封閉式證券投資大全11篇

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篇（1）

中圖分類號(hào)：文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：1673－291X（2008）06－0063－02

一、折價(jià)率水平對(duì)基金價(jià)格的影響

我國(guó)封閉式基金機(jī)構(gòu)投資者持有的份額比例較大、基金每股凈值波動(dòng)率明顯、換手率較高，這使得我國(guó)封閉式基金折價(jià)率居高不下，基金價(jià)格低估明顯。

基于此，我國(guó)有很多學(xué)者對(duì)封閉式基金折價(jià)率進(jìn)行研究，張俊喜、張華在《解析我國(guó)封閉式基金折價(jià)之謎》對(duì)傳統(tǒng)理論提出質(zhì)疑，通過(guò)實(shí)證分析認(rèn)為成本假說(shuō)、資產(chǎn)流動(dòng)性假說(shuō)、基金管理人能力假說(shuō)不成立，并且發(fā)現(xiàn)行為金融學(xué)的“投資者情緒”理論有較強(qiáng)的解釋力。對(duì)于張俊喜等得出的結(jié)論，熊鵬、劉煜輝通過(guò)進(jìn)一步研究，在《再析中國(guó)封閉式基金折價(jià)之謎》中得出以下結(jié)論，認(rèn)為資產(chǎn)流動(dòng)性假說(shuō)對(duì)中國(guó)封閉式基金折價(jià)之謎有較強(qiáng)的解釋力，基金績(jī)效及機(jī)構(gòu)投資者持有基金份額比例與折價(jià)呈顯著正相關(guān)，在對(duì)“投資者情緒”假說(shuō)考察度量中，發(fā)現(xiàn)折價(jià)與規(guī)模投資組合收益的關(guān)系并非如張俊喜等文中實(shí)證結(jié)果那么強(qiáng)。

但從基金管理公司投資結(jié)構(gòu)我們也應(yīng)考慮到，由于我國(guó)市場(chǎng)規(guī)模小，真正具備成長(zhǎng)潛力的優(yōu)秀上市公司不多，而基金以其領(lǐng)先市場(chǎng)的投資理念和研究手段，所扎堆投資的優(yōu)質(zhì)股票無(wú)論是成長(zhǎng)潛力還是盈利增長(zhǎng)水平，均大大超出市場(chǎng)平均水平。更可貴的是，這些上市公司的利潤(rùn)增長(zhǎng)是真實(shí)的，其股價(jià)的上漲絕不是以莊股時(shí)代一度流行的虛假題材做支撐的。目前，基金的投資理念往往具備引領(lǐng)市場(chǎng)潮流的效應(yīng)，基金所挖掘的股票參與者眾多且交投活躍，因此，部分基金集中減持這些股票雖然可能會(huì)打壓股價(jià)并使最終實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)縮水，但影響程度并不會(huì)太大，如此之高的折價(jià)率當(dāng)屬過(guò)度“流動(dòng)性貼水”。從國(guó)外市場(chǎng)來(lái)看，封閉式基金同樣存在折價(jià)情況，但其比例僅維持在5%～10%的水平。這更凸現(xiàn)目前兩市封閉式基金具備良好的投資價(jià)值。

二、我國(guó)封轉(zhuǎn)開(kāi)的成為現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)條件已逐漸成熟

就封閉式基金現(xiàn)狀來(lái)看，部分由老基金規(guī)范改制后成立的封閉式基金，目前距封閉到期日已經(jīng)非常接近，距離到期日在三年附近的品種凸顯封轉(zhuǎn)開(kāi)套利投資價(jià)值。下表列出兩市41支封閉式基金的存續(xù)期、折價(jià)率數(shù)據(jù)：

1.模型設(shè)立

初步擬定回歸模型如下:

（二）樣本及數(shù)據(jù)

本文選取了最早上市的25只基金（2004.1.2至2006.12.29）來(lái)分析其折價(jià)率的協(xié)整性,結(jié)果顯示基金折價(jià)是受共同的因素影響。因此可以采用各基金的混合數(shù)據(jù)來(lái)做基金折價(jià)的多因素回歸研究。

出于數(shù)據(jù)的可得性及復(fù)雜性，本文的多因素逐步回歸分析將用由10只基金組成的Panel Data。它們是：基金普豐、基金景博、基金裕華、基金天元、基金同盛、基金金元、基金金鑫、基金安瑞、基金漢興、基金裕元。時(shí)期為2004年1月2日至2006年12月29日。選取依據(jù)是：這10只基金投資范圍都是滬市和深市的股票與債券，基金定位既有成長(zhǎng)型又有價(jià)值型，基金規(guī)模跨度為5～30億；樣本變異性有保證。

（三）回歸結(jié)果分析

3．基金每股凈值的系數(shù)為27.528，表明基金凈值的波動(dòng)幅度對(duì)基金折價(jià)率具有顯著影響。基金凈值越大，折價(jià)率越小；凈值越少，折價(jià)率越高。

4．基金管理費(fèi)用的系數(shù)為較小且Prob.較大，該指標(biāo)已經(jīng)舍棄，這符合張俊喜等在其文中的第一條結(jié)論，那就是成本假說(shuō)不成立，在這里通過(guò)又一次的實(shí)證分析確實(shí)了這一點(diǎn)。

篇（2）

    封閉式基金屬于信托基金,是指基金規(guī)模在發(fā)行前已確定、在發(fā)行完畢后的規(guī)定期限內(nèi)固定不變并在證券市場(chǎng)上交易的投資基金。自從上世紀(jì)90年代初至今,我國(guó)已成立54只封閉式基金。 

    由于封閉式基金在證券交易所的交易采取競(jìng)價(jià)的方式,因此交易價(jià)格受到市場(chǎng)供求關(guān)系的影響而并不必然反映基金的凈資產(chǎn)值,即相對(duì)其凈資產(chǎn)值,封閉式基金的交易價(jià)格有溢價(jià)、折價(jià)現(xiàn)象。國(guó)外封閉式基金的實(shí)踐顯示其交易價(jià)格往往存在先溢價(jià)后折價(jià)的價(jià)格波動(dòng)規(guī)律。從我國(guó)封閉式基金的運(yùn)行情況看,無(wú)論基本面狀況如何變化,我國(guó)封閉式基金的交易價(jià)格走勢(shì)也始終未能脫離先溢價(jià)、后折價(jià)的價(jià)格波動(dòng)規(guī)律。目前,我國(guó)封閉式基金正運(yùn)行在“折價(jià)”的階段,并且自2002年以來(lái)我國(guó)封閉式基金的折價(jià)率(市價(jià)減凈值再除于凈值)呈現(xiàn)出逐步上升的趨勢(shì),部分封閉式基金長(zhǎng)時(shí)間的折價(jià)率竟高達(dá)30%以上,明顯高于國(guó)外封閉式基金的折價(jià)水平。 

    另外,在西方國(guó)家一百多年的基金發(fā)展史中,一直是封閉式基金獨(dú)占鰲頭,直到上世紀(jì)八十年代后才讓位于開(kāi)放式基金而居次席。相對(duì)國(guó)外封閉式基金的發(fā)展歷程,我國(guó)封閉式基金尚屬嬰幼兒階段,理應(yīng)有巨大的生存發(fā)展空間。但令人困惑的是,經(jīng)歷了起步、規(guī)范和發(fā)展的我國(guó)封閉式基金,卻在最近一年多時(shí)間里止步不前了。從市場(chǎng)表現(xiàn)看,封閉式基金上市即跌破發(fā)行價(jià)、而且價(jià)格不斷走低,成交日趨萎縮,原本精彩紛呈的基金市場(chǎng)幾成一潭死水,波瀾不興。特別是封閉式基金的發(fā)行渺無(wú)音訊已一年有余。這一切似乎在昭示:封閉式基金已窮途末路。 

    封閉式基金究竟怎么啦? 

    一 、封閉式基金的前世今生 

    上世紀(jì)90年代初,珠信基金的成立標(biāo)志著我國(guó)投資基金(封閉式基金雛形)的起步。之后,天驥、藍(lán)天、淄博等投資基金作為首批基金在深圳、上海證券交易所上市,標(biāo)志著我國(guó)全國(guó)性投資基金市場(chǎng)的誕生。從封閉式基金十多年的發(fā)展歷程看,封閉式基金大致經(jīng)歷了起步、規(guī)范和發(fā)展的幾個(gè)階段。 

    (一)封閉式基金的起步期 

    1991年7月,伴隨著海外(香港)中國(guó)基金迅猛的發(fā)展勢(shì)頭,發(fā)行規(guī)模達(dá)6930萬(wàn)元的珠信基金(原名一號(hào)珠信物托)成立了,它是國(guó)內(nèi)發(fā)行時(shí)間最早的基金。之后,武漢基金(第一期)、南山基金相繼發(fā)起設(shè)立。1992年8月,金華市信托投資公司創(chuàng)立的“金信基金”在浙江金華市信托投資公司證券部按股票交易模式上市競(jìng)價(jià)交易。同時(shí),深圳投資基金管理公司成立,這是我國(guó)大陸投資基金業(yè)中成立的第一家專業(yè)性基金管理公司。11月中國(guó)人民銀行深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)分行批準(zhǔn)深圳投資基金管理公司發(fā)行天驥基金,規(guī)模為5.81億元,天驥基金是當(dāng)時(shí)全國(guó)基金中發(fā)行規(guī)模最大的基金。此后又有多家基金發(fā)行,包括淄博基金等。1992年6月,中國(guó)人民銀行深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)分行頒布了《深圳市投資信托基金管理暫行規(guī)定》,這是當(dāng)時(shí)唯一一部有關(guān)投資基金監(jiān)管的地方性法規(guī)。 

    1993年3月,中國(guó)人民銀行深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)分行批準(zhǔn)天驥投資基金、藍(lán)天基金作為首批基金在深圳證券交易所上市。同年8月20日,中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)淄博基金在上海證券交易所上市,標(biāo)志著我國(guó)全國(guó)性投資基金市場(chǎng)的誕生。此后,上海證券交易所和深圳證券交易所又陸續(xù)上市了幾家基金,并與其他證券交易中心的基金市場(chǎng)進(jìn)行聯(lián)網(wǎng)交易,全國(guó)性基金交易市場(chǎng)已經(jīng)初步形成。 

    據(jù)統(tǒng)計(jì),1993年1月至5月期間,中國(guó)人民銀行廣東、深圳、四川等分行共批準(zhǔn)設(shè)立基金12家,規(guī)模達(dá)到18億元人民幣,國(guó)內(nèi)基金業(yè)進(jìn)入了快速擴(kuò)張階段。1992至1993年是投資基金成立較多的幾年,至1993年底,共設(shè)立各類基金近50只,發(fā)行地主要集中在廣東、黑龍江、深圳、沈陽(yáng)、大連、海南、江蘇等省市。其中基金發(fā)行規(guī)模最大的是深圳市,達(dá)13.7億元人民幣。但過(guò)快的擴(kuò)張速度為基金的統(tǒng)一監(jiān)管帶來(lái)了較大的困難。為防止基金市場(chǎng)的盲目發(fā)展,制止各地出現(xiàn)越權(quán)審批基金的現(xiàn)象,1993年5月19日,中國(guó)人民銀行作出了制止不規(guī)范發(fā)行投資基金的規(guī)定,其中投資基金的發(fā)行和上市、投資基金管理公司的設(shè)立以及中國(guó)金融機(jī)構(gòu)在境外設(shè)立投資基金和投資基金管理公司,一律須由中國(guó)人民銀行總行批準(zhǔn),任何部門(mén)不得越權(quán)審批。此后,除1993年9月經(jīng)中國(guó)人民銀行總行批準(zhǔn)上海發(fā)行了額度各為1億元人民幣的金龍基金、寶鼎基金、建業(yè)基金外,相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里(直至1998年上半年),未再批準(zhǔn)設(shè)立過(guò)各類基金,國(guó)內(nèi)基金的發(fā)行陷入停滯狀態(tài)。 

    相對(duì)處于停滯狀態(tài)的基金發(fā)行市場(chǎng)而言,此階段的基金交易市場(chǎng)卻較為活躍。1996年3月18日,深圳基金指數(shù)開(kāi)始編制,基準(zhǔn)指數(shù)為1000點(diǎn),將當(dāng)時(shí)在深圳證券交易所直接交易或聯(lián)網(wǎng)交易的10只基金全部納入計(jì)算范圍。據(jù)統(tǒng)計(jì),截止于1998年初,我國(guó)共設(shè)立各類投資基金78只,募集資金總規(guī)模為76億人民幣,在上海深圳掛牌(聯(lián)網(wǎng))交易的基金共27只。在此期間,專業(yè)性基金管理公司很少(不足10家),基金總的說(shuō)來(lái)規(guī)模很小,運(yùn)作也很不規(guī)范,也稱為“老基金”時(shí)期。 

    (二)封閉式基金規(guī)范和發(fā)展期 

    1997年11月14日,《證券投資基金管理暫行辦法》正式頒布。同時(shí),由中國(guó)證監(jiān)會(huì)替代中國(guó)人民銀行作為基金管理的主管機(jī)關(guān)。從此,中國(guó)證券投資基金業(yè)進(jìn)入了規(guī)范發(fā)展的嶄新階段。從1998年3月起,陸續(xù)有開(kāi)元證券投資基金、金泰證券投資基金等多家大型基金上市,規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于92、93年成立的基金,多為10億至30億人民幣。1999年是基金業(yè)大發(fā)展的一年,基金迅速增加22只,資產(chǎn)規(guī)模躍升為484.2億元;同時(shí),這些基金在規(guī)范性方面也有比較大的進(jìn)步,根據(jù)《證券投資基金管理暫行辦法》的規(guī)定,基金投資范圍僅限于國(guó)債和國(guó)內(nèi)依法公開(kāi)發(fā)行、上市的股票,基金的投資組合為80%投資于股票,20%投資于國(guó)債。在基金的發(fā)起、募集以及后期的運(yùn)作上也有相對(duì)比較嚴(yán)格和細(xì)致的規(guī)定,如持有一家上市公司的股票,不得超過(guò)基金資產(chǎn)凈值的10%;基金與基金管理人管理的其他基金持有一家公司發(fā)行的證券總和,不得超過(guò)該證券的10%;禁止基金之間相互投資;禁止將基金資產(chǎn)用于抵押、擔(dān)保、基金拆借或者貸款;禁止基金從事證券信用交易等等。隨著新的證券投資基金隊(duì)伍不斷壯大,我國(guó)的投資基金業(yè)開(kāi)始走上規(guī)范發(fā)展的道路。 

    然而那些成立于《證券投資基金管理暫行辦法》出臺(tái)前的基金(俗稱老基金),卻在運(yùn)作上存在諸多方面的缺陷,如基金治理結(jié)構(gòu)不符合信托法的原理,規(guī)模相對(duì)偏小,投資效率低下,且流通渠道相當(dāng)不規(guī)范,同時(shí)其投資組合嚴(yán)重不合理,規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)能力差。當(dāng)時(shí)有為數(shù)不少的老基金在未經(jīng)過(guò)科學(xué)分析與論證的前提下,將大量基金資產(chǎn)投入南部沿海省份的房地產(chǎn)項(xiàng)目或其他實(shí)業(yè)項(xiàng)目,使基金資產(chǎn)缺乏應(yīng)有的流動(dòng)性。此后,在九十年代中期各地房地產(chǎn)投資普遍降溫的大環(huán)境下,很多投資無(wú)法收回,基金資產(chǎn)嚴(yán)重縮水,投資者損失慘重。對(duì)此,1999年3月,中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)出了對(duì)原有投資基金進(jìn)行清理規(guī)范方案的通知,各證券交易中心交易的基金逐步摘牌,交易所上市基金也進(jìn)行清理規(guī)范。在經(jīng)過(guò)一系列的基金合并、資產(chǎn)重組,將原先老基金的不良資產(chǎn)全部置換為流通性較強(qiáng)的上市公司股票、國(guó)債或現(xiàn)金資產(chǎn),并在此基礎(chǔ)上完成了基金的擴(kuò)募和續(xù)期,最終實(shí)現(xiàn)了新老基金的歷史過(guò)渡。如現(xiàn)在的“景博證券投資基金”即是由湘建信基金和湘農(nóng)信基金合并而成;“同智證券投資基金”則為海灣基金、武漢基金、贛中基金、中盛基金、開(kāi)信基金和長(zhǎng)江基金重組而來(lái)。 

    截至2002年9月,我國(guó)共有基金管理公司18家,已經(jīng)批準(zhǔn)籌備、正等待開(kāi)業(yè)的基金管理公司有1家,另有14家(不包括中外合資基金管理公司)處于申請(qǐng)籌備階段;國(guó)內(nèi)已募集成立并已掛牌上市的封閉式基金達(dá)54只,籌資總額達(dá)807億元。

    但是,自從2002年下半年以來(lái),封閉式基金的形勢(shì)急轉(zhuǎn)直下。

    筆者發(fā)現(xiàn),雖然由于證券市場(chǎng)的低迷、投資者不成熟的投資理念等原因,1996年起步的開(kāi)放式基金(是指投資者可以按基金的報(bào)價(jià)在規(guī)定的場(chǎng)所隨時(shí)申購(gòu)或贖回基金單位、基金規(guī)模不固定的投資基金)遭遇了“劣基金驅(qū)逐良基金”的大額贖回怪異現(xiàn)象,但開(kāi)放式基金仍然處于不斷的擴(kuò)張之中。2003年,我國(guó)的開(kāi)放式基金不論是從基金發(fā)行規(guī)模,還是從基金發(fā)行質(zhì)量來(lái)講,都取得了豐碩的成果。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì),2003年已發(fā)行38只開(kāi)放式基金,還不包括正在發(fā)行的3只貨幣市場(chǎng)基金,較2002年增加171.4%,首發(fā)募集份額為635.91億份,較2002年增加41.96%。

    但封閉式基金的發(fā)行卻處于停滯不前的狀態(tài),即自2002年9月后至今,沒(méi)有一只封閉式基金在投資基金市場(chǎng)發(fā)行。封閉式基金此次遭遇的“停滯”現(xiàn)象不同于1998年前的“停滯”。那時(shí)的“停滯”是出于整頓規(guī)范的需要(是主動(dòng)的),而如今的“停滯”卻發(fā)生于基金業(yè)大變革、大發(fā)展的年代(是被動(dòng)的),個(gè)中緣由值得深思。

篇（3）

1999年6月15日:華安基金管理公司率先發(fā)起設(shè)立了一只規(guī)模為30億元的封閉式基金，由此揭開(kāi)了一家基金管理公司管理兩只基金試點(diǎn)的序幕。其后，除嘉實(shí)基金管理公司外，其它8家基金管理公司也相繼設(shè)立了另一只規(guī)模同為30億元的封閉式基金，從而使新基金的數(shù)量達(dá)到了19只。后來(lái)設(shè)立的這9只新基金，除規(guī)模更大外，還有一個(gè)重要特點(diǎn)，即這些基金開(kāi)始在招募說(shuō)明書(shū)中標(biāo)明各自不同的定位和投資目標(biāo)。9只基金被分別冠之以“平衡型基金”、“成長(zhǎng)型基金”、“優(yōu)化指數(shù)型基金”等不同的類型，從而標(biāo)志著新基金在品種創(chuàng)新上開(kāi)始邁出了重要的一步。

1999年10月下旬:在新基金快速發(fā)展的同時(shí)，監(jiān)管部門(mén)開(kāi)始著手對(duì)成立于1997年之前的原有投資基金（俗稱“老基金”）進(jìn)行清理規(guī)范。10只“老基金”經(jīng)資產(chǎn)置換后合并，改制成為4只證券投資基金，率先加入到新基金的行列。改制基金的“加盟”，使證券投資基金在1999年底的數(shù)量達(dá)到了23只，年末凈資產(chǎn)達(dá)到了574.2億元。

2000年:在新基金的發(fā)展已初具規(guī)模的情況下，監(jiān)管部門(mén)的工作重點(diǎn)轉(zhuǎn)向?qū)Α袄匣稹钡娜媲謇硪?guī)范上來(lái)。全年未發(fā)行1只新的證券投資基金，“老基金”的清理規(guī)范工作在這一年取得了實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展，全年共有18只改制基金宣布成立，使證券投資基金的數(shù)量在2000年底達(dá)到了41只，凈資產(chǎn)總值達(dá)到了869.8億元。

2000年10月5日：正當(dāng)中國(guó)基金業(yè)一路順風(fēng)順?biāo)⑵诖弦粚訕侵畷r(shí)，2000年10月號(hào)《財(cái)經(jīng)》雜志發(fā)表的《基金黑幕》一文對(duì)當(dāng)時(shí)基金交易中的不規(guī)范行為提出了尖銳的批評(píng)。一石激起千重浪，新生的中國(guó)基金業(yè)第一次陷入到一種嚴(yán)重的全面信任危機(jī)之中。

2000年10月8日：中國(guó)證監(jiān)會(huì)的《開(kāi)放式證券投資基金試點(diǎn)辦法》,雖然使開(kāi)放式基金給人以呼之欲出之感，人們開(kāi)始將目光更多地投向開(kāi)放式基金的發(fā)展。但是，幾天前問(wèn)世的《基金黑幕》一文給基金形象和市場(chǎng)人氣帶來(lái)的影響之大，使得中國(guó)基金業(yè)在此后一年的時(shí)間內(nèi)基本上處于止步不前的狀態(tài)。

2001年9月：我國(guó)第一只開(kāi)放式基金―華安創(chuàng)新誕生，標(biāo)志著我國(guó)證券投資基金從此進(jìn)入了一個(gè)全新的發(fā)展階段。經(jīng)過(guò)一年的規(guī)范整頓，中國(guó)基金業(yè)最終走出了“黑幕”的陰影。

篇（4）

    封閉式基金受青睞

    作為封閉式基金的最大持有人，保險(xiǎn)資金的動(dòng)向一直是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。盡管此次保監(jiān)會(huì)并未單獨(dú)公布保險(xiǎn)資金對(duì)封閉式基金的投資比重，但市場(chǎng)人士推測(cè)，在間接入市比重顯著增長(zhǎng)的背景下，保險(xiǎn)資金投資于封閉式基金的比重也將有明顯提升。

    統(tǒng)計(jì)顯示，從2003年初開(kāi)始，保險(xiǎn)公司就一改在封閉式基金上相對(duì)穩(wěn)定的投資風(fēng)格，開(kāi)始大幅增持封閉式基金，目前保險(xiǎn)公司持有的封閉式基金份額已達(dá)249億元，占封閉式基金817億總份額的30.48%，較2002年的23.53%上升了近7個(gè)百分點(diǎn)。

    另外，大幅增持封閉式基金的機(jī)構(gòu)還包括QFII.比如，瑞銀就購(gòu)買(mǎi)了近5500萬(wàn)份封閉式基金。

    業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，封閉式基金大受歡迎，一定程度上是因?yàn)槿ツ甑滓詠?lái)封閉式基金折價(jià)率屢創(chuàng)新低，使其投資價(jià)值凸現(xiàn)。

    資金運(yùn)用水漲船高

    對(duì)于保險(xiǎn)資金大幅增持基金的原因，接受采訪的業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，這主要是因?yàn)榻陙?lái)保險(xiǎn)資金可運(yùn)用余額大幅增長(zhǎng)。

    數(shù)據(jù)顯示，截至4月底，保險(xiǎn)資金可運(yùn)用余額已經(jīng)達(dá)到9366.06億元，同比增長(zhǎng)了46.17%，相比2002年底更是增長(zhǎng)了近70%.盡管對(duì)于保險(xiǎn)資金投資于基金的比例，保監(jiān)會(huì)設(shè)定了不超過(guò)其總資產(chǎn)15%的監(jiān)管控制比例，但截至去年底，投資于基金的保險(xiǎn)資金僅占到整個(gè)保險(xiǎn)可運(yùn)用資金余額的5.6%，這表明，保險(xiǎn)資金投資于基金的空間還很大。

    一位業(yè)內(nèi)人士指出，盡管保險(xiǎn)公司在基金上的投資收益并不理想，特別是2002年甚至出現(xiàn)了較大虧損，但作為目前保險(xiǎn)資金運(yùn)用的一條重要渠道，隨著保險(xiǎn)資金可運(yùn)用余額的不斷增長(zhǎng)，保險(xiǎn)公司仍將加大對(duì)基金市場(chǎng)的投資比重。

    基金法實(shí)施起波瀾

篇（5）

中圖分類號(hào)：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2013）06-0-01

一、引言

我國(guó)的證券投資基金近幾年來(lái)不斷發(fā)展壯大，成為了我國(guó)證券市場(chǎng)上重要的機(jī)構(gòu)投資者。然而近幾年來(lái)，我國(guó)的證券市場(chǎng)經(jīng)歷了從波峰到波谷的劇烈動(dòng)蕩時(shí)期，在此過(guò)程中，證券投資基金可能不僅沒(méi)有起到穩(wěn)定市場(chǎng)的作用，反而起到了推波助瀾的作用。因此研究證券投資基金的投資行為有一定的現(xiàn)實(shí)意義。

此前，國(guó)內(nèi)的學(xué)者對(duì)證券市場(chǎng)的羊群行為作了一定的研究：楊文娟（2010）利用“羊群行為度”指標(biāo)，對(duì)從2007年第二季度到2009年第一季度兩年來(lái)收益率排名前五十的證券投資基金的投資組合進(jìn)行分析，來(lái)衡量羊群行為的程度。研究得出投資基金存在顯著的羊群行為，且和股市有密切的聯(lián)系[1]。王學(xué)明（2010）則通過(guò)LSV及其修正模型，運(yùn)用2003年第一季度到2009年第四季度我國(guó)開(kāi)放式證券投資基金的季度投資組合數(shù)據(jù)，對(duì)我國(guó)證券投資基金羊群行為進(jìn)行了實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)我國(guó)證券市場(chǎng)存在明顯的羊群行為，且基金賣出羊群一般會(huì)明顯大于買(mǎi)入羊群[2]。

本文則從實(shí)證研究的角度具體分析我國(guó)證券投資基金經(jīng)理是否存在羊群行為。

二、我國(guó)證券投資基金羊群行為的實(shí)證研究

1.羊群行為簡(jiǎn)介

“羊群效應(yīng)”也稱“從眾心理”，是一種心理效應(yīng)。朱曦濟(jì)（2012）在其研究中指出金融市場(chǎng)中的羊群行為是一種特殊的非理，它是指投資者在信息環(huán)境不確定的情況下，行為受到其他投資者的影響，模仿他人決策，或者過(guò)度依賴于輿論（即市場(chǎng)中的壓倒多數(shù)的觀念），而不考慮自己的信息的行為[3]。由于羊群行為涉及多個(gè)投資主體的相關(guān)，對(duì)于市場(chǎng)的穩(wěn)定性和效率有很大影響，也和金融危機(jī)有密切的關(guān)系。因此，羊群行為引起了學(xué)術(shù)界和政府監(jiān)管部門(mén)的廣泛關(guān)注。

2.樣本與數(shù)據(jù)

本文所采用的數(shù)據(jù)全部來(lái)源于巨潮資訊網(wǎng)。文章選取我國(guó)證券市場(chǎng)的一些封閉式投資基金作為樣本。我們選取樣本的時(shí)間跨度從2010年第一季度到2012年第一季度。根據(jù)現(xiàn)有的信息披露要求，我們僅以基金所持有的前十名股票為作為研究對(duì)象，并且假定這些股票的買(mǎi)賣都是一次性完成的，從而根據(jù)基金在相鄰季度持股數(shù)量的變化來(lái)計(jì)算基金對(duì)該股票的買(mǎi)賣數(shù)量。

3.基于LSV方法的羊群行為檢驗(yàn)

從統(tǒng)計(jì)的角度來(lái)看，如果只有3家基金對(duì)某只股票進(jìn)行了交易，其中2家買(mǎi)入，1家賣出，那么我們很難判斷基金經(jīng)理是否存在羊群行為。所以，為了消除這種影響，我們統(tǒng)計(jì)了3家以上（n>3）基金買(mǎi)賣股票的羊群值。根據(jù)計(jì)算結(jié)果，各個(gè)季度以及年度總體水平的投資基金的羊群行為值（HM值）分別為2010年2季度0.04，2010年3季度0.123，2010年4季度0.085，2011年1季度0.099，2011年2季度0.084，2011年3季度0.104，2011年4季度0.074，2012年1季度0.081；2010年0.082667，2011年0.09125。

可以看出，在樣本基金n>4的情況下，2010年的HM（i， t）值為8.2667%，也就是說(shuō)，當(dāng)有眾多基金購(gòu)買(mǎi)同一股票時(shí)，假設(shè)E[p（i，t）]=50%，將會(huì)有58.2667%（50%+8.2667%）的基金位于買(mǎi)賣的同一個(gè)方向，而且有41.7333%（50%-8.2667%）的基金位于買(mǎi)賣的相反方向。2011年的HM（i，t）值更是高于2010年。但是根據(jù)Wermers的計(jì)算，美國(guó)股市的所有共同基金所計(jì)算得HM（i，t）值的結(jié)果為僅為3.4%，而Lakonishok、Shleifer 和Vishny 對(duì)美國(guó)的養(yǎng)老基金計(jì)算的HM（i， t）值的結(jié)果為也僅僅為2.7%，由此可見(jiàn)我國(guó)的投資基金羊群行為程度遠(yuǎn)大于成熟的金融市場(chǎng)，存在比較顯著的羊群行為。此外，我國(guó)證券投資基金除了在2010年2季度到3季度變化較大外，其余時(shí)間都大致保持在小范圍內(nèi)波動(dòng)。

由此看來(lái)，我國(guó)證券投資基金確實(shí)存在一定程度上的羊群行為。

三、本文研究結(jié)論及相關(guān)建議

本文通過(guò)實(shí)證研究我國(guó)證券投資基金的交易行為，可以得出我國(guó)證券投資基金確實(shí)存在羊群行為，而且與成熟的金融市場(chǎng)相比還比較顯著。針對(duì)以上研究結(jié)果，本文提出以下相關(guān)建議：⑴完善對(duì)基金經(jīng)理的評(píng)價(jià)體系和薪酬體系。一方面更加注重基金經(jīng)理在幾年內(nèi)取得的平均收益率，引導(dǎo)基金經(jīng)理進(jìn)行價(jià)值投資而不是短期投機(jī)。另一方面改革基金經(jīng)理的薪酬體系，減少短期業(yè)績(jī)對(duì)薪酬的影響；⑵完善信息披露制度，擴(kuò)大信息披露的范圍。應(yīng)該創(chuàng)新監(jiān)管制度與方法，把信息監(jiān)管作為金融市場(chǎng)監(jiān)管的首要位置。建立嚴(yán)格的公開(kāi)監(jiān)督約束機(jī)制，加強(qiáng)信息披露的準(zhǔn)確性、及時(shí)性和完整性；⑶減少政策對(duì)證券市場(chǎng)的過(guò)度干預(yù)，建立市場(chǎng)自主調(diào)節(jié)機(jī)制，改善證券市場(chǎng)的外部環(huán)境。應(yīng)加強(qiáng)市場(chǎng)的自主調(diào)節(jié)的職能，使政府只是在合理的范圍內(nèi)進(jìn)行調(diào)節(jié)，而且要十分注重調(diào)節(jié)的力度和強(qiáng)度，循序漸進(jìn)地發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

篇（6）

該基金投資于具有資源優(yōu)勢(shì)的上市公司的股票比例不低于基金股票資產(chǎn)的80％，即此類股票在基金資產(chǎn)中的配置比例達(dá)到了48％～95％。從投資策略來(lái)看，該基金采用“自上而下”進(jìn)行資產(chǎn)配置和行業(yè)配置以及“自下而上”精選個(gè)股的積極投資策略。通過(guò)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)貙?duì)各類資源的現(xiàn)狀和發(fā)展進(jìn)行分析判斷，把握資源的價(jià)值變化規(guī)律，對(duì)大類資產(chǎn)進(jìn)行配置的策略，可以在一定程度上規(guī)避市場(chǎng)大幅波動(dòng)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)：而自下而上的個(gè)股配置策略，可以有效地保持基金核心資產(chǎn)的穩(wěn)定性。

在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)過(guò)程中，稀缺性資源的經(jīng)濟(jì)價(jià)值凸顯，并為擁有資源的企業(yè)帶來(lái)超額收益。隨著全球經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，在未來(lái)的一段時(shí)間，各種資源都將趨緊，土地資源、水資源、礦產(chǎn)資源、旅游資源、網(wǎng)絡(luò)資源、技術(shù)資源、牌照資源等都是構(gòu)成這些企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要因素，并且這種競(jìng)爭(zhēng)力往往是其他企業(yè)在較短時(shí)間里無(wú)法獲得或很難獲得的。寶盈資源優(yōu)選較大比例地把資產(chǎn)配置在這樣的強(qiáng)勢(shì)企業(yè)上，可以充分分享這些企業(yè)每年所帶來(lái)的穩(wěn)定豐厚收益。

費(fèi)率水平：寶盈資源優(yōu)選的申購(gòu)及贖回費(fèi)率均采取階梯式模式，申購(gòu)費(fèi)率隨認(rèn)購(gòu)金額遞減，贖回費(fèi)率隨持有期限遞減。其管理費(fèi)為1與％(年)，托管費(fèi)為0.25％(年)。

基金經(jīng)理

篇（7）

封閉式基金屬于信托基金，是指基金規(guī)模在發(fā)行前已確定、在發(fā)行完畢后的規(guī)定期限內(nèi)固定不變并在證券市場(chǎng)上交易的投資基金。自從上世紀(jì)90年代初至今，我國(guó)已成立54只封閉式基金。

由于封閉式基金在證券交易所的交易采取競(jìng)價(jià)的方式，因此交易價(jià)格受到市場(chǎng)供求關(guān)系的影響而并不必然反映基金的凈資產(chǎn)值，即相對(duì)其凈資產(chǎn)值，封閉式基金的交易價(jià)格有溢價(jià)、折價(jià)現(xiàn)象。國(guó)外封閉式基金的實(shí)踐顯示其交易價(jià)格往往存在先溢價(jià)后折價(jià)的價(jià)格波動(dòng)規(guī)律。從我國(guó)封閉式基金的運(yùn)行情況看，無(wú)論基本面狀況如何變化，我國(guó)封閉式基金的交易價(jià)格走勢(shì)也始終未能脫離先溢價(jià)、后折價(jià)的價(jià)格波動(dòng)規(guī)律。目前，我國(guó)封閉式基金正運(yùn)行在“折價(jià)”的階段，并且自2002年以來(lái)我國(guó)封閉式基金的折價(jià)率（市價(jià)減凈值再除于凈值）呈現(xiàn)出逐步上升的趨勢(shì)，部分封閉式基金長(zhǎng)時(shí)間的折價(jià)率竟高達(dá)30%以上，明顯高于國(guó)外封閉式基金的折價(jià)水平。

另外，在西方國(guó)家一百多年的基金發(fā)展史中，一直是封閉式基金獨(dú)占鰲頭，直到上世紀(jì)八十年代后才讓位于開(kāi)放式基金而居次席。相對(duì)國(guó)外封閉式基金的發(fā)展歷程，我國(guó)封閉式基金尚屬嬰幼兒階段，理應(yīng)有巨大的生存發(fā)展空間。但令人困惑的是，經(jīng)歷了起步、規(guī)范和發(fā)展的我國(guó)封閉式基金，卻在最近一年多時(shí)間里止步不前了。從市場(chǎng)表現(xiàn)看，封閉式基金上市即跌破發(fā)行價(jià)、而且價(jià)格不斷走低，成交日趨萎縮，原本精彩紛呈的基金市場(chǎng)幾成一潭死水，波瀾不興。特別是封閉式基金的發(fā)行渺無(wú)音訊已一年有余。這一切似乎在昭示：封閉式基金已窮途末路。

封閉式基金究竟怎么啦？

一 、封閉式基金的前世今生

上世紀(jì)90年代初，珠信基金的成立標(biāo)志著我國(guó)投資基金（封閉式基金雛形）的起步。之后，天驥、藍(lán)天、淄博等投資基金作為首批基金在深圳、上海證券交易所上市，標(biāo)志著我國(guó)全國(guó)性投資基金市場(chǎng)的誕生。從封閉式基金十多年的發(fā)展歷程看，封閉式基金大致經(jīng)歷了起步、規(guī)范和發(fā)展的幾個(gè)階段。

（一）封閉式基金的起步期

1991年7月，伴隨著海外（香港）中國(guó)基金迅猛的發(fā)展勢(shì)頭，發(fā)行規(guī)模達(dá)6930萬(wàn)元的珠信基金(原名一號(hào)珠信物托)成立了，它是國(guó)內(nèi)發(fā)行時(shí)間最早的基金。之后，武漢基金（第一期）、南山基金相繼發(fā)起設(shè)立。1992年8月，金華市信托投資公司創(chuàng)立的“金信基金”在浙江金華市信托投資公司證券部按股票交易模式上市競(jìng)價(jià)交易。同時(shí)，深圳投資基金管理公司成立，這是我國(guó)大陸投資基金業(yè)中成立的第一家專業(yè)性基金管理公司。11月中國(guó)人民銀行深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)分行批準(zhǔn)深圳投資基金管理公司發(fā)行天驥基金，規(guī)模為5.81億元，天驥基金是當(dāng)時(shí)全國(guó)基金中發(fā)行規(guī)模最大的基金。此后又有多家基金發(fā)行，包括淄博基金等。1992年6月，中國(guó)人民銀行深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)分行頒布了《深圳市投資信托基金管理暫行規(guī)定》，這是當(dāng)時(shí)唯一一部有關(guān)投資基金監(jiān)管的地方性法規(guī)。

1993年3月，中國(guó)人民銀行深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)分行批準(zhǔn)天驥投資基金、藍(lán)天基金作為首批基金在深圳證券交易所上市。同年8月20日，中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)淄博基金在上海證券交易所上市，標(biāo)志著我國(guó)全國(guó)性投資基金市場(chǎng)的誕生。此后，上海證券交易所和深圳證券交易所又陸續(xù)上市了幾家基金，并與其他證券交易中心的基金市場(chǎng)進(jìn)行聯(lián)網(wǎng)交易，全國(guó)性基金交易市場(chǎng)已經(jīng)初步形成。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，1993年1月至5月期間，中國(guó)人民銀行廣東、深圳、四川等分行共批準(zhǔn)設(shè)立基金12家，規(guī)模達(dá)到18億元人民幣，國(guó)內(nèi)基金業(yè)進(jìn)入了快速擴(kuò)張階段。1992至1993年是投資基金成立較多的幾年，至1993年底，共設(shè)立各類基金近50只，發(fā)行地主要集中在廣東、黑龍江、深圳、沈陽(yáng)、大連、海南、江蘇等省市。其中基金發(fā)行規(guī)模最大的是深圳市，達(dá)13.7億元人民幣。但過(guò)快的擴(kuò)張速度為基金的統(tǒng)一監(jiān)管帶來(lái)了較大的困難。為防止基金市場(chǎng)的盲目發(fā)展，制止各地出現(xiàn)越權(quán)審批基金的現(xiàn)象，1993年5月19日，中國(guó)人民銀行作出了制止不規(guī)范發(fā)行投資基金的規(guī)定，其中投資基金的發(fā)行和上市、投資基金管理公司的設(shè)立以及中國(guó)金融機(jī)構(gòu)在境外設(shè)立投資基金和投資基金管理公司，一律須由中國(guó)人民銀行總行批準(zhǔn)，任何部門(mén)不得越權(quán)審批。此后，除1993年9月經(jīng)中國(guó)人民銀行總行批準(zhǔn)上海發(fā)行了額度各為1億元人民幣的金龍基金、寶鼎基金、建業(yè)基金外，相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里（直至1998年上半年），未再批準(zhǔn)設(shè)立過(guò)各類基金，國(guó)內(nèi)基金的發(fā)行陷入停滯狀態(tài)。

相對(duì)處于停滯狀態(tài)的基金發(fā)行市場(chǎng)而言，此階段的基金交易市場(chǎng)卻較為活躍。1996年3月18日，深圳基金指數(shù)開(kāi)始編制，基準(zhǔn)指數(shù)為1000點(diǎn)，將當(dāng)時(shí)在深圳證券交易所直接交易或聯(lián)網(wǎng)交易的10只基金全部納入計(jì)算范圍。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止于1998年初，我國(guó)共設(shè)立各類投資基金78只，募集資金總規(guī)模為76億人民幣，在上海深圳掛牌（聯(lián)網(wǎng)）交易的基金共27只。在此期間，專業(yè)性基金管理公司很少（不足10家），基金總的說(shuō)來(lái)規(guī)模很小，運(yùn)作也很不規(guī)范，也稱為“老基金”時(shí)期。

（二）封閉式基金規(guī)范和發(fā)展期

1997年11月14日，《證券投資基金管理暫行辦法》正式頒布。同時(shí)，由中國(guó)證監(jiān)會(huì)替代中國(guó)人民銀行作為基金管理的主管機(jī)關(guān)。從此，中國(guó)證券投資基金業(yè)進(jìn)入了規(guī)范發(fā)展的嶄新階段。從1998年3月起，陸續(xù)有開(kāi)元證券投資基金、金泰證券投資基金等多家大型基金上市，規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于92、93年成立的基金，多為10億至30億人民幣。1999年是基金業(yè)大發(fā)展的一年，基金迅速增加22只，資產(chǎn)規(guī)模躍升為484.2億元；同時(shí)，這些基金在規(guī)范性方面也有比較大的進(jìn)步，根據(jù)《證券投資基金管理暫行辦法》的規(guī)定，基金投資范圍僅限于國(guó)債和國(guó)內(nèi)依法公開(kāi)發(fā)行、上市的股票，基金的投資組合為80%投資于股票，20%投資于國(guó)債。在基金的發(fā)起、募集以及后期的運(yùn)作上也有相對(duì)比較嚴(yán)格和細(xì)致的規(guī)定，如持有一家上市公司的股票，不得超過(guò)基金資產(chǎn)凈值的10%；基金與基金管理人管理的其他基金持有一家公司發(fā)行的證券總和，不得超過(guò)該證券的10%；禁止基金之間相互投資；禁止將基金資產(chǎn)用于抵押、擔(dān)保、基金拆借或者貸款；禁止基金從事證券信用交易等等。隨著新的證券投資基金隊(duì)伍不斷壯大，我國(guó)的投資基金業(yè)開(kāi)始走上規(guī)范發(fā)展的道路。

然而那些成立于《證券投資基金管理暫行辦法》出臺(tái)前的基金（俗稱老基金），卻在運(yùn)作上存在諸多方面的缺陷，如基金治理結(jié)構(gòu)不符合信托法的原理，規(guī)模相對(duì)偏小，投資效率低下，且流通渠道相當(dāng)不規(guī)范，同時(shí)其投資組合嚴(yán)重不合理，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)能力差。當(dāng)時(shí)有為數(shù)不少的老基金在未經(jīng)過(guò)科學(xué)分析與論證的前提下，將大量基金資產(chǎn)投入南部沿海省份的房地產(chǎn)項(xiàng)目或其他實(shí)業(yè)項(xiàng)目，使基金資產(chǎn)缺乏應(yīng)有的流動(dòng)性。此后，在九十年代中期各地房地產(chǎn)投資普遍降溫的大環(huán)境下，很多投資無(wú)法收回，基金資產(chǎn)嚴(yán)重縮水，投資者損失慘重。對(duì)此，1999年3月，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)出了對(duì)原有投資基金進(jìn)行清理規(guī)范方案的通知，各證券交易中心交易的基金逐步摘牌，交易所上市基金也進(jìn)行清理規(guī)范。在經(jīng)過(guò)一系列的基金合并、資產(chǎn)重組，將原先老基金的不良資產(chǎn)全部置換為流通性較強(qiáng)的上市公司股票、國(guó)債或現(xiàn)金資產(chǎn)，并在此基礎(chǔ)上完成了基金的擴(kuò)募和續(xù)期，最終實(shí)現(xiàn)了新老基金的歷史過(guò)渡。如現(xiàn)在的“景博證券投資基金”即是由湘建信基金和湘農(nóng)信基金合并而成；“同智證券投資基金”則為海灣基金、武漢基金、贛中基金、中盛基金、開(kāi)信基金和長(zhǎng)江基金重組而來(lái)。

截至2002年9月，我國(guó)共有基金管理公司18家，已經(jīng)批準(zhǔn)籌備、正等待開(kāi)業(yè)的基金管理公司有1家，另有14家（不包括中外合資基金管理公司）處于申請(qǐng)籌備階段；國(guó)內(nèi)已募集成立并已掛牌上市的封閉式基金達(dá)54只，籌資總額達(dá)807億元。

但是，自從2002年下半年以來(lái)，封閉式基金的形勢(shì)急轉(zhuǎn)直下。

筆者發(fā)現(xiàn)，雖然由于證券市場(chǎng)的低迷、投資者不成熟的投資理念等原因，1996年起步的開(kāi)放式基金（是指投資者可以按基金的報(bào)價(jià)在規(guī)定的場(chǎng)所隨時(shí)申購(gòu)或贖回基金單位、基金規(guī)模不固定的投資基金）遭遇了“劣基金驅(qū)逐良基金”的大額贖回怪異現(xiàn)象，但開(kāi)放式基金仍然處于不斷的擴(kuò)張之中。2003年，我國(guó)的開(kāi)放式基金不論是從基金發(fā)行規(guī)模，還是從基金發(fā)行質(zhì)量來(lái)講，都取得了豐碩的成果。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，2003年已發(fā)行38只開(kāi)放式基金，還不包括正在發(fā)行的3只貨幣市場(chǎng)基金，較2002年增加171.4%，首發(fā)募集份額為635.91億份，較2002年增加41.96%。

但封閉式基金的發(fā)行卻處于停滯不前的狀態(tài)，即自2002年9月后至今，沒(méi)有一只封閉式基金在投資基金市場(chǎng)發(fā)行。封閉式基金此次遭遇的“停滯”現(xiàn)象不同于1998年前的“停滯”。那時(shí)的“停滯”是出于整頓規(guī)范的需要（是主動(dòng)的），而如今的“停滯”卻發(fā)生于基金業(yè)大變革、大發(fā)展的年代（是被動(dòng)的），個(gè)中緣由值得深思。

其實(shí)，從2002年下半年發(fā)行的幾只封閉式基金中，我們已感到封閉式基金的發(fā)行危機(jī)。這些基金名義上雖然發(fā)行成功，實(shí)際上市場(chǎng)已拒絕買(mǎi)單。如基金科瑞高達(dá)4．39億份（銀豐也有1.3億份）的余額被主承銷商包銷。基金久嘉拜大盤(pán)反彈之賜發(fā)行還算順利，但由于原發(fā)起人之一的新疆證券突然退出，被迫延遲40天上市。小盤(pán)改制基金的擴(kuò)募情況也相當(dāng)糟糕，如基金景業(yè)、基金天華、基金安久、基金融鑫的棄配率分別高達(dá)98.47%、90.4%、94.44%、95.27%。曾經(jīng)風(fēng)光無(wú)限的小盤(pán)基金擴(kuò)募遭到了市場(chǎng)的遺棄。

那么，投資基金市場(chǎng)是否就沒(méi)有需求了呢？并非如此。隨著國(guó)民財(cái)富的不斷積累，隨著投資意識(shí)的不斷增強(qiáng)，無(wú)論是企業(yè)，還是個(gè)人，都存在現(xiàn)實(shí)的和潛在的理財(cái)需求，為基金更大規(guī)模的擴(kuò)張奠定了雄厚的資金供給基礎(chǔ)。特別是由于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)，證券市場(chǎng)將有可能改變2001年以來(lái)的低迷走勢(shì)，從而吸引更多的投資者購(gòu)買(mǎi)基金。2003年開(kāi)放式基金的紅火就輔證了這一點(diǎn)。但就在同一種市場(chǎng)機(jī)制、同一種生存環(huán)境下，封閉式基金失去了蹤影。是誰(shuí)搶了封閉式基金的奶酪？又是什么原因讓曾經(jīng)風(fēng)光的封閉式基金就這么沒(méi)落？

二、封閉式基金困境的因素分析

封閉式基金目前所面臨的困境是多方因素造成的，既有內(nèi)因，包括高成本發(fā)行、低效率運(yùn)作和低標(biāo)準(zhǔn)服務(wù)等；又有外因，即外部市場(chǎng)環(huán)境等因素的影響。

（一）內(nèi)因

1．高成本發(fā)行

根據(jù)有關(guān)規(guī)定, 封閉式基金必須達(dá)到計(jì)劃募集規(guī)模的80%以上才能成立。例如,一只30億規(guī)模的封閉式基金,必須募集24億資金才能達(dá)標(biāo)。為此，基金管理公司將付出更大的代價(jià)以確保封閉式基金發(fā)行的完成。高成本發(fā)行有兩層含義。對(duì)發(fā)行者而言，發(fā)行同樣的基金份額將付出更大的代價(jià)；對(duì)投資者而言，購(gòu)買(mǎi)同樣的基金份額需支付更多的資本。罪魁禍?zhǔn)资欠忾]式基金的折價(jià)交易。

封閉式基金的折價(jià)交易，對(duì)新發(fā)封閉式基金有較大的制約作用。在折價(jià)基金俯拾皆是的情況下，市場(chǎng)（投資者）對(duì)封閉式基金的冷淡是比價(jià)效應(yīng)下合乎理性的選擇。如新發(fā)封閉式基金是按1.01元/份的價(jià)格發(fā)行的，投資者與其買(mǎi)1.01元/份價(jià)格的新基金，不如買(mǎi)高折價(jià)的“老基金”。如前所述，2002年下半年所發(fā)行的幾只封閉式基金，名義上發(fā)行是成功的，其實(shí)大量余額是被主承銷商們包銷的。天下沒(méi)有免費(fèi)的午餐，主承銷商們包銷被市場(chǎng)遺棄的新發(fā)封閉式基金，表面現(xiàn)象是結(jié)好于基金公司，背后必有商業(yè)利益所圖。這也是基金公司高成本發(fā)行的潛在因素之一。

另外，封閉式基金由于在封閉期內(nèi)投資者不能贖回基金單位,唯一辦法只能到二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易變現(xiàn)。受其供求關(guān)系影響,基金的市場(chǎng)價(jià)格與它的單位凈值往往不一致而出現(xiàn)“折價(jià)現(xiàn)象”。折價(jià)的普遍存在致使大機(jī)構(gòu)投資者陷入“流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)”之中，即套現(xiàn)封閉式基金相當(dāng)困難。唯一的出路就在于現(xiàn)金分紅,但大部分基金的凈值低于面值，使得分紅成了空中樓閣。因此，從此角度觀察，也能佐證封閉式基金在目前狀況下“高成本”的結(jié)論。

2．低效率運(yùn)作

封閉式基金成立后，需要基金管理公司悉心打理、高效運(yùn)作。然而，從十多年的實(shí)踐看，基金的理財(cái)水平并不高明、對(duì)投資的時(shí)機(jī)把握火候不佳，基金凈值增長(zhǎng)并不理想，專家理財(cái)優(yōu)勢(shì)未能體現(xiàn)。如2002年基金出現(xiàn)了大面積虧損；2003年基金的半年報(bào)顯示，54只封閉式基金中只有13只跑贏大盤(pán)，而且上半年基金累計(jì)虧損超過(guò)15億元，加上5億多元的管理費(fèi)，基金總資產(chǎn)累計(jì)減少超過(guò)20億元。另外，基金的投資風(fēng)格也有待商榷。如過(guò)去曾遭到詬病的集中投資模式、現(xiàn)在又全面轉(zhuǎn)向分散投資的這種投資方式，顯然不被市場(chǎng)認(rèn)同。如此運(yùn)作方式，如此業(yè)績(jī)回報(bào)，自然吸引不了投資者的注資。

封閉式基金低效率的運(yùn)轉(zhuǎn)與其約束和激勵(lì)機(jī)制存在缺陷是分不開(kāi)的。對(duì)封閉式基金管理人而言,由于封閉期(如10--15年)的事先確定 ,在此期間無(wú)論基金業(yè)績(jī)?nèi)绾尉梢悦磕戢@得可觀的固定收益（通常為1%--3%的基金管理費(fèi)）。封閉式基金管理者沒(méi)有贖回壓力和流動(dòng)性壓力以及擴(kuò)大規(guī)模的激勵(lì)。如果基金投資者對(duì)基金管理不滿意，也只能在二級(jí)市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓而不能向基金管理人贖回自己的基金份額，并不影響基金管理者所管理的基金規(guī)模和相應(yīng)的基金管理費(fèi)收入。同樣，基金份額的固定性也不能增加基金管理人的收益。在這樣的機(jī)制下，基金管理者缺乏積極，其最終結(jié)果則是打擊了投資者的信心，使市場(chǎng)發(fā)展處于被動(dòng)局面。

3．低標(biāo)準(zhǔn)服務(wù)

購(gòu)買(mǎi)封閉式基金的投資者,實(shí)質(zhì)上就是基金的股東。基金對(duì)自己的股東或潛在股東應(yīng)當(dāng)做好服務(wù)工作。但就目前的情況看，封閉式基金在此方面存在較大的不足。具體有：

（1）封閉式基金信息披露存在水分。基金上市后的信息披露存在許多問(wèn)題，比如重要事項(xiàng)披露不夠詳盡，公告間隔時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，公開(kāi)性不夠，報(bào)告格式不規(guī)范、不統(tǒng)一等等，使投資者較難獲取基金經(jīng)理人的行為信息，無(wú)法追蹤監(jiān)督其對(duì)基金的動(dòng)作。同時(shí)封閉式基金二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格往往脫離基金管理人的真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況，市場(chǎng)上的供需波動(dòng)經(jīng)常會(huì)掩蓋基金管理人存在的一些問(wèn)題。

（2）基金創(chuàng)新少，品種單一，這使得基金的服務(wù)功能不能得到很好的體現(xiàn)。基金發(fā)行不僅僅是數(shù)量上的事，還應(yīng)在基金產(chǎn)品創(chuàng)新方面下工夫。開(kāi)放式基金就有相當(dāng)豐富的品種如債券基金、保本基金、ETF基金等。當(dāng)然，封閉式基金品種單一與目前市場(chǎng)本身的深度和廣度不夠有關(guān)系。但稍有常識(shí)的投資者不難發(fā)現(xiàn)，封閉式基金的產(chǎn)品創(chuàng)新意識(shí)遠(yuǎn)不如開(kāi)放式基金。

（3）基金公司本身在服務(wù)、宣傳方面做得也不夠。如投資者教育問(wèn)題。很多不接觸證券市場(chǎng)僅僅是儲(chǔ)蓄的人，可能也不太了解基金。在發(fā)行難正成為基金業(yè)當(dāng)前最大問(wèn)題之際,封閉式基金的服務(wù)、宣傳尤其必要。

（二）外因

外因是指影響基金成長(zhǎng)與發(fā)展的外部市場(chǎng)環(huán)境因素。我國(guó)的封閉式基金以股票和債券為主要投資對(duì)象，所以，基金的發(fā)展、表現(xiàn)和業(yè)績(jī)都要取決于整個(gè)市場(chǎng)的情況。我國(guó)的股票市場(chǎng)總體上仍然屬于新興市場(chǎng)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有達(dá)到成熟的境界，投機(jī)炒作成份重，上市公司的管理水平、運(yùn)作機(jī)制、盈利能力以及發(fā)展?jié)摿Α⒓夹g(shù)水平、研究和開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品的能力等等都存在一系列的問(wèn)題。同時(shí)，多次出現(xiàn)上市公司違規(guī)以及弄虛作假的現(xiàn)象，導(dǎo)致市場(chǎng)整體缺乏良好的信用體系。加上市場(chǎng)卻缺乏對(duì)沖機(jī)制，基金不能通過(guò)沽空股指來(lái)回避其回落所帶來(lái)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。如2002年市場(chǎng)回落18%，多數(shù)基金在2001年年報(bào)中已對(duì)來(lái)年持相對(duì)悲觀的態(tài)度，但仍無(wú)計(jì)可施：一方面有80%的持倉(cāng)比例限制；另一方面市場(chǎng)又無(wú)股指期貨之類的對(duì)沖工具可予利用。在這樣的市場(chǎng)上進(jìn)行長(zhǎng)期投資，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)都比較大，增加了基金運(yùn)作中風(fēng)險(xiǎn)控制的難度。

另外，開(kāi)放式基金的異軍突起分流了市場(chǎng)尤其作為主力的保險(xiǎn)資金的注意力；封閉式基金市場(chǎng)屬性的日趨呆滯、基金黑幕的呈現(xiàn)更打擊了投資者的信心；基金市值不能參與新股配售這一歧視性規(guī)定，也使封閉式基金的投資者長(zhǎng)期持有的積極性大為降低。這些都是構(gòu)成封閉式基金目前的困境以及制約將來(lái)發(fā)展的主要因素。

三、封閉式基金的生存展望及其對(duì)策

毫無(wú)疑問(wèn)，開(kāi)放式基金已成為國(guó)際基金業(yè)發(fā)展的主流和趨勢(shì)，也是我國(guó)基金業(yè)未來(lái)的發(fā)展方向。如何看待開(kāi)放式基金和封閉式基金的地位，不能簡(jiǎn)單地采取揚(yáng)此抑彼的絕對(duì)化、片面化的做法，即在無(wú)限拔高開(kāi)放式基金的同時(shí)，有意無(wú)意地貶低封閉式基金的作用。

其實(shí)，作為兩種本質(zhì)上并無(wú)區(qū)別的投資類型，二者各有長(zhǎng)短。互為補(bǔ)充，相得益彰，是明智的選擇。英國(guó)的開(kāi)放式基金堪稱發(fā)達(dá)，但封閉式基金仍占有重要地位，1998年底，開(kāi)放式基金的資產(chǎn)規(guī)模為4191億美元，封閉式基金為1280億美元。即使開(kāi)放式基金最為發(fā)達(dá)的美國(guó)，其封閉式基金仍然占有重要的一席之地，而且其資產(chǎn)規(guī)模也在迅速增長(zhǎng)，1996年美國(guó)封閉式基金資產(chǎn)達(dá)1167億美元，是1946年的146倍。2000年美國(guó)的封閉式基金數(shù)量為517只，總資產(chǎn)為1345億美元；而2001年美國(guó)新發(fā)行封閉式基金為38只，籌集資金68億美元，是自1994年以來(lái)發(fā)行數(shù)量最多的一年。這說(shuō)明封閉式基金仍有開(kāi)放式基金所不能替代的優(yōu)勢(shì)，在開(kāi)放式基金突飛猛進(jìn)的同時(shí)，封閉式基金也在迅速發(fā)展。而且，在西方國(guó)家（如美國(guó)）一百多年基金的發(fā)展史中，一直是封閉式基金獨(dú)占鰲頭，直到八十年代后才讓位于開(kāi)放式基金。開(kāi)放式基金之所以能異軍突起，后來(lái)居上，一方面受惠于封閉式基金的充分發(fā)展，另一方面更與美國(guó)證券市場(chǎng)在80年代以來(lái)的狂飆突進(jìn)及金融創(chuàng)新步伐加快息息相關(guān)。至于新興市場(chǎng)，更是封閉式基金發(fā)展在先，開(kāi)放式基金跟隨于后，如目前韓國(guó)、新加坡等國(guó)家和地區(qū)，仍維持以封閉式基金為主的格局。

因此，與其他國(guó)家一樣，我國(guó)封閉式基金目前還遠(yuǎn)未到壽終正寢、退出歷史舞臺(tái)的時(shí)候。即使在未來(lái)開(kāi)放式基金成主流的情況下，封閉式基金仍舊具有其獨(dú)具的優(yōu)勢(shì)，起到不可替代的作用。

封閉式基金之所以能吸引越來(lái)越多的全球投資者，主要是在波動(dòng)劇烈的市場(chǎng)里, 它有以下幾方面的優(yōu)勢(shì)：一是組合的穩(wěn)定性。封閉式基金的規(guī)模一般保持固定,基金管理人不必應(yīng)對(duì)基金的大量贖回。而開(kāi)放式基金在市道低迷時(shí),卻深受贖回難題的困擾。二是操作更具控制性。封閉式基金通常在交易所掛牌交易,投資者操作起來(lái)方便快捷,資金的可利用效率也較高。而開(kāi)放式基金須在基金契約規(guī)定的開(kāi)放時(shí)間內(nèi)辦理基金申購(gòu)贖回,且手續(xù)比較繁瑣。三是低運(yùn)作成本。封閉式基金沒(méi)有基金份額持續(xù)銷售的成本,其在二級(jí)市場(chǎng)中的交易費(fèi)用要略低于開(kāi)放式基金。綜合考慮相關(guān)因素,開(kāi)放式基金的平均運(yùn)作費(fèi)率比封閉式基金高。此外,在美國(guó)的封閉式基金種類中還有一個(gè)重要的原因是債券型基金占據(jù)多數(shù),其中1年期和5年期業(yè)績(jī)記錄都勝出標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)。如2002年盡管美國(guó)整體市場(chǎng)環(huán)境比較惡劣,封閉式基金的表現(xiàn)卻相對(duì)穩(wěn)定。以市場(chǎng)價(jià)格和基金凈值兩項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看,美國(guó)國(guó)內(nèi)封閉式基金二季度內(nèi)分別平均下挫8.8%和8.3%,領(lǐng)先標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)5個(gè)百分點(diǎn),后者二季度內(nèi)下降了13.4%。如果比較1年期的市場(chǎng)表現(xiàn),封閉式基金的成績(jī)則更加突出,市價(jià)和凈值雖然分別平均滑落5.9%和8.1%,但市場(chǎng)基準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)同期卻跌掉17.9%。顯然,美國(guó)債市近年來(lái)的良好表現(xiàn)為債券型基金的走強(qiáng)起到了推波助瀾的作用。這些也正是近幾年封閉式基金在海外市場(chǎng)仍穩(wěn)步增長(zhǎng)的動(dòng)因。

不過(guò),開(kāi)放式基金在美國(guó)還是主流的投資品種。美國(guó)目前共有633只封閉式基金,而開(kāi)放式基金達(dá)到8949只。但封閉式基金憑借自身的優(yōu)勢(shì),在弱市里仍得到投資者的青睞。

在國(guó)內(nèi)基金市場(chǎng)，近幾年雖然封閉式基金經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不甚理想，但也不乏先知先覺(jué)的智者。基金年報(bào)顯示，基金前十大持有人有機(jī)構(gòu)化的跡象。近幾年保險(xiǎn)公司、券商大幅增倉(cāng)封閉式基金。以券商為例，據(jù)深圳證券信息公司的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，在54只封閉式基金前十大持有人中，2001年僅有16家券商露臉29次，持有基金僅6億多份。而2002年有20家券商現(xiàn)身73次，共持有基金24億多份。2003年在國(guó)內(nèi)券商中綜合指標(biāo)名列前茅的國(guó)信證券，2001年僅名列基金普惠、基金普豐的前十大持有人中，共計(jì)份額4500萬(wàn)，而2002年進(jìn)入了17只基金的前十大持有人，共持有份額2.5億多份。另外，招商證券、海通證券和光大證券也是基金大戶。基金年報(bào)顯示，它們分別持有封閉式基金6.35億份、3.37億份、1.7億份，其中大部分屬2002年主動(dòng)性的買(mǎi)入。

篇（8）

封閉式基金屬于信托基金，是指基金規(guī)模在發(fā)行前已確定、在發(fā)行完畢后的規(guī)定期限內(nèi)固定不變并在證券市場(chǎng)上交易的投資基金。自從上世紀(jì)90年代初至今，我國(guó)共成立了54只封閉式基金。在西方國(guó)家一百多年的基金發(fā)展史中，一直是封閉式基金獨(dú)占鰲頭，直到上世紀(jì)80年代后才讓位于開(kāi)放式基金而居次席。相對(duì)國(guó)外封閉式基金的發(fā)展歷程，我國(guó)封閉式基金尚屬嬰幼兒階段，理應(yīng)有巨大的生存發(fā)展空間。但令人困惑的是，經(jīng)歷了起步、規(guī)范和發(fā)展的我國(guó)封閉式基金，卻在最近幾年的時(shí)間里止步不前了，似乎在昭示：封閉式基金已窮途末路。

一、我國(guó)封閉式基金的發(fā)展現(xiàn)狀及其存在合理性探討

1、我國(guó)封閉式基金已處于“邊緣化”狀態(tài)

1998年基金金泰和基金開(kāi)元兩個(gè)封閉式基金上市，標(biāo)志著我國(guó)的證券投資基金業(yè)開(kāi)始走上正規(guī)的發(fā)展道路。之后的短短五年內(nèi)，封閉式基金發(fā)展十分迅猛，數(shù)量達(dá)到54只，基金份額817億份。然而五年的輝煌期過(guò)后，封閉式基金逐漸受到管理層、基金界和市場(chǎng)投資者的冷落，2002年至今，再?zèng)]有一只新的封閉式基金上市。相反，2001年9月我國(guó)第一支開(kāi)放式基金華安創(chuàng)新基金成立以后，截至2007年5月共有多達(dá)284只開(kāi)放式基金在運(yùn)行。毫無(wú)疑問(wèn)，我國(guó)封閉式基金正處于“邊緣化”狀態(tài)，主要特征顯現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

管理層自2002年8月之后，雖然沒(méi)有明文禁止發(fā)行封閉式基金，再也沒(méi)有核準(zhǔn)發(fā)行新的封閉式基金，核準(zhǔn)發(fā)行的全部是開(kāi)放式基金，“重開(kāi)放式、輕封閉式”的政策導(dǎo)向十分明顯。

基金管理公司的資源嚴(yán)重向開(kāi)放式基金傾斜。從1998年到2002年，基金管理公司從封閉式基金持有人處獲得了近8億元的管理費(fèi)。其中的一大部分被基金管理公司投入到開(kāi)放式基金的研發(fā)和推廣上。基金管理公司還將封閉式基金培養(yǎng)出來(lái)的優(yōu)秀人才優(yōu)先安排到開(kāi)放式基金，而把封閉式基金當(dāng)成新員工的“培訓(xùn)基地”。

封閉式基金的市場(chǎng)價(jià)格普遍遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其基金份額資產(chǎn)凈值，折價(jià)現(xiàn)象嚴(yán)重，沉重地打擊了持有人的信心。一般認(rèn)為，封閉式基金出現(xiàn)適度折價(jià)是合理的，這是對(duì)封閉式基金資產(chǎn)變現(xiàn)中產(chǎn)生的流動(dòng)性損耗的補(bǔ)償。但在目前市場(chǎng)極度活躍的環(huán)境下，仍然保持21%左右的平均折價(jià)率顯然超過(guò)了“補(bǔ)償”的界限。

2、封閉式基金長(zhǎng)期存在的合理性

封閉式基金與開(kāi)放式基金相比，雖然在很多方面不如開(kāi)放式基金更能滿足投資者需要，但封閉式基金在某些方面也有開(kāi)放式基金不可比擬的優(yōu)勢(shì)。在功能上的某種不可替代性成為封閉式基金長(zhǎng)久存在的基礎(chǔ)。

一是資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)定，利于長(zhǎng)期投資。封閉式基金的資產(chǎn)規(guī)模一般固定不變，基金經(jīng)理無(wú)需擔(dān)心贖回現(xiàn)象的發(fā)生，可以投資于期限長(zhǎng)、流動(dòng)性低的品種，提高資金的使用效率。極小的流動(dòng)性壓力賦予了其更大的投資操作空間和靈活度，甚至封閉式基金管理人可以更自由地、更大比例地使用資金杠桿、包括金融衍生工具，這是開(kāi)放式基金難以做到的。

二是封閉式基金具有投資于一些開(kāi)放式基金無(wú)法涉足的領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，如房地產(chǎn)、風(fēng)險(xiǎn)投資等低流動(dòng)性的資產(chǎn)。還可以通過(guò)發(fā)行優(yōu)先股、債券或直接貸款進(jìn)行杠桿投資。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的完善與健全，這種優(yōu)勢(shì)將體現(xiàn)得更加明顯。

三是基金持有人費(fèi)用低廉。封閉式基金持有人的費(fèi)用主要包括發(fā)行費(fèi)和交易傭金，費(fèi)率分別是面值的l%和交易金額的0.25%。而開(kāi)放式基金的持有人費(fèi)用包括認(rèn)購(gòu)費(fèi)、申購(gòu)費(fèi)、贖回費(fèi)等， 其費(fèi)率一般為成交額的1.2%、1.5%、0.5%。

四是可選擇買(mǎi)賣時(shí)機(jī)和成交價(jià)格。封閉式基金可以在證券交易所交易，其市場(chǎng)價(jià)格和股票價(jià)格一樣受供求關(guān)系的影響而發(fā)生波動(dòng)，因而投資者可選擇封閉式基金的買(mǎi)賣時(shí)機(jī)，并可通過(guò)限價(jià)委托指令將成交價(jià)格限制在特定范圍內(nèi)。而開(kāi)放式基金每個(gè)交易日只有一個(gè)成交價(jià)格， 而且這個(gè)價(jià)格在做出買(mǎi)賣決定時(shí)還是未知的。

當(dāng)前封閉式基金之所以陷入“邊緣化”甚至其存在意義受到質(zhì)疑，與它的這些獨(dú)特優(yōu)勢(shì)沒(méi)有發(fā)揮出來(lái)密切相關(guān)，而這又主要是歷史原因造成的。然而這都不能否認(rèn)其在功能上的不可替代性，不能否認(rèn)封閉式基金的潛在生命力和長(zhǎng)期存在的意義。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的日益成熟，封閉式基金必然有著良好的發(fā)展前景。

二、未來(lái)我國(guó)封閉式基金發(fā)展必將經(jīng)歷的兩個(gè)階段

1、第一階段

從衰落回歸合理，封閉式基金成為我國(guó)投資基金中次于開(kāi)放式基金但不可取代的部分。

從基金業(yè)的發(fā)展歷史上看，封閉式基金往往是基金業(yè)發(fā)展初期的必經(jīng)階段。這一方面是因?yàn)樵谧C券投資基金出現(xiàn)的初期，基金管理人的管理運(yùn)作水平較低，選擇封閉式管理方式，有利于基金管理人積累運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)和完善操作技能。另一方面，各類金融機(jī)構(gòu)之間的業(yè)務(wù)合作尚未有效展開(kāi)，成立開(kāi)放式基金的諸多條件尚不成熟等。我國(guó)已經(jīng)經(jīng)歷了這一初始階段。

在金融市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展中，隨著各類金融中介組織的發(fā)展，隨著證券投資基金組織和管理人運(yùn)作能力的提高，封閉式基金轉(zhuǎn)向以開(kāi)放式基金為主的格局成為一種必然的趨勢(shì)。但如前所述，由于封閉式基金有著它長(zhǎng)期存在的基礎(chǔ)和不可替代的優(yōu)勢(shì)，被邊緣化或者說(shuō)是逐漸消亡的趨勢(shì)也是不合理的。這一階段決定我國(guó)封閉式基金發(fā)展的關(guān)鍵在于如何回答兩個(gè)問(wèn)題：是否應(yīng)該重新發(fā)行新的封閉式基金和現(xiàn)有封閉式基金到期后該何去何從。

對(duì)于第一個(gè)問(wèn)題，我國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)階段投機(jī)氛圍依然濃烈，中小投資者較不成熟，在開(kāi)放式基金面臨大量贖回危機(jī)的情況下，對(duì)于長(zhǎng)期投資者及大型投資者而言，封閉式基金仍有其合理的需求。而且在我國(guó)證券市場(chǎng)大量資金涌進(jìn)，投資品種略顯不足的情況下，封閉式基金也有其發(fā)展的土壤。封閉式基金在牛市的優(yōu)勢(shì)將使投資者恢復(fù)一定的信心。在市場(chǎng)需求存在的條件下，若在認(rèn)識(shí)上管理層、基金業(yè)和投資者能有所改變，在政策上有所支持，封閉式基金的發(fā)行將重新展開(kāi)，而市場(chǎng)反應(yīng)也將十分熱烈。

第二個(gè)問(wèn)題，在舊封閉式基金到期日的接連來(lái)臨后，它們應(yīng)該怎樣實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型。第一支到期的基金興業(yè)成功采取了封轉(zhuǎn)開(kāi)這一市場(chǎng)呼聲最大的模式。而在2007年將迎來(lái)一波封閉式基金到期的小。2007年上半年到期的封閉式基金有19只，其中13只在上半年到期。舊基金轉(zhuǎn)型對(duì)于封閉式基金的發(fā)展是一個(gè)極大的挑戰(zhàn)。首先，封轉(zhuǎn)開(kāi)將全面鋪開(kāi)并突現(xiàn)出優(yōu)勢(shì)。這一模式可以增加投資者對(duì)折價(jià)消除的預(yù)期，還可以吸引穩(wěn)健投資的機(jī)構(gòu)投資者，亦是形成以開(kāi)放式基金為主的格局的必由之路。然而“封轉(zhuǎn)開(kāi)”不是封閉式基金的唯一出路。積極創(chuàng)新將給封閉式基金的發(fā)展帶來(lái)更多的機(jī)遇。如以發(fā)展過(guò)渡類型開(kāi)放型基金etf（交易所交易基金）和lof（上市型開(kāi)放式基金）、配以權(quán)證發(fā)行等。

新封閉式基金的發(fā)行和舊封閉式基金的轉(zhuǎn)型構(gòu)成這一階段的特點(diǎn)，封閉式基金將逐漸走出邊緣化，成為中國(guó)基金業(yè)不可缺少的一部分。但這一階段的主要格局仍是以開(kāi)放式基金為主。

2、第二階段

百花齊放，金融創(chuàng)新為封閉式基金的發(fā)展注入新的生命力。在考察美國(guó)的封閉式基金發(fā)展歷程中發(fā)現(xiàn)這個(gè)世紀(jì)來(lái)美國(guó)封閉式基金的重新崛起有以下幾個(gè)特點(diǎn)：

一是債券型基金占據(jù)美國(guó)封閉式基金70%的規(guī)模，特別是市政債券基金的絕對(duì)統(tǒng)治地位，占基金總數(shù)的將近一半。美國(guó)債市多樣化是封閉式基金發(fā)展必不可少的一個(gè)條件。首先，美國(guó)的絕大多數(shù)債券是機(jī)構(gòu)投資者之間的對(duì)手交易（otc），私人投資者很難直接購(gòu)買(mǎi)債券，而不得不把基金成為債券投資的一個(gè)主要橋梁。其次，美國(guó)債券種類繁多，對(duì)于一些發(fā)行量不大的袖珍型債券，封閉式基金可大有作為、游刃有余。而無(wú)須擔(dān)心資金流入會(huì)源源不斷，導(dǎo)致基金陷入無(wú)券可買(mǎi)的境地。并且封閉式基金規(guī)模確定、發(fā)行簡(jiǎn)單，可以有效地配合市政債券的靈活發(fā)行來(lái)定點(diǎn)和定時(shí)地組建基金。而開(kāi)放式基金就很難涉獵于這些迷你型債券和市政債券中。第三，基金還可以選擇與基礎(chǔ)債券到期日的匹配制，做到基金與債券的共存亡。最后，一半以上的債券基金會(huì)依靠杠桿效應(yīng)，利用借來(lái)的錢(qián)提升投資回報(bào)。由于封閉式基金的發(fā)行規(guī)模是確定的，基金經(jīng)理相對(duì)容易在運(yùn)作中使用杠桿原理，也更有可能向投資者派發(fā)豐厚紅利。

二是金融衍生品的靈活使用賦予了封閉式基金一大優(yōu)越性。譬如近年來(lái)漸成時(shí)尚的期權(quán)收益基金就是封閉式基金的新熱點(diǎn)之一。其他成功范例還有采用長(zhǎng)短結(jié)合、進(jìn)出并舉的對(duì)沖式管理方法，有效降低了基金凈資產(chǎn)值的波動(dòng)性。另外許多封閉式基金會(huì)使用發(fā)行“權(quán)證”等多樣化的市場(chǎng)營(yíng)銷方式作為促銷手段，讓投資者在未來(lái)的一段時(shí)期內(nèi)有機(jī)會(huì)以一定的折價(jià)率買(mǎi)入基金。

由此看出，封閉式基金的發(fā)展需要適當(dāng)?shù)耐寥篮铜h(huán)境。其關(guān)鍵就在于債券市場(chǎng)和金融衍生品是否已經(jīng)在品種、數(shù)量、規(guī)模以及應(yīng)用程度上形成氣候。

中國(guó)目前也像其它新興市場(chǎng)一樣，面臨債市欠發(fā)達(dá)和金融衍生品匱乏這兩大困惑。但隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，市場(chǎng)完善和金融創(chuàng)新是趨勢(shì)，這兩者將不斷給中國(guó)的封閉式基金注入新的生命力。這一新階段的來(lái)臨在未來(lái)也就成為必然。在這一階段，不僅封閉式基金得到長(zhǎng)足的發(fā)展，市場(chǎng)上的其他類型基金及創(chuàng)新類型的基金都將迅速地發(fā)展。呈現(xiàn)出百花齊放的景象。

三、現(xiàn)階段我國(guó)封閉式基金亟需解決的幾大問(wèn)題

在展望我國(guó)封閉式基金未來(lái)前景的同時(shí)，不可忽略的是我國(guó)現(xiàn)階段封閉式基金的確存在著許多問(wèn)題，在實(shí)現(xiàn)上述兩個(gè)階段的健康發(fā)展，解決這些問(wèn)題是第一前提。

1、認(rèn)識(shí)上的偏頗是制約封閉式基金發(fā)展的第一前提

改變市場(chǎng)上對(duì)封閉式基金的陳舊認(rèn)識(shí)，需使他們充分認(rèn)識(shí)到封閉式基金仍有旺盛的生命力和長(zhǎng)久存在的意義。平等對(duì)待封閉式基金和開(kāi)放式基金。政策上應(yīng)避免明顯的傾斜，基金管理公司也應(yīng)從人員、研究到投資等各種資源讓封閉式基金享受公平的待遇。

2、我國(guó)封閉式基金自身制度上的缺陷是制約其發(fā)展的根本

一是委托關(guān)系不夠明確，運(yùn)作及成本極高；二是激勵(lì)與約束機(jī)制不完善；三是交易制度上存在不合理；四是信息披露不夠真實(shí)、準(zhǔn)確、及時(shí)。完善封閉式基金內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)對(duì)封閉式基金的法律監(jiān)管及行業(yè)自律，及建立和完善封閉式基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系等措施都將大力的促進(jìn)我國(guó)封閉式基金的發(fā)展。

3、在封閉式基金制度設(shè)計(jì)上的適度改善與創(chuàng)新

如適當(dāng)縮短封閉式基金的存續(xù)期，加大分紅力度；允許封閉式基金管理人為降低折價(jià)率而回購(gòu)基金份額，為封閉式基金確定一個(gè)合理的折價(jià)范圍，比如5%-10%；鼓勵(lì)封閉式基金拓寬投資領(lǐng)域，開(kāi)發(fā)新品種，允許其投資于一些開(kāi)放式基金禁止涉足的領(lǐng)域， 如房地產(chǎn)、風(fēng)險(xiǎn)資本和直接貸款等等。

【參考文獻(xiàn)】

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篇（9）

中圖分類號(hào):F83文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

一、證券投資基金的產(chǎn)生與發(fā)展概述

證券投資基金是一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合投資方式,即通過(guò)發(fā)行基金單位,集中投資者的資金,由基金托管人托管,由基金管理人管理和運(yùn)用資金,從事以有價(jià)證券為主的金融工具投資,以獲得投資收益和資本增值。證券投資基金的發(fā)展分為以下三個(gè)階段:

早期探索階段:20世紀(jì)七十年代末的改革開(kāi)放推動(dòng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展,同時(shí)也引發(fā)了社會(huì)對(duì)資金的巨大需求。中國(guó)基金業(yè)的設(shè)立與發(fā)展,幾乎與中國(guó)證券市場(chǎng)同步。早在八十年代末九十年代初,一些得風(fēng)氣之先的金融機(jī)構(gòu)就開(kāi)始研究并設(shè)立了少量的海外投資基金以及境內(nèi)的各類基金。隨后,一批由中資金融機(jī)構(gòu)與外資金融機(jī)構(gòu)在境外設(shè)立的“中國(guó)概念基金”相繼面市。

封閉式基金發(fā)展階段:1997年11月14日《證券投資基金管理暫行辦法》頒布之后,我國(guó)首次用行政法規(guī)規(guī)范了投資基金的運(yùn)作,由此,中國(guó)基金業(yè)的發(fā)展進(jìn)入了一個(gè)新階段。1998年我國(guó)設(shè)立了5家基金管理公司,管理封閉式基金5只,募集資金100億元人民幣,年末基金資產(chǎn)凈值合計(jì)107.4億元人民幣。截至2001年9月開(kāi)放式基金推出之前,我國(guó)共有47只封閉式基金。2002年8月以后,封閉式基金發(fā)行停止,到2007年3月31日,我國(guó)共有54支封閉式基金,284支開(kāi)放式基金。

開(kāi)放式基金發(fā)展階段:2000年10月8日,中國(guó)證監(jiān)會(huì)了《開(kāi)放式證券投資基金試點(diǎn)辦法》。2001年9月我國(guó)第一只開(kāi)放式基金――“華安創(chuàng)新”誕生,使我國(guó)基金業(yè)發(fā)展實(shí)現(xiàn)了從封閉式基金到開(kāi)放式基金的歷史性跨越。從近年來(lái)我國(guó)開(kāi)放式基金的發(fā)展看,我國(guó)基金業(yè)在發(fā)展中表現(xiàn)出以下幾方面的特點(diǎn):一是基金品種日益豐富,基本涵蓋了國(guó)際上主要的基金品種;二是合資基金管理公司發(fā)展迅猛,方興未艾;三是營(yíng)銷和服務(wù)創(chuàng)新活躍;四是法律規(guī)范進(jìn)一步完善。截至2006年末,我國(guó)的基金管理公司已有58家,管理數(shù)量已達(dá)307只。其中,開(kāi)放式基金254只,封閉式基金53只,基金資產(chǎn)規(guī)模8,565.05億元人民幣。其中,開(kāi)放式基金的資產(chǎn)凈值6,941.41億元,已占到中國(guó)基金市場(chǎng)資產(chǎn)凈值的81%。

二、證券投資基金存在的問(wèn)題

1、缺乏有效的內(nèi)控制度。對(duì)于一個(gè)合格的基金管理公司,應(yīng)當(dāng)有一套完善的、行之有效的內(nèi)控制度來(lái)防止損害基金持有人利益行為的發(fā)生。這種內(nèi)控制度不僅涵蓋基金投資決策的程序、基金業(yè)務(wù)操作流程的規(guī)程,還包括基金內(nèi)部稽核制度的建立等諸多方面。更為重要的是,基金管理公司的實(shí)際運(yùn)作中要遵循內(nèi)控制度的規(guī)定,使內(nèi)控制度真正發(fā)揮作用,而不是裝點(diǎn)“門(mén)面”的一紙空文。根據(jù)2006年中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)10家基金管理公司的檢查報(bào)告,只有2家未發(fā)現(xiàn)相關(guān)交易行為。足以表明基金管理公司內(nèi)部控制的薄弱性。

缺乏有效的內(nèi)控制度還表現(xiàn)為基金偏離契約的承諾進(jìn)行投資。基金的品種有積極成長(zhǎng)型、收入型、平衡型等。不同類型的基金具有不同的投資風(fēng)格和風(fēng)險(xiǎn)收益關(guān)系,這些在基金招募說(shuō)明書(shū)或基金契約中都已經(jīng)載明,投資者也是根據(jù)這些法律文件的有關(guān)條款,選擇適合自己風(fēng)險(xiǎn)承受能力和收益要求的基金進(jìn)行投資。這就要求基金管理人在日后的基金運(yùn)作中嚴(yán)格遵循招募說(shuō)明書(shū)的承諾,而不是按照自己的意愿擅自改變基金的投資范圍,即使這種改變是善意的。

2、投資行為偏離持有人利益最優(yōu)點(diǎn)。基金的發(fā)起人都是證券公司,它同時(shí)又是該基金的管理公司發(fā)起人,也是該基金發(fā)行協(xié)調(diào)人。基金進(jìn)入正式運(yùn)作后,又由證券公司基金的買(mǎi)賣、交割和收益分配。這樣發(fā)生關(guān)聯(lián)交易就很難避免了,基金管理人不僅有自身利益,而且還不得不顧及其發(fā)起人的利益。而契約型封閉式基金管理人沒(méi)有贖回壓力,由于種種利益上的牽扯,以及在對(duì)股票二級(jí)市場(chǎng)關(guān)聯(lián)交易的認(rèn)定和監(jiān)管尚不完善的情況下,基金管理人為基金發(fā)起人的利益進(jìn)行決策,基金與關(guān)聯(lián)方之間容易發(fā)生不適當(dāng)?shù)慕灰?基金管理公司動(dòng)用基金資產(chǎn)為控股股東輸送利益,從而損害基金投資者的利益。

基金管理人的管理費(fèi)主要依據(jù)基金凈資產(chǎn)的一定比例提取,由于基金的資金量較大,它的買(mǎi)賣行為會(huì)對(duì)股票的價(jià)格走勢(shì)產(chǎn)生一定的影響。對(duì)于基金持有人來(lái)說(shuō),他每年能夠獲得的是基金實(shí)現(xiàn)的收益,在基金到期時(shí)獲得基金清算后的資產(chǎn)。但基金管理人卻可以通過(guò)人為拉抬自己重倉(cāng)持有股票的價(jià)格,以抬高基金賬面凈資產(chǎn)值,從而達(dá)到提取更多管理費(fèi)用的目的,并在基金凈值排行榜中爭(zhēng)取更好的排名。而投資者在增加基金管理費(fèi)的同時(shí)還會(huì)增加股票買(mǎi)賣的交易費(fèi)用,并且還要承擔(dān)資金積壓的損失和資金過(guò)度集中的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí),在基金收益90%以上須用以分配的規(guī)定下,為將來(lái)獲取更多的管理費(fèi)保留更多的凈資產(chǎn),基金管理人可能會(huì)盡量推遲實(shí)現(xiàn)利潤(rùn),從而導(dǎo)致其投資行為偏離投資者收益的最優(yōu)點(diǎn)。

3、基金托管人監(jiān)督力度不足。從基金的2000年年報(bào)來(lái)看,各基金管理人對(duì)監(jiān)管部門(mén)查處的“異常交易行為”的陳述,有的公開(kāi)承認(rèn)和說(shuō)明,有的只字不提,有的輕描淡寫(xiě)地帶過(guò)。如:“對(duì)于基金運(yùn)作中出現(xiàn)的異常交易行為,本基金管理人已向證監(jiān)會(huì)做出說(shuō)明”。“本基金存在一定數(shù)量和自身交叉買(mǎi)賣行為,情況較為輕微,本基金管理人已采取有效措施以杜絕類似事件的發(fā)生。”盡管有些基金管理人承認(rèn)存在異常交易行為,可托管人在托管報(bào)告中卻沒(méi)有相應(yīng)的評(píng)價(jià)。我國(guó)基金的托管人顯得“無(wú)為而治”,地位超脫、監(jiān)督不多,更多地體現(xiàn)了“保管權(quán)”,而在監(jiān)督權(quán)的行使上表現(xiàn)不多。

三、完善證券投資基金的對(duì)策

1、完善基金法律制度。基金治理結(jié)構(gòu)的完善取決于證券市場(chǎng)的規(guī)范,只有在證券市場(chǎng)規(guī)范的前提下和范圍內(nèi),基金治理結(jié)構(gòu)才有切實(shí)的保障。基金治理結(jié)構(gòu)孤軍深入是極為困難的。在證券市場(chǎng)整體規(guī)范不夠的大環(huán)境下,基金管理公司想獨(dú)善其身也是十分困難的。

美國(guó)不但有《證券法》、《投資公司法》等規(guī)定投資基金設(shè)立、管理等方面的規(guī)則,而且有行業(yè)法律的施行。在中國(guó),證券投資基金的監(jiān)管雖然有《證券投資基金管理暫行辦法》,但存在不少待完善的地方,而《投資基金法》的通過(guò)仍有一定過(guò)程,《投資公司法》、《投資顧問(wèn)法》的擬訂尚有爭(zhēng)議,行業(yè)自律和內(nèi)部監(jiān)管也需有一定的過(guò)程和經(jīng)驗(yàn)的積累。對(duì)于試點(diǎn)階段的我國(guó)證券投資基金,加快和完善法制監(jiān)管是推動(dòng)基金業(yè)迅速發(fā)展的助推器。

2、發(fā)展基金的外部競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)。對(duì)開(kāi)放式基金而言,基金經(jīng)理人的資源自然由市場(chǎng)這只“無(wú)形的手”來(lái)進(jìn)行調(diào)節(jié)和配置。由于開(kāi)放式基金規(guī)模不定和可以贖回,必然導(dǎo)致“優(yōu)勝劣汰”:如果基金管理人管理有方,業(yè)績(jī)良好,吸引力就會(huì)越來(lái)越大。其規(guī)模也會(huì)不斷擴(kuò)充,所收取的基金管理就會(huì)越來(lái)越多;反之,基金業(yè)績(jī)差,要求贖回的就多,基金規(guī)模就會(huì)萎縮,基金管理人的收益就得不到保證,就難以為繼,就被迫從市場(chǎng)退出。市場(chǎng)對(duì)基金經(jīng)理人增加了無(wú)形的壓力,迫使其提高效率。而業(yè)績(jī)良好的基金經(jīng)理人會(huì)得到更多基金單位的申購(gòu),從而管理更多的基金資產(chǎn),事實(shí)上實(shí)現(xiàn)了基金經(jīng)理人資源的配置,為基金經(jīng)理市場(chǎng)的形成創(chuàng)造了條件。

在封閉式基金情況下,可以考慮設(shè)定一些指標(biāo)使得如果一個(gè)基金在長(zhǎng)期不利經(jīng)營(yíng)的情況下能夠向優(yōu)秀的基金管理公司靠攏,增加其優(yōu)秀理財(cái)?shù)募?lì)機(jī)制,同時(shí)也避免了較差的基金經(jīng)理人繼續(xù)管理某基金而導(dǎo)致更大的風(fēng)險(xiǎn)。只有讓更優(yōu)秀的基金經(jīng)理人有管更多基金的機(jī)會(huì),對(duì)他才有更多的激勵(lì),同時(shí)對(duì)其他基金經(jīng)理人才有更多的約束,而資金向優(yōu)秀基金經(jīng)理人集中也有利于主管部門(mén)的監(jiān)管,有利于發(fā)揮基金市場(chǎng)的資源配置功能,也有利于真正從業(yè)績(jī)回報(bào)上體現(xiàn)保護(hù)投資者利益。基金資產(chǎn)向優(yōu)秀基金經(jīng)理人集中,這也最終會(huì)為投資者帶來(lái)實(shí)惠。

3、充分發(fā)揮獨(dú)立董事的作用。獨(dú)立董事要真正發(fā)揮作用,需做到以下兩點(diǎn):一是獨(dú)立董事占多數(shù)。所有的基金董事會(huì)中,獨(dú)立董事應(yīng)占大多數(shù),而不僅是現(xiàn)行法律要求的1/3。1962年美國(guó)就已發(fā)現(xiàn)40%的獨(dú)立董事比例對(duì)基金監(jiān)管起不到應(yīng)有的效果。大多數(shù)基金家族已在他們的董事會(huì)吸納了多數(shù)獨(dú)立董事。近年來(lái),美國(guó)的許多基金發(fā)起人經(jīng)歷了重組,使獨(dú)立董事不少于75%。因此,我們應(yīng)認(rèn)識(shí)到設(shè)立多數(shù)獨(dú)立董事在保護(hù)基金股東利益方面的價(jià)值;二是獨(dú)立董事應(yīng)獲得準(zhǔn)確、充分的信息。需要確保獨(dú)立董事接受的信息是準(zhǔn)確、客觀而且完整的。如果獨(dú)立董事不能在適當(dāng)?shù)臅r(shí)間從適當(dāng)?shù)娜双@得適當(dāng)?shù)男畔?即便是最獨(dú)立、最自信的董事都不能有效地工作。對(duì)其來(lái)說(shuō),能夠聽(tīng)取律師和審計(jì)師的客觀建議是非常重要的。

4、健全基金經(jīng)理報(bào)酬機(jī)制。目前,我國(guó)基金的管理費(fèi)用收取方式為固定提取比例加業(yè)績(jī)報(bào)酬,這種分配制度的激勵(lì)優(yōu)化有利于改變基金管理人旱澇保收的局面,促使基金管理人爭(zhēng)取跑贏大勢(shì)。但這種的業(yè)績(jī)報(bào)酬機(jī)制雖然前進(jìn)了一大步,但仍存在負(fù)盈不負(fù)虧的現(xiàn)象。只要達(dá)到規(guī)定條件,就可以提業(yè)績(jī)報(bào)酬,而達(dá)不到規(guī)定的最低限,僅僅是不提業(yè)績(jī)報(bào)酬。這種不與業(yè)績(jī)完全掛鉤的業(yè)績(jī)報(bào)酬還稱不上是名副其實(shí)的,并且在業(yè)績(jī)報(bào)酬中沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)因素,可能會(huì)使投資者處于收益與風(fēng)險(xiǎn)不對(duì)稱的狀況。基金管理人為提高基金的業(yè)績(jī)而甘冒不應(yīng)該冒的風(fēng)險(xiǎn),鋌而走險(xiǎn)的結(jié)果是,贏利則基金管理人可能參加收益分享,而虧損則基金管理人至多是得不到業(yè)績(jī)報(bào)酬。在分配報(bào)酬時(shí),應(yīng)該在受托人違反信托目的處分信托財(cái)產(chǎn)或者因違背管理職責(zé)、處理信托事務(wù)不當(dāng)致使信托財(cái)產(chǎn)受到損失時(shí),委托人和受益人應(yīng)有權(quán)要求基金經(jīng)理人負(fù)責(zé),并有權(quán)要求受托人恢復(fù)信托財(cái)產(chǎn)的原狀或者予以賠償。這樣基金持有人的利益可以因此得到保護(hù)。

(作者單位:沈陽(yáng)理工大學(xué)應(yīng)用技術(shù)學(xué)院)

主要參考文獻(xiàn):

[1]中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì).證券投資基金.中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社,2007.

篇（10）

制度是規(guī)范人與組織的各種行為規(guī)則，可分為正式制度與非正式制度。正式制度是指正式的法規(guī)，即憲法法令、法律法規(guī)、規(guī)章準(zhǔn)則；非正式制度指以道德觀念、約束禁忌、文化俗習(xí)和意識(shí)形態(tài)等存在人們內(nèi)心世界的規(guī)則。證券投資基金本身作為一種制度，在其發(fā)展初期是一種對(duì)潛在利益追求的利益誘導(dǎo)型的制度創(chuàng)新；當(dāng)成為一種大眾化的投資工具時(shí)候，它已經(jīng)是具有公共物品性質(zhì)的金融制度，變?yōu)橐环N制度安排。

1 中國(guó)投資基金市場(chǎng)的發(fā)展時(shí)序

作為一種集合投資、專業(yè)理財(cái)、分散風(fēng)險(xiǎn)、收益共享的金融產(chǎn)品和投資工具，證券投資基金制度起源于19世紀(jì)的歐洲，到21世紀(jì)，美國(guó)的證券投資基金業(yè)最為發(fā)達(dá)，已與銀行、保險(xiǎn)并駕齊驅(qū)、三足鼎立。中國(guó)投資基金制度的設(shè)立與發(fā)展，是隨著經(jīng)濟(jì)體制的改革與資本市場(chǎng)的發(fā)展而發(fā)展起來(lái)的，依主管機(jī)關(guān)管轄權(quán)力的過(guò)渡，以1997年11月14日《證券投資基金管理暫行規(guī)定》為標(biāo)志，將證券投資投資基金市場(chǎng)發(fā)展分為兩個(gè)階段：1997年底前的投資基金創(chuàng)業(yè)階段，或稱“老基金”階段；1998年3月23日基金金泰和開(kāi)元的成立，標(biāo)志著我國(guó)投資基金制度開(kāi)始走向規(guī)范化方向發(fā)展階段，也通常被叫做“新基金”階段。

1.1 老基金階段

其特點(diǎn)是：基金的發(fā)起、組織結(jié)構(gòu)及信息披露不規(guī)范；基金類型單一、規(guī)模小；投資結(jié)構(gòu)不合理；法律建設(shè)滯后。

中國(guó)證券投資基金業(yè)起步于20世紀(jì)90年代初期。經(jīng)濟(jì)體制改革后國(guó)民收入分配格局的變化和股份制試點(diǎn)與股票市場(chǎng)的建立，客觀上提供了條件。1992~1997年，由中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)設(shè)立的投資基金及基金類受益券被稱為“老基金”。1991年8月，珠海國(guó)際信托投資公司發(fā)起設(shè)立了我國(guó)第一只國(guó)內(nèi)基金——珠信基金，規(guī)模為6 930萬(wàn)元；以后基金開(kāi)始在全國(guó)各地迅速出現(xiàn)。

老基金是在證券市場(chǎng)初創(chuàng)階段自下而上發(fā)展起來(lái)的，是經(jīng)濟(jì)主體利益驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)物，因而很不規(guī)范。當(dāng)時(shí)引入基金制度，僅是為了彌補(bǔ)資金運(yùn)轉(zhuǎn)的不足和用于地方政府的籌資建設(shè)，全國(guó)共有78只投資基金，募集資金73億元，全部是封閉式基金。除了淄博基金、天驥基金和藍(lán)天基金為公司型基金外其余都是契約型基金。具有專業(yè)化基金管理公司管理運(yùn)作的基金較少，大部分由證券或信托機(jī)構(gòu)的基金部負(fù)責(zé)運(yùn)作。老基金基本上是綜合性基金，不是現(xiàn)代意義上的專門(mén)證券投資基金。

1.2 新基金階段

特點(diǎn)是：注重法制建設(shè)，基金規(guī)模迅猛擴(kuò)大，品種結(jié)構(gòu)多樣化，基金隊(duì)伍逐年壯大，管理規(guī)模兩極分化。

注重法制建設(shè)，初步建立起了監(jiān)管體系。從1997年11月14日國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)《證券投資基金管理暫行辦法》開(kāi)始，央行、中國(guó)證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局等陸續(xù)了20多個(gè)法律、法規(guī)、通知。內(nèi)容涉及基金的組織制度、市場(chǎng)制度、監(jiān)管制度各個(gè)方面。證券投資基金業(yè)的發(fā)展才相應(yīng)地進(jìn)入一個(gè)依法規(guī)范、謹(jǐn)慎發(fā)展的階段。該階段是以中國(guó)證監(jiān)會(huì)作為基金管理的主管機(jī)關(guān)為標(biāo)志，這以后發(fā)行的基金稱為新基金。1998年3月，基金金泰、基金開(kāi)元的成功發(fā)行，揭開(kāi)了我國(guó)新的證券投資基金發(fā)展的序幕。1998~2000年期間，我國(guó)陸續(xù)發(fā)展了30多只證券投資基金，募集的資金規(guī)模達(dá)540億元，凈資產(chǎn)規(guī)模達(dá)800多億元，占股票市場(chǎng)總值的20%左右。但這些基金均為契約型封閉式基金。而原來(lái)的“老基金”經(jīng)過(guò)規(guī)范化重組工作，絕大部分已經(jīng)改組為“新基金”。

基金業(yè)在金融行業(yè)率先開(kāi)放，極大地促進(jìn)了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和業(yè)績(jī)分化。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的出現(xiàn)推進(jìn)了證券基金業(yè)形成一種良性的優(yōu)勝劣汰競(jìng)爭(zhēng)格局，基金操作日趨規(guī)范和透明，操作水平不斷提高，投資者將得到更大的實(shí)惠。同時(shí)，業(yè)績(jī)開(kāi)始分化，那些良好、廣受投資者認(rèn)同、品牌出眾的基金正在脫穎而出，而業(yè)績(jī)長(zhǎng)期低價(jià)徘徊的基金將面臨淘汰。

基金規(guī)模的四次擴(kuò)容，解決市場(chǎng)增量不足的問(wèn)題。從1999~2004年9月，基金市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)生過(guò)四次大規(guī)模擴(kuò)容。基金規(guī)模從無(wú)到1 000億份基金單位用了4年時(shí)間，從1 000億份到2 000億僅用了2年的時(shí)間。中國(guó)基金擴(kuò)容與政策相關(guān)性極強(qiáng)，每一次擴(kuò)容都與政策的支持密不可分，因此，中國(guó)的基金業(yè)發(fā)展中政策因素表現(xiàn)極為明顯。

基金品種結(jié)構(gòu)的多樣層次化，滿足不同投資者的需求。2001年9月，首只開(kāi)放式基金—華安創(chuàng)新基金正式。以后基金的品種類型日趨完善，開(kāi)始多樣化發(fā)展，整個(gè)基金行業(yè)的管理及經(jīng)營(yíng)理念開(kāi)始了一次新的飛躍。目前，開(kāi)放式基金的品種已從高風(fēng)險(xiǎn)的股票型基金縱深過(guò)渡到低風(fēng)險(xiǎn)的貨幣市場(chǎng)基金、保本基金等，從而為投資者基本建立了層次分明、風(fēng)險(xiǎn)迥異的基金產(chǎn)品體系。平衡型、成長(zhǎng)型、優(yōu)化指數(shù)型、指標(biāo)股成長(zhǎng)型、國(guó)企股型、成長(zhǎng)價(jià)值復(fù)合型等多種品種，以及貨幣市場(chǎng)基金、保本基金的出現(xiàn)，滿足了廣大人民多元化的投資需求。到2006年11月30日，開(kāi)放式基金有256只，占全部基金的83%：其中開(kāi)放式貨幣市場(chǎng)型49只，股票型含股票指數(shù)型共108只，混合型含偏股偏債以及平衡型共65只，債券型分中短期和長(zhǎng)期型26只，保本型6只，特殊策略2只。封閉式基金54只，總規(guī)模817億，總市值586.29億，總凈值873.45億。管理公司也從過(guò)去的管理1或2家基金到管理4以上。基金已經(jīng)成為證券市場(chǎng)的重要機(jī)構(gòu)投資力量和廣大投資者的重要投資工具，基金所倡導(dǎo)的價(jià)值投資理念越來(lái)越被市場(chǎng)認(rèn)同和接受，對(duì)證券市場(chǎng)的影響日益擴(kuò)大。

此外，基金的市場(chǎng)配套服務(wù)體系也建立起來(lái)。如建立起了以銀行和證券公司為主體的基金銷售渠道，規(guī)定了基金公司的融資方法，成立了基金行業(yè)協(xié)會(huì)，模仿美國(guó)晨星建立了中國(guó)的評(píng)級(jí)制度等等。另外，保護(hù)投資者制度頒布較多，如建立了證券投資風(fēng)險(xiǎn)基金、股評(píng)規(guī)范制度等等，提升了投資者信心。

2 中國(guó)證券投資基金投資理念的變遷

篇（11）

基金有廣義和狹義之分,從廣義上說(shuō),基金是機(jī)構(gòu)投資者的統(tǒng)稱,包括信托投資基金、單位信托基金、公積金、保險(xiǎn)基金、退休基金,各種基金會(huì)的基金。在現(xiàn)有的證券市場(chǎng)上的基金,包括封閉式基金和開(kāi)放式基金,具有收益和增值潛能的特點(diǎn)。從會(huì)計(jì)角度透析,基金是一個(gè)狹義的概念,意指具有特定目的和用途的資金,因?yàn)檎褪聵I(yè)單位的出資者不要求投資回報(bào)和投資收回,但要求按法律規(guī)定或出資者的意愿把資金用在指定的用途上,而形成了基金。

簡(jiǎn)單地說(shuō),基金是一種集合理財(cái)?shù)耐顿Y工具,嚴(yán)格意義上并不是法人實(shí)體,也不是任何的機(jī)構(gòu)和組織,但是在日常的使用中人們還是習(xí)慣把基金當(dāng)作一種機(jī)構(gòu)來(lái)看待。一般而言,基金就是通過(guò)公募或私募以及政府注資等多種形式,將投資者所投資的資產(chǎn)集合成為一個(gè)資產(chǎn)池,通常初始的資產(chǎn)池主要是由現(xiàn)金資產(chǎn)構(gòu)成,然后被委托的基金管理人可以將這些資產(chǎn)投資于其他貨幣、股票、債券、期貨期權(quán)、大宗商品以及諸如房地產(chǎn)、金屬等基金章程所規(guī)定的具體領(lǐng)域,通過(guò)對(duì)這些資產(chǎn)的操作實(shí)現(xiàn)投資者的目的。

基金的分類

一、從募集方式角度,投資基金可分為公募投資基金和私募投資基金

在國(guó)外,證券投資基金既有公募方式設(shè)立,也有越來(lái)越多以私募方式設(shè)立;直接投資基金目前主要以私募方式設(shè)立,但也有一些以公募方式設(shè)立。

二、根據(jù)基金單位是否可增加或贖回,投資基金可分為開(kāi)放式基金和封閉式基金

開(kāi)放式基金是指基金設(shè)立后,投資者可以隨時(shí)申購(gòu)或贖回基金單位,基金規(guī)模不固定的投資基金;封閉式基金是指基金規(guī)模在發(fā)行前已確定,在發(fā)行完畢后的規(guī)定期限內(nèi),基金規(guī)模固定不變的投資基金。

三、根據(jù)組織形態(tài)的不同,投資基金可分為公司型投資基金和契約型投資基金

公司型投資基金是具有共同投資目標(biāo)的投資者組成以盈利為目的的股份制投資公司,并將資產(chǎn)投資于特定對(duì)象的投資基金;

契約型投資基金也稱信托型投資基金,是指基金發(fā)起人依據(jù)其與基金管理人、基金托管人訂立的基金契約,發(fā)行基金單位而組建的投資基金。

四、根據(jù)投資風(fēng)險(xiǎn)與收益的不同,投資基金可分為成長(zhǎng)型投資基金、收入型投資基金和平衡型投資基金

成長(zhǎng)型投資基金是指把追求資本的長(zhǎng)期成長(zhǎng)作為其投資目的的投資基金;收入型基金是指以能為投資者帶來(lái)高水平的當(dāng)期收入為目的的投資基金;平衡型投資基金是指以支付當(dāng)期收入和追求資本的長(zhǎng)期成長(zhǎng)為目的的投資基金。

五、根據(jù)投資對(duì)象的不同,投資基金可分為股權(quán)(股票)基金、債券基金、貨幣市場(chǎng)基金、期貨基金、期權(quán)基金,指數(shù)基金和認(rèn)股權(quán)證基金等

股權(quán)(股票)股票基金是指以股權(quán)(股票)為投資對(duì)象的投資基金;債券基金是指以債券為投資對(duì)象的投資基金;貨幣市場(chǎng)基金是指以國(guó)庫(kù)券、大額銀行可轉(zhuǎn)讓存單、商業(yè)票據(jù)、公司債券等貨幣市場(chǎng)短期有價(jià)證券為投資對(duì)象的投資基金;期貨基金是指以各類期貨品種為主要投資對(duì)象的投資基金;期權(quán)基金是指以能分配股利的股票期權(quán)為投資對(duì)象的投資基金;指數(shù)基金是指以某種證券市場(chǎng)的價(jià)格指數(shù)為投資對(duì)象的投資基金;認(rèn)股權(quán)證基金是指以認(rèn)股權(quán)證為投資對(duì)象的投資基金。

六、根據(jù)投資貨幣種類,投資基金可分為美元基金、日元基金和歐元基金等

美元基金是指投資于美元市場(chǎng)的投資基金;日元基金是指投資于日元市場(chǎng)的投資基金;歐元基金是指投資于歐元市場(chǎng)的投資基金。

此外,根據(jù)資本來(lái)源和運(yùn)用地域的不同,投資基金可分為國(guó)際基金、海外基金、國(guó)內(nèi)基金,國(guó)家基金和區(qū)域基金等。

國(guó)際基金是指資本來(lái)源于國(guó)內(nèi),并投資于國(guó)外市場(chǎng)的投資基金;海外基金也稱離岸基金。是指資本來(lái)源于國(guó)外,并投資于國(guó)外市場(chǎng)的投資基金;國(guó)內(nèi)基金是指資本來(lái)源于國(guó)內(nèi),并投資于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的投資基金;國(guó)家基金是指資本來(lái)源于國(guó)外,并投資于某一特定國(guó)家的投資基金;區(qū)域基金是指投資于某個(gè)特定地區(qū)的投資基金。

共同基金、對(duì)沖基金和私募股權(quán)基金

共同基金、對(duì)沖基金和私募股權(quán)基金是基金中三種最主要的形式,其成立的目的都是在于幫助投資者實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的增值;雖然也有各種捐贈(zèng)基金、慈善基金等主要是為實(shí)現(xiàn)人道主義的目的,但即使如此,這些基金的管理者也將其資產(chǎn)的保值增值看得非常重要,因此以至于很多大學(xué)的捐贈(zèng)基金反倒成了在二級(jí)市場(chǎng)上的佼佼者。

共同基金(Mutual Fund),即我們國(guó)內(nèi)所說(shuō)的各類證券投資基金,主要是投資于二級(jí)市場(chǎng)的股票、債券及貨幣等資產(chǎn),通過(guò)公開(kāi)發(fā)行基金份額來(lái)募集資金。共同基金資產(chǎn)規(guī)模龐大,是主要的機(jī)構(gòu)投資者。

對(duì)沖基金(Hedge Fund)通過(guò)在股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)和商品市場(chǎng)投資,相互對(duì)沖其風(fēng)險(xiǎn),通過(guò)保持相當(dāng)高的杠桿和對(duì)沖操作來(lái)為投資者獲得巨額收益。

私募股權(quán)投資基金(Private Equity Fund)是基金的一種,但是不同于我們經(jīng)常聽(tīng)到的證券類投資基金,也和曾經(jīng)在國(guó)際資本市場(chǎng)上興風(fēng)作浪鼎鼎大名的“老虎基金”、“量子基金”不同,更不同于各種慈善等公益類基金會(huì)的基金。私募股權(quán)投資基主要通過(guò)私募而不是向公眾公開(kāi)募集的形式獲得資金,對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資,即將每一單位的投資額最終兌換為被投資對(duì)象的股權(quán),然后通過(guò)各類方法使得被投資企業(yè)快速發(fā)展,實(shí)現(xiàn)股權(quán)的快速多倍增值,同時(shí)在交易實(shí)施過(guò)程中考慮了將來(lái)的退出機(jī)制,即通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式,出售所持股份獲利。但也有少部分私募股權(quán)基金投資已上市公司的股權(quán),這種投資方式被稱為PIPE方式,英文全稱為Private Investments in Public Equity。

證券投資基金及其特點(diǎn)

在中國(guó),基金通常指證券投資基金。證券投資基金是一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的投資于證券的集合投資理財(cái)方式。即通過(guò)發(fā)行基金單位,集中投資者的資金,由基金托管人托管(一般是信譽(yù)卓著的銀行),由基金管理人(即基金管理公司)管理和運(yùn)用資金,從事股票、債券等金融工具投資,基金投資人享受證券投資的收益,也承擔(dān)因投資虧損而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)不同標(biāo)準(zhǔn),可以將證券投資基金劃分為不同的種類。

一、開(kāi)放式基金和封閉式基金

開(kāi)放式基金(LOF)。漢語(yǔ)稱為“上市型開(kāi)放式基金”,是指基金規(guī)模不是固定不變的,而是可以隨時(shí)根據(jù)市場(chǎng)供求情況發(fā)行新份額或被投資人贖回的投資基金。在國(guó)外又稱共同基金,是一種發(fā)行額可變,基金份額(單位)總數(shù)可隨時(shí)增減,投資者可按基金的報(bào)價(jià)在基金管理人指定的營(yíng)業(yè)場(chǎng)所申購(gòu)或贖回的基金。

封閉式基金。封閉式基金是指基金規(guī)模在發(fā)行前已確定,在發(fā)行完畢后和規(guī)定的期限內(nèi),基金規(guī)模固定不變的投資基金。封閉式基金的發(fā)起人在設(shè)立基金時(shí),限定了基金單位的發(fā)行總額,籌足總額后,基金即宣告成立,并進(jìn)行封閉,在一定時(shí)期內(nèi)不再接受新的投資。

與封閉式基金相比,開(kāi)放式基金具有發(fā)行數(shù)量沒(méi)有限制、買(mǎi)賣價(jià)格以資產(chǎn)凈值為準(zhǔn)、在柜臺(tái)上買(mǎi)賣和風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小等特點(diǎn),特別適合于中小投資者進(jìn)行投資。

二、公司型基金和契約型基金

基金通過(guò)發(fā)行基金股份成立投資基金公司的形式設(shè)立,通常稱為公司型基金;由基金管理人、基金托管人和投資人三方通過(guò)基金契約設(shè)立,通常稱為契約型基金。目前我國(guó)的證券投資基金均為契約型基金。

三、成長(zhǎng)型、收入型和平衡型基金

收入型基金。這種基金的目的是最大程度地增加當(dāng)期收入,而對(duì)證券升值并不十分重視。收入型基金一般把所得的利息、紅利都分配給投資者。這類基金雖然成長(zhǎng)性較弱,但風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)也較低,適合保守的投資者和退休人員。