位25.4%，全鐵品位29％。礦井建設(shè)規(guī)模為年產(chǎn)原礦石100萬噸，經(jīng)分選后可產(chǎn)含鐵63%的精礦32萬噸。達產(chǎn)后，年可實現(xiàn)銷售收入3億元。目前，省國土資源廳和省環(huán)保局分別對項目下發(fā)了批文，2005年1月取得山東省發(fā)改委正式立項批文。

同時，按照集團公司“開放式”辦企業(yè)要求，我們與內(nèi)蒙古源源集團合作，形成了合作開發(fā)“煤—電—硅”一體化產(chǎn)業(yè)鏈的意向，并以此為切入點，取得了通遼市扎魯特旗境內(nèi)硅石礦采礦權(quán)。這樣，我們就初步構(gòu)筑起以煤炭資源為核心，以鐵礦石、硅礦石資源為兩翼的資源整合格局。

（三）儲備未來。

去年，國務(wù)院重點對管土地的人員、農(nóng)業(yè)用地、項目供地及時間界定明確了四個控制，大項目、國家的重點項目國家負責供地；省重點項目省負責供地，地、縣、區(qū)無權(quán)供地。這使土地成為制約企業(yè)發(fā)展的瓶頸。對此，我們不斷加大了土地資源的整合力度與速度，其中萊蕪地區(qū)已經(jīng)辦完的土地、拿到土地證的共300畝（萊蕪開發(fā)區(qū)100畝、牛泉鎮(zhèn)陽光冶煉工地200畝），在泰安開發(fā)區(qū)正在辦理手續(xù)的土地600畝。通過對各類有效資源的搶占爭奪，我們感到：“看天下有錢的人太多了，看社會爭資源的人太激烈了，看地下有效資源太少了”。因此，為做好資源儲備工作，增強企業(yè)發(fā)展后勁，實現(xiàn)企業(yè)做強做大的奮斗目標，我們還出臺了尋找有效礦產(chǎn)資源獎勵方案，對尋求資源有功人員給予重獎。

四、成業(yè)之感——謀勢借勢造勢創(chuàng)勢

回顧“二次創(chuàng)業(yè)”之路，我們快速發(fā)展靠的是集團公司的大力支持，必須要有煤炭主業(yè)的不斷提速，必須要有安全生產(chǎn)的持續(xù)提升。四年來，我們改造主井提升系統(tǒng)、通風系統(tǒng)，改革生產(chǎn)工藝，原煤產(chǎn)量突破100萬噸，完成了集團公司各項任務(wù)指標，為非煤發(fā)展提供了堅實的物質(zhì)基礎(chǔ)。四年來，我們以安全文化、安全制度、安全執(zhí)行保安全、興企業(yè)，創(chuàng)造出安全生產(chǎn)13周年的全國同類礦井最好水平，使我們能騰出主要精力跑資金、跑市場、跑項目，為企業(yè)的發(fā)展提供先決條件。同時在整個創(chuàng)業(yè)過程中，我們更深刻地感到，只有巧妙地利用各種條件來發(fā)展壯大自己，借外在的力量完成發(fā)展的擴張；“先謀于事”，借勢造勢，才能以最優(yōu)的配置整合最多的資源，以最快的速度創(chuàng)造最佳的機遇，以最少的投入創(chuàng)造最大的利潤。

1、借新礦集團大品牌優(yōu)勢，創(chuàng)造區(qū)域經(jīng)濟小品牌。

我們深知：站在巨人肩膀上向大家招手，效果會遠遠好于只站在巨人肩膀上。為此，我們充分利用新礦集團大品牌優(yōu)勢，打造區(qū)域經(jīng)濟小品牌。在當前我們國家經(jīng)濟資源以政府為主導運營的大前提下，如果沒有集團公司這棵大樹在背后支撐，有些政策單靠一個企業(yè)是要不來的，有些事是做不成的，有些門坎是邁不過去的。正是在新礦集團各級領(lǐng)導的大力支持幫助下，才有了我們區(qū)域經(jīng)濟泰山陽光品牌的誕生。

2、借資源整合優(yōu)勢，打造產(chǎn)業(yè)一體化循環(huán)鏈條。

集團公司領(lǐng)導曾在多次會議上提及過：“誰占有了資源、誰就擁有未來”。縱觀我們近年來的發(fā)展之路，正是通過合資、兼并、控股、租賃、購買等形式來獲得了對更大資源的支配權(quán)，有了資源在握的基礎(chǔ)和保障，才不斷的把“蛋糕做大”，才以較少的投入創(chuàng)造了較大的收益，才以較快的速度一個接一個的上項目求發(fā)展，構(gòu)筑起比較均衡的產(chǎn)業(yè)發(fā)展新格局，為我們長久可持續(xù)的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

3、借利益共享關(guān)聯(lián)優(yōu)勢，營造市場經(jīng)濟競合體。

未來的市場競爭不是單個企業(yè)之間的競爭，而是企業(yè)之間聯(lián)合中的競爭。近幾年來，我們通過建立在價值鏈基礎(chǔ)上的產(chǎn)業(yè)整合，通過戰(zhàn)略聯(lián)盟等形式獲取技術(shù)，降低風險，增強競爭實力，獲得了更大的資本增值。我們與泰山大水泥聯(lián)合，產(chǎn)生了泰山陽光的小水泥；與萊蕪電業(yè)部門合作，產(chǎn)生泰山陽光電力；與泰鋼互動雙贏，產(chǎn)生了泰山陽光冶煉；與萊蕪外經(jīng)貿(mào)局協(xié)作，產(chǎn)生泰山陽光陶瓷；與萊蕪市建委共建，產(chǎn)生了陽光新型建材。從而在更大的發(fā)展優(yōu)勢上拓寬市場準入范圍，提升了經(jīng)濟效能。

4、借人氣升騰優(yōu)勢，謀劃發(fā)展新信息。

近年來，隨著企業(yè)的發(fā)展和集團公司各位領(lǐng)導的指導、介紹，我們明顯的感到，洽談的朋友多了，合作的伙伴多了，擁有的信息量大了。這些“熟人經(jīng)濟”中蘊藏著巨大的金礦，只要善于挖掘、巧于利用、長于合作，就會創(chuàng)造出雙贏的良好局面，就能為企業(yè)帶來巨大的收益。因此，我們認為市場經(jīng)濟下的企業(yè)必須是開放式的，企業(yè)有多少朋友伙伴，就會有多少信息儲量，就會占有整合多少有效的社會資源為我所用。

篇（8）

生產(chǎn)過程的社會化是從生產(chǎn)力的層面采分析問題的，而從經(jīng)濟學層面上看就是生產(chǎn)上的分工與協(xié)作，從法學的角度來看就是合同關(guān)系。社會大生產(chǎn)恰如一道生產(chǎn)裝配線，分工與協(xié)作單位只要能夠按照生產(chǎn)裝配線不同階段的要求按時、足額、保質(zhì)提供不同的零部件，社會化大生產(chǎn)就能有序運行。

然而，生產(chǎn)裝配線與零部件供應(yīng)商并非在任何時代都是同一商品供應(yīng)者。在農(nóng)業(yè)時代，所有者、使用者往往合一，物權(quán)成為最主要的權(quán)利，雖然也出現(xiàn)了一些他物權(quán)，但自物權(quán)始終是物權(quán)的核心。而在工業(yè)時代，所有者、使用者相互分離已司空見慣，所有權(quán)的各項權(quán)能的分離與轉(zhuǎn)化十分活躍，占有權(quán)、使用權(quán)、經(jīng)營權(quán)花樣翻新，人們似乎猛然發(fā)現(xiàn)了一個樸素的道理：物權(quán)通過債權(quán)化措施，即所有人在不喪失所有權(quán)的前提下通過權(quán)能的分離也可以創(chuàng)造價值，同樣，所有人在不喪失所有權(quán)的前提下也可以通過權(quán)能分離使所有權(quán)的客體參與到社會化大生產(chǎn)的生產(chǎn)裝配線上。

在工業(yè)時代，只要零部件供應(yīng)商通過市場與合同能有計劃、按比例地完成零部件的供應(yīng)任務(wù)，社會化大生產(chǎn)裝配線才無心關(guān)注你零配件到底是來源于公有領(lǐng)域還是私有領(lǐng)域。事實上，分工與協(xié)作早已內(nèi)含了一個重要的前提，那就是社會存在不同的商品所有者，存在不同的商品交換關(guān)系，存在不同的利益主體。馬克思在其經(jīng)典著作《資本論》中闡述的協(xié)作廠效益高于全能廠的論斷為所有制問題的深入研究留下了耐人回味的注腳。

于是，我們是否可以得出這一結(jié)論：社會化大生產(chǎn)與公有制兩者之間并無直接的、必然的聯(lián)系。所有制的選擇應(yīng)從其他領(lǐng)域開拓思路。社會生產(chǎn)力發(fā)展的多樣性、階段性和不平衡性為我們思索所有制問題提供了豐富的思想材料。筆者認為：《中華人民共和國憲法》（以下簡稱《憲法》）第14條修正案將全民所有制為主體、多種經(jīng)濟共同發(fā)展僅僅作為社會主義初級階段的基本經(jīng)濟制度，作為生產(chǎn)力發(fā)展未成熟階段的過渡性、臨時性經(jīng)濟路線未能深刻認識到所有制的核心問題，即公有制的出發(fā)點問題。如果按照《憲法》第14條修正案的規(guī)定，是否可以做這樣的邏輯推理：未來的中國一旦走出社會主義的初級階段，那時，公有制經(jīng)濟以外的其他經(jīng)濟也就喪失存在的客觀必要。筆者認為，所有制類型的確定主要取決于產(chǎn)業(yè)特點，也就是說，所有制類型的選擇與社會制度之間并無決定性的依賴關(guān)系，所有制類型的確定與產(chǎn)業(yè)密不可分，產(chǎn)業(yè)成為所有制類型選擇的影響性因素。無論在資本主義社會，還是社會主義社會，公有制企業(yè)、私有制企業(yè)、混合制企業(yè)都將存在，并在各自的領(lǐng)域發(fā)揮特長。

長期以來，我們把生產(chǎn)資料的社會主義公有制作為社會主義制度的經(jīng)濟基礎(chǔ)，同時也把生產(chǎn)資料的社會主義公有制作為國家調(diào)控國民經(jīng)濟運行的主要力量，這無疑是正確的。但是，我們必須看到，國家對國民經(jīng)濟的調(diào)控是可以采取多種手段與途徑的，如產(chǎn)業(yè)、投資、稅收、信貸等，投資僅僅是其中一種形式。過分依靠國家投資設(shè)立國有企業(yè)或國有公司的方式去調(diào)控國民經(jīng)濟的發(fā)展是農(nóng)業(yè)時代國家經(jīng)濟職能作用的表現(xiàn)形式。在當今社會，國家可以通過各種手段對各種類型的企業(yè)進行調(diào)控，以保障其按照國民經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展的目標運行。在市場經(jīng)濟體制下，國家經(jīng)濟職能的主要任務(wù)是創(chuàng)造良好的機制來保障與促進各種所有制經(jīng)濟的公平競爭與共同發(fā)展。

國有企業(yè)公司改制的主要目標是形成多元投資主體，逐步建立起產(chǎn)權(quán)清晰、權(quán)責明確、政企分開、管理科學的以公司制為主要形式的現(xiàn)代企業(yè)制度。基于對國有經(jīng)濟的正確認識，1993年12月29日通過的《中華人民共和國公司法》（以下簡稱《公司法》）第64條第2款規(guī)定：國務(wù)院確定的生產(chǎn)特殊產(chǎn)品的公司或者屬于特殊行業(yè)的公司，應(yīng)當采取國有獨資公司形式。《決定》指出：國有經(jīng)濟需要控制的行業(yè)和領(lǐng)域主要包括：涉及國家安全的行業(yè)，自然壟斷行業(yè)，提供重要公共產(chǎn)品和服務(wù)的行業(yè)，以及支柱產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)中的重點骨干企業(yè)。

然而，在目前國有企業(yè)公司改制的具體實踐中，由于人們對企業(yè)所有制形式的選擇缺乏深刻的認識，尚未從生產(chǎn)力發(fā)展決定論轉(zhuǎn)移到產(chǎn)業(yè)影響論上，國有經(jīng)濟布局的戰(zhàn)略性調(diào)整和改組出現(xiàn)一些令人關(guān)注的現(xiàn)象：一方面國有企業(yè)大量翻牌為國有獨資公司，而另一方面國有企業(yè)改造為有限責任公司或者股份有限公司后，公司中國有股控股大量存在。據(jù)國務(wù)院發(fā)展研究中心有關(guān)人士介紹，截止今年4月底，全國共有上市公司1124家，其中發(fā)行A股的公司1102家，第一大股東持股額占公司總股本超過50％的有890家，占全部公司總數(shù)的79.2％o其中持股份額占公司股本超過75％的63家，占全部公司總數(shù)的5.62％o而且，第一股東持股份額顯著高于第二、三股東。大股東中國家股和法人股東占壓倒多數(shù)，相當一部分法人股東也是國有控股的。第一股東為國家持股的公司，占全部公司總數(shù)的65％；第一股東為法人股東的占全部公司總數(shù)的31％o兩者之和所占比例高達96％o國家之所以在國有企業(yè)成長近半個世紀后實行公司改制，其實質(zhì)就是根據(jù)產(chǎn)業(yè)的特點以及國家對國民經(jīng)濟的調(diào)空需要堅持有所為，有所不為。多元投資主體是公司企業(yè)的一般特征。在國有企業(yè)公司改制的過程中，如何真正實現(xiàn)公司投資主體多元戰(zhàn)略，形成多元股權(quán)結(jié)構(gòu)，建立起《公司法》所確立的權(quán)責分明、管理科學、激勵和約束相結(jié)合的內(nèi)部管理體制需要進行深入的研究。

從權(quán)能分離論到權(quán)利轉(zhuǎn)換

論公司企業(yè)與合伙企業(yè)、獨資企業(yè)的最大區(qū)別在于公司是一個獨立的企業(yè)法人，擁有獨立的人格。公司的權(quán)利與股東的權(quán)利屬于兩種不同性質(zhì)的權(quán)利，公司財產(chǎn)融合理論的發(fā)展促進了公司人格獨立與股東責任有限等公司基本理念的確立。在國有企業(yè)公司改制的過程中，有必要對公司權(quán)利與股東權(quán)利的權(quán)源問題進行深入探討，以期建立國家與公司的新型的法律關(guān)系。

公司是由股東出資所形成的獨立的法人實體，公司擁有國家法律所賦予的由財產(chǎn)權(quán)利、人身權(quán)利以及財產(chǎn)權(quán)利、人身權(quán)利兩者所結(jié)合或者派生的權(quán)利所構(gòu)成的權(quán)利體系。由于歷史文化與法律傳統(tǒng)的不同，大陸法系國家與英美法系國家所實行的財產(chǎn)法律制度也有所差異。因此，借鑒英美法系國家的財產(chǎn)法律制度時來評析我國的公司財產(chǎn)法律制度時應(yīng)特別注意其語境的不同，切不可把西方的財產(chǎn)權(quán)（產(chǎn)權(quán)）理論或所有權(quán)理論機械地套用在我國公司權(quán)利，特別是公司財產(chǎn)權(quán)的分析上。

長期以來，在公司權(quán)利，特別是財產(chǎn)權(quán)利的形成上，許多學者主張權(quán)能分離理論。盡管有些學者對權(quán)能分離理論提出異議，但權(quán)能分離理論還是被大陸法系國家的大多數(shù)學者所認可，甚至成為中國近二十年法學家所發(fā)現(xiàn)的一塊法學“新大陸”。然而，筆者認為權(quán)能分離理論是否可以用來解釋公司的權(quán)利構(gòu)造則需要進一步探討：

一是是否所有的權(quán)利都存在權(quán)能并都可進行權(quán)能分離。從目前理論研究來看，似乎學者只把研究視角定位在所有權(quán)上，只認可所有權(quán)存在權(quán)能并可實現(xiàn)權(quán)能分離，商標權(quán)、專利權(quán)、專有技術(shù)等其他權(quán)利是否也存在權(quán)能以及權(quán)能能否分離，尚無具體研究成果。如果權(quán)能分離理論僅限于所有權(quán)，那么自然會在公司中出現(xiàn)下列現(xiàn)象：有一部分股東的權(quán)利存在權(quán)能且權(quán)能可以分離，而另一部分股東的權(quán)利不存在權(quán)能或者權(quán)能不能分離。若此種現(xiàn)象發(fā)生，則公司的權(quán)利以及股東的權(quán)利就會發(fā)生結(jié)構(gòu)火衡：二是權(quán)能分離理論是否適用于公司：第一，在權(quán)能分離理論中，各權(quán)利主體雖然有所不同，但權(quán)利客體則完全相同。比如說在房屋租賃中，房屋所有人的所有權(quán)的客體與承租人的承租權(quán)的客體都是同一房屋。而在公司中股東的權(quán)利客體與公司的權(quán)利客體則完全不同。第二，在權(quán)能分離理論中，可以進行權(quán)能分離的權(quán)利的客體存在同態(tài)復原性和同態(tài)可返還性，也就是說，在一定的期限屆滿后存在客體同態(tài)復原性和同態(tài)可返還性，而在企業(yè)財產(chǎn)從聚合理論轉(zhuǎn)變?nèi)诤侠碚摵螅蓶|的權(quán)利客體與公司的權(quán)利客體不具有同態(tài)復原性和同態(tài)可返還性。第三，如承認權(quán)能分離，則權(quán)利分離后所形成的權(quán)利與原權(quán)性質(zhì)須發(fā)生變化，不應(yīng)存在同質(zhì)權(quán)利。按照次理論，如承認股東的所有權(quán)，就不應(yīng)承認公司享有所有權(quán)，反之，承認公司享有所有權(quán)，就不應(yīng)承認股東的所有權(quán)。

由此看來，公司權(quán)利的形成非源于法學界盛行的所有權(quán)權(quán)能的分離。實際上，公司權(quán)利與股東權(quán)利的產(chǎn)生均源于股東權(quán)利的轉(zhuǎn)化，在投資公司前，投資者持有的權(quán)利可能是所有權(quán)、也可能是知識產(chǎn)權(quán)、專有技術(shù)權(quán)，甚至是使用權(quán)，但這些權(quán)利必須具有財產(chǎn)權(quán)的屬性，且能夠價值化為資本。投資者投資后，其財產(chǎn)權(quán)利宏觀轉(zhuǎn)化為公司的權(quán)利，微觀轉(zhuǎn)化為股東的權(quán)利。股東權(quán)不是所有權(quán)，在法律人格上，任何股東都無特權(quán)。公司內(nèi)不存在國有資產(chǎn)問題，公司的財產(chǎn)權(quán)利主體只能是公司本身，“公司中的國有資產(chǎn)所有權(quán)屬于國家”的立法存在法理缺陷。

堅持權(quán)能分離論還是權(quán)利轉(zhuǎn)換論，對于重新認識和構(gòu)造國家與公司的關(guān)系十分必要。過去在國家與企業(yè)的關(guān)系上，國家表現(xiàn)為所有者（權(quán)利主體）與管理者（權(quán)力主體）角色的合一。國家既是國有企業(yè)的所有者，也是國有企業(yè)的管理者，國有企業(yè)是國家所有權(quán)的客體。現(xiàn)在國家不再以所有者的身份出現(xiàn)，而是以股東的身份出現(xiàn)。在國家與公司的關(guān)系中，公司不再是權(quán)利的客體，而是權(quán)利的主體。

從公司所有權(quán)論到公司資產(chǎn)權(quán)論

改革開放以來，我國法學界對公司的財產(chǎn)權(quán)利進行了認真的探討，《中華人民共和國公司法》創(chuàng)設(shè)了法人財產(chǎn)權(quán)的概念。目前許多學者把法人財產(chǎn)權(quán)理解為法人所有權(quán)或法人所有權(quán)權(quán)能分離后所形成的產(chǎn)權(quán)項下的一種權(quán)利。筆者認為：對公司財產(chǎn)權(quán)利的性質(zhì)不能以大陸法系所有權(quán)理論去進行分析。即便把所有權(quán)的客體擴張到無形財產(chǎn)，甚至權(quán)利，然而用所有權(quán)理論去分析公司的財產(chǎn)權(quán)利，公司的權(quán)利內(nèi)部結(jié)構(gòu)也會存在缺陷。筆者認為應(yīng)當在所有權(quán)、占有權(quán)、使用權(quán)、知識產(chǎn)權(quán)、債權(quán)等基礎(chǔ)上創(chuàng)造一種上位的權(quán)利，該權(quán)利可以稱之為公司資產(chǎn)權(quán)。自羅馬法開始，財產(chǎn)權(quán)與人身權(quán)就成為民事權(quán)利的兩大源頭。現(xiàn)代社會的各項民事權(quán)利，或者為財產(chǎn)權(quán)與人身權(quán)相融合，或者為財產(chǎn)權(quán)與人身權(quán)所派生。各項民事權(quán)利始終未能超越人身權(quán)或財產(chǎn)權(quán)的兩大權(quán)系。自上一世紀三十年代起，在美國統(tǒng)一合伙法起草及修訂過程中，法學家對合伙財產(chǎn)的形成及其性質(zhì)展開了幾十年的論戰(zhàn)，形成了聚合與融合兩派。這場論戰(zhàn)的意義遠不限于合伙法的立法模式，它對公司財產(chǎn)權(quán)利的完善都產(chǎn)生了深刻的影響。

自財產(chǎn)融合理論誕生以來，公司財產(chǎn)構(gòu)成日趨多樣，綜合性、層次性和動態(tài)性的時代特征使大陸法系孕育于農(nóng)業(yè)時代的所有權(quán)概念在公司權(quán)利宏觀體系上不復存在。在工業(yè)與信息時代，財產(chǎn)正在發(fā)生實物形態(tài)與權(quán)屬形態(tài)以及實物形態(tài)與價值形態(tài)的分離。筆者所主張的資產(chǎn)權(quán)是指公司作為法人實體對公司的各項價值化的資產(chǎn)所擁有的權(quán)利。公司資產(chǎn)既包括積極資產(chǎn)，如股東原始投入的資本、公司經(jīng)營積累的資產(chǎn)，也包括消極資產(chǎn)，如包括公司的銀行債務(wù)、公司債債務(wù)。現(xiàn)行國有企業(yè)的資產(chǎn)組成具有多元性特點，如“撥改貸”所形成的國家投入的股權(quán)與銀行注入的債權(quán)：“幾個一點”模式（中央政府、地方政府、企業(yè)各出一點）所形成的多元股權(quán)等。在公司中，公司資產(chǎn)權(quán)屬于一種抽象性的、整體性的權(quán)利。公司資產(chǎn)權(quán)概念的確立，并不否認公司對其微觀財產(chǎn)所享有的所有權(quán)、使用權(quán)、知識產(chǎn)權(quán)等。公司資產(chǎn)權(quán)是公司所有權(quán)的時代揚棄。創(chuàng)立公司資產(chǎn)權(quán)的概念，有利于實現(xiàn)公司權(quán)利的法學概念與經(jīng)濟學概念的對接，突顯公司財產(chǎn)的價值形態(tài)，使公司的權(quán)利從靜態(tài)走上動態(tài)，從單一走上綜合。

從剩余價值創(chuàng)造論到剩余價值形成論

傳統(tǒng)政治經(jīng)濟學理論認為，生產(chǎn)力是人們征服自然和改造自然的能力，是社會發(fā)展的最終決定力量。在生產(chǎn)社會化的條件下，生產(chǎn)力是由多種要素構(gòu)成的復雜系統(tǒng)，其中勞動者、勞動資料和勞動對象是生產(chǎn)力的三個基本要素。勞動者是具有一定生產(chǎn)經(jīng)驗和勞動技能的人。勞動資料，也稱勞動手段，是人們在勞動中用以改變或影響勞動對象的一切物質(zhì)資料和物質(zhì)條件。勞動對象是人們在物質(zhì)資料生產(chǎn)過程中將勞動者的勞動加于其上的一切東西，即勞動加工的對象。

社會財富的創(chuàng)造離不開勞動力三基本要素在勞動過程中的有機結(jié)合。勞動過程離不開物質(zhì)資料，但勞動者肯定是任何勞動過程初始的、先導的、能動的、不可或缺的要素。馬克思把勞動者比作勞動過程中“活的酵母”，而稱生產(chǎn)資料是“死的要素”，后者只有經(jīng)歷“勞動的火焰”的洗禮，其作用才能發(fā)揮，其才能由死復生。

對生產(chǎn)力三基本要素在社會財富創(chuàng)造過程中的地位或功能的差異性，馬克思、恩格斯之前的經(jīng)濟學家已有一些初步的認識，然而，這些經(jīng)濟學家在設(shè)計公司資本制度時，雖然能將繁紛復雜的勞動資料和勞動對象以資本這一形態(tài)抽象出來，存續(xù)以價值形態(tài)，但資本始終未能超越不變資本（貨幣、實物、工業(yè)產(chǎn)權(quán)、專有技術(shù)等等）上。隨著社會的發(fā)展以及財產(chǎn)形態(tài)的多樣化，不變資本中雖然也漸增了一些人身權(quán)的要素，但人力資本卻始終被無視、輕視甚至蔑視。這種無視、輕視甚至蔑視現(xiàn)象的發(fā)生，并不主要是技術(shù)操作層面的困難所留下的盲區(qū)，其主要源于階級地位及其利益關(guān)系設(shè)置的障礙。

馬克思、恩格斯以其深邃的智慧和犀利的目光洞察了生產(chǎn)力的要素及其在公司資本中的構(gòu)成及其轉(zhuǎn)化，在勞動價值論的基礎(chǔ)上創(chuàng)造出剩余價值論。剩余價值論闡明剩余價值的創(chuàng)造源于勞動力，即可變資本或人力資本。人力資本是“價值的源泉，并且是大于它自身的價值的源泉”，人力資本往往對經(jīng)濟增長是幾何效應(yīng)或倍增效應(yīng)的貢獻。

公司資本是由可變資本和不變資本所構(gòu)成。在公司存續(xù)期間，由于公司類型的不同，兩種資本及其載體的權(quán)屬并不相同，不變資本可能歸于公司，也可能歸于投資人，但人力資本始終歸于勞動者。兩種資本的權(quán)屬不同，但這并不妨礙公司兩種資本的結(jié)合，從而形成公司新的價值。缺少任何一種資本，新的價值就無從產(chǎn)生。兩種資本都是公司價值的形成要素，但兩者的作用卻大不相同。可變資本運用、支配不變資本，不變資本吸收、凝結(jié)人力資本。馬克思、恩格斯的剩余價值論，使我們能夠剝開資本的面紗認識到資本的本質(zhì)。可變資本即人力資本才是剩余價值的創(chuàng)造者，才是所有制的決定性因素。馬克思、恩格斯的論斷為公司產(chǎn)權(quán)制度的研究提供了方法論的變革，同時也為后來的社會主義經(jīng)濟學家在公司制度設(shè)計時留下了不容回避的課題。

遺憾的是，馬克思、恩格斯的人力資本價值創(chuàng)造論，在當代中國公司制度設(shè)計及其實踐中并沒有全面落實。在公司制度中，公司資本的內(nèi)涵仍局限于不變資本，其外延還沒有擴展到可變資本。不變資本與可變資本雖然聚合，但始終未能融合。不變資本的權(quán)利主體，即各種投資人，對公司形成“資”的地位，持有資本權(quán)、股東權(quán)；而人力資本的載體，即勞動者，對企業(yè)形成“勞”的關(guān)系，持有的卻是勞動權(quán)。然而，為什么不變資本的主體對企業(yè)持有的就是體現(xiàn)持久性的股權(quán)，而人力資本的載體對企業(yè)就不能象不變資本的主體那樣也持有股權(quán)，這難道就是因為勞動者的意思自治的必然結(jié)局嗎？為什么兩類資本共同形成價值，但兩類資本主體卻沒有形成同質(zhì)的權(quán)利，而且，價值形成的非決定性要素卻成為企業(yè)新價值的支配力量。

人力資本是價值形成的決定性因素，但不是價值形成的全部要素。在公司價值形成過程中，公司的可變資本與不變資本轉(zhuǎn)化、消耗的程度和方式不同，但兩者都企業(yè)價值的形成都有“貢獻量”，可變資本的主體和不變資本的主體的權(quán)益在企業(yè)利益分配中均應(yīng)得一定的體現(xiàn)。這就是筆者所主張的剩余價值形成論

人力資本是形成公司財產(chǎn)權(quán)并參與公司財產(chǎn)權(quán)價值分割的資本。人力資本問題雖已逐步引起全球化的關(guān)注但，但人力資本問題在實踐層面上還有待于進一步的探索。人力資本不應(yīng)局限于“白領(lǐng)”階層，應(yīng)擴展于“藍領(lǐng)”階層。人力資本具有與不變資本不同的特點，如專屬性、可變性、流動性等，在資本作價、責任承擔等方面需要確立新的思路，不能因為人力資本具有不同于不變資本的特點就對人力資本持以否定或懷疑的態(tài)度。中國國有企業(yè)公司改制，必須走出不變資本獨霸天下的歷史禁區(qū)，充分重視人力資本在公司價值以及剩余價值中的價值。

從單邊治理論到多邊治理論

在早期的企業(yè)形態(tài)（如合伙企業(yè)、獨資企業(yè)）中，企業(yè)中不變資本要素提供者與可變資本要素的提供者以及企業(yè)的管理者多為同一主體，企業(yè)中往往不存在角色利益沖突，企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)設(shè)計相對簡單。而公司則遠不同于合伙企業(yè)或獨資企業(yè)，它是由不同的生產(chǎn)要素持有者之間所組成的聯(lián)合體。公司恰似一個樞紐或平臺，股東（不變資本的提供者）、職工（可變資本的提供者）、董事、經(jīng)理與債權(quán)人等通過這個樞紐或平臺建立起直接或間接的聯(lián)系，形成一個既統(tǒng)一又矛盾的利益共同體。現(xiàn)代公司已不再是一個封閉的資本系統(tǒng)，它實際上已經(jīng)發(fā)展成為一個開放的利益系統(tǒng)。公司的經(jīng)營成敗不僅關(guān)系到公司股東的利益，而且也關(guān)系到公司利益相關(guān)者多方的利益。公司法律制度的重要目標就是在保證公司利益相關(guān)者之間利益平衡的基礎(chǔ)上最大程度地實現(xiàn)各自的市場績效。

公司治理機制既有外部機制，也有內(nèi)部機制，重在內(nèi)部機制。長期以來，我國的公司治理結(jié)構(gòu)基本定位于不變資本控制下的單邊治理結(jié)構(gòu)，即股權(quán)基礎(chǔ)上的單邊治理結(jié)構(gòu)。隨著社會的發(fā)展，公司治理結(jié)構(gòu)中雖然增加了勞動的要素，但勞動要素在公司治理結(jié)構(gòu)中始終處于附屬地位。而受傳統(tǒng)法學理論的束縛，公司各類債權(quán)人更無權(quán)參與公司治理。

篇（9）

我國的商業(yè)銀行以國有控股商業(yè)銀行為主，在我國國有控股商業(yè)銀行經(jīng)營管理中的委托人和人長期以來有這樣的問題：國有控股商業(yè)銀行最終出資者和所有者是國家，國家通過政府將國有控股商業(yè)銀行的經(jīng)營決策權(quán)授予銀行行長，由其代表自己進行以牟利為目的的經(jīng)濟活動。國家管理銀行的意圖通過政府自上而下的層級管理機構(gòu)傳遞給各級行長。同時國資委是銀行的出資人是國有商業(yè)銀行的股東，政府是國家的代表。因此，我們可以認為政府和國資委是國有控股商業(yè)銀行經(jīng)營管理的委托人，人則是國有控股商業(yè)銀行的各級行長。我國控股商業(yè)銀行的監(jiān)管人是銀監(jiān)局，銀監(jiān)局同時也是由國家設(shè)立并且由政府主導的，這導致我國國有控股商業(yè)銀行中存在多重委托―問題。

一、經(jīng)理人（銀行行長）存在多重委托問題

國有控股商業(yè)銀行各級行長具有多重委托人，國有控股商業(yè)銀行行長既是銀行股東的人同時也是政府的人。一個人是不同利益方的委托人，這自然存在利益沖突和監(jiān)管難題。

我國國有控股商業(yè)銀行的行長是銀行股東的人。銀行股東是我們國家（國資委），所以作為銀行股東人的銀行行長在追求自身利益最大化的同時要受到他的委托人國家（國資委）的利益最大化條件的約束。銀行行長要能夠為股東利益努力工作，而不是完全為自己的利益努力工作，就必須要在銀行股東國家和銀行行長之間建立一個有效的激勵契約。股東國家是沒有辦法知道經(jīng)理人（銀行行長）的工作是否是努力的，股東國家可以通過銀行行長的期末業(yè)績水平來進行衡量。也就是要在銀行和行長之間建立一套好的激勵契約來使得行長的努力符合委托人也就是銀行的利益。如果在我國國有銀行中有這樣的一套好的激勵契約使得銀行行長來為銀行努力工作，這對于提高我國銀行業(yè)的經(jīng)營績效和保證銀行的穩(wěn)健經(jīng)營是有幫助的。僅考慮銀行行長和銀行之間的委托關(guān)系的時候，他們之間可以建立一個契約來規(guī)范銀行行長的行為。在股東和銀行經(jīng)理人之間可以建立一個最優(yōu)激勵契約就是認為銀行經(jīng)理人在銀行經(jīng)營中只存在一重委托―關(guān)系。但是在我國國有商業(yè)銀行的行長在銀行的經(jīng)營中還處在另外一重委托―關(guān)系中。

我國國有控股商業(yè)銀行的行長還是政府的人，他和政府也存在委托―關(guān)系。銀行行長并不是現(xiàn)代企業(yè)聘用的經(jīng)理人員而是由政府任命的官員，是國家公務(wù)員。我們可以認為各級銀行的行長是各級政府的人，各級政府是銀行行長的委托人。銀行行長處于一個雙重的人地位。一方面他是銀行股東的人，他的工作受到銀行利益的制約。另一方面各級銀行行長是國家干部，是各級政府的人，他的投資決策還要受到他的另一個委托人――政府――的影響。政府作為各級銀行的委托人的身份不是很明朗，在我國國有控股商業(yè)銀行明確確定建立現(xiàn)代化企業(yè)制度的改革進程中，他與銀行行長之間不可能通過一個明示的契約來界定彼此的委托―關(guān)系。因此，他們之間也不可能建立一個契約化的有效激勵相容機制，而只能依賴于行政指令方式，默示地對銀行行長的投資決策施加影響。不同于銀行股東只能通過銀行行長期末的業(yè)績水平來進行衡量，政府考察銀行行長主要觀察他的資金是不是流向了政府正在大力扶持的企業(yè)或部門，并且這種觀察是直觀而且是事前的。同樣，不同于銀行股東的效用直接受銀行資產(chǎn)組合的收益―風險狀況決定，政府更關(guān)心的是銀行信貸資金的投向是否符合其產(chǎn)業(yè)規(guī)劃或私人利益。在作為政府的人的這一重身份上，銀行行長不太可能從理性地追求銀行利益最大化的角度來進行投資決策。他的個人理性決定了他首先要在保證自己利益最大化的前提下去考慮銀行利益最大化，而作為政府的人，如果行政性的職位因素直接對其效用產(chǎn)生很大的影響，這將決定了他會更傾向于聽命于緣于政府的行政性指令。銀行行長作為政府的人，在這樣一重委托―機制下，銀行行長和政府之間無法建立激勵契約。國內(nèi)一些學者研究指出國有控股商業(yè)銀行行長存在資本激勵和非資本激勵，這和本人分析的我國國有控股銀行行長存在雙重委托―關(guān)系的分析是一致的。

二、監(jiān)管人存在多重委托―問題

我國商業(yè)銀行的外部監(jiān)管人是銀監(jiān)局，國有控股商業(yè)銀行的股東是國資委。銀行的外部監(jiān)管人銀監(jiān)局和國有控股銀行的股東是國資委都是國家的人，所以外部監(jiān)管人和銀行股東處在相關(guān)的委托―關(guān)系中。這就造成外部監(jiān)管人的不獨立問題。外部監(jiān)管人的不獨立性對銀行監(jiān)管有效契約的有效性產(chǎn)生了重要影響。

國資委作為國有控股銀行股東，應(yīng)該追求銀行經(jīng)濟利益最大化。但由于國資委代表政府持有的資產(chǎn)不僅僅只有國有銀行這一項，還包括在事關(guān)國計民生的行業(yè)中處于領(lǐng)導地位的許多大型國有企業(yè)。國資委要實現(xiàn)的是整個國有資產(chǎn)的保值和增值，因而，國有商業(yè)銀行的績效以及風險承擔狀況就不可能始終作為國資委的優(yōu)先決策問題。這樣，在國資委作為政府的人進行決策時，提高國有控股商業(yè)銀行經(jīng)營績效和適度承擔風險的目標往往會與其針對整個國有資產(chǎn)的總體目標之間產(chǎn)生沖突。我國在經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)軌過程中，間接融資占據(jù)主導地位的銀行系統(tǒng)是企業(yè)獲得資金來源的最主要途徑，而政府通過金融抑制可以獲取較廉價的金融資源，用以保持公有產(chǎn)權(quán)的領(lǐng)導地位。在相當長的一段時期內(nèi)，國有商業(yè)銀行個體經(jīng)濟利益的重要性遠遜于它作為吸納廉價金融資源核心渠道的重要性。因此，當國資委面臨局部與整體目標沖突時，往往會以全局利益為重而忽視國有控股商業(yè)銀行的績效和適度風險承擔問題。造成這樣問題的原因就是銀行股東代表不明確，沒有一個明確的銀行股東利益代表就必然影響銀行對經(jīng)理人監(jiān)管的積極性。關(guān)于這個問題有關(guān)學者認為可以在我國成立一個專門管理銀行資產(chǎn)的機構(gòu)來解決。

銀監(jiān)局作為銀行的外部監(jiān)管者同時也是國家的人，他與國家的另外一個銀行股東處于平行地位。所以國有銀行的外部監(jiān)管人銀監(jiān)局與銀行股東處在相關(guān)的委托―關(guān)系之中，銀監(jiān)局作為外部監(jiān)管人很難真正不受其他利益的影響來行使獨立的監(jiān)管權(quán)力，因此作為外部監(jiān)管人的銀監(jiān)局不具有利益的獨立性，其風險偏好是不穩(wěn)定的。外部監(jiān)管者的必要性在于假定它能代表存款人的利益，其風險態(tài)度是風險厭惡的，表現(xiàn)為其監(jiān)管目標是實現(xiàn)銀行業(yè)的安全和穩(wěn)健。在這個前提下，銀行監(jiān)管有效激勵契約的核心資本充足監(jiān)管：資本充足監(jiān)管（最低清償力比率）保證了控制權(quán)在風險偏好的股東和風險厭惡的監(jiān)管人之間發(fā)生轉(zhuǎn)移，從而保證了銀行的安全和穩(wěn)健經(jīng)營。銀行的資本充足率低于最低清償力比率的時候，銀行經(jīng)理可能采取了高風險的投資行為，但是資本充足監(jiān)管使得控制權(quán)由股東向存款人即監(jiān)管人轉(zhuǎn)移。而監(jiān)管人是風險厭惡的，此時控制權(quán)由監(jiān)管人掌握從而可起到風險的控制和規(guī)避作用。反之較高清償力比率可以說明銀行經(jīng)理的投資是穩(wěn)健的，控制權(quán)由股東掌握，可以更好促進銀行效益的提高。但是如果監(jiān)管人是獨立不是風險厭惡的，那么資本充足監(jiān)管所達到的這種控制權(quán)的轉(zhuǎn)移對于銀行的經(jīng)營安全和穩(wěn)健是起不到任何作用的。但對于我國銀行業(yè)而言，由于銀監(jiān)局與國資委同屬政府的人，他的獨立性很容易受到政府的影響，并不能持續(xù)地代表存款人的利益。同時，它與國資委（國有銀行股東）之間存在的矛盾也直接影響到它在實施銀行監(jiān)管中的風險態(tài)度。國資委是政府的第一個人。國資委要按國家的要求追求整個國有資產(chǎn)的保值、增值，它作為國有銀行股東是風險偏好的；而銀監(jiān)局是政府的第二個人，他的任務(wù)是監(jiān)管銀行股東（國資委）。這要求他是一個完全從銀行的經(jīng)營安全和穩(wěn)健考慮。他必須是風險厭惡的。這樣就形成了一個矛盾的局面：一個委托人（政府）設(shè)定了兩個利益完全不一致，風險偏好完全相反的人來經(jīng)營和管理銀行業(yè)。在這種情況下，人的風險偏好必然會受到委托人總體決策的影響。相對而言，國有商業(yè)銀行在其經(jīng)營過程中，表現(xiàn)出較為穩(wěn)定的偏好風險的態(tài)度，而銀監(jiān)會的風險態(tài)度是不穩(wěn)定的，并不能持續(xù)保持風險厭惡。

三、政策建議

通過上面的分析，我國國有控股商業(yè)銀行監(jiān)管中建立有效監(jiān)管激勵契約，主要是在國有商業(yè)銀行經(jīng)營的委托問題中解決經(jīng)理人（銀行行長）的雙重人的地位。在銀行外部監(jiān)管人的委托問題中解決外部監(jiān)管人的獨立性問題。具體來說，應(yīng)該從以下方面來進行改進。

1、解決國有控股商業(yè)銀行行長的雙重委托―問題，在銀行和行長之間建立最優(yōu)激勵契約

（1）解決銀行行長雙重委托―問題。要解決我國國有控股商業(yè)銀行的雙重委托―問題，保證銀行經(jīng)營的獨立性，使得銀行的經(jīng)營活動不受各級政府決策的影響同時要在銀行業(yè)建立起現(xiàn)代企業(yè)制度，讓銀行成為參與市場競爭的現(xiàn)代企業(yè)。這就要對銀行的體制進行改革，明確國有控股商業(yè)銀行分行支行的管轄權(quán)，設(shè)立跨地區(qū)的大支行，使得銀行的經(jīng)營活動不受到政府力量的影響。產(chǎn)權(quán)改革問題中股份制與“委托”模式是當代市場經(jīng)濟體系中運用最為普遍也被認為是最有效率的企業(yè)治理模式，即在明晰界定產(chǎn)權(quán)的基礎(chǔ)上由股東組成股東大會行使決策權(quán)，由股東大會選舉董事組成董事會享有經(jīng)營管理權(quán)，并由其選擇和聘任經(jīng)理管理經(jīng)營事務(wù)，股東與員工共同組成監(jiān)事會行使監(jiān)督權(quán)，從而形成相互協(xié)調(diào)、相互監(jiān)督、相互制衡的機制，使各權(quán)能主體在權(quán)、責、利等方面達到平衡和協(xié)調(diào)，其基礎(chǔ)和前提是明晰的產(chǎn)權(quán)界定。

（2）成立專門的國有控股銀行資產(chǎn)管理局，同時實現(xiàn)股權(quán)的多元化。第一，成立一個獨立的國有金融資產(chǎn)管理機構(gòu)專司國有股權(quán)委托人職責，獨立行使出資人權(quán)利，并承擔委托人應(yīng)承擔的經(jīng)濟責任――實現(xiàn)國有金融資產(chǎn)保值增值預算，使其有巨大的壓力和動力，關(guān)心、支配、維護所有者權(quán)益。該機構(gòu)的法律地位和經(jīng)濟職責應(yīng)通過法律和契約確定。第二，實現(xiàn)股權(quán)的多元化，要把國有商業(yè)銀行總體定位建成國家控股的現(xiàn)代商業(yè)銀行。在股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計上，一是要引入一些有管理經(jīng)驗的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者，進而上市募集社會公眾股份，實現(xiàn)投資主體多元化；二是考慮持股分散的小股東在權(quán)利配置結(jié)構(gòu)中勢單力薄、難以協(xié)調(diào)一致發(fā)揮作用的弊端，改革后的銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)宜在多元化的基礎(chǔ)上適度集中，以提高股東對經(jīng)營者的監(jiān)控效率。同時在產(chǎn)權(quán)改革和上市后，要避免在當前國有控股上市公司中普遍存在的委托和治理效率方面的問題重演，在銀行內(nèi)部真正建立起有效的監(jiān)督機制、約束機制和激勵機制。

（3）解決國有控股商業(yè)銀行行長官員身份問題，建立現(xiàn)代銀行職業(yè)經(jīng)理人市場。解決好銀行行長的身份問題，要改變銀行行長的官員身份，建立現(xiàn)代銀行職業(yè)經(jīng)理人市場，在市場上去找優(yōu)秀的銀行經(jīng)理人，而不是由行政命令來任命銀行行長。解決銀行行長官員身份問題的同時，還要注重發(fā)展經(jīng)理人才市場，促進銀行管理人員之間充分競爭，真正實現(xiàn)銀行經(jīng)理人的職業(yè)化，這些都是建立有效的監(jiān)督機制、約束機制和激勵機制的重要基礎(chǔ)。

2、解決外部監(jiān)管人的獨立性問題

在我國的國有控股商業(yè)銀行監(jiān)管中，外部監(jiān)管人主要存在獨立性問題。國家是銀行的股東又是銀行的監(jiān)管人，所有人和監(jiān)管人是同一個主體。這樣就造成了監(jiān)管人不能完全代表存款人的利益，在銀行監(jiān)管中他不是獨立的外部監(jiān)管人。由于監(jiān)管方并不完全獨立，其收益曲線就不一定是凹的。就算控制權(quán)轉(zhuǎn)移到了監(jiān)管方之后，監(jiān)管方（銀監(jiān)局）也不一定會采取有效的措施來讓銀行的經(jīng)營投資策略回到穩(wěn)健經(jīng)營上來，致使資本充足監(jiān)管措施沒有效果。要資本充足監(jiān)管措施這一我國銀行監(jiān)管重要措施起作用就要解決好這樣的問題。而要根本上解決這一問題就要建立健全相關(guān)法規(guī)，以法律形式保證監(jiān)管人的獨立性。

（1）解決銀行外部監(jiān)管人獨立性問題。在我國對銀行實施監(jiān)管的是銀監(jiān)局。但是由于銀監(jiān)局和銀行股東代表是同一委托人，所以我國銀行監(jiān)管當局在對銀行實施監(jiān)管的時候并不是獨立的。監(jiān)管人對銀行的監(jiān)管會受到很多其他因素的影響。要在銀行監(jiān)管中建立有效激勵契約就必要保證銀行監(jiān)管當局是獨立的外部監(jiān)管人。獨立外部監(jiān)管人能把銀行的穩(wěn)健經(jīng)營作為其監(jiān)管的唯一目標，從而就可以保證監(jiān)管人能夠代表存款人的利益對銀行進行嚴格的監(jiān)管。具體來說就是成立獨立第三方人構(gòu)成的銀行監(jiān)督局，并通過立法的形式保證其行使權(quán)利的獨立性，保證該銀行監(jiān)督局在對銀行進行監(jiān)管的時候不受政府政策和利益的影響。

（2）健全和完善法律法規(guī)體系。要保證監(jiān)管人的獨立性就要在法律上賦予監(jiān)管人的獨立地位。通過建立健全監(jiān)管法規(guī)讓監(jiān)管人在形式監(jiān)管權(quán)利的時候不受其他利益方的影響。目前銀行監(jiān)管法規(guī)框架存在缺陷，法規(guī)建設(shè)仍較滯后，存在法律空白、短缺模糊、不適應(yīng)銀行發(fā)展等問題。因此要加快對原有銀行業(yè)的法律、法規(guī)及規(guī)章制度進行清理，對于已經(jīng)過時和不適用的及時廢止，對于存在的法律空白、短缺、模糊和相互矛盾的地方及時補充、修改和完善，從而建立結(jié)構(gòu)完整、層次清晰的銀行監(jiān)管法規(guī)體系，建立規(guī)范、公正、透明、高效的市場準入、退出管理體制，推進我國銀行業(yè)與國際最佳做法結(jié)合。

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篇（10）

轉(zhuǎn)讓蘭州供水集團部分股權(quán)合資經(jīng)營項目

蘭州市供水（集團）有限公司（以下簡稱“集團公司”）改制前，運營效率低下，經(jīng)營長期虧損，發(fā)展遇到瓶頸。為轉(zhuǎn)變企業(yè)經(jīng)營機制，盤活國有存量資產(chǎn)，提高公用行業(yè)運營效益和服務(wù)水平，解決集團公司發(fā)展的資金瓶頸等問題，2005年蘭州市委、市政府決定通過招投標、特許經(jīng)營的方式實行集團公司的增資擴股和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，并將該項目列為蘭州市公用行業(yè)國企改革資產(chǎn)重組的重點項目。

項目概況

項目運作模式。蘭州供水集團公司部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓合資經(jīng)營項目通過國際公開招標的方式引入戰(zhàn)略投資人，運作模式為：引入投資人向供水集團公司增資以彌補現(xiàn)有建設(shè)工程資金缺口；通過引入外部投資人打破政府壟斷的現(xiàn)狀，實現(xiàn)集團公司股權(quán)多元化和城市供水行業(yè)的市場化運作；實施國有股權(quán)部分轉(zhuǎn)讓，同時通過轉(zhuǎn)讓職工股份的方式實現(xiàn)職工股份變現(xiàn)，以支付職工身份轉(zhuǎn)換經(jīng)濟補償金；政府授予改制后的新公司三十年的特許經(jīng)營權(quán)，由改制后的公司在特許期內(nèi)負責蘭州市城市供水的經(jīng)營管理：投資人通過股東分紅的方式獲得投資回報，特許期結(jié)束后政府向投資人回購股權(quán)。同時，為保證廣大消費者的利益，投資人的經(jīng)營活動要嚴格按照特許經(jīng)營協(xié)議的規(guī)定，接受政府的監(jiān)督。

項目實施過程。隨著社會主義市場經(jīng)濟發(fā)展，為完成壟斷性公用行業(yè)市場化改革，2005年4月完成了蘭州市供水（集團）有限公司的組建，實施了主輔分離，輔業(yè)改制，建立了規(guī)范的現(xiàn)代企業(yè)制度；完成了職工身份置換和產(chǎn)權(quán)置換，以競爭上崗考試考核為方法，以薪酬制度改革為關(guān)鍵，以提升企業(yè)員工整體素質(zhì)為重點，以提高企業(yè)運行效率為目標完成了三項制度改革，并實行了新的薪酬制度和考核辦法。

2005年6月，集團公司受市政府國資委委托成立由市國資委、市建管委和水司組成的考察小組，開展全方位調(diào)研，并完成了《出讓蘭州市供水（集團）有限公司部分股權(quán)合資經(jīng)營實施方案》。

蘭州市委、市政府高度重視集團公司部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓合資經(jīng)營項目，成立了由主管市長牽頭、各委辦局領(lǐng)導參與的項目領(lǐng)導小組，同時通過向國內(nèi)公開招標，選聘招商中介機構(gòu)，成立了由項目總顧問、財務(wù)顧問、法律顧問、技術(shù)顧問以及產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)等組成的項目顧問小組。項目組圍繞轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)項目先后多次組織召開會議，進行專門研究，解決了供水集團的國有土地確認等歷史遺留問題和項目實施中的重大問題。

項目實施效果

規(guī)范運作實現(xiàn)參與各方多贏。蘭州項目在規(guī)范運作的前提下實現(xiàn)了蘭州市政府、投資人、供水集團公司及其職工、供水用戶等各方多贏。

政府受益，蘭州市政府實現(xiàn)了國有資產(chǎn)的保值增值，為今后進一步推動國有企業(yè)改革、促進地方經(jīng)濟發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。

集團公司受益：不僅獲得發(fā)展所需的充足資金，同時也可引進先進技術(shù)對現(xiàn)有項目設(shè)施進行改造，利用信息技術(shù)和先進的管理提升企業(yè)運營效率和服務(wù)水平。

投資人受益：在未來30年的特許經(jīng)營期內(nèi)自來水的售水量將保持較為穩(wěn)定的增長，投資人的水費收入可望逐年增加；蘭州市地處西部乃至整個中國的重要地理位置，對于投資方——威立雅水務(wù)在中國業(yè)務(wù)發(fā)展的戰(zhàn)略布局具有重大意義。

供水用戶受益：不僅可以享受到更高水質(zhì)、水壓和安全標準的供水，同時也能享受到更加優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，而且供水價格的調(diào)整政策并未發(fā)生變動。

集團公司獲得長足發(fā)展。股權(quán)轉(zhuǎn)讓正式完成后，蘭州城市供水企業(yè)先后建成“西水東調(diào)”一期、二期工程，供水能力大幅提高，供水范圍不斷擴大，供水安全可靠性進一步提升，水質(zhì)檢測保障能力進一步增強。

政企分離，完善運營機制和內(nèi)部管理。國內(nèi)進行水業(yè)改革的基本任務(wù)是厘清政企關(guān)系。城市水業(yè)是自然壟斷行業(yè)，政府不能用管理競爭性行業(yè)的方式管理水業(yè)。本項目改革完成后，改變了原來政企不分的狀況，自來水公司和政府由原來的行業(yè)管理關(guān)系，轉(zhuǎn)變?yōu)楸O(jiān)管與被監(jiān)管的關(guān)系，特許經(jīng)營制度明確了蘭州市政府和蘭州威立雅水務(wù)集團各方的權(quán)利義務(wù)及法律責任。

蘭州威立雅水務(wù)集團在政府的監(jiān)管下合法經(jīng)營，以獲取經(jīng)營利潤為目標，不再承擔與企業(yè)身份不相符的職能（如向困難企業(yè)和家庭免費供水等）。政府和企業(yè)各自應(yīng)承擔的責任和義務(wù)有了明確的劃分，有利于水務(wù)集團運營效率的提升。

合資后，集團公司通過制定議事規(guī)則，把合資企業(yè)內(nèi)部各職能主體的職責界限進一步加以明確，同時建立了分級授權(quán)授信體系，明確劃分董事長、總經(jīng)理、副總經(jīng)理以及部門領(lǐng)導的審批權(quán)限，保證了企業(yè)資產(chǎn)運營安全，提高了資產(chǎn)的運營效率。同時，集團公司虛心學習威立雅水務(wù)先進的管理方法和理念，結(jié)合企業(yè)實際，找到雙方融合發(fā)展的切入點，取得了很好的實施效果。

經(jīng)驗總結(jié)

地處西部地區(qū)的蘭州水務(wù)集團股權(quán)轉(zhuǎn)讓項目緣何能吸引到如此多數(shù)量、實力強的投資人關(guān)注并最終順利簽約，下面的經(jīng)驗是可資借鑒的。

項目運作規(guī)范有序。國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓是一項政策性強、技術(shù)難度大的工作，涉及法律、技術(shù)、經(jīng)濟等方方面面的事情。本項目從設(shè)計項目結(jié)構(gòu)、落實項目條件、編寫招標文件、組織開標評標、合同談判到項目報批，蘭州市都進行了嚴密組織和規(guī)范實施，嚴格按照國家法律法規(guī)和國際慣例執(zhí)行，保證了項目的運作規(guī)范、有序。

項目結(jié)構(gòu)設(shè)計適當，項目條件合理。在將水務(wù)集團股權(quán)掛牌出讓之前，蘭州市政府對其進行資產(chǎn)重組，將一系列包袱資產(chǎn)剝離，解除了建廠50年來的歷史遺留問題。2004年，蘭州水務(wù)集團進行企業(yè)改制，確定公司總股本為5.2億股，其中國有股4.6億股，職工股0.6億股。2006年初，蘭州市國資委、發(fā)改委、財政局等12個部門聯(lián)席論證會確定了《出讓蘭州市供水（集團）有限公司部分股權(quán)合資經(jīng)營實施方案》計劃，將4.3億元水網(wǎng)改造資產(chǎn)、5億元污水處理資產(chǎn)、10億元土地資產(chǎn)注入蘭州水務(wù)集團。在制定招商條件時，在t地等關(guān)鍵問題上也給出了優(yōu)惠的政策。

在國內(nèi)其他各地水務(wù)公司普遍沒有進行改制，社會投資人進入后還要耗費大量精力解決歷史遺留問題。而蘭州水務(wù)集團是威立雅在中國投資的第一家已經(jīng)完成改制的水務(wù)公司，輕裝上陣既是吸引投資人的重要條件，也為合資后企業(yè)的快速發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

此外，為加強項目對投資人的吸引力，項目組在公開招標時還明確了將對排名靠前的未中標單位給予一定的補償，減輕了投資人參與投標的負擔，加大了項目的吸引力。

項目宣傳到位。蘭州市地處中國西北地區(qū)，當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展水平相對滯后，為增加本項目對投資人的吸引力，保證公開招標的成功，項目組在宣傳方面做了大量的工作。

蘭州水司在中介機構(gòu)的協(xié)助下積極籌備提供給投資人盡職調(diào)查的各項資料，使得投資人能夠全方位透徹地了解項目，降低其對項目風險水平的判斷。對于關(guān)鍵投資人的重點考察，蘭州市政府高度重視，安排了高層次的接待，多位關(guān)鍵投資人先后與省委、省政府、市委、市政府的相關(guān)領(lǐng)導進行過溝通，省市領(lǐng)導向投資人全方位介紹了蘭州市優(yōu)越的投資環(huán)境和潛藏的巨大市場潛力，進一步堅定了多位投資人參與項目投標的決心。

案例二

合肥王小郢污水處理廠項目融資招標項目

王小郢污水處理廠是利用澳大利亞政府貸款、亞行貸款和國債資金建設(shè)的市政基礎(chǔ)設(shè)施，是安徽省第一座大型的城市污水處理廠，也是當時全國規(guī)模最大的氧化溝工藝污水處理廠，為巢湖污染綜合治理發(fā)揮著重要作用。為推進合肥市城市公用事業(yè)發(fā)展，合肥市政府作出了“市政公用事業(yè)必須走市場化之路、與國際接軌”的重大決策。合肥市政府于2003年決定以TOT模式，通過國際公開招標轉(zhuǎn)讓王小郢污水廠資產(chǎn)權(quán)益，實施特許經(jīng)營。污水處理廠的特許經(jīng)營期限共23年，轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)評估值為2.68億元。

項目概況

項目的運作過程。王小郢項目運作時尚處于公用事業(yè)改革的初期階段，無論政府、投資人還是中介機構(gòu)均非常謹慎。合肥市政府為項目專門成立了由常務(wù)副市長擔任組長、各相關(guān)部門負責人為成員的招標領(lǐng)導小組，組建了由市國資委、建委、城建投資公司及相關(guān)專家組成的“合肥市王小郢污水處理廠TOT項目辦公室”，負責具體工作。合肥市產(chǎn)權(quán)交易中心作為該項目的招標，北京大岳咨詢有限責任公司作為招標顧問全面協(xié)助項目轉(zhuǎn)讓辦公室和交易中心的工作。

項目轉(zhuǎn)讓辦公室從項目策劃到談判簽約始終按規(guī)定的程序依法操作。根據(jù)國家法律法規(guī)，實施存量國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓，需要提前完成債務(wù)處置、職工安置、資產(chǎn)評估、編制招標文件等工作。上述前期工作的開展過程中，項目轉(zhuǎn)讓辦公室通過各種形式充分與政府各相關(guān)部門進行溝通，保障了前期工作按照計劃落實。

項目的實施情況。2003年9月在合肥市產(chǎn)權(quán)交易中心網(wǎng)站和國內(nèi)有影響力的專業(yè)媒體同時招標公告。

2003年9月，合肥市產(chǎn)權(quán)交易中心了《資格預審公告》，公告后共有7家資格預審申請人提交了資格預審文件。經(jīng)過專家評審，最終確定6家申請人通過資格預審。合肥市產(chǎn)權(quán)交易中心于2003年12月向通過資格預審的投標商發(fā)出招標函。

隨后，轉(zhuǎn)讓辦公室組織召開了標前會議，統(tǒng)一回答投標人第一階段提出的問題并以標前會議備忘錄的形式發(fā)送給所有投標人。標前會議后，轉(zhuǎn)讓辦公室又以補充通知的形式對投標人的問題進行了多次解答。

招標人聘請了國內(nèi)污水處理行業(yè)技術(shù)、財務(wù)和法律方面的資深專家組成評標委員會，對投標文件進行評審。為確保評標的公平和公正，合肥市紀檢委全程監(jiān)督整個評標過程。評標委員會根據(jù)綜合評審得分由高到低的原則，向招標方推薦了三個中標候選人。招標人最終確定了德國柏林水務(wù)一東華工程聯(lián)合體以4.8億元人民幣的報價中標。

經(jīng)過3個多月的談判，雙方就談判的所有內(nèi)容達成一致，草簽了項目協(xié)議。根據(jù)草簽協(xié)議，項目轉(zhuǎn)讓辦和柏林水務(wù)一東華工程聯(lián)合體分別派出3名代表，組成資產(chǎn)權(quán)益轉(zhuǎn)讓小組，轉(zhuǎn)讓小組正式進入資產(chǎn)清理，設(shè)備、設(shè)施檢測，編制工作報告，作為項目協(xié)議附件。

2004年11月，合肥市政府舉行盛大的王小郢污水處理廠TOT項目簽字儀式。2004年12月21日，王小郢污水處理廠順利實現(xiàn)商業(yè)運營。

王小郢污水廠TOT項目的成功運作充分實現(xiàn)了項目的市場價值，實現(xiàn)了國有資產(chǎn)的最大增值，為合肥市城市建設(shè)籌措了建設(shè)資金，吸引了多種經(jīng)濟成分進入公用事業(yè)領(lǐng)域，實現(xiàn)了公用設(shè)施經(jīng)營的投資主體多元化。

王小郢項目的中標方——柏林水務(wù)集團公司擁有130多年運營管理城市給排水系統(tǒng)的歷史，是世界七大水務(wù)集團之一。柏林水務(wù)的引進可帶來先進的經(jīng)營理念和管理模式，引入現(xiàn)代企業(yè)制度和市場經(jīng)營理念，改變傳統(tǒng)的事業(yè)單位運行處理模式，進一步提高王小郢污水處理廠運營質(zhì)量，促進合肥市污水產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

政府通過項目服務(wù)協(xié)議的約定對進入公用事業(yè)的企業(yè)產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量、企業(yè)履約行為進行監(jiān)管，也有利于推進政企分開、政資分開、政事分開，轉(zhuǎn)變政府管理職能。

項目實施效果

王小郢污水處理廠TOT項目開標時，當合肥市常務(wù)副市長王林建報出王小郢污水處理廠資產(chǎn)權(quán)益轉(zhuǎn)讓底價為2.68億元人民幣時，全場為之驚愕，投標商的報價與合肥市政府的底價差別如此之大。這個結(jié)果也令該項目成為2004年轟動全國水行業(yè)的重大事件，顯示出了市政公用行業(yè)的巨大市場潛力。

與前期準備轉(zhuǎn)讓給當?shù)丨h(huán)保公司的條件相比，招標結(jié)果無論從資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓價款總額、污水處理服務(wù)費單價還是引入投資人的實力和水平來看，均令合肥市政府非常滿意。溢價的出現(xiàn)說明了公用事業(yè)企業(yè)的運營效率是存在很大的提升空間的。

項目招標中確定的0.75元／噸的污水處理服務(wù)費單價，為隨后實施的一系列污水處理市場化項目確立了價格標桿，降低了政府的財政負擔。

同時，王小郢項目是當時國內(nèi)規(guī)范招標的最大的TOT污水處理項目，開創(chuàng)了國內(nèi)污水處理TOT運作模式的先河，為我國公用事業(yè)改革提供了成功模式。可以說，王小郢項目從選擇采用公開招標的方式伊始，就在走一條規(guī)范運作的市場化道路。

項目的成功轉(zhuǎn)變了合肥市政府的觀念，堅定了其推進改革的信心和決心，為合肥市市場化項目培養(yǎng)了一批優(yōu)秀的人才。隨后，合肥市公交集團、供水集團及燃氣集團、熱力公司等一批公用事業(yè)單位都先后對原獨家經(jīng)營的市政公用行業(yè)進行了改革。

柏林水務(wù)公司的進入，有力地促進了合肥市污水處理行業(yè)整體水平的提升。針對污水廠的實際情況，引進了其獨家開發(fā)的一套先進的系統(tǒng)管理軟件，建立了實時監(jiān)控和預警機制。按照現(xiàn)代企業(yè)制度和市場經(jīng)營理念對污水處理廠進行管理，通過長效培訓提高員工素質(zhì)，運行效率大大提高，充分顯示了國際水務(wù)巨頭的品牌效應(yīng)。

經(jīng)驗總結(jié)

政府規(guī)范決策。2002年國家三部委和原建設(shè)部分別出臺了《關(guān)于推進垃圾、污水處理市場化進程的通知》（[2002]1591）和《關(guān)于加快市政公用行業(yè)市場化進程的意見》（[2002] 272），明確了公用事業(yè)改革的市場化方向，提出了規(guī)范運作的基本要求。合肥市政府順應(yīng)政策和行業(yè)發(fā)展需要，及時作出市場化改革的決策，并且要求王小郢污水廠TOT項目的運作必須嚴格遵循公開、公平、公正的原則，將王小郢污水廠TOT項目以國際招標的方式在市產(chǎn)權(quán)交易中心掛牌。

組織機構(gòu)規(guī)范。合肥市政府專門成立了王小郢資產(chǎn)權(quán)益轉(zhuǎn)讓辦公室，由市領(lǐng)導親自掛帥。辦公室內(nèi)部職責和分工明確，市建委為轉(zhuǎn)讓工作牽頭部門，負責全面工作的組織與協(xié)調(diào)；國資委、財政局負責項目相關(guān)政策的制定和審批：產(chǎn)權(quán)交易中心為項目招標；城司是資產(chǎn)的占有方；污水處理管理處為行業(yè)主管部門。轉(zhuǎn)讓辦公室負責研究落實項目條件，與咨詢機構(gòu)討論確定招標文件，及時解決項目存在的困難和問題，該機構(gòu)的設(shè)立，大大加快了招標工作的進程，降低了招標工作的難度。

尊重市場規(guī)律，聘請專業(yè)的咨詢機構(gòu)為招標顧問。合肥市政府遵循市場規(guī)律，決定聘請專業(yè)的咨詢機構(gòu)，為政府提供從項目結(jié)構(gòu)設(shè)計到正式簽約的全過程咨詢服務(wù)。政府聘請專業(yè)的咨詢公司為項目提供咨詢服務(wù)，聘請兩家律師事務(wù)所為法律顧問。專業(yè)機構(gòu)可以彌補轉(zhuǎn)讓辦公室成員在經(jīng)驗和專業(yè)知識上的不足，充分發(fā)揮在招投標、投融資方面的經(jīng)驗優(yōu)勢，協(xié)助政府設(shè)計出更加嚴謹和符合國際慣例的文件，易于獲得政府和境內(nèi)外投資人的認可。

項目文件規(guī)范，風險分配公平合理。招標文件的風險分配是否公平合理，是決定項目成敗的關(guān)鍵。為此，轉(zhuǎn)讓辦公室和咨詢顧問對招標文件的內(nèi)容進行了深入的討論。在招標文件編寫的過程中，采用了換位思考的方式，遵循國際慣例，參考國內(nèi)外類似項目的經(jīng)驗并充分考慮到資本市場的要求和政府利益。主要的風險分配原則在招標文件中就予以確定，包括一般補償、提前終止補償、調(diào)價公式等，而有的條件則通過澄清談判得以最后確定。項目結(jié)構(gòu)的設(shè)計與風險分配符合國際慣例，是國內(nèi)首創(chuàng)。本著公平合理原則形成的招標文件，對項目風險進行了恰當?shù)姆峙洌屯稑巳怂鎸Φ亩际亲约菏煜せ蚩梢钥刂频娘L險，這既充分保護了政府的利益，也大大增強了投標人的信心，可以說是本項目成功的基石。

本項目最終形成了一個規(guī)范的合同體系，將特許經(jīng)營權(quán)、污水處理服務(wù)協(xié)議、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓協(xié)議作為三個獨立的主體簽署，形成一套完整的特許經(jīng)營權(quán)體系。這個合同架構(gòu)，將傳統(tǒng)政府統(tǒng)一行使職能從合同上分離出行政職能、行業(yè)監(jiān)管職能和出資人職能，并建立與其職能相對應(yīng)的運行機制。該項目合同體系的構(gòu)建，體現(xiàn)了各方利益主體的權(quán)利、義務(wù)、責任的均衡，是博弈的結(jié)果，也體現(xiàn)了知識和經(jīng)驗的價值。王小郢項目的招標文件在項目評標期間得到了各方專家的一致認可和高度評價，并成為了污水處理行業(yè)市場化項目的標準性文件，在后續(xù)很多市場化項目的協(xié)議中都能看到它的影子。

案例三

北京地鐵四號線項目

隨著北京申辦2008年奧運會的成功，北京市軌道交通迎來了前所未有的發(fā)展機遇。根據(jù)《北京市2004—2015軌道交通發(fā)展規(guī)劃》，自2004年至2015年，北京市將建設(shè)約260公里市內(nèi)軌道交通，總投資達1000億元。但北京地鐵當時的經(jīng)營體制已無法承擔這一資金重擔，如何在全球地鐵經(jīng)營不景氣的情況下，創(chuàng)出一條經(jīng)營體制的新路，成了當時北京市必須要解決的一個問題。

從所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的關(guān)系上看，當時北京地鐵的運營模式屬于典型的“國有國營”模式。即由政府負責地鐵投資建設(shè)，所有權(quán)歸政府所有，運營也由政府部門或國有企業(yè)負責的一種傳統(tǒng)的運營模式。世界上采用此運營模式的城市地鐵沒有一家是盈利的。而當時的北京地鐵虧損是人人皆知的，每年國家要補貼幾億元，要解決地鐵虧損就必須改變其融資模式與運營模式。

項目概況

北京地鐵4號線是北京市軌道交通線網(wǎng)中的骨干線路和南北交通的大動脈。正線長度28.65公里，共設(shè)23座地下車站和1座地面車站，平均站間距1.18km，全線采用地下線的敷設(shè)方式。

根據(jù)北京地鐵4號線初步設(shè)計概算，北京地鐵4號線項目總投資約153億元。按建設(shè)責任主體，將北京地鐵4號線全部建設(shè)內(nèi)容劃分為A、B兩部分：A部分主要為土建工程部分，投資額約為107億元，占4號線項目總投資的70%，由已成立的四號線公司（北京基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司全資子公司）負責投資建設(shè)；B部分主要包括車輛、信號、自動售檢票系統(tǒng)等機電設(shè)備，投資額約為46億元，占4號線項目總投資的30%，由社會投資者組建的項目特許經(jīng)營公司（以下簡稱“特許公司”）負責投資建設(shè)。

市政府授權(quán)主管部門與特許公司簽署《特許協(xié)議》，授予特許公司4號線項目投資、建設(shè)和運營的特許經(jīng)營權(quán)。特許公司與四號線公司簽訂《資產(chǎn)租賃協(xié)議》，在4號線項目竣工驗收后，取得A部分資產(chǎn)的使用權(quán)。

4號線項目特許期包括建設(shè)期和特許經(jīng)營期，特許經(jīng)營期為30年。在特許經(jīng)營期內(nèi)，市政府按照《特許協(xié)議》規(guī)定，在建設(shè)期內(nèi)將監(jiān)督四號線公司確保土建部分按時按質(zhì)完工，并監(jiān)督特許公司進行機電設(shè)備部分的建設(shè)。4號線運營票價實行政府定價管理，采用計程票制，在特許期內(nèi)，市政府根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)、本著同網(wǎng)同價的原則，制定、頒布4號線運營票價政策，并根據(jù)社會經(jīng)濟發(fā)展狀況適時調(diào)整票價。特許公司負責地鐵4號線的運營管理、全部設(shè)施（包括A和B兩部分）的維護和除洞體外的資產(chǎn)更新，以及站內(nèi)的商業(yè)經(jīng)營，通過地鐵票款收入及站內(nèi)商業(yè)經(jīng)營收入回收投資。

特許經(jīng)營期結(jié)束后，特許公司將A部分項目設(shè)施歸還給四號線公司，將B部分項目設(shè)施完好、無償?shù)匾平唤o市政府指定部門。

項目的運作過程

前期準備階段。2003年底，北京市政府轉(zhuǎn)發(fā)市發(fā)展改革委《關(guān)于本市深化城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資體制改革的實施意見》，明確了軌道交通可以按照政府與社會投資7：3的基礎(chǔ)比例，吸收社會投資者參與建設(shè)。

2003年11月北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司作為北京市基礎(chǔ)設(shè)施投融資平臺正式成立。成立之后便著手制定了4號線市場化運作的初步方案，并開始與香港地鐵等多家戰(zhàn)略投資者進行接觸，項目前期工作全面展開。

在此階段，形成了項目運作的初步框架，以后各階段的工作均在此框架基礎(chǔ)上拓展。

方案研究和審批階段。2004年2月開始至4月，國際客流顧問對4號線的客流與收入進行預測，提出專業(yè)意見和報告；聘請技術(shù)顧問評估4號線的建設(shè)和技術(shù)方案。

2004年4月份，市政府相關(guān)部門對于項目采用單線招商方案還是4、5、9、10號線捆綁招商方案尚存在不同意見，對采取招標形式還是競爭性談判的方式確定投資人亦無定論，因此奧運經(jīng)濟市場推介會和第八屆京港洽談會成了確定招商方案的試金石。

2004年4月、6月市發(fā)展改革委分別組織召開了奧運經(jīng)濟市場推介會，北京地鐵4、5、9、10號線國際融資研討會等一系列大型招商推介會，面向國內(nèi)外投資者對以4號線為重點的北京地鐵項目進行了廣泛深入的招商活動。

2004年9月形成《北京地鐵4號線特許經(jīng)營實施方案》，市發(fā)改委組織對方案進行了評審并上報市政府。11月，北京市政府批準了特許經(jīng)營實施方案，4號線特許經(jīng)營項目取得實質(zhì)性進展。

通過研究和溝通，各方就項目主要原則和框架形成了初步的一致意見，形成了特許經(jīng)營方案，并完成了《特許協(xié)議》等法律文件的編制和初步溝通工作。

競爭性談判階段。2004年11月底，北京市交通委牽頭成立了4號線特許經(jīng)營項目政府談判工作組，與香港地鐵有限公司一北京首創(chuàng)集團有限公司（以下簡稱“港鐵一首創(chuàng)聯(lián)合體”）、 西門子公司交通技術(shù)集團一中國鐵道建筑總公司一北京市地鐵運營有限公司（以下簡稱“西門子一中鐵建聯(lián)合體”）等社會投資者的競爭性談判正式開始。

2005年2月初，政府談判工作組與優(yōu)先談判對象“港鐵一首創(chuàng)聯(lián)合體”就《特許經(jīng)營協(xié)議》等項目條件達成了一致意見。

協(xié)議簽署階段。2005年2月7日，北京市交通委代表市政府與港鐵首創(chuàng)聯(lián)合體草簽了《北京地鐵4號線特許經(jīng)營協(xié)議》。

2005年9月，國家發(fā)改委核準批復了北京地鐵4號線PPP融資項目。

2006年1月，北京京港地鐵有限公司注冊成立，由北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司出資2%，北京首都創(chuàng)業(yè)集團有限公司和香港鐵路有限公司各出資49%組建。

2006年4月，北京市交通委與北京京港地鐵有限公司正式簽署了《北京地鐵4號線特許經(jīng)營協(xié)議》。

經(jīng)過4年的建設(shè)，北京地鐵4號線已于2009年9月28日開通試運營。北京地鐵4號線在開通即實現(xiàn)最小行車間隔3分鐘的紀錄，并在開通后一年零七個月內(nèi)，兩次縮小運行間隔至目前的2分15秒，同時，2011年5月1日曾創(chuàng)下116萬人次的最高日客運量。

經(jīng)驗總結(jié)

目前，北京基礎(chǔ)設(shè)施投資公司正在對地鐵4號線運營進行中期評估。從評估結(jié)果來看，地鐵4號線的PPP模式在成本、效率、服務(wù)等方面取得的效果是非常顯著的。從項目運作和實施結(jié)果來看，有以下幾點經(jīng)驗和意義。

重視前期研究，規(guī)范運作。軌道交通等基礎(chǔ)設(shè)施的投融資是一項極其復雜的系統(tǒng)工程，需要綜合運用金融、財務(wù)和法律等方面的知識。本項目在沒有成熟經(jīng)驗的情況下，組建了由專業(yè)的融資顧問、財務(wù)顧問、技術(shù)顧問、客流調(diào)查顧問、法律顧問等組成的顧問團隊，廣泛地分析國內(nèi)外的融資案例，經(jīng)過一年多的前期研究，形成了項目實施方案；并在各方共同努力和協(xié)作下，規(guī)范運作和實施，最終實現(xiàn)項目的成功運作。

開創(chuàng)我國軌道交通建設(shè)PPP融資模式的先河，緩解了資金壓力。如何籌集建設(shè)資金是制約軌道交通發(fā)展的首要障礙，而對于地鐵這類很少盈利的項目來說，減少政府投入就是成功的關(guān)鍵。根據(jù)測算，京港地鐵負責地鐵4號線約30%的投資，引進了建設(shè)資金近50億元，這就意味著政府投入的大大節(jié)省；同時，在運營期內(nèi)，京港地鐵還要負責線路、設(shè)備設(shè)施的所有維修維護和更新改造工作，預計需投入的資金接近100億元。北京地鐵4號線PPP融資項目的運作，確定了項目研究內(nèi)容、項目結(jié)構(gòu)和核心問題，完成了股權(quán)結(jié)構(gòu)、客流風險分擔、結(jié)算票價體系、建設(shè)和運營服務(wù)標準等具體操作層面的創(chuàng)新設(shè)計，成為了PPP融資模式的一個樣本。

引入競爭，提高地鐵營運的管理水平，轉(zhuǎn)化政府職能，實現(xiàn)政企分開。4號線通過引入有實力和經(jīng)驗的國際投資人，引進了國際先進的地鐵建設(shè)、管理理念和現(xiàn)代化的經(jīng)營理念，能夠提高地鐵行業(yè)的建設(shè)效率和運營服務(wù)水平。同時，京港地鐵的出現(xiàn)也為北京市的地鐵行業(yè)帶來了鯰魚效應(yīng)，激活了地鐵原有的體制，達到了改革的目的。

同時，項目通過《特許協(xié)議》等法律文件的制定和簽署，明確了政府、投資者和特許公司在4號線項目投資、建設(shè)、運營各環(huán)節(jié)中的權(quán)利和義務(wù)，有利于政府職能的改變，實現(xiàn)政企分開，促進地鐵行業(yè)投資、建設(shè)和運營步入市場化、規(guī)范化、法制化的軌道，推進公用事業(yè)市場化進程，為其進一步深化改革提供契機。

地鐵4號線PPP融資項目是北京市基礎(chǔ)設(shè)施投融資領(lǐng)域改革的重大舉措，其成功實施加快了北京市軌道交通的建設(shè)步伐和體制改革進程。地鐵4號線PPP融資項目也是我國城市軌道交通領(lǐng)域第一個市場化融資成功的項目，自項目簽約以后，便成為社會各界關(guān)注的焦點，越來越多的人開始討論和研究PPP融資模式，這對各地大型基礎(chǔ)設(shè)施項目尤其是軌道交通項目的投融資模式創(chuàng)新和項目運作提供了很好的借鑒。

案例四

青島海灣大橋融資招標項目

山東高速集團投資建設(shè)經(jīng)營的山東高速青島海灣大橋，是我國目前國有獨資單一企業(yè)投資建設(shè)的最大規(guī)模的交通基礎(chǔ)設(shè)施項目，是我國北方冰凍海域首座特大型橋梁集群工程。該項目算上引橋和連接線全長超過41.58km，為世界第一跨海長橋。該橋為雙向六車道高速公路兼城市快速路八車道，設(shè)計行車時速80km，橋梁寬度35m，設(shè)計基準期100年。

海灣大橋投資巨大，全部由政府投入將帶來很大的財政壓力。因此在臨時工程開工伊始，政府就一直在尋求通過市場化的方式來解決政府投資的壓力。經(jīng)過將近一年的論證，2006年3月24日市政府市長辦公會要求，海灣大橋項目采取公開招標形式確定項目法人，由項目法人成立項目公司與政府簽署特許經(jīng)營協(xié)議，以“建設(shè)一運營一移交（BOT）”的方式運作青島海灣大橋項目。特許期滿，項目公司的資產(chǎn)按合同約定無償移交給青島政府或其指定的機構(gòu)。

項目運作過程

BOT項目合同關(guān)系復雜、涉及部門多、經(jīng)營時間長，青島市此前僅運作過幾個小規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施特許經(jīng)營項目，與青島海灣大橋BOT項目的社會影響和重要程度不可同日而語。為科學規(guī)范地運作好青島海灣大橋項目，青島市政府決定依托專業(yè)中介機構(gòu)的力量，積極尋求具備豐富項目經(jīng)驗和實力的中介機構(gòu)，還同時聘請了商務(wù)、法律顧問等多個專業(yè)團隊。

在專業(yè)團隊的支持下，項目成立了專門的工作小組，對運作中涉及的招標方式、范圍、程序、項目結(jié)構(gòu)、項目商業(yè)條件等主要問題進行細致深入的研究并給出解決方案，據(jù)此制訂了《青島海灣大橋項目法人招標總體運作方案》，作為招商運作的指導性文件。

2006年5月之前，工作小組完成了交通流量分析以及項目的財務(wù)建模和分析工作，據(jù)此確定了“捆綁經(jīng)營”的招商策略，以吸引社會投資人參與本招商項目。所謂“捆綁經(jīng)營”，即為了保證項目的財務(wù)可行性，中標人組建的項目公司除了取得大橋的建設(shè)經(jīng)營權(quán)外，還將取得膠州灣高速公路的交通經(jīng)營權(quán)，并擁有廣告經(jīng)營權(quán)和用海用地范圍內(nèi)旅游開發(fā)經(jīng)營權(quán)。

全球公開招標后，工作小組根據(jù)政府批復的總體運作方案編制了招標文件。招標文件分為四卷，包括投標人須知、特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議、膠州灣高速公路租賃經(jīng)營協(xié)議以及部分工程基礎(chǔ)資料。經(jīng)過評標，山東省高速公路集團有限公司（以下稱“山東高速”）中標本項目。9月28日，青島市交通委員會和山東省高速公路集團有限公司草簽項目協(xié)議。10月30日，山東高速在青島注冊設(shè)立了全資子公司——山東高速集團青島公路有限公司作為青島海灣大橋BOT項目的項目公司。此后，項目公司完成融資文件提交、確定技術(shù)方案、招標選定承包商等工作，達到簽訂正式協(xié)議的條件。

12月26日，山東高速集團青島公路有限公司與青島市交通委員會正式簽署《青島海灣大橋特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議》《膠州灣高速租賃經(jīng)營協(xié)議》及諒解備忘錄，標志著青島海灣大橋項目招商階段的工作圓滿完成。

項目實施情況

項目條件。本項目預算投資金額高達98億元，除項目資本金外，項目公司通過銀團貸款進行項目融資60多億元，滿足項目建設(shè)的資金需求。項目公司與青島市交通委員會簽訂《青島海灣大橋特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議》和《膠州灣高速租賃經(jīng)營協(xié)議》，授予項目公司獨家權(quán)利——在特許期間負責運營維護青島海灣大橋，在特許期結(jié)束后，將上述大橋的資產(chǎn)無償移交給政府。項目公司在特許經(jīng)營期間運營青島海灣大橋和膠州灣高速公路，通過在特許期間收取交通通行費，以及廣告經(jīng)營和用海用地范圍內(nèi)旅游開發(fā)的方式，補償經(jīng)營成本、還本付息（若有）、回收投資和獲取投資回報。項目公司和項目建設(shè)單位簽署《施工承包合同》，與監(jiān)理單位簽訂《監(jiān)理合同》，與專業(yè)技術(shù)咨詢公司簽訂《技術(shù)服務(wù)合同》。上述系列協(xié)議共同組成了協(xié)議組，明確了參與本項目各主體之間的權(quán)利義務(wù)，保證了各主體合理利益，有效分配項目風險，保證項目的順利運行。其中《青島海灣大橋特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議》是協(xié)議組的核心協(xié)議，是項目公司與項目其他參與主體簽訂和履行協(xié)議的根本依據(jù)。

項目融資。本項目預算投資金額98億元，項目公司計劃通過股東注入資本和銀團貸款兩個渠道進行融資，預定的資本金比例超過項目總投資的30%。

除項目資本金外，項目公司計劃利用銀行貸款60多億元籌集項目建設(shè)資金。2006年12月底，《青島海灣大橋特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議》正式簽署之后，在公司股東支持下，項目公司與多家金融機構(gòu)密切配合，積極落實銀行對海灣大橋項目的授信審批工作。最終確定了由工商銀行在內(nèi)的十七家商業(yè)銀行所參與的銀團貸款方案，各家銀行為海灣大橋項目辦理了綜合授信，累計授信額度達到260億元，超額認購率達到400%，確保項目融資的最終落實。

2007年9月30日，青島高速公司與以中國工商銀行青島市分行為牽頭行的9家成員行組成的銀團簽署了《青島海灣大橋工程項目銀團貸款合同》，銀團貸款總額度為65億元。這是青島市有史以來組建的貸款金額最大、參與銀行最多、社會影響最廣、銀行綜合授信最高的一個銀團項目。銀團貸款協(xié)議的簽署標志著青島海灣大橋的建設(shè)資金已足額到位，能夠全面滿足青島海灣大橋建設(shè)資金需求。

在項目建設(shè)過程中，為降低項目的融資成本，項目公司還發(fā)行了15億元債券用于海灣大橋建設(shè)。

經(jīng)驗總結(jié)

協(xié)議文本規(guī)范。本項目采用簽署特許經(jīng)營協(xié)議的方式向投資人授予特許經(jīng)營權(quán)，對大橋投資、建設(shè)、運營和移交等主要內(nèi)容都進行了明確約定，開創(chuàng)了國內(nèi)跨海橋梁BOT招商項目的先河。

此前國內(nèi)不少路橋招商項目對協(xié)議文本不夠重視，按照一般招商類項目的慣例與投資人簽署投資框架協(xié)議就了事，對特許權(quán)、特許期、協(xié)議終止、補償、抵押、轉(zhuǎn)讓等項目細節(jié)均沒有做出詳細規(guī)定，導致協(xié)議雙方在執(zhí)行過程陷入推諉扯皮的狀態(tài)，很多項目進展并不順利。而本項目在項目協(xié)議編制過程中，項目的咨詢顧問與業(yè)主單位一起，對招標文件的內(nèi)容進行了深入的討論，特許經(jīng)營協(xié)議幾經(jīng)修改，合同文本的編制遵循國際慣例，參考國內(nèi)外類似項目的經(jīng)驗并充分考慮到資本市場的要求和政府利益，對項目風險進行了恰當?shù)姆峙洌纬闪斯胶侠淼膮f(xié)議文件。由于政府方和投資人所面對的都是自己熟悉或可以控制的風險，既充分保護了政府的利益，也大大增強了投標人的信心，這可以說是本項目招商成功的基石。

在隨后合同執(zhí)行過程中，雙方各司其責，未出現(xiàn)實質(zhì)性分歧，海灣大橋工程項目得以順利實現(xiàn)融資和建設(shè)完工，說明特許經(jīng)營協(xié)議是經(jīng)得起實踐檢驗的。

引入競爭充分。在特許經(jīng)營項目招商運作中，選擇有實力的、有經(jīng)驗的戰(zhàn)略投資人非常關(guān)鍵。青島海灣大橋項目投資額巨大，工程難度高，有實力參與特許經(jīng)營投標的投資人比較少，即使采用“一對一”談判方式來選擇投資人也無可厚非。但在實際運作中，青島政府采用了公開招標的方式，競爭的壓力促使投資人降低了對投資回報的要求，確保項目進一步降低政府的財政負擔。2011年5月25日至5月31日，青島市物價局向社會公開征求《青島海灣大橋、青島膠州灣海底隧道車輛通行收費標準定價初步方案》意見后，引起社會各界廣泛關(guān)注，物價局對收到的意見和建議進行了分類匯總，并會同有關(guān)單位認真研究吸收社會各界提出的意見建議，最終確定海灣大橋七座以下汽車每車50元／次，走海底隧道每車30/次，比同類項目杭州灣的收費水平每車80元／次低很多。

政府為確保招商成功，除將環(huán)膠州灣高速公路捆綁入本項目進行招商，還將大橋陸域附近部分宗地列為可選的招商條件以平衡投資收益，經(jīng)過競爭，中標人放棄對相關(guān)土地的要求，政府的利益得到保障。

聘請咨詢顧問專業(yè)運作。青島市政府遵循市場規(guī)律，聘請專業(yè)的咨詢公司為項目提供咨詢服務(wù)，聘請專業(yè)的律師事務(wù)所為法律顧問。專業(yè)機構(gòu)彌補了項目政府招商人員在經(jīng)驗和專業(yè)知識上的不足，充分發(fā)揮其在項目結(jié)構(gòu)設(shè)計、招投標方案設(shè)計、財務(wù)模型分析、協(xié)議商務(wù)條款設(shè)計等方面的經(jīng)驗優(yōu)勢，協(xié)助政府設(shè)計出更加嚴謹和符合國際慣例的文件，獲得政府和境內(nèi)外投資人的認可。

案例五

大連城市中心區(qū)生活垃圾焚燒處理項目

大連市城市中心區(qū)生活垃圾焚燒處理BOT項目規(guī)模為全年日均處理垃圾1500噸，采用機械爐排爐工藝。項目服務(wù)范圍包括大連市中山區(qū)、西崗區(qū)、沙河口區(qū)、甘井子區(qū)和高新技術(shù)園區(qū)。項目選址位于大連市甘井子區(qū)拉樹房村，占地面積約77000平方米。

大連市政府決定以BOT模式實施該項目，并以公開招標方式選擇項目投資人，由投資人依法設(shè)立項目公司。大連市政府授權(quán)大連市城建局授予項目公司特許經(jīng)營權(quán)，項目公司在特許經(jīng)營期內(nèi)投資、設(shè)計、建設(shè)、運營、維護項目設(shè)施，并在特許經(jīng)營期期滿時將項目設(shè)施無償完好移交給市城建局或其指定的機構(gòu)。特許經(jīng)營權(quán)期限為二十七年（含建設(shè)期）。

項目概況

早在2003年大連市就曾采用BOT方式運作過垃圾焚燒項目，當時市政府并沒有聘請招商顧問，而是自行公開招標選擇中標人，確定的工藝是流化床工藝。投資人中標后，與大連市政府進行了長達五年、前后十幾輪的談判，垃圾處理補貼費越談越高，從中標時的60多元談到100多元。由于政府與投資人在特許經(jīng)營協(xié)議的某些關(guān)鍵條款上未能達成一致，談判無果而終。

項目的運作過程。項目重新啟動后，在大連市政府的大力支持下，大連市城建局牽頭組織政府相關(guān)單位、招商顧問和法律顧問，認真分析總結(jié)了項目上一次運作失敗的原因。可以看到，政府方對于BOT項目法人招標的復雜性估計不足、將工程招標的方法和思路照搬到項目法人招標上來是導致失敗的重要因素。而進一步總結(jié)還發(fā)現(xiàn)，更為重要的原因是：招標文件僅有《投標人須知》而沒有《特許經(jīng)營協(xié)議》，所有協(xié)議的關(guān)鍵條款都要在后期通過談判來確定，這就造成了項目招商時邊界條件不明確，政府與投資人各自的理解不一、分歧較大，反過來又導致后期的談判工作多次停滯，項目陷入惡性循環(huán)。

在總結(jié)教訓的基礎(chǔ)上，大連市城建局牽頭組織相關(guān)單位和招商顧問、法律顧問，借鑒國內(nèi)其他城市垃圾處理BOT項目的成功經(jīng)驗，梳理出項目運作中的關(guān)鍵事項，認真研究并落實了項目條件，完成了轉(zhuǎn)讓文件和評審辦法的編制，并且編制了特許經(jīng)營協(xié)議作為招標文件的重要內(nèi)容。

項目重新運作主要完成了以下幾項工作：

一是重新確定焚燒工藝。項目原來選用的是流化床工藝。根據(jù)近年來國內(nèi)各地項目運行的效果，住建部推薦的爐排爐工藝已逐步成為垃圾焚燒處理的主流工藝。經(jīng)過廣泛調(diào)研后，市政府決定采用爐排爐工藝代替流化床工藝；

二是認真研究并落實項目條件。落實的各種項目條件包括：明確大連市政府負責的項目配套設(shè)施建設(shè)內(nèi)容；項目建設(shè)中一次性解決滲濾液和飛灰等副產(chǎn)品的處理問題；考慮到國內(nèi)民眾對于垃圾處理行業(yè)的爭議以及日益嚴格的環(huán)保要求，項目還明確了對煙氣中二嗯英排放標準的要求，執(zhí)行歐盟2000工業(yè)廢氣排放標準。針對關(guān)鍵技術(shù)問題（比如垃圾低位熱值、項目處理規(guī)模設(shè)置等），招商顧問還邀請行業(yè)專家進行了有關(guān)技術(shù)工藝的專題研究，以保證項目條件的科學性和合理性；

三是提供充分的項目基礎(chǔ)資料，安排好投標人的現(xiàn)場考察。大連市政府和招商顧問認真傾聽潛在投標人的需求，協(xié)助潛在投標人開展盡職調(diào)查，組織現(xiàn)場考察，針對投標人提出的問題認真作答。通過上述工作，盡量做到讓投標人準確把握項目基本情況，減少或避免招標人與投標人之間的認識分歧；

四是技術(shù)方案采用“暗標”形式，充分保證客觀公平。技術(shù)方案采用“暗標”形式即技術(shù)方案中不能出現(xiàn)可識別投標人身份的文字、標志、符號等內(nèi)容。暗標操作復雜，對于招商顧問運作能力要求很高，稍有遺漏就會產(chǎn)生廢標。但由于暗標能消除明標評標過程中評委會成員的人為打分傾向，能更加有效地保證評標過程公平、客觀，政府方最終堅持選擇了暗標形式。

項目的實施情況。2009年2月5日，大連市城建局在大連市建設(shè)工程交易中心了項目招標公告，并在大連市監(jiān)察局工作人員的監(jiān)督下采用隨機抽取的方式確定了評標專家。經(jīng)過嚴格的綜合評審和澄清談判后，招標人確認天津泰達環(huán)境有限公司和中國恩菲工程技術(shù)有限公司聯(lián)合體中標。中標的垃圾處理價格51元／噸，不到上一次招標時中標人要求價格的一半，招標結(jié)果大大優(yōu)于政府預期。

2009年7月17日，大連市城建局與中標人——天津泰達環(huán)保有限公司／中國恩菲工程技術(shù)有限公司聯(lián)合體草簽了特許經(jīng)營協(xié)議。

經(jīng)驗總結(jié)

大連項目的成功運作是在深刻理解行業(yè)慣例和投資人需求的基礎(chǔ)上，政府與招標顧問密切配合的成果。

招標文件內(nèi)容完整齊全。本項目的第一次招標之所以會產(chǎn)生“馬拉松”式的談判，是因為招標文件僅有《投標人須知》，而沒有《特許經(jīng)營協(xié)議》，所有協(xié)議的關(guān)鍵條款都要在后期談判中確定，其工作量和難度可想而知。而在本次招標過程中，按照行業(yè)慣例，《特許經(jīng)營協(xié)議》作為招標文件的一部分，投標人僅可在已有文本的基礎(chǔ)上提出偏差意見（即對協(xié)議的修改意見），而且，在評標時對這些提出的偏差意見是要扣分的（即如果對協(xié)議的修改意見太多則很可能無法中標）。這樣一來，就能夠大大減少后期談判的工作量，充分保證政府的主動性和項目的時間進度。

暗標形式提高競爭。由于本項目運作的規(guī)范有序以及大連市特殊的示范效應(yīng)，吸引了多家投資人參與，充分競爭的形成對政府方擇優(yōu)選取投資人達到最優(yōu)的項目實施效果非常有利。在多家當?shù)赝顿Y人參與的情況下，采取暗標形式，平等對待所有投資人，增強了投資人的信心。垃圾焚燒領(lǐng)域有實力的投資人悉數(shù)參加了項目的競爭，共有九家投資人參與了投標。競標的結(jié)果，第一中標候選人要求的垃圾處理價格（即政府補貼價格）為51元／噸，不到上一次談判價格的一半，僅此一項每年節(jié)省財政支出近3000萬元，大幅提高了政府財政支出的效率。按照節(jié)省的費用初步估算，可以采用BOT方式建設(shè)日處理規(guī)模10萬噸、出水標準達到一級A的污水處理廠一座。大連市政府各有關(guān)部門對于招標結(jié)果相當滿意。

篇（11）

監(jiān)事會制度誕生于1861年的德國，之后被日本、法國、中國等大陸法系國家所接受。監(jiān)事會導入后，不同國家根據(jù)本國的經(jīng)濟社會法律環(huán)境設(shè)計了相應(yīng)的運行機制，并據(jù)此開始了監(jiān)事會制度的本土化歷程。從實踐來看，盡管各國監(jiān)事會制度創(chuàng)新的路徑不同，但整體上呈現(xiàn)出了獨立性不斷增強的趨勢。獨立監(jiān)事正是在這一過程中制度創(chuàng)新的產(chǎn)物。從時間脈絡(luò)來看，獨立監(jiān)事制度的產(chǎn)生最早可以追溯到1993年的日本。其現(xiàn)實背景是，20世紀90年代以來，隨著日本泡沫經(jīng)濟的破滅，在銀行、證券公司、企業(yè)內(nèi)各種不祥事件不斷發(fā)生，企業(yè)業(yè)績也陷入了持續(xù)低迷的狀態(tài)②。由于長期以來的慣例所引致的股東對企業(yè)的不作為，最終導致以股東為首的利益相關(guān)者權(quán)益受到了很大損害，嚴重影響了日本企業(yè)的國際競爭力。為了解決這種由于“內(nèi)部人過度控制”所帶來的公司治理失效，構(gòu)建具有實效性的監(jiān)督體制成為立法改革的重點。在內(nèi)外環(huán)境的壓力下，1993年日本再一次修訂了商法及商法特例法。通過此次修訂，監(jiān)事的任期從兩年增加到了三年，并且要求大公司監(jiān)事的人數(shù)為3人以上，其中1人以上必須是獨立監(jiān)事③，這可以看作是關(guān)于獨立監(jiān)事的第一次立法表述。截止到2007年12月，據(jù)日本監(jiān)事協(xié)會對其會員公司調(diào)查顯示，在全體監(jiān)事中，獨立監(jiān)事占68.3%，該比例相較2006年有了進一步的提高。與此同時，公司內(nèi)外部兼職人員比例均有所降低，這說明日本監(jiān)事會正在走一條通過增強獨立性來強化治理機能的路徑，見表1。德國在2002年由“德國公司治理原則政府委員會”向司法部提交的《德國公司治理原則》中也實行了獨立監(jiān)事制度，并就獨立監(jiān)事制度進行了規(guī)定。同年，臺灣地區(qū)在修正的《臺灣證券交易所股份有限公司有價證券上市審查原則》中也規(guī)定:上市公司需設(shè)置獨立監(jiān)察人(即獨立監(jiān)事)至少一人，否則不同意其上市。與上述從立法層面對獨立監(jiān)事制度的導入不同，中國只是在法律上規(guī)定了上市公司必須設(shè)立監(jiān)事會，并未引入獨立監(jiān)事制度。然而，始于1999年，有一些上市公司開始設(shè)立獨立監(jiān)事。1999年初時只有儀征化纖1家上市公司聘請了獨立監(jiān)事，到2008年底，就有廣州浪奇、粵電力、中國石化、中國石油、中海集運、中國遠洋等多家上市公司聘請了獨立監(jiān)事。并且，無論是設(shè)立獨立監(jiān)事的公司數(shù)量還是其占當年IPO公司的比例，都呈逐年上升的態(tài)勢，說明獨立監(jiān)事制度正受到越來越多公司關(guān)注，獨立監(jiān)事的重要性得到了越來越多的認同，見表2。

二、理論分析及假設(shè)

從制度變遷的規(guī)律來看，任何一項制度內(nèi)生性生成背后的深層次原因在于利益相關(guān)者之間基于“利益驅(qū)動”的博弈。深入分析上市公司的利益相關(guān)者集合不難發(fā)現(xiàn)，與獨立監(jiān)事相關(guān)的特定主體主要包括控制性股東、其它大股東、董事和高級管理人員以及監(jiān)事會自身。獨立監(jiān)事制度就是上述利益相關(guān)者基于不同動機所設(shè)立的。

(一)控制性股東的“監(jiān)督動機”與獨立監(jiān)事制度

作為企業(yè)所有者主要代表人的控制性股東(控股股東或者相對控股股東)，憑借其控制權(quán)有私人收益和共享收益兩種收益選擇取向。前者是依靠其控制權(quán)選擇那些唯命是從的董事、監(jiān)事來為自己謀利益，可能會損害其他利益相關(guān)者的利益，例如，上市公司中各種利益攫取現(xiàn)象(Shleif-er＆Vishny，1998;LaPortaetal．，1999;Claessensetal．，2000)。后者則強調(diào)選擇負責的董事、監(jiān)事來經(jīng)營公司以最大化公司價值，獲得股利收入(李維安、王世權(quán)，2005;Li，2008)。當控制性股東的收益取向為私人收益時，他們傾向于自己能完全掌控公司，而不希望引入外部監(jiān)督，妨礙其獲取私人收益。當其收益取向為共享收益時，他們希望董事和高級管理人員能夠兢兢業(yè)業(yè)地工作來實現(xiàn)自身利益的最大化，此時引入外部監(jiān)督來解決股東與董事和高級管理人員之間的信息不對稱，才能保證董事和高級管理人員更好的為公司利益服務(wù)而不是僅僅考慮自己的私利。然而，在當前承擔監(jiān)督職能的監(jiān)事會中，一方面，由于員工監(jiān)事多為政工干部和勞動模范，其工資和職位基本上都由管理層決定，在監(jiān)督?jīng)Q策過程中往往首先考慮自己的員工身份，而很少有考慮自己是全體員工的代表，若要他們有效地履行職能，就會模糊監(jiān)督者和執(zhí)行者之間的界限，同時董事會的決策對他們有利、對員工有利時，則員工監(jiān)事的理性選擇就是放棄、忽略中小股東的權(quán)益，或者串通一氣損害所有利益相關(guān)者的利益，導致監(jiān)事會對董事會、高級管理人員的監(jiān)督弱化(李維安等，2006;王世權(quán)，2011)。另一方面，在理性人假設(shè)下，股東監(jiān)事也常常出于私利，與其監(jiān)督對象進行合謀(Wang＆Liu，2006)。特別是在當前占絕對多數(shù)的國有上市公司中，由于公司內(nèi)黨政關(guān)系的存在，且監(jiān)事會主席即便是兼任黨政職務(wù)，也大多是副職，而由董事長或總經(jīng)理兼任正職，監(jiān)事會主席往往處于其監(jiān)督對象的行政領(lǐng)導之下，這種超越內(nèi)部組織關(guān)系的行政關(guān)系的存在，決定了作為監(jiān)事會行權(quán)標桿的監(jiān)事會主席無法有效地行使監(jiān)督職能④。“東北高速”治理亂象背后的“監(jiān)事集體失語”，其原因正在于此。因此，在選擇控制權(quán)共享收益的情況下，控制性股東為了對公司進行有效監(jiān)督，理性的選擇就是從外部引入一個獨立于董事和高級管理人員的監(jiān)督力量，使監(jiān)事會的機能得到充分的發(fā)揮(Dahyaetal．，2003)。獨立監(jiān)事作為一種對國外已有經(jīng)驗的借鑒，自然就成了控制性股東的首選。根據(jù)以上分析本文提出如下假設(shè):H1:控制性股東在選擇共享收益時，更會傾向于設(shè)立獨立監(jiān)事。

(二)其他大股東的“制衡動機”與獨立監(jiān)事

依據(jù)股權(quán)制衡理論，集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)難以產(chǎn)生制衡力量。但當有多個大股東存在時，股東間的制衡會增加控制性股東的控制權(quán)私人收益的成本，抑制控股股東對少數(shù)股東利益的侵占(Pagnao＆Roell，1998;Gomes，2000;Bennedsen＆Wolfenzon，2000;Lehman＆Weigand，2000;Volpin，2002;Benjamin＆Pajuste，2005)。此間，控制權(quán)的分享成為一種新的監(jiān)督機制，多個控制性大股東之間的討價還價，可以阻止對中小股東有害的投資決策。中國上市公司特殊的生成背景，決定了其股權(quán)構(gòu)成中“一股獨大”的現(xiàn)實，這雖然不是中國特有的現(xiàn)象，但是由其所引致的諸多問題卻特別突出。“第一大股東的劣”已成為中國上市公司現(xiàn)存的諸多治理問題的根源(許輝，2003;李維安、王世權(quán)，2005)。基于此，為了抑制控制性股東可能的侵占行為，其他大股東除了在董事會中極力爭取自己的代表董事外，也將關(guān)注監(jiān)事會的人員安排，并在可能的情況下出于“制衡動機”積極推進獨立監(jiān)事制度的導入⑤。考慮控制權(quán)爭奪的困難性以及對其他大股東的激勵性，此種情況更可能出現(xiàn)在控制性股東與其它大股東股權(quán)份額相差較大的公司。基于此，本文提出如下假設(shè):H2:股權(quán)制衡度越低，其他股東越有動力引入獨立監(jiān)事以平衡過于懸殊的控制權(quán)對比，防止大股東謀取私利。

(三)董事和高級管理人員的“信號顯示動機”與獨立監(jiān)事

信號傳遞理論表明，通過向外部信息使用者傳遞關(guān)于公司價值(質(zhì)量)的信息，能夠使其區(qū)別于其他公司，得到投資者的青睞，進而使公司獲得更多的溢價(Healyetal．，1999;Newson＆Deegan，2002)。董事和高級管理人員不管是為了股東的權(quán)益還是為了自己的利益，都會傾向于將有利于公司的信息傳遞給投資者。基于此，盡管獨立監(jiān)事將對董事和高級管理人員進行監(jiān)督，但就收益與成本而言，獨立監(jiān)事制度導入中國上市公司無疑是一項制度創(chuàng)新，同時也是上市公司治理規(guī)范化的表現(xiàn)。董事和高級管理人員可以通過建議股東大會聘請獨立監(jiān)事向上市公司的各利益相關(guān)者發(fā)出具有良好治理結(jié)構(gòu)、先進管理理念的信號，樹立公司良好的形象、增強投資者的投資信心，而具有良好業(yè)績的公司也希望能夠通過獨立監(jiān)事向外部傳遞這個信息。為此，出于“信號顯示動機”，董事和高級管理人員愿意聘請獨立監(jiān)事。據(jù)此，本文提出如下假設(shè):H3:設(shè)立獨立監(jiān)事的公司的業(yè)績整體水平要好于沒有設(shè)立獨立監(jiān)事的公司的整體水平。

(四)監(jiān)事會自身的“顧問動機”與獨立監(jiān)事

盡管監(jiān)事會在中國上市公司中所發(fā)揮的作用為部分學者所質(zhì)疑(邵東亞，2003;謝德仁，2006)，但不可否認的是，監(jiān)事會作為一個具有歷史路徑依賴性、正當性與互補性的制度安排，在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌和公司治理復雜性日益增強的情況下，仍應(yīng)作為法定的公司監(jiān)督機構(gòu)發(fā)揮其不可替代的監(jiān)督作用。縱然出現(xiàn)了一些不和諧的聲音，并不是監(jiān)事會制度本身的問題，而是在治理過程中出了問題，這說明進一步完善監(jiān)事會治理機制的重要性(李維安、王世權(quán)，2005;Wang＆Liu，2006)。從公司法的相關(guān)規(guī)定來看，監(jiān)事會承擔著財務(wù)監(jiān)督與業(yè)務(wù)監(jiān)督的職能。為了增強其監(jiān)督的有效性以及提升自身在公司中的地位，不再被視為“花瓶”，基于“顧問動機”愿意引入那些具有豐富財務(wù)、法律、審計知識的人士來擔任獨立監(jiān)事，作為監(jiān)事會的顧問來協(xié)助監(jiān)事會進行監(jiān)督。并且，隨著公司規(guī)模的擴大、經(jīng)營業(yè)務(wù)的拓寬，公司的經(jīng)營決策問題更加復雜，越需要聘請相關(guān)領(lǐng)域的專家為獨立監(jiān)事，可以為公司提供各種信息、知識、經(jīng)驗及社會資源的支持。此點可以從獨立董事作用的發(fā)揮中得到證據(jù)(Abbottetal．，2004;Bedardetal．，2004;Park＆Shin，2004;Agrawal＆Chadha，2005;Defondetal．，2005)。基于此，本文提出如下假設(shè):H4:公司業(yè)務(wù)復雜性越強，越傾向于設(shè)立獨立監(jiān)事。

三、假設(shè)驗證與理論模型

(一)研究設(shè)計

1．變量的選擇與定義。為驗證控制性股東設(shè)立獨立監(jiān)事的“監(jiān)督動機”，本文使用Chernykh(2008)的方法計算控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)，運用控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離程度SEP(控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)之比)定義控制性股東的私人收益，其偏離程度越高，控制性股東越傾向于私人收益;偏離程度越小，其越傾向于共享收益(LaPortaetal．，1999;Claessensetal．，2000;Faccio＆Lang，2002)。對于股權(quán)制衡的衡量，在借鑒AI－Muharramiaetal．(2006)的研究基礎(chǔ)上，考慮到股東之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系可能使其采取一致的行動，本文對赫芬達爾指數(shù)的計算方法進行改進，使用前五大直接股東中，被控制性股東控制的股東持股比例之和的平方加上其他未被控制性股東控制的各股東持股比例的平方和來衡量，用符號MHI來表示。運用資產(chǎn)負債率LEV、每股現(xiàn)金股利CDS、資產(chǎn)收益率ROA與托賓Q(TQ)等反映公司財務(wù)與價值狀況的指標作為設(shè)立獨立監(jiān)事“信號顯示動機”的變量。借鑒武立東(2007)的研究成果用總資產(chǎn)指標SIZ代表公司業(yè)務(wù)復雜性，作為設(shè)立獨立監(jiān)事顧問動機的變量。同時，為了控制監(jiān)事會規(guī)模、年度因素與行業(yè)因素的影響，本文引入監(jiān)事會規(guī)模SUP、年度效應(yīng)YEAR與行業(yè)效應(yīng)INDU作為控制變量。其中，YEAR與INDU均表示一組虛擬變量，當數(shù)據(jù)屬于各自年份或行業(yè)取1，否則取0，具體變量見表3。

2．樣本選擇與數(shù)據(jù)說明。本文的研究數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、CCER數(shù)據(jù)庫，同時利用巨潮資訊網(wǎng)、證券時報網(wǎng)站等財經(jīng)門戶網(wǎng)站對部分疑問數(shù)據(jù)進行了交叉核對。由于控制權(quán)的計算需要依據(jù)披露的相關(guān)信息，而我國上市公司從2003年起才陸續(xù)在年報中披露實際控制人情況，因此本文將樣本時期選擇為2003－2008年。依據(jù)是否設(shè)立獨立監(jiān)事的行為把上市公司分為兩組:一是在2003年以來設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司，即I組;二是當年未設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司，即II組。由于設(shè)立獨立監(jiān)事的行為在我國剛剛開始，設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司數(shù)量較少，如果將所有未設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司作為對照樣本進行研究，那么兩種公司樣本數(shù)量的懸殊必將導致研究結(jié)果的偏差。根據(jù)Fama＆French(1995)的研究，小公司的凈資產(chǎn)收益低于大公司的相應(yīng)指標，因此在選擇對照樣本時要控制規(guī)模因素。與此同時，由于同行業(yè)企業(yè)之間具有更強的可比性，所以行業(yè)也是選擇對照樣本的一個重要因素。為此，本文在借鑒白云霞等(2004)所提出方法的基礎(chǔ)上，使用如下方法為每家設(shè)立獨立監(jiān)事的公司篩選對照樣本，步驟如下:(1)計算I組中每家設(shè)立獨立監(jiān)事的公司在各自樣本期內(nèi)的總資產(chǎn);(2)找出與I組中每家公司CSRC行業(yè)分類代碼相同的所有未設(shè)立獨立監(jiān)事的公司，在相同樣本期內(nèi)計算其總資產(chǎn)的均值;(3)在同行業(yè)公司中分別為I組中的每一家公司找出5家在相同樣本期內(nèi)平均資產(chǎn)規(guī)模最接近的公司;(4)計算同年度這5家公司研究變量的均值;(5)將計算出的研究變量均值視為II組的樣本變量值，作為I組的對照樣本進行相關(guān)的描述性統(tǒng)計分析、假設(shè)檢驗與估計。

3．計量模型。為驗證H1－H4，設(shè)因變量為IIS，當公司設(shè)立獨立監(jiān)事時取1，未設(shè)立時取0，建立如下面板Probit模型(1):IISit=α0+α1SEPit+α2MHIit+α3LEVit+α4CDSit+α5TQit+α6ROAit+α7SIZit+α8SUPit+∑13j=9αjYEARit+∑20j=14αjINDUit+εit(1)其中，i表示不同的樣本公司，t為樣本期，ε為隨機誤差項。為進一步檢驗設(shè)立獨立監(jiān)事的公司中，上述因素對獨立監(jiān)事比例的影響，設(shè)因變量為NIS，即獨立監(jiān)事占監(jiān)事會人數(shù)的比例，建立隨機效應(yīng)面板數(shù)據(jù)模型(2):NISit=α0+α1SEPit+α2MHIit+α3LEVit+α4CDSit+α5TQit+α6ROAit+α7SIZit+α8SUPit+∑13j=9αjYEARit+∑20j=14αjINDUit+εit(2)

(二)實證分析

1．描述性統(tǒng)計分析。對本文所涉及到各變量的描述性統(tǒng)計分析結(jié)果列示于表4。表4顯示，設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司中(I組)，其獨立監(jiān)事人數(shù)的均值為1.82，中值為2，最大值為3，說明上市公司設(shè)立獨立監(jiān)事的尚處于起步階段。從控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離狀況來看，I組的均值為1.24，中值為1，II組的均值為1.51，中值為1.29，說明在設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司中，控制性股東的私人收益較小，具有較強的監(jiān)督動機。就股權(quán)制衡度而言，I組的改進赫芬達爾指數(shù)均值與中值均為0.36，II組的均值為0.27，中值為0.25，表明設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司其控制權(quán)的集中度較大。另外，設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司的債務(wù)資產(chǎn)比率、每股現(xiàn)金股利、托賓Q與資產(chǎn)收益率均不甚理想，其變量的均值與中值均比II組差。說明部分財務(wù)狀況不佳的公司更傾向于通過設(shè)立獨立監(jiān)事這一方法，向投資者傳遞積極的價值信號，希望通過主動引入良好的外部監(jiān)管改善公司的治理水平與效率，吸引更多的投資者關(guān)注公司的經(jīng)營，改變其較差的形象。對公司資產(chǎn)規(guī)模與監(jiān)事會規(guī)模的統(tǒng)計表明，設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司資產(chǎn)規(guī)模的均值為23.10，中值為23.18，均高于II組的22.26與22.22，表明由于公司規(guī)模的擴大、業(yè)務(wù)的增多，公司更需要借助外部監(jiān)管的力量協(xié)助選擇適合自身發(fā)展的方向。

2．非參數(shù)假設(shè)檢驗。為進一步確定設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司(I組)與未設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司(II組)在監(jiān)督動機、制衡動機、信號顯示動機與顧問動機方面的差異，對I組與II組的研究變量進行非參數(shù)假設(shè)檢驗，見表5。如表5所示，第一項為樣本分布的Shapiro－Wilk正態(tài)性檢驗，從檢驗的結(jié)果來看兩組樣本的所有研究變量的z檢驗值均在1%的顯著性水平上拒絕原假設(shè)，即不服從正態(tài)分布;第二項為兩組樣本的方差齊性Levene穩(wěn)健檢驗，結(jié)果顯示控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離程度、公司規(guī)模與監(jiān)事會規(guī)模3個變量其檢驗值在1%水平上顯著，債務(wù)資產(chǎn)比率在10%水平上顯著，拒絕方差相同的原假設(shè);其他變量的檢驗結(jié)果則不顯著，接受方差相同的原假設(shè)。上述檢驗結(jié)果表明研究樣本不滿足正態(tài)性或方差齊性的假設(shè)，無法使用傳統(tǒng)的參數(shù)假設(shè)檢驗方法對兩組樣本進行假設(shè)檢驗，因此本文采用非參數(shù)檢驗中的Wilcoxon秩和檢驗對兩組樣本進行總體同分布檢驗(第3項檢驗)。結(jié)果顯示，除資產(chǎn)收益率未通過顯著性檢驗外，其他研究變量的Mann－Whitney統(tǒng)計量均通過了1%水平的顯著性檢驗，這說明I組絕大部分研究變量的中值要顯著異于II組的中值，兩組的平均水平具有顯著的差異。I組樣本的控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離狀況、債務(wù)資產(chǎn)比率、每股現(xiàn)金股利與托賓Q的平均水平要顯著小于II組樣本，表明設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司其私人收益的平均水平明顯小于未設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司，具有較強監(jiān)督動機，而財務(wù)狀況則明顯劣于未設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司。I組樣本中改進的赫芬達爾指數(shù)與公司規(guī)模的平均水平顯著大于II組樣本，表明設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司其股權(quán)制衡度要顯著小于未設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司，具有較強制衡動機與顧問動機。

3．回歸分析。為具體檢驗監(jiān)督動機、制衡動機、信號顯示動機與顧問動機對上市公司是否設(shè)立獨立監(jiān)事及獨立監(jiān)事比例的影響，本文首先使用樣本I組與II組2003－2008年的實證數(shù)據(jù)對模型(1)進行了估計，然后，使用I組的實證數(shù)據(jù)估計模型(2)，結(jié)果列示于表6。對模型1的回歸結(jié)果顯示，控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離程度的回歸系數(shù)通過了10%水平的顯著性檢驗，與因變量負相關(guān)，其分離程度越低，上市公司設(shè)立獨立監(jiān)事的意愿就越強。表明控制性股東出于監(jiān)督經(jīng)理人與降低成本的需要，更愿意引入獨立監(jiān)事解決問題，從而提高公司績效獲取更多的股利報酬，驗證了H1。改進的赫芬達爾指數(shù)的回歸系數(shù)通過了1%水平的顯著性檢驗，與因變量正相關(guān)，股權(quán)制衡度越差，設(shè)立獨立監(jiān)事的傾向也就越強。這一結(jié)論證明了其他股東為避免一股獨大對自身利益造成的侵害，需要設(shè)立獨立監(jiān)事以更好地監(jiān)督大股東，驗證了H2。代表公司財務(wù)狀況的每股現(xiàn)金股利與資產(chǎn)收益率兩個變量的回歸系數(shù)分別在1%與5%的水平下顯著，與因變量負相關(guān)。出現(xiàn)這種情況的原因可能是公司的財務(wù)狀況相對不佳、現(xiàn)金分紅越少、市場價值越低，越有強烈的潛在動機要扭轉(zhuǎn)公司在投資者心目中低投資價值、“垃圾股票”的形象，因此更傾向通過設(shè)立獨立監(jiān)事這一“宣誓性”行為向投資者傳遞公司價值信息的動機，作為一種利好消息傳遞給市場。債務(wù)資產(chǎn)比率與托賓Q的回歸系數(shù)則未通過顯著性檢驗。對此本文認為，上市公司意在通過獨立監(jiān)事制度的實施向投資者傳遞正面的信號，以減弱投資者單純對業(yè)績的關(guān)注，據(jù)此可以說H3只有部分通過檢驗。另外，雖然表示設(shè)立獨立監(jiān)事顧問動機的資產(chǎn)規(guī)模回歸系數(shù)為正，但未通過顯著性檢驗。盡管如此，結(jié)合前面的相關(guān)分析結(jié)果以及對上市公司中獨立監(jiān)事背景的分析⑥，本文認為上市公司設(shè)立獨立監(jiān)事還是希望要獲得一定的專業(yè)支持的。

筆者在對中國石油天然氣股份有限公司辦公室主任王一端進行訪談時，當問到“貴公司有兩名獨立監(jiān)事，當初設(shè)立的初衷是什么?”，其回答亦表明了作為“顧問動機”的重要性。對模型2的回歸結(jié)果表明，僅有債務(wù)資產(chǎn)比率與每股現(xiàn)金股利兩個變量的回歸系數(shù)通過了1%水平的顯著性檢驗，其他變量的回歸系數(shù)均不顯著。這在一定程度上說明在已設(shè)立獨立監(jiān)事的上市公司中，信號顯示動機對獨立監(jiān)事比例的影響要顯著地強于監(jiān)督、制衡與顧問動機。上市公司較為重視設(shè)立獨立監(jiān)事對投資者的信號顯示作用，希望通過獨立監(jiān)事制度的設(shè)立向投資者傳達公司運作規(guī)范化、制度化的相關(guān)信息，以此來帶動投資者對公司的認可，進而提高公司在資本市場上的相對價值。

(三)理論模型的構(gòu)建

實證研究表明，與獨立監(jiān)事有關(guān)的主要利益相關(guān)者無論是股東還是董事和高級管理人員抑或是監(jiān)事會本身，基于各自的利益需求，都有動機去推動獨立監(jiān)事制度的導入。就理論而言，在各利益相關(guān)者不謀取私利的情況下，引入獨立監(jiān)事是對上市公司相關(guān)各方都有益的。但是，由于控制權(quán)私人收益的存在，當引入獨立監(jiān)事的監(jiān)督動機與制衡動機過強時，可能會遭到其他利益相關(guān)者的反對，此時實質(zhì)上構(gòu)成了利益相關(guān)者之間的博弈。達成均衡的關(guān)鍵在于獨立監(jiān)事制度的實施成為利益相關(guān)者的共有信念。然而，均衡的達成可能是以漸進方式也可能是以激進方式，漸進方式源于利益相關(guān)者對引入獨立監(jiān)事的共同愿望，激進方式則產(chǎn)生于部分具有絕對話語權(quán)的利益相關(guān)者強制實施。關(guān)于獨立監(jiān)事導入的動機及內(nèi)在機理請參見圖1。

四、研究結(jié)論及相關(guān)問題的進一步明晰

本文針對滬深兩市出現(xiàn)的上市公司設(shè)立獨立監(jiān)事現(xiàn)象進行了考察，并對設(shè)立獨立監(jiān)事的監(jiān)督動機、制衡動機、顧問動機、信號顯示動機等理論假設(shè)進行了實證檢驗，進而構(gòu)建了獨立監(jiān)事導入的動機及內(nèi)在機理模型。研究表明:①控制性股東的私人收益越小，越傾向于設(shè)立獨立監(jiān)事，說明出于監(jiān)督動機，控制性股東會基于共享收益設(shè)立獨立監(jiān)事;②股權(quán)制衡度較小的情況下，其他股東越有動力引入獨立監(jiān)事以平衡過于懸殊的控制權(quán)對比，防止大股東謀取私利;③與預期相反，實證數(shù)據(jù)顯示出，財務(wù)狀況相對不佳的上市公司更加傾向于設(shè)立獨立監(jiān)事;④就均值來看，引入獨立監(jiān)事公司的規(guī)模要大于未引入的公司。然而，回歸分析結(jié)果卻顯示，公司規(guī)模與獨立監(jiān)事的設(shè)立雖然呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系，但并不顯著。綜合考慮實證分析數(shù)據(jù)與訪談數(shù)據(jù)，可以說，獨立監(jiān)事的實施具有一定的顧問動機。

總體而言，出于各利益相關(guān)者的動機，中國上市公司應(yīng)該導入獨立監(jiān)事。如此一來，又直接引致如下三個問題需要進一步明晰: