半導(dǎo)體資金流向大全11篇

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篇（1）

全球外國(guó)直接投資（FDI）已持續(xù)兩年的增長(zhǎng)勢(shì)頭出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。聯(lián)合國(guó)貿(mào)易和發(fā)展組織（以下簡(jiǎn)稱“貿(mào)發(fā)組織”）的《2013年世界投資報(bào)告》顯示，2012年全球外國(guó)直接投資流入量下降18%，降至1.35萬(wàn)億美元。在全球投資暗淡的大背景下，中國(guó)吸收外資略降2%，仍為全球第二大吸收外資國(guó)家，同時(shí)躍升為全球第三大對(duì)外投資國(guó)。貿(mào)發(fā)組織預(yù)計(jì)，2013年全球資本流動(dòng)仍將低迷，F(xiàn)DI將接近2012年的水平，但也有可能進(jìn)一步下降；中國(guó)吸收外資則有望繼續(xù)保持平穩(wěn)。

“全球外國(guó)直接投資的這一趨勢(shì)表明，面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)特別是一些主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的脆弱性及政策不確定性，跨國(guó)公司對(duì)外投資仍十分謹(jǐn)慎。很多跨國(guó)公司在通過(guò)資產(chǎn)重組、撤資等方式重新布局海外投資。全球外國(guó)直接投資復(fù)蘇勢(shì)頭疲軟。”貿(mào)發(fā)組織投資和企業(yè)司司長(zhǎng)詹曉寧表示。

在全球FDI增長(zhǎng)出現(xiàn)反復(fù)的過(guò)程中，發(fā)展中國(guó)家在吸收外國(guó)直接投資方面走在了前面。報(bào)告顯示，2012年，發(fā)展中國(guó)家吸收FDI有史以來(lái)首次超過(guò)發(fā)達(dá)國(guó)家，占全球總流量的52%。發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的FDI流入量在2012年實(shí)際上略減少4%，但仍處于歷史第二高位，達(dá)到7030億美元。在對(duì)外投資方面，發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體也占了全球近三分之一，繼續(xù)了穩(wěn)步上升態(tài)勢(shì)。

在發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體中，流向亞洲以及拉美和加勒比地區(qū)的外國(guó)直接投資仍保持在歷史高位，但增長(zhǎng)勢(shì)頭有所放緩。非洲吸收的FDI較前一年有所增加，最不發(fā)達(dá)國(guó)家、內(nèi)陸發(fā)展中國(guó)家和小島嶼發(fā)展中國(guó)家吸收的外國(guó)直接投資也在上升。

而發(fā)達(dá)國(guó)家FDI流入量在2012年下降了32%，降至5610億美元，接近過(guò)去十年來(lái)的最低水平。同時(shí)，發(fā)達(dá)國(guó)家的對(duì)外投資下降到了接近2009年低谷的水平。在經(jīng)濟(jì)前景不確定的背景下，發(fā)達(dá)國(guó)家的跨國(guó)公司不得不對(duì)新的投資持觀望態(tài)度甚至撤回國(guó)外資產(chǎn)，而不是進(jìn)行積極的國(guó)際擴(kuò)張。報(bào)告顯示，2012年，38個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家中有22個(gè)國(guó)家的對(duì)外直接投資下降，降幅為23%。

報(bào)告同時(shí)指出，在全球吸收外資下降18%的大背景下，雖然2012年中國(guó)吸收外資也小幅下跌了2%，但仍為外資流入量最大的發(fā)展中國(guó)家，吸收外資保持在1210億美元的高水平，在全球范圍內(nèi)僅次于美國(guó)排名第二。2012年中國(guó)對(duì)外直接投資創(chuàng)下了840億美元的歷史紀(jì)錄。中國(guó)有史以來(lái)首次成為世界第三大對(duì)外投資國(guó)，僅次于美國(guó)和日本。從中期看，中國(guó)仍是跨國(guó)公司首選的投資目的地。

宏觀

美國(guó)一季度GDP增幅下修至1.8%

美國(guó)經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇

美國(guó)商務(wù)部6月26日公布的終值數(shù)據(jù)顯示，第一季度美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值按年率計(jì)算環(huán)比增長(zhǎng)1.8%，增幅小于此前估測(cè)的2.4%。這一數(shù)字低于市場(chǎng)預(yù)期，但高于前一季度的0.4%。截至第一季度，美國(guó)經(jīng)濟(jì)已實(shí)現(xiàn)連續(xù)15個(gè)季度增長(zhǎng)。

美國(guó)商務(wù)部表示，個(gè)人消費(fèi)開(kāi)支增幅不及預(yù)期和進(jìn)出口數(shù)據(jù)調(diào)整是第一季度經(jīng)濟(jì)增速相對(duì)此前估測(cè)下調(diào)的主要原因。占美國(guó)經(jīng)濟(jì)總量近70%的個(gè)人消費(fèi)開(kāi)支當(dāng)季增長(zhǎng)2.6%，增幅低于此前估測(cè)的3.4%，但高于前一季度的1.8%。

此前美聯(lián)儲(chǔ)宣布維持現(xiàn)有的寬松貨幣政策，但認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)降低。美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克表示，若經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇如預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)將在今年晚些時(shí)候開(kāi)始削減資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模，并將于明年年中結(jié)束量化寬松。有分析認(rèn)為，第一季度增長(zhǎng)數(shù)據(jù)顯著調(diào)整似乎表明，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇并沒(méi)有先前想象的那么樂(lè)觀。

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)創(chuàng)一年來(lái)新高

西班牙、意大利增幅最大

6月27日歐盟委員會(huì)數(shù)據(jù)稱，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)回升，經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)（ESI）從5月的89.5升至6月份的91.3，創(chuàng)去年5月以來(lái)新高，優(yōu)于90.3的市場(chǎng)預(yù)期。其中，歐元區(qū)最大的五個(gè)經(jīng)濟(jì)體ESI全面回升，西班牙和意大利增幅最大，包括奧地利和斯洛伐克在內(nèi)的眾多小國(guó)則下降。

有分析認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)顯示第二季度歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)下滑速度放慢。如果這一趨勢(shì)得以持續(xù)，信心回升將帶來(lái)消費(fèi)者和企業(yè)支出增加，為今年下半年經(jīng)濟(jì)重返增長(zhǎng)貢獻(xiàn)力量。

能源

中俄簽2700億美元石油協(xié)議

俄將逐步放開(kāi)對(duì)液化氣出口限制

俄羅斯總統(tǒng)普京在第十七屆圣彼得堡國(guó)際經(jīng)濟(jì)論壇上表示，俄羅斯未來(lái)25年每年將向中國(guó)供應(yīng)4600萬(wàn)噸石油，該協(xié)議總價(jià)值高達(dá)2700億美元，俄羅斯石油公司與中國(guó)石油天然氣集團(tuán)公司達(dá)成上述協(xié)議。普京還表示，俄羅斯將逐步放開(kāi)對(duì)液化天然氣的出口限制，特別是增加對(duì)亞太市場(chǎng)的液化天然氣出口量。本次論壇俄羅斯天然氣生產(chǎn)商諾瓦泰克已簽署協(xié)議，中國(guó)石油天然氣集團(tuán)公司獲得亞馬爾液化天然氣項(xiàng)目20%的股權(quán)。

據(jù)俄羅斯能源部數(shù)據(jù)顯示，2012年俄羅斯石油產(chǎn)量達(dá)到每天1037萬(wàn)桶，超過(guò)沙特，成為全球最大石油生產(chǎn)國(guó)。油氣收入占俄羅斯財(cái)政收入的一半。中國(guó)對(duì)石油需求日益上升，石油對(duì)外依存度已由2000年的30.2%上升至2012年的57.8%。

產(chǎn)業(yè)

韓國(guó)企業(yè)加速投資中國(guó)

著眼全球戰(zhàn)略布局

在世界經(jīng)濟(jì)低迷和中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩之際，三星電子等韓國(guó)產(chǎn)業(yè)巨頭卻加速在中國(guó)啟動(dòng)“重磅”投資。專家認(rèn)為，韓國(guó)產(chǎn)業(yè)布局中國(guó)可謂步步為營(yíng)，是著眼于全球價(jià)值產(chǎn)業(yè)鏈上的戰(zhàn)略布局。

2012年9月韓國(guó)三星電子一期投資70億美元，在西安高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)開(kāi)工建設(shè)世界領(lǐng)先的閃存芯片生產(chǎn)線；最近中石化與韓國(guó)SK公司簽署可年產(chǎn)80萬(wàn)噸乙烯產(chǎn)品及250萬(wàn)噸石化產(chǎn)品的武漢乙烯項(xiàng)目合資經(jīng)營(yíng)合同，這些公司事件標(biāo)志著中韓產(chǎn)業(yè)正以各自優(yōu)勢(shì)加速經(jīng)濟(jì)合作，將讓巨額投資、先進(jìn)技術(shù)和產(chǎn)業(yè)規(guī)模所帶來(lái)的綜合效益逐步顯現(xiàn)，從而形成“你中有我、我中有你”的全球產(chǎn)業(yè)“高地”。

國(guó)際貿(mào)易專家西安交通大學(xué)教授馮宗憲表示，三星選擇陜西和韓國(guó)SK選擇武漢以建設(shè)全球性的生產(chǎn)基地，首先著眼于全球價(jià)值產(chǎn)業(yè)鏈上的戰(zhàn)略布局，做的是全球產(chǎn)業(yè)“高地”的文章。

三星大中華區(qū)總裁張?jiān)硎荆袊?guó)在手機(jī)、筆記本電腦、智能電視等IT產(chǎn)品上，已成為世界最大的生產(chǎn)國(guó)和消費(fèi)國(guó)，也是世界上最大的半導(dǎo)體消費(fèi)國(guó)。盡管今年以來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)放緩趨勢(shì)，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍處快速通道，消費(fèi)市場(chǎng)潛力依然巨大。三星把尖端的半導(dǎo)體技術(shù)投放于中國(guó)，這是繼續(xù)先行應(yīng)對(duì)中國(guó)正在擴(kuò)大和發(fā)展的半導(dǎo)體市場(chǎng)。

國(guó)際資金或從商品市場(chǎng)流向貨幣市場(chǎng)

篇（2）

Abstract Aiming at the problem of the initial number k is difficult to determine when using k-means algorithm, an improvement of the algorithm is proposed. To reduce the difficult of determining an optimal value of k, first, determine the range of the best number of cluster and individually classified method to obtain the divided of the initial clustering, then to estimate the initial clustering is divided according with the function. Applied the improvement algorithm into the quality analysis of polysilicon and identify the factors that cause the dry hudrogen recovery failure. Through the analysis of the factors will help the enterprises to improve the quality of the product.

Keywordsdata mining; clustering; polysilicon; quality analysis; K-means

中圖分類號(hào)：P754.1文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：

1 引言

隨著各個(gè)行業(yè)的不斷發(fā)展，能源危機(jī)是世界各國(guó)相繼面臨的嚴(yán)峻現(xiàn)實(shí)，尋求新能源、新技術(shù)是人們不斷探索的課題，由此，太陽(yáng)能光伏產(chǎn)業(yè)成為人們?nèi)找骊P(guān)注的焦點(diǎn)。太陽(yáng)能光伏發(fā)電將日益成為能源消費(fèi)的首選，加上基于多晶硅材料基礎(chǔ)的半導(dǎo)體器件在各大行業(yè)的廣泛應(yīng)用，極大地帶動(dòng)了處于光伏產(chǎn)業(yè)鏈中最上游的多晶硅產(chǎn)業(yè)的發(fā)展[14]。

中國(guó)的多晶硅制造業(yè)在近幾年得到了很大的發(fā)展，也積累了很多技術(shù)經(jīng)驗(yàn)，但由于世界經(jīng)濟(jì)一體化的形成，越來(lái)越多的國(guó)外技術(shù)、資金流向中國(guó)，中國(guó)企業(yè)面對(duì)著前所未有的激烈競(jìng)爭(zhēng)，競(jìng)爭(zhēng)要求企業(yè)從提高產(chǎn)品質(zhì)量、降低生產(chǎn)成本，交貨及時(shí)、服務(wù)好等，而傳統(tǒng)的多晶硅數(shù)據(jù)分析依靠統(tǒng)計(jì)得出，由于這些數(shù)據(jù)的分散性和無(wú)序性，大大降低了統(tǒng)計(jì)分析的可實(shí)施性和可靠性[14]。因此，如何高效、準(zhǔn)確的從數(shù)據(jù)中找出隱藏的、有用的知識(shí)，是企業(yè)決策層一直關(guān)心的問(wèn)題。而另一種知識(shí)發(fā)現(xiàn)的方法-數(shù)據(jù)挖掘能從海量數(shù)據(jù)中自動(dòng)尋找規(guī)律，發(fā)覺(jué)海量數(shù)據(jù)中潛在隱藏的知識(shí)，它幫助企業(yè)將數(shù)據(jù)挖掘中的模型應(yīng)用在多晶硅的質(zhì)量分析中，對(duì)引起多晶硅各類質(zhì)量問(wèn)題的因素進(jìn)行預(yù)測(cè)，從而達(dá)到提高多晶硅質(zhì)量的目的。由于多晶硅質(zhì)量檢驗(yàn)數(shù)據(jù)具有不確定性、動(dòng)態(tài)性等特點(diǎn)，選取聚類挖掘中經(jīng)典的K-means算法。

2相關(guān)技術(shù)簡(jiǎn)介

2.1 K-means算法

K-均值法以簇的數(shù)目k及隨機(jī)種子數(shù)s為參數(shù)，將n個(gè)對(duì)象分成k個(gè)簇，以使簇內(nèi)具有較高的相似度，而簇間的相似度較低。

2.2 K-means算法描述

(1) 任意選擇k個(gè)對(duì)象作為初始的簇中心；

(2) 根據(jù)簇中對(duì)象的平均值，將每個(gè)對(duì)象（重新）賦給最類似的簇；

(3) 更新簇的平均值，即計(jì)算每個(gè)簇中對(duì)象的平均值；

(4) repeat；

(5) until 不再發(fā)生變化。

2.3 K-means算法分析

K-means算法存在著缺點(diǎn)：

算法中的K值需要用戶提前給出

K-means算法要求用戶提前給定聚類的簇個(gè)數(shù)，也就是說(shuō)聚類的效果依賴于用戶給定的參數(shù)。然而這個(gè)參數(shù)是非常難以確定的，特別是無(wú)法確定數(shù)據(jù)分布形態(tài)時(shí)，這給用戶確定k值帶來(lái)了很大的困難。

根據(jù)上述K-means算法存在的不足，提出一種改進(jìn)的確定K值的算法。

3 改進(jìn)的K-means算法

3.1確定聚類個(gè)數(shù)K值的算法改進(jìn)思想

對(duì)于聚類個(gè)數(shù)的確定是依靠經(jīng)驗(yàn)來(lái)確定k值，尤其是在多晶硅質(zhì)量檢驗(yàn)中有可能是由于設(shè)備的不同問(wèn)題而造成聚類個(gè)數(shù)無(wú)法依靠經(jīng)驗(yàn)值判斷，因此，k值的確定非常困難，但在很多時(shí)候可以確定一個(gè)最佳聚類個(gè)數(shù)范圍，然后可以從包含n個(gè)樣本的樣本集中計(jì)算兩兩之間的距離，將其平均值作為初始的凝聚點(diǎn)，依次選取離凝聚點(diǎn)最近樣本歸入初始聚類劃分，直到聚類劃分中包含了n/k個(gè)樣本值，然后將所有歸入初始聚類劃分的值從樣本集合中刪除，使這成為一個(gè)新的樣本集合，重復(fù)以上步驟得到一個(gè)新的聚類劃分，當(dāng)樣本集中所有的樣本均可歸入一個(gè)聚類劃分時(shí)結(jié)束。上述方法的實(shí)質(zhì)就是將與初始聚類中心距離d最小的n/k個(gè)值的樣本點(diǎn)歸入初始聚類。最后，根據(jù)數(shù)據(jù)函數(shù)[13]初步估算，從中選取一個(gè)比較優(yōu)的k值，這樣就可以降低確定k值的難度。

我們用Wkm來(lái)表示類內(nèi)的相似度與內(nèi)間的相異度，用與Intra ( k) 來(lái)表示類內(nèi)的相似度，kmax，kmin表示k的取值范圍。用Inter ( k)來(lái)表示類間的相似度，X表示有n個(gè)數(shù)據(jù)對(duì)象的集合，Vi表示簇的初始聚類中心。因此根據(jù)定義，可以得到：

Wkm(k) = Intra(k) +(1- Inter (k) / Inter(kmax))

在上式中，其中：

表示x中所有數(shù)據(jù)的相似度， 表示以vi為中心點(diǎn)的相似度；

表示第i個(gè)質(zhì)心與其他簇質(zhì)心之間的相似度。又根據(jù)

當(dāng)Wkm（k）有最小值時(shí)，我就可以得到Kopt,且 。

3.2改進(jìn)的確定聚類個(gè)數(shù)K值的算法流程圖

改進(jìn)的K-means算法流程圖如圖1所示：

圖1 改進(jìn)的確定K值算法流程圖

3.3改進(jìn)的確定K值的算法流程描述

（1）確定k的取值范圍kmax，kmin

（2）從Kmin為k的初值, 通過(guò)初步劃分方法的均值來(lái)確定初始的聚類中心[14]

（3）計(jì)算W km ( k)的值

（4）判斷k值得是否大于kmax，如小于Kmin=kmin+1轉(zhuǎn)（2）

（5）取min(W km ( k))得到Kopt。

篇（3）

一、跨國(guó)并購(gòu)案例的分析

TCL在2002年9月開(kāi)始了其國(guó)際并購(gòu)之旅。先是收購(gòu)了嚴(yán)重虧損的德國(guó)施耐德公司，2003年11月4日，TCL集團(tuán)與法國(guó)湯姆遜公司在廣州就彩電業(yè)務(wù)合并重組意向簽約換文并聯(lián)合對(duì)外宣布，成立一家合資公司。2004年10月9日，TCL集團(tuán)與阿爾卡特在北京簽約成立合資公司，這是國(guó)內(nèi)手機(jī)行業(yè)迄今為止最大的企業(yè)并購(gòu)案。經(jīng)過(guò)如此一系列的跨國(guó)并購(gòu)，TCL一躍成為全球第一大彩電生產(chǎn)廠商和第七大手機(jī)生產(chǎn)廠商。雖然表面上看，TCL在全球范圍內(nèi)的實(shí)力大大增強(qiáng)了，TCL品牌打入國(guó)際市場(chǎng)了，但TCL盲目擴(kuò)張背后隱藏的財(cái)務(wù)危機(jī)，在并購(gòu)后的若干年內(nèi)會(huì)慢慢顯現(xiàn)出來(lái)。

TCL并購(gòu)湯姆遜用的是換股方式，但并購(gòu)阿爾卡特卻支付了5500萬(wàn)歐元（約5.5億元人民幣）的現(xiàn)金。并購(gòu)前的湯姆遜彩電業(yè)務(wù)和阿爾卡特手機(jī)業(yè)務(wù)就已處于虧損狀態(tài)，并購(gòu)后整合效應(yīng)的遲遲不能釋放使TCL承擔(dān)了巨額的虧損成本。2004年TCL與湯姆遜的合資公司TTE虧損1.43億元，與阿爾卡特的合資公司T&A虧損2.83億元；2005年TTE虧8.2億元；2006年中期TTE實(shí)虧7.63億元，總虧損額高達(dá)15億元。由于海外業(yè)務(wù)多采用信用證等方式結(jié)算，平均結(jié)算期87天，顯著長(zhǎng)于國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)，受此影響，2004年公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期延長(zhǎng)了15天，應(yīng)收賬款額增加了30多億元，即使考慮了海外業(yè)務(wù)對(duì)存貨的消化作用，因海外業(yè)務(wù)多占用的資金也相當(dāng)可觀。2003年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流入為6.7億元，2004年為負(fù)13億元，2005年為負(fù)20億元，2006年中期為負(fù)30億元，三季度重組壓縮歐洲業(yè)務(wù)后仍為負(fù)10.7億元。從上面的幾組數(shù)據(jù)我們已經(jīng)看到海外并購(gòu)的高風(fēng)險(xiǎn)以及對(duì)現(xiàn)金流的高消耗。而對(duì)湯姆遜CRT技術(shù)的過(guò)度重視已經(jīng)導(dǎo)致公司在平板電視上落后于國(guó)內(nèi)其他主要廠商，甚至因此讓出了全球彩電銷售第一的寶座。借助資本市場(chǎng)，TCL獲取了大量的金融資源，但遺憾的是多業(yè)務(wù)間的平衡使集團(tuán)總體的金融資源被分散了，結(jié)果導(dǎo)致單個(gè)分業(yè)務(wù)上的投入不足。以2004年整體上市募集的24億元為例，按計(jì)劃，其中10億元將被用于兼并收購(gòu)以支持核心業(yè)務(wù)發(fā)展；1.94億元用于多媒體業(yè)務(wù)；1.77億用于通訊業(yè)務(wù)；1.95億元用于非相關(guān)多元化的半導(dǎo)體項(xiàng)目；3.8億用于集團(tuán)整體的物流和信息化改造。但實(shí)際實(shí)施過(guò)程中，由于海外并購(gòu)產(chǎn)生的現(xiàn)金流緊張，集團(tuán)公司終止了無(wú)繩電話和半導(dǎo)體項(xiàng)目，擬用于并購(gòu)的10億元資金中也拿出6億元補(bǔ)充流動(dòng)資金。伴隨著大量的現(xiàn)金流消耗，TCL開(kāi)始出現(xiàn)投資不足的跡象：隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，投資現(xiàn)金支出非但沒(méi)有增加，反而呈逐年減少趨勢(shì)：2002年，TCL凈投資現(xiàn)金支出高達(dá)12.6億元，2003年減少一半到6.4億元，2004和2005兩年均只有3億多，2006年三季度只有9400萬(wàn)元，緊張的現(xiàn)金流阻礙了公司各業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)。

TCL集團(tuán)股份有限公2006年中期報(bào)告顯示：TCL集團(tuán)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入235.76億元，凈利潤(rùn)-7.38億元。各界關(guān)注的兩大并購(gòu)項(xiàng)目，手機(jī)已經(jīng)扭虧，彩電則繼續(xù)虧損。不過(guò)公司預(yù)計(jì)第三季度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將有明顯改善，經(jīng)營(yíng)性虧損會(huì)比去年同期減少50%以上。2006年上半年TCL集團(tuán)彩電全球銷量達(dá)1088萬(wàn)臺(tái)，以11%的市場(chǎng)銷量份額位居全球第一，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)則以21%的市場(chǎng)份額繼續(xù)保持領(lǐng)先地位。TCL并購(gòu)的湯姆遜項(xiàng)目(TTE)，今年上半年在北美市場(chǎng)份額持續(xù)上升，通過(guò)一年的整合，北美業(yè)務(wù)在去年減虧6000萬(wàn)美元基礎(chǔ)上，今年將進(jìn)一步減虧3000萬(wàn)美元以上。但彩電項(xiàng)目(TTE)公司在歐洲的業(yè)務(wù)仍在虧損。TCL多媒體(TMT)2006年上半年為歐洲業(yè)務(wù)提取撥備8.31億元(國(guó)內(nèi)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則口徑)，加上歐洲業(yè)務(wù)本身虧損7.63億元(國(guó)內(nèi)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則口徑)，按持股比例對(duì)TCL集團(tuán)合并凈利潤(rùn)影響為-6.18億元，占公司凈利潤(rùn)的83.7%。

由以上案例可以看出，企業(yè)并購(gòu)的初衷都是好的，并且一旦并購(gòu)成功的話，勢(shì)必會(huì)給企業(yè)帶來(lái)豐厚的收益。在財(cái)務(wù)方面主要體現(xiàn)為降低資金成本，改善財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，提升企業(yè)價(jià)值。但是一些沒(méi)有經(jīng)過(guò)深入調(diào)查和研究的企業(yè)并購(gòu)會(huì)給企業(yè)帶來(lái)沉重的負(fù)擔(dān)，影響企業(yè)的正常發(fā)展，甚至是將企業(yè)拖入破產(chǎn)的深淵。不成功的并購(gòu)給企業(yè)帶來(lái)的影響是多方面的，在并購(gòu)整合方面體現(xiàn)的比較明顯。例如戰(zhàn)略整合，財(cái)務(wù)整合，人力資源整合以及文化整合等。

二、企業(yè)并購(gòu)整合面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)又稱資本風(fēng)險(xiǎn)，指并購(gòu)方不能及時(shí)地以合理的資本成本和資本結(jié)構(gòu)獲得預(yù)期所需要的并購(gòu)資金及多付并購(gòu)價(jià)款的可能性。包括財(cái)務(wù)信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)、支付方式選擇風(fēng)險(xiǎn)以及融資資金分配風(fēng)險(xiǎn)，其突出表現(xiàn)是現(xiàn)金支付方式并購(gòu)造成的資金短缺。

1.并購(gòu)整合中的財(cái)務(wù)信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)

在企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)中，由于并購(gòu)企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)之間經(jīng)營(yíng)理念、組織結(jié)構(gòu)、管理體制和財(cái)務(wù)運(yùn)作方式的不同，在整合過(guò)程中不可避免地會(huì)出現(xiàn)摩擦，如果未能妥當(dāng)處理將不僅抵銷并購(gòu)所帶來(lái)的利益甚至?xí)治g原有企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。特別是在購(gòu)買方缺乏經(jīng)驗(yàn)和買賣雙方信息不對(duì)稱的情況下，賣方叮能有意或無(wú)意地隱瞞一些對(duì)買方非常重要的信息，而買方如果沒(méi)有對(duì)此進(jìn)行充分洞察的能力，則可能在并購(gòu)后的整合中嘗到“苦果”。

2.支付方式選擇風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)上市公司并購(gòu)多采用現(xiàn)金、承擔(dān)債務(wù)或現(xiàn)金加資產(chǎn)作為支付手段，支付方式的證券化程度較低。被并購(gòu)或交易的資產(chǎn)多為實(shí)物形態(tài)資產(chǎn)，而非證券資產(chǎn)。這種以實(shí)物資產(chǎn)作為并購(gòu)或交易標(biāo)的交易方式，往往由于被并購(gòu)上市公司的人員安排、債務(wù)處理等一系列具體問(wèn)題，使得上市公司并購(gòu)談判過(guò)程和交易過(guò)程復(fù)雜化，從而導(dǎo)致并購(gòu)的低效率。同時(shí)這種支付方式使得公司的現(xiàn)金流出現(xiàn)問(wèn)題，影響公司的發(fā)展。

3.企業(yè)融資資金分配風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)上市企業(yè)通過(guò)股票市場(chǎng)能夠融的大量的資金，這些資金的利用和分配關(guān)系著企業(yè)的正常發(fā)展與規(guī)模的擴(kuò)大。這也直接影響到了企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。若企業(yè)在資金分配時(shí)出現(xiàn)估計(jì)不足或者分配失衡的問(wèn)題，企業(yè)的一些急需資金發(fā)展的業(yè)務(wù)部門會(huì)受到阻礙，在很大程度上也使得集團(tuán)整體的發(fā)展受到了打擊。

三、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范

1.調(diào)查并得出準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)信息

對(duì)目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)狀況調(diào)查是并購(gòu)前調(diào)查的重中之重。我們需要對(duì)目標(biāo)公司的股本規(guī)模及股本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)查，對(duì)目標(biāo)公司股票市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)行分析，股票價(jià)格直接影響收購(gòu)成本。最重要的是對(duì)目標(biāo)公司財(cái)務(wù)狀況的分析，目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)狀況直接影響了收購(gòu)公司收購(gòu)后的后續(xù)經(jīng)營(yíng)成果。收購(gòu)方要十分謹(jǐn)慎的分析目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)狀況，識(shí)別其財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)要注意其利潤(rùn)表是否增報(bào)了收入，低報(bào)了費(fèi)用，主并企業(yè)可以聘請(qǐng)經(jīng)驗(yàn)豐富、信譽(yù)高的中介機(jī)構(gòu)根據(jù)企業(yè)的并購(gòu)戰(zhàn)略進(jìn)行全面策劃，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行全面分析，從而對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)收益能力作出合理的預(yù)期，在此基礎(chǔ)上作出的目標(biāo)企業(yè)估價(jià)較接近其真實(shí)價(jià)值，以降低對(duì)其定價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。

2.選擇安全的支付方式

從全球來(lái)看，目前混合支付方式越來(lái)越受到重視，我國(guó)隨著并購(gòu)法規(guī)和并購(gòu)操作程序的進(jìn)一步完善，并購(gòu)企業(yè)應(yīng)當(dāng)立足于長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)，結(jié)合自身的財(cái)務(wù)狀況，將支付方式設(shè)計(jì)為現(xiàn)金、債務(wù)、股權(quán)等方式的不同組合。如果主并企業(yè)發(fā)展前景良好，對(duì)并購(gòu)后的有效整合有較大的信心，有更大的贏利預(yù)期，可以采用以債務(wù)為主的混合支付方式。另外，更深入地發(fā)展混合支付方式，學(xué)習(xí)采用公司債券，可轉(zhuǎn)換債券和認(rèn)股權(quán)證等多種證券進(jìn)行組合支付也是降低并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。由于目前我國(guó)企業(yè)的并購(gòu)支付方式多采用現(xiàn)金支付，所以應(yīng)當(dāng)充分重視因現(xiàn)金支付過(guò)多而出現(xiàn)的資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

3.合理安排融資所得資金

企業(yè)各業(yè)務(wù)部門應(yīng)當(dāng)針對(duì)自身業(yè)務(wù)發(fā)展所需資金編制出資金需求報(bào)告，企業(yè)管理層應(yīng)當(dāng)在此基礎(chǔ)上進(jìn)行擬融資總量的估算。企業(yè)通過(guò)股票市場(chǎng)或者其他融資平臺(tái)進(jìn)行融資所獲取資金后，應(yīng)當(dāng)制定詳細(xì)的資金分配方案，將這些資金流向正確的部門。同時(shí)，企業(yè)管理層應(yīng)當(dāng)將多融的資金作為儲(chǔ)備資金，對(duì)企業(yè)未來(lái)面臨的不確定事項(xiàng)進(jìn)行資金支持。

參考文獻(xiàn)：

[1]王連娟,龍成鳳.田旭.民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)實(shí)務(wù)與案例[M].北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社,2007.

[2]肖小虹.并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值鏈整合[M].北京:中國(guó)社會(huì)出版社,2008.

篇（4）

一、前言

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的2013年中國(guó)人均GDP約合6767美元，根據(jù)世界銀行劃分標(biāo)準(zhǔn)，中國(guó)已由低收入國(guó)家邁進(jìn)中上等收入國(guó)家行列，正處于跨越中等收入陷阱的關(guān)鍵時(shí)期。在比較優(yōu)勢(shì)理論下，一國(guó)根據(jù)具有比較優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)品來(lái)生產(chǎn)，而隨著一國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，一國(guó)的比較優(yōu)勢(shì)也在變化。這時(shí)，處于中等收入階段的國(guó)家，往往會(huì)面臨在勞動(dòng)力、資源等等要素密集的產(chǎn)品上難以與低收入國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)，而在技術(shù)、資本等要素密集型的產(chǎn)品上不能與發(fā)達(dá)國(guó)家抗衡。這就給我們提出如何跨越中等收入陷阱的難題。哈佛大學(xué)housmann et al（2006，2007）的比較優(yōu)勢(shì)演化理論把國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與該國(guó)生產(chǎn)和出口產(chǎn)品的種類和復(fù)雜度聯(lián)系在一起，并且實(shí)證證明了一國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力決定了產(chǎn)品升級(jí)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的路徑。收入水平高的國(guó)家生產(chǎn)復(fù)雜程度高的產(chǎn)品，反之，則生產(chǎn)技術(shù)含量低的產(chǎn)品，國(guó)家傾向于向它們生產(chǎn)的產(chǎn)品收斂。伍其君，張其仔（2012）在實(shí)證研究阿根廷比較優(yōu)勢(shì)演化與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，發(fā)現(xiàn)阿根廷的產(chǎn)品復(fù)雜程度與實(shí)際人均GDP之間存在單向Granger因果關(guān)系，產(chǎn)品復(fù)雜度是實(shí)際人均GDP的Granger原因。反之，則不成立。這說(shuō)明阿根廷產(chǎn)品復(fù)雜性的提高能顯著促進(jìn)該國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提升產(chǎn)品復(fù)雜性的反饋?zhàn)饔脜s未能充分發(fā)揮出來(lái)，導(dǎo)致比較優(yōu)勢(shì)演化緩慢，產(chǎn)業(yè)升級(jí)乏力，甚至斷檔，從產(chǎn)品升級(jí)到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的良性機(jī)制未能形成，經(jīng)濟(jì)最終陷入中等收入陷阱。在回顧成功跨越中等收入陷阱的具有代表性的國(guó)家和地區(qū)如日本、韓國(guó)，日本在1972年的人均GDP接近3000美元，而到1984年則突破1萬(wàn)美元；韓國(guó)的人均GDP從1981年的3000美元上升到1995年的11469美元。我們不難發(fā)現(xiàn)一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)的升級(jí)有自然選擇的因素，但相同的都有政府有目的地、主動(dòng)實(shí)施產(chǎn)業(yè)振興計(jì)劃和進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)的推進(jìn)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，進(jìn)而影響到比較優(yōu)勢(shì)的演化。本文通過(guò)研究中國(guó)投資結(jié)構(gòu)變化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)，研究中國(guó)投資結(jié)構(gòu)變化對(duì)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的影響，對(duì)中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有現(xiàn)實(shí)意義。

二、數(shù)據(jù)處理

本文選取中國(guó)2004年至2012年的投資結(jié)構(gòu)與GDP變化的數(shù)據(jù)，本文把投資結(jié)構(gòu)的變動(dòng)定義為固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)的變動(dòng)，主要研究是關(guān)于固定資產(chǎn)投資縱向上隨時(shí)間變化相應(yīng)增加的投資比例變動(dòng)，如下表2.1

由上表數(shù)據(jù)顯示可知我國(guó)對(duì)產(chǎn)業(yè)固定投資分布情況，第二產(chǎn)業(yè)在2004年―2007年是固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)最高的，表明2004年―2007年我國(guó)主要對(duì)第二產(chǎn)業(yè)的投資熱情最高。2008年金融危機(jī)的沖擊使得固定資產(chǎn)投資出現(xiàn)異常，大量中小企業(yè)的倒閉使得第二產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率出現(xiàn)下跌，而資金流向第一產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)，2008和2009年第一產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)甚至高達(dá)48.8%和36%。以后期間投資分布相對(duì)比較均勻。值得注意的是，2012年第二產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率首次跌破20%，其他產(chǎn)業(yè)也有所下降。

先對(duì)各時(shí)間序列組數(shù)據(jù)取對(duì)數(shù)，對(duì)各時(shí)間序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，利用eviews進(jìn)行ADF檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)，檢測(cè)值均大于臨界值。進(jìn)行一階差分后ln GDP的檢測(cè)值為-2.3，小于在5%水平下的臨界值-2，其他各組檢測(cè)值均在相同水平下小于其臨界值。則各序列一階差分后平穩(wěn)。對(duì)各組時(shí)間序列進(jìn)行EG兩步檢驗(yàn)法進(jìn)行協(xié)整分析，對(duì)殘差項(xiàng)時(shí)間序列進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，殘差項(xiàng)平穩(wěn)，說(shuō)明GDP同比增長(zhǎng)與變量之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。通過(guò)Grange 因果檢驗(yàn)得出，第二產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)對(duì)GDP同比增長(zhǎng)因果關(guān)系最強(qiáng)，只有6%的概率接受原假設(shè)。第三產(chǎn)業(yè)次之，第一產(chǎn)業(yè)對(duì)GDP同比增長(zhǎng)率貢獻(xiàn)可以基本忽略。這符合了我國(guó)現(xiàn)階段的經(jīng)濟(jì)發(fā)展國(guó)情，第二產(chǎn)業(yè)是帶動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/p>

觀察日韓，20世紀(jì)80 年代，韓國(guó)政府制定了產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃，修訂了電子工業(yè)振興法，并確定以彩色電視機(jī)為平臺(tái)推動(dòng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。1984年，韓國(guó)25%的制造業(yè)投資流向了電子工業(yè)，韓國(guó)的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)、電子產(chǎn)業(yè)和汽車產(chǎn)業(yè)得以快速成長(zhǎng)。日本在進(jìn)入中等收入時(shí)期，主動(dòng)改變上世紀(jì)50年代以來(lái)形成的石化、鋼鐵等重工業(yè)主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，通過(guò)公共投資、財(cái)政補(bǔ)貼、減免稅額和低息貸款等優(yōu)惠措施大力扶植以電子業(yè)為主導(dǎo)的加工產(chǎn)業(yè)，通過(guò)微電子技術(shù)的突破帶動(dòng)了傳統(tǒng)機(jī)械制造業(yè)的升級(jí)。因此，各行業(yè)固定資產(chǎn)投資變動(dòng)也決定著產(chǎn)業(yè)升級(jí)的路徑選擇。

三、結(jié)論

我國(guó)現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要靠投資拉動(dòng)，高投資率會(huì)造成重復(fù)建設(shè)等諸多問(wèn)題，而我國(guó)政府政策對(duì)投資資本流向有著很強(qiáng)的導(dǎo)向性，如何通過(guò)正確引導(dǎo)投資資本流動(dòng)來(lái)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是成功跨越中等收入陷阱的重要課題。通過(guò)以上研究可以發(fā)現(xiàn)，從投資角度來(lái)看，投資分配結(jié)構(gòu)和投資率是影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的關(guān)鍵。目前，我國(guó)主要固定資產(chǎn)投資分配主要集中在制造業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)投資，第二產(chǎn)業(yè)的投資增長(zhǎng)總體呈下降趨勢(shì)，第一產(chǎn)業(yè)投資和第三產(chǎn)業(yè)投資變動(dòng)受金融危機(jī)影響變動(dòng)較大。參考文獻(xiàn)：

[1]伍業(yè)君，張其仔.比較優(yōu)勢(shì)演化與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)――基于阿根廷的實(shí)證分析[J].中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2012（02）：37-46.

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篇（5）

熱錢具有如下一些特征：

第一，高敏感性。熱錢對(duì)一國(guó)或世界經(jīng)濟(jì)金融現(xiàn)狀和趨勢(shì)，對(duì)各個(gè)金融市場(chǎng)匯差、利差和各種價(jià)格差，對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策等高度敏感，并能迅速地做出反映。

第二，高收益性與高風(fēng)險(xiǎn)性。追求高收益是熱錢在各個(gè)金融市場(chǎng)運(yùn)動(dòng)的最終目的。然而高收益往往伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)，因而它們所取得的是高風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。它們可能在這個(gè)市場(chǎng)賺錢而在另一個(gè)市場(chǎng)虧損，或在這個(gè)時(shí)期賺錢而在下一個(gè)時(shí)期虧損。

第三，高流動(dòng)性與短期性。在敏感性的基礎(chǔ)上，它們會(huì)迅速進(jìn)入有錢可賺的地方。而迅速逃離風(fēng)險(xiǎn)加大的地方。因而它們表現(xiàn)出極大的短期性，甚至超短期性，即在一天或一周之內(nèi)迅速進(jìn)入或迅速退出。

第四，投資的虛擬性與投機(jī)性。熱錢在各個(gè)有價(jià)證券市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)間流動(dòng)，以便從證券和貨幣的每天、每小時(shí)、每分鐘的價(jià)格波動(dòng)中取得利潤(rùn)，也就是以錢生錢。因而它們既不創(chuàng)造就業(yè)，也不提供服務(wù)，具有極大的虛擬性和投機(jī)性。

二、我國(guó)社會(huì)熱錢的特殊性

相對(duì)于國(guó)外熱錢主要存在于金融領(lǐng)域，我國(guó)國(guó)內(nèi)社會(huì)熱錢更傾向于進(jìn)入房地產(chǎn)、原輔材料等領(lǐng)域，其造成的影響也不完全同于國(guó)際熱錢。其原因主要在于：

(一)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)展不協(xié)調(diào)

國(guó)外有發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，即通常所說(shuō)的虛擬經(jīng)濟(jì)，使得隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展逐漸積累起來(lái)的資本有了施展的舞臺(tái)，釋放其逐利的欲望，這大大緩解了實(shí)體經(jīng)濟(jì)資本過(guò)剩的壓力，正是因?yàn)檫@樣，西方發(fā)達(dá)資本主義國(guó)家并沒(méi)有出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩。而與發(fā)達(dá)國(guó)家擁有完善的市場(chǎng)體系和發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)不同的是，我國(guó)的市場(chǎng)體制正在建立和完善，有些領(lǐng)域還處于壟斷，有待開(kāi)放，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)較深，實(shí)體經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)和繁榮，而資本市場(chǎng)等虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢、規(guī)模較小且偏冷。

(二)資本持有人投資偏好不同

與西方的購(gòu)買系――既有專門的投資基金，又有理財(cái)專家為之接手操盤不同，我國(guó)由于沒(méi)有合理的投資渠道，既沒(méi)有投資基金，也沒(méi)有產(chǎn)權(quán)交易(購(gòu)買企業(yè)的股權(quán)，使投資企業(yè)者可進(jìn)可退)，而且上市公司的量很少，更多的是柜臺(tái)交易，資金持有者更喜歡看得見(jiàn)摸得著的東西，這就是為什么前幾年會(huì)有炒煤、炒房產(chǎn)、炒棉花、炒油田、炒商鋪、炒車、炒電等等，什么都炒，就是不炒股。

三、熱錢流動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響

熱錢流動(dòng)是一把雙刃劍，既會(huì)給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)正面的影響，也會(huì)給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)負(fù)面的影響。

(一)熱錢流動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用

1　熱錢流動(dòng)可以增進(jìn)國(guó)內(nèi)投資。資本流動(dòng)與國(guó)內(nèi)投資經(jīng)濟(jì)理論顯示，資本將會(huì)從資本富余國(guó)家流向資本匱乏國(guó)家，因?yàn)樵谫Y本匱乏國(guó)家獲得新投資機(jī)會(huì)的可能性較大。這樣的資本再分配將促使投資轉(zhuǎn)向那些需要資本的國(guó)家。但這一理論確立的前提是，保證資本的如數(shù)收回和形成新的結(jié)構(gòu)，但事實(shí)上卻并非始終如此，或者甚至并非普遍如此。新的投資會(huì)促使那些擁有熟練技術(shù)工人和具備較好基礎(chǔ)設(shè)施的國(guó)家形成更大的生產(chǎn)能力，這就是盧卡斯所強(qiáng)調(diào)的為什么資本沒(méi)有從富裕國(guó)家流向貧窮國(guó)家的原因。因此，一個(gè)肯定的結(jié)論是，新的資本將趨于流向那些過(guò)去曾經(jīng)已經(jīng)回收巨額資本且在投資者看來(lái)業(yè)已形成良好商業(yè)環(huán)境的國(guó)家。Deepak Mishra的分析進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，流入非洲的資本增加1％，它所引發(fā)的投資額增加則超過(guò)1％，也就是說(shuō)私人資本流動(dòng)能夠增進(jìn)投資。由于我國(guó)國(guó)內(nèi)社會(huì)熱錢更傾向于進(jìn)入房地產(chǎn)、原輔材料等領(lǐng)域的特性，我國(guó)社會(huì)熱錢的流動(dòng)顯然也能夠促進(jìn)投資。這得到了鄭長(zhǎng)德等研究的證實(shí)。鄭長(zhǎng)德等的研究發(fā)現(xiàn)：我國(guó)東部地區(qū)資本的流入帶來(lái)了更高的資本存量。

2　熱錢流動(dòng)可以提高生產(chǎn)率。博倫茨泰恩(Eduardo Borentztein)、格里戈里奧(jose de Grigoria)和李(Jong WhaLee)的跨國(guó)回歸研究確認(rèn)，在具備受過(guò)較好教育的勞動(dòng)力的國(guó)家中，外國(guó)直接投資更能促進(jìn)生產(chǎn)率。實(shí)際上，在馬來(lái)西亞及我國(guó)的臺(tái)灣和東南沿海諸省，外國(guó)直接投資就顯著地促進(jìn)了生產(chǎn)率的提高。顯然，對(duì)于以進(jìn)入金融市場(chǎng)為主的國(guó)際熱錢來(lái)說(shuō)，難以有此效果。但對(duì)于傾向于進(jìn)入房地產(chǎn)、原輔材料等領(lǐng)域的我國(guó)社會(huì)熱錢來(lái)說(shuō)，必然能發(fā)揮此作用，雖然其短期性特性有可能會(huì)削弱這種效果。

3　熱錢流動(dòng)可以發(fā)揮行業(yè)平衡杠桿作用。在產(chǎn)業(yè)發(fā)展初期，或發(fā)展過(guò)程中遇到資金瓶頸約束，游資可能會(huì)代替主流資金進(jìn)入，維持行業(yè)平衡發(fā)展。美國(guó)的納斯達(dá)克就是以善于發(fā)現(xiàn)新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，巨大的風(fēng)險(xiǎn)投資資本，支持以生物制藥、新材料、半導(dǎo)體、集成電路、網(wǎng)絡(luò)科技為代表的高科技公司而聞名于世，，同時(shí)也獲得了豐厚的回報(bào)。世界單日最大漲幅股票就出自納斯達(dá)克，納斯達(dá)克因此也成為高科技公司上市的首選之地。

(二)熱錢流動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面作用

1　擾亂正常的市場(chǎng)運(yùn)行秩序。熱錢因其逐利本性，根本不管它所攻擊的行業(yè)如何發(fā)展，根本不會(huì)考慮經(jīng)濟(jì)過(guò)熱過(guò)冷以及造成的社會(huì)效應(yīng)，除了斬獲高效回報(bào)外，把留下的一切亂攤子丟給當(dāng)?shù)卣c其他市場(chǎng)參與者。這樣，使得生產(chǎn)要素的供給、需求偏離正常軌道，造成價(jià)格畸高、結(jié)構(gòu)落差拉大。

2　干擾宏觀調(diào)控。熱錢的無(wú)序流動(dòng)造成宏觀調(diào)控?zé)o法把握，結(jié)構(gòu)干預(yù)無(wú)效或干預(yù)過(guò)度。從2007年下半年以來(lái)，隨著國(guó)家宏觀調(diào)控政策的加強(qiáng)，各大銀行收縮貸款，結(jié)果民間借貸異常活躍，利率狂飆，月息高達(dá)10％。

3　加劇經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。熱錢的擾動(dòng)經(jīng)市場(chǎng)的放大還會(huì)造成行業(yè)發(fā)展甚至整體經(jīng)濟(jì)波動(dòng)加劇。2001～2003年間，溫州游資大量注入上海，滬上樓市隨之波瀾起伏，最火爆時(shí)，不少樓盤的三成到四成都被溫州游資“侵占”。

四、對(duì)社會(huì)熱錢流動(dòng)的對(duì)策

當(dāng)前我國(guó)對(duì)社會(huì)熱錢流動(dòng)的對(duì)策應(yīng)一手抓監(jiān)控、一手抓引導(dǎo)，且重在引導(dǎo)，以抑制社會(huì)熱錢流動(dòng)的負(fù)面作用：發(fā)揮其積極作用。

(一)完善監(jiān)控機(jī)制，對(duì)資金的流向做到心中有數(shù)

對(duì)熱錢的監(jiān)控可以從以幾個(gè)方面人手：(1)嚴(yán)格監(jiān)控銀行資金的流動(dòng)，建立銀行資金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資的控制體系，規(guī)范銀行資金運(yùn)作流程，防止資金的不當(dāng)運(yùn)用；(2)大力打擊存在于地下的洗錢活動(dòng)，規(guī)范非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)作機(jī)制；(3)規(guī)范保險(xiǎn)、基金、證券領(lǐng)域的資金流動(dòng)，防止其單獨(dú)逐利的不理；(4)建立完善的游資(包括國(guó)際游資與一國(guó)的社會(huì)游資)測(cè)算方法與體系，增強(qiáng)我國(guó)對(duì)社會(huì)游資的掌控能力。

(二)加強(qiáng)對(duì)社會(huì)熱錢的疏導(dǎo)，防范熱錢無(wú)序流動(dòng)

1　完善民間融資體系和集資方式，提高社會(huì)熱錢的組織化程度。組織化程度不高，是制約社會(huì)熱錢效率的內(nèi)在重要原因。對(duì)此，第一，要規(guī)范作為最基本民間融資方式的民間借貸的發(fā)展，把民間信用的資金引導(dǎo)到發(fā)展生產(chǎn)、繁榮經(jīng)濟(jì)上。第二，要建立民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)體系，并在此基礎(chǔ)上發(fā)展成為本地地方性資本市場(chǎng)。第三，要放寬金融市場(chǎng)準(zhǔn)入，允許組建民營(yíng)金融機(jī)構(gòu)。第四，要鼓勵(lì)社會(huì)熱錢組建項(xiàng)目公司、投資公司，開(kāi)展項(xiàng)目融資。另外，對(duì)于以民資組成財(cái)團(tuán)的新型融資組織形式，應(yīng)允許嘗試、鼓勵(lì)發(fā)展、積極規(guī)范。

篇（6）

（一）東莞戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

近幾年，東莞一直在推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)，尤其重視戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，結(jié)合產(chǎn)業(yè)發(fā)展實(shí)際以及未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)，東莞明確將電動(dòng)汽車、半導(dǎo)體照明、高端新型電子信息和太陽(yáng)能光伏產(chǎn)業(yè)作為近期重點(diǎn)突破發(fā)展的四大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。

目前東莞市戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展已具有一定的基礎(chǔ)。其中：電子信息產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值規(guī)模較大；有近250 多家各類型企業(yè)進(jìn)行太陽(yáng)能光伏產(chǎn)業(yè)的研發(fā)和生產(chǎn)。完整的薄膜太陽(yáng)能光伏生產(chǎn)基地就在東莞；LED產(chǎn)業(yè)鏈已較為完整，一共有130多家企業(yè)從事 LED 照明技術(shù)和產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)；新能源動(dòng)力產(chǎn)業(yè)具備一定的基礎(chǔ)和規(guī)模，擁有多家鋰離子動(dòng)力電池生產(chǎn)大型企業(yè)。

（二）東莞產(chǎn)業(yè)發(fā)展的金融支持現(xiàn)狀分析

最近幾年，東莞金融業(yè)發(fā)展較快，有各類金融機(jī)構(gòu)129家，其中銀行類機(jī)構(gòu)37家（含1家代表處），保險(xiǎn)類機(jī)構(gòu)52家，證券期貨類機(jī)構(gòu)40家。但保險(xiǎn)?I、證券業(yè)和信托等金融機(jī)構(gòu)發(fā)展較慢，金融結(jié)構(gòu)發(fā)展不均衡。風(fēng)司也只是剛剛起步，企業(yè)外源融資方式比例不協(xié)調(diào)，結(jié)構(gòu)不平衡。金融機(jī)構(gòu)提品服務(wù)缺乏動(dòng)力，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)對(duì)外公開(kāi)信息較少，銀行研究調(diào)查實(shí)施成本較高；而戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)有一定的技術(shù)含量，銀行需配備專門的技術(shù)人員，增加了人力資源成本。

東莞市2000年貸款余額為630.84億元，地區(qū)生產(chǎn)總值為820.25億元，而到2014年，東莞市貸款余額為5331.63億元，地區(qū)生產(chǎn)總值為5881.18億元。15年間東莞市金融機(jī)構(gòu)信貸額度增長(zhǎng)8.5倍，地區(qū)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)7.2倍。按登記注冊(cè)類型分，國(guó)有經(jīng)濟(jì)投資209.33億元，增長(zhǎng)18.9%；集體經(jīng)濟(jì)投資92.79億元，下降22.8%；民營(yíng)經(jīng)濟(jì)投資949.68億元，增10.9%；外商及港澳臺(tái)商投資223.47億元，下降6.2%。其中第二、三產(chǎn)業(yè)完成投資分別為397.45億元和1029.39億元。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看出，民間資金并沒(méi)有有效地被引導(dǎo)進(jìn)入支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的范圍；而從集體經(jīng)濟(jì)投資和外商及港澳臺(tái)商投資的增長(zhǎng)速度來(lái)看出現(xiàn)了大幅度的下降，大量的外資在轉(zhuǎn)移，形勢(shì)不容樂(lè)觀。圖1-1表示東莞市貸款余額增長(zhǎng)要緩于GDP的增長(zhǎng)速度。

由圖1-2中可看出金融支持規(guī)模衡量指標(biāo)一直處于上下波動(dòng)狀態(tài)，可分為三個(gè)階段：第一階段2000年至2003年，規(guī)模衡量指標(biāo)一直穩(wěn)定保持在一個(gè)較高的水平。第二階段2003年至2008年，規(guī)模衡量指標(biāo)的增長(zhǎng)速度明顯放緩，甚至開(kāi)始收縮。2008年以后，東莞市把產(chǎn)業(yè)升級(jí)作為經(jīng)濟(jì)工作的核心任務(wù)，促使2008年成為東莞市金融業(yè)發(fā)展的一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看出，雖然東莞存款規(guī)模高于貸款存款，但資金利用并沒(méi)有出現(xiàn)明顯的外流；但從民營(yíng)經(jīng)濟(jì)投資的增長(zhǎng)速度可以看出，民間資金仍比較充裕，資金還沒(méi)有完全得到有效的配置，民間資金并沒(méi)有有效地被引導(dǎo)進(jìn)入支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的范圍；而從集體經(jīng)濟(jì)投資和外商及港澳臺(tái)商投資的增長(zhǎng)速度來(lái)看出現(xiàn)了大幅度的下降，大量的外資在轉(zhuǎn)移，形勢(shì)不容樂(lè)觀。

二、國(guó)內(nèi)外金融支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)主要融資模式

（一）國(guó)外金融支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)

隨著科技的不斷進(jìn)步，經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，目前西方發(fā)達(dá)國(guó)家形成了市場(chǎng)主導(dǎo)型和銀行主導(dǎo)型等兩種不同的融資模式。美國(guó)擁有世界上最發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)和風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，以市場(chǎng)主導(dǎo)型為主要融資模式。反觀日本以金融政策為主，市場(chǎng)資源配置為輔的銀行導(dǎo)向型融資模式。

1.以證券市場(chǎng)為主導(dǎo)的融資模式（美國(guó)）

08年金融海嘯后，美國(guó)以發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，奧巴馬政府實(shí)行“再工業(yè)化”路線，期望帶動(dòng)新一輪實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。在金融支持模式上：美國(guó)主要以證券市場(chǎng)為主導(dǎo)的融資模式。分為：以VC（風(fēng)險(xiǎn)投資）、納斯達(dá)克為核心，通過(guò)良好的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制為新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展獲得資金支持，而中央政府主要以政策向?qū)橹饕芸亍Ｔ撨\(yùn)行過(guò)程可以總結(jié)為圖2-1。

（1）風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）和納斯達(dá)克為主要融資手段

風(fēng)險(xiǎn)投資資本推動(dòng)了美國(guó)科技的進(jìn)步；而美國(guó)證券市場(chǎng)活躍的資本也帶動(dòng)了美國(guó)新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。其中，1998年美國(guó)泛美股票交易所和全國(guó)證券經(jīng)紀(jì)商協(xié)會(huì)正式合并組成了現(xiàn)在的“納斯達(dá)克”。極大的增加了美國(guó)證券市場(chǎng)的融資廣度和深度，目前已成為各國(guó)新興科技企業(yè)上市的首選市場(chǎng)，已然成為世界上最富活力和競(jìng)爭(zhēng)力的證券市場(chǎng)。

（2）中小微企業(yè)融資體系較為健全

美國(guó)的中小微企業(yè)較為發(fā)達(dá)，其生產(chǎn)產(chǎn)值占其美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值一半以上；美國(guó)國(guó)內(nèi)50%的新增就業(yè)崗位和科技創(chuàng)新都是由中小微企業(yè)完成。其中美國(guó)“硅谷”聞名世界，對(duì)此美國(guó)政府成立了中小微企業(yè)管理局（SBA）。對(duì)于中小微企業(yè)“融資難”、“監(jiān)管難”等問(wèn)題起到了較好的解決作用。

2.銀行主導(dǎo)型的融資模式（日本）

近幾年，日本政府把通信工程、環(huán)保節(jié)能和新能源動(dòng)力研發(fā)、生物科技、宇宙航空和海洋等產(chǎn)業(yè)作為重點(diǎn)發(fā)展方向，制定了一系列促進(jìn)新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的法律法規(guī)，構(gòu)建了較完善的法律體系，使銀行系統(tǒng)得到了較大的發(fā)展，同時(shí)也抑制了證券市場(chǎng)的發(fā)展，并最終形成了以銀行主導(dǎo)型融資體系。銀行主導(dǎo)型融資模式：企業(yè)資金的來(lái)源高度依賴銀行貸款，銀行與企業(yè)間的相互依存性非常強(qiáng)，在再融資、持股、信息交流和公司治理等方面有長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系。日本的銀行主導(dǎo)型新興產(chǎn)業(yè)融資模式的運(yùn)行過(guò)程如圖2-2所示。

（二）國(guó)內(nèi)金融支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)

深圳：

1.推動(dòng)科技創(chuàng)新和金融支持

深圳戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展主要依托深圳市強(qiáng)大的科技創(chuàng)新實(shí)力和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)發(fā)達(dá)的金融服務(wù)業(yè)也給產(chǎn)業(yè)提供了多元化的金融支持，在“科技創(chuàng)新+金融支持”的雙重推動(dòng)下，深圳加快了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

目前，深交所上市公司近1600家，中小微板首發(fā)上市公司數(shù)保持全球第一位。深圳證券公司、基金公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、創(chuàng)投、私募機(jī)構(gòu)的數(shù)量及資產(chǎn)（或管理）規(guī)模等核心指標(biāo)均位居全國(guó)前三位。而對(duì)比香港國(guó)際金融中心，深圳更有利于本地的金融機(jī)構(gòu)借鑒境內(nèi)外成熟的金融服務(wù)模式，為深圳新興產(chǎn)業(yè)提供多元化的金融支持。

2.銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的金融支持

截至2015年6月，深圳銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)本外幣貸款余額29498億元，比年初增長(zhǎng)5.33%，且信貸資源逐漸向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)傾斜。銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)通過(guò)稅融通、智融通、上板貸等多樣化的金融產(chǎn)品繼續(xù)加大支持具有自有知識(shí)產(chǎn)權(quán)、掌握核心技術(shù)、市場(chǎng)需求廣闊、競(jìng)爭(zhēng)能力較強(qiáng)的深圳本地優(yōu)勢(shì)企業(yè)及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。同時(shí)以前海為契機(jī)，利用跨境貸等境內(nèi)外聯(lián)動(dòng)優(yōu)勢(shì)積極支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的企業(yè)發(fā)展。

三、推動(dòng)?xùn)|莞金融支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的建議

（一）建設(shè)合理的制度保障新興產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展

1.關(guān)注中小微企業(yè)，優(yōu)化金融支持規(guī)模

金融支持規(guī)模的增長(zhǎng)對(duì)于第二、三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都有比較清晰的支持作用。但這不一定是件好事，很多時(shí)候“大水漫灌”的形式會(huì)掩蓋更多的問(wèn)題。所以在產(chǎn)業(yè)升級(jí)過(guò)程中，重視金融支持效率與質(zhì)量比關(guān)注金融支持規(guī)模的增長(zhǎng)更有現(xiàn)實(shí)意義。因此，從金融支持效率來(lái)看，優(yōu)先發(fā)展股權(quán)融資，提高直接融資的比例；其次要定制多元的差異化產(chǎn)品及服務(wù)。東莞市金融支持雖然在近年不管是信貸規(guī)模還是資金配置效率都有了較大的提高，?S著信息技術(shù)的發(fā)展、產(chǎn)業(yè)升級(jí)和知識(shí)經(jīng)濟(jì)的的迅速推進(jìn)，針對(duì)產(chǎn)業(yè)部門不同的特點(diǎn)，地方金融機(jī)構(gòu)需要不斷對(duì)中小微企業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)開(kāi)展調(diào)研，根據(jù)發(fā)展特征、產(chǎn)業(yè)所處階段創(chuàng)新開(kāi)發(fā)更適合企業(yè)發(fā)展的產(chǎn)品體系，優(yōu)化產(chǎn)品設(shè)計(jì)方式。充分運(yùn)用“大數(shù)據(jù)”和“收益覆蓋風(fēng)險(xiǎn)”等手段，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)初就要充分考慮經(jīng)營(yíng)誠(chéng)信、經(jīng)營(yíng)考察等方面，不設(shè)置過(guò)多的門檻，以此來(lái)滿足多層次的融資需求。創(chuàng)新信貸產(chǎn)品來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)成本與管理成本，關(guān)注具有地方特色的產(chǎn)業(yè)集群和優(yōu)質(zhì)的專業(yè)市場(chǎng)比如東莞的電動(dòng)汽車、半導(dǎo)體照明、高端新型電子信息等新興產(chǎn)業(yè)，根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)設(shè)立具有行業(yè)特色的信貸產(chǎn)品。最后，設(shè)計(jì)具有中小微企業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)特色的信貸利率定價(jià)制度，從貸款額度、擔(dān)保方式、存貸積數(shù)等方面制定評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，并根據(jù)客戶的變化積極調(diào)整產(chǎn)品的定價(jià)水平。

2.推進(jìn)金融支持的市場(chǎng)化改革，提高金融支持效率

篇（7）

在經(jīng)歷了過(guò)山車一樣的從泡沫膨脹到破滅的過(guò)程以后，我們有必要對(duì)當(dāng)初支撐2006年至2007年大牛市的理由做一個(gè)梳理，盡管這些理由并不新鮮，但對(duì)于我們確定未來(lái)的合理估值水平是有益的。

2001年至2005年股市的恢復(fù)性上漲，一方面緣于中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，而此階段的熊市沒(méi)有能夠?qū)ζ渥鞒稣_反映，這個(gè)階段的走勢(shì)一定程度上表現(xiàn)出熊市中的矯枉過(guò)正，但同時(shí)也應(yīng)考慮到是對(duì)2001年股市泡沫破滅后的價(jià)值回歸。

股權(quán)分置改革這一重大的制度性變革，使得大小股東的利益趨于一致，具體可以通過(guò)資產(chǎn)注入、整體上市等資產(chǎn)整合行為，使得老股東能夠從新股東那里獲得創(chuàng)業(yè)利潤(rùn)。股權(quán)分置改革對(duì)中國(guó)股市的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展具有里程碑般的意義，確實(shí)是推動(dòng)中國(guó)股市上漲的直接動(dòng)力。

中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)性的高增長(zhǎng)低通脹，使得上市公司業(yè)績(jī)的大面積高速增長(zhǎng)成為現(xiàn)實(shí)。進(jìn)入2007年第四季度以來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)宏觀調(diào)控政策力度的不斷加大，人們對(duì)未來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期正在發(fā)生改變，國(guó)內(nèi)不斷升高的通貨膨脹以及政府高層對(duì)其高度關(guān)注的態(tài)度，使得人們普遍認(rèn)為宏觀調(diào)控的力度難以在近期內(nèi)得到明顯緩解。再加上美國(guó)次級(jí)債危機(jī)不斷深化，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的深層次影響也將逐步顯現(xiàn)。中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)出面臨拐點(diǎn)的跡象。上述這些情況已經(jīng)與2007年上半年之前的情形不可同日而語(yǔ)。

高額對(duì)外貿(mào)易順差、美元貶值等因素帶來(lái)的流動(dòng)性過(guò)剩。當(dāng)然，這是一個(gè)非核心理由，流動(dòng)性過(guò)剩對(duì)股市的推動(dòng)力是有條件的，它依賴于公眾對(duì)于市場(chǎng)收益率的心理預(yù)期和資金成本的高低。在市場(chǎng)信心喪失，或者資金成本高企的情況下，過(guò)剩的流動(dòng)性難以對(duì)股市產(chǎn)生直接的推動(dòng)，2001年至2005年的熊市就是例證。

關(guān)于中國(guó)溢價(jià)的思考

全球視角的中國(guó)A股溢價(jià)

從市盈率的視角來(lái)定性的觀察A股溢價(jià)，感到中國(guó)A股的估值水平明顯高于其他市場(chǎng)。

通過(guò)對(duì)全球各主要市場(chǎng)市盈率水平的對(duì)比觀察，發(fā)現(xiàn)如下現(xiàn)象：

現(xiàn)象1：相對(duì)全球各主要市場(chǎng)，中國(guó)溢價(jià)是長(zhǎng)期存在的。在2001年至今的七年多時(shí)間中，中國(guó)溢價(jià)明顯存在的時(shí)間前后累計(jì)大約有六年左右。

現(xiàn)象2：所謂的新興市場(chǎng)溢價(jià)在總體上是不存在的。也就是說(shuō)，除中國(guó)以外的其他新興市場(chǎng)整體上相對(duì)于成熟市場(chǎng)并沒(méi)有長(zhǎng)期明顯的溢價(jià)。

現(xiàn)象3：自2006年中期至今，A股市場(chǎng)的溢價(jià)水平經(jīng)歷了先迅速膨脹后急劇萎縮這樣一個(gè)大幅波動(dòng)的過(guò)程。

現(xiàn)象4：中國(guó)溢價(jià)曾經(jīng)階段性消失。2004年11月至2006年5月A股市場(chǎng)最低迷的一年半中，此階段A股市場(chǎng)的估值水平已經(jīng)與全球市場(chǎng)中較高的估值水平齊平，明顯的中國(guó)溢價(jià)在此階段基本消失。

上述現(xiàn)象給我們提出了一個(gè)問(wèn)題，溢價(jià)的真正原因究竟是什么？經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)能否對(duì)此做出解釋？

宏觀經(jīng)濟(jì)是支撐中國(guó)溢價(jià)的第一支柱

將中國(guó)過(guò)去歷年的宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)分別與成熟市場(chǎng)和新興市場(chǎng)進(jìn)行比較（見(jiàn)圖1和圖2），我們可以發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)無(wú)論是增長(zhǎng)速度還是穩(wěn)定性都是獨(dú)領(lǐng)，因此我們可以認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可以對(duì)中國(guó)溢價(jià)在一定程度上做出解釋。同時(shí)我們也認(rèn)為，股權(quán)分置造成的資本市場(chǎng)與產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)割裂，也是中國(guó)溢價(jià)長(zhǎng)期存在的重要原因。

既然如此，新興市場(chǎng)相對(duì)于成熟市場(chǎng)的成長(zhǎng)性溢價(jià)為何沒(méi)有體現(xiàn)呢？對(duì)比圖1和圖2我們可以發(fā)現(xiàn)，新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平總體上明顯高于成熟市場(chǎng)，但是這個(gè)差異卻沒(méi)有在估值溢價(jià)上得到反映。對(duì)于這個(gè)現(xiàn)象，我們認(rèn)為：較高的波動(dòng)率（風(fēng)險(xiǎn)因素）對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平帶來(lái)的成長(zhǎng)性溢價(jià)有一定的抵消作用。

此外，將成熟市場(chǎng)的通貨膨脹水平和新興市場(chǎng)的通貨膨脹水平進(jìn)行對(duì)比，我們可以發(fā)現(xiàn)新興市場(chǎng)的通脹水平及其波動(dòng)率總體偏高，這也可以對(duì)新興市場(chǎng)相對(duì)于成熟市場(chǎng)的成長(zhǎng)性溢價(jià)總體上未能體現(xiàn)這個(gè)現(xiàn)象作出一定的解釋。

至此，我們認(rèn)為已經(jīng)對(duì)中國(guó)溢價(jià)和新興市場(chǎng)無(wú)溢價(jià)這兩個(gè)現(xiàn)象，也就是現(xiàn)象1和現(xiàn)象2在宏觀方面得到較為滿意的解釋。但是，現(xiàn)象3仍然不能從上述解釋中得到答案：那就是自2006年以來(lái)A股市場(chǎng)的溢價(jià)水平大幅波動(dòng)。中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)自2003年至2007年并未出現(xiàn)顯著的變化，而其間的中國(guó)溢價(jià)水平卻經(jīng)歷了劇烈動(dòng)蕩。市場(chǎng)預(yù)期和情緒的變動(dòng)是首先想到的原因，但是我們認(rèn)為這還不夠充分，我們認(rèn)為股權(quán)分置改革是導(dǎo)致這一現(xiàn)象的重要原因。

股權(quán)分置是支撐中國(guó)溢價(jià)的第二支柱

在資本市場(chǎng)估值過(guò)高的情況下，部分套利資金將會(huì)從資本市場(chǎng)退出并對(duì)估值泡沫破滅的反思

在經(jīng)歷了過(guò)山車一樣的從泡沫膨脹到破滅的過(guò)程以后，我們有必要對(duì)當(dāng)初支撐2006年至2007年大牛市的理由做一個(gè)梳理，盡管這些理由并不新鮮，但對(duì)于我們確定未來(lái)的合理估值水平是有益的。

2001年至2005年股市的恢復(fù)性上漲，一方面緣于中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，而此階段的熊市沒(méi)有能夠?qū)ζ渥鞒稣_反映，這個(gè)階段的走勢(shì)一定程度上表現(xiàn)出熊市中的矯枉過(guò)正，但同時(shí)也應(yīng)考慮到是對(duì)2001年股市泡沫破滅后的價(jià)值回歸。

股權(quán)分置改革這一重大的制度性變革，使得大小股東的利益趨于一致，具體可以通過(guò)資產(chǎn)注入、整體上市等資產(chǎn)整合行為，使得老股東能夠從新股東那里獲得創(chuàng)業(yè)利潤(rùn)。股權(quán)分置改革對(duì)中國(guó)股市的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展具有里程碑般的意義，確實(shí)是推動(dòng)中國(guó)股市上漲的直接動(dòng)力。

中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)性的高增長(zhǎng)低通脹，使得上市公司業(yè)績(jī)的大面積高速增長(zhǎng)成為現(xiàn)實(shí)。進(jìn)入2007年第四季度以來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)宏觀調(diào)控政策力度的不斷加大，人們對(duì)未來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期正在發(fā)生改變，國(guó)內(nèi)不斷升高的通貨膨脹以及政府高層對(duì)其高度關(guān)注的態(tài)度，使得人們普遍認(rèn)為宏觀調(diào)控的力度難以在近期內(nèi)得到明顯緩解。再加上美國(guó)次級(jí)債危機(jī)不斷深化，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的深層次影響也將逐步顯現(xiàn)。中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)出面臨拐點(diǎn)的跡象。上述這些情況已經(jīng)與2007年上半年之前的情形不可同日而語(yǔ)。

高額對(duì)外貿(mào)易順差、美元貶值等因素帶來(lái)的流動(dòng)性過(guò)剩。當(dāng)然，這是一個(gè)非核心理由，流動(dòng)性過(guò)剩對(duì)股市的推動(dòng)力是有條件的，它依賴于公眾對(duì)于市場(chǎng)收益率的心理預(yù)期和資金成本的高低。在市場(chǎng)信心喪失，或者資金成本高企的情況下，過(guò)剩的流動(dòng)性難以對(duì)股市產(chǎn)生直接的推動(dòng)，2001年至2005年的熊市就是例證。

關(guān)于中國(guó)溢價(jià)的思考

全球視角的中國(guó)A股溢價(jià)

從市盈率的視角來(lái)定性的觀察A股溢價(jià)，感到中國(guó)A股的估值水平明顯高于其他市場(chǎng)。

通過(guò)對(duì)全球各主要市場(chǎng)市盈率水平的對(duì)比觀察，發(fā)現(xiàn)如下現(xiàn)象：

現(xiàn)象1：相對(duì)全球各主要市場(chǎng)，中國(guó)溢價(jià)是長(zhǎng)期存在的。在2001年至今的七年多時(shí)間中，中國(guó)溢價(jià)明顯存在的時(shí)間前后累計(jì)大約有六年左右。

現(xiàn)象2：所謂的新興市場(chǎng)溢價(jià)在總體上是不存在的。也就是說(shuō)，除中國(guó)以外的其他新興市場(chǎng)整體上相對(duì)于成熟市場(chǎng)并沒(méi)有長(zhǎng)期明顯的溢價(jià)。

現(xiàn)象3：自2006年中期至今，A股市場(chǎng)的溢價(jià)水平經(jīng)歷了先迅速膨脹后急劇萎縮這樣一個(gè)大幅波動(dòng)的過(guò)程。

現(xiàn)象4：中國(guó)溢價(jià)曾經(jīng)階段性消失。2004年11月至2006年5月A股市場(chǎng)最低迷的一年半中，此階段A股市場(chǎng)的估值水平已經(jīng)與全球市場(chǎng)中較高的估值水平齊平，明顯的中國(guó)溢價(jià)在此階段基本消失。

上述現(xiàn)象給我們提出了一個(gè)問(wèn)題，溢價(jià)的真正原因究竟是什么？經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)能否對(duì)此做出解釋？

宏觀經(jīng)濟(jì)是支撐中國(guó)溢價(jià)的第一支柱

將中國(guó)過(guò)去歷年的宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)分別與成熟市場(chǎng)和新興市場(chǎng)進(jìn)行比較（見(jiàn)圖1和圖2），我們可以發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)無(wú)論是增長(zhǎng)速度還是穩(wěn)定性都是獨(dú)領(lǐng)，因此我們可以認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可以對(duì)中國(guó)溢價(jià)在一定程度上做出解釋。同時(shí)我們也認(rèn)為，股權(quán)分置造成的資本市場(chǎng)與產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)割裂，也是中國(guó)溢價(jià)長(zhǎng)期存在的重要原因。

既然如此，新興市場(chǎng)相對(duì)于成熟市場(chǎng)的成長(zhǎng)性溢價(jià)為何沒(méi)有體現(xiàn)呢？對(duì)比圖1和圖2我們可以發(fā)現(xiàn)，新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平總體上明顯高于成熟市場(chǎng)，但是這個(gè)差異卻沒(méi)有在估值溢價(jià)上得到反映。對(duì)于這個(gè)現(xiàn)象，我們認(rèn)為：較高的波動(dòng)率（風(fēng)險(xiǎn)因素）對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平帶來(lái)的成長(zhǎng)性溢價(jià)有一定的抵消作用。

此外，將成熟市場(chǎng)的通貨膨脹水平和新興市場(chǎng)的通貨膨脹水平進(jìn)行對(duì)比，我們可以發(fā)現(xiàn)新興市場(chǎng)的通脹水平及其波動(dòng)率總體偏高，這也可以對(duì)新興市場(chǎng)相對(duì)于成熟市場(chǎng)的成長(zhǎng)性溢價(jià)總體上未能體現(xiàn)這個(gè)現(xiàn)象作出一定的解釋。

至此，我們認(rèn)為已經(jīng)對(duì)中國(guó)溢價(jià)和新興市場(chǎng)無(wú)溢價(jià)這兩個(gè)現(xiàn)象，也就是現(xiàn)象1和現(xiàn)象2在宏觀方面得到較為滿意的解釋。但是，現(xiàn)象3仍然不能從上述解釋中得到答案：那就是自2006年以來(lái)A股市場(chǎng)的溢價(jià)水平大幅波動(dòng)。中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)自2003年至2007年并未出現(xiàn)顯著的變化，而其間的中國(guó)溢價(jià)水平卻經(jīng)歷了劇烈動(dòng)蕩。市場(chǎng)預(yù)期和情緒的變動(dòng)是首先想到的原因，但是我們認(rèn)為這還不夠充分，我們認(rèn)為股權(quán)分置改革是導(dǎo)致這一現(xiàn)象的重要原因。

股權(quán)分置是支撐中國(guó)溢價(jià)的第二支柱

在資本市場(chǎng)估值過(guò)高的情況下，部分套利資金將會(huì)從資本市場(chǎng)退出并流向估值水平相對(duì)較低的產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)，以獲取套利收益，這是調(diào)節(jié)市場(chǎng)供求，推動(dòng)市場(chǎng)均衡的重要力量，這部分力量在股權(quán)分置時(shí)代就已經(jīng)存在。但是這種套利模式存在兩個(gè)明顯的缺陷：一是套利存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)資金從資本市場(chǎng)退出流向產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)時(shí)，如果出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)持續(xù)低迷而資本市場(chǎng)泡沫不斷膨脹，上述套利行為將給套利者帶來(lái)?yè)p失；二是推動(dòng)市場(chǎng)均衡的效率低下，如果上述情況發(fā)生，部分投機(jī)資金將會(huì)出現(xiàn)倒流，從相對(duì)低估值的產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)流向高估值的資本市場(chǎng)，從而推升資本市場(chǎng)泡沫的進(jìn)一步膨脹，成敗取決于市場(chǎng)各方力量的博弈。

與股權(quán)分置時(shí)代的跨市場(chǎng)套利相比，全流通時(shí)代的跨市場(chǎng)套利多了一條通道，那就是股份從產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)流向資本市場(chǎng)的通道，這條通道在股改前是不存在的。這條通道的出現(xiàn)對(duì)于平抑市場(chǎng)供求、推動(dòng)市場(chǎng)均衡具有重大意義：首先，這條通道與原先就已存在的套利資金流形成閉合回路，使得套利行為可以循環(huán)往復(fù)，周而復(fù)始地進(jìn)行；第二，抽走資金和擴(kuò)大股份供應(yīng)雙管齊下，大大提高了平抑市場(chǎng)供求的效率；三是套利失敗的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)幾乎消除，如果發(fā)生如前所述的產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)持續(xù)低迷和資本市場(chǎng)泡沫不斷膨脹的情況，不但不會(huì)給套利者帶來(lái)?yè)p失，反而會(huì)使得套利收益有所提高，從而激勵(lì)這種套利行為，進(jìn)一步強(qiáng)化推動(dòng)市場(chǎng)均衡的力量。

由此我們可以得到結(jié)論，由于股權(quán)分置制度所造成的套利機(jī)制的缺失，可以在一定程度上支撐A股溢價(jià)。

上述跨市場(chǎng)套利的主要方式有：資產(chǎn)注入、整體上市、兼并重組、IPO、增發(fā)股份、直接股權(quán)投資、PE（私募股權(quán)投資）、VC（風(fēng)險(xiǎn)投資）等。其中資產(chǎn)注入是跨市場(chǎng)套利的典型代表，是股改全面鋪開(kāi)以后的熱點(diǎn)現(xiàn)象，也是中國(guó)市場(chǎng)比較獨(dú)特的現(xiàn)象。對(duì)這一現(xiàn)象的分析能夠幫助我們厘清股改在推升市場(chǎng)泡沫，以及泡沫破滅過(guò)程中所發(fā)揮的作用。

在過(guò)去的股改過(guò)程中，以中國(guó)船舶為代表的資產(chǎn)注入概念股風(fēng)生水起，成為市場(chǎng)各方追逐的熱點(diǎn)，導(dǎo)致其市場(chǎng)價(jià)格持續(xù)大幅度攀升。究竟是炒作還是有其估值基本面的支撐？其背后的機(jī)理何在？

調(diào)查顯示，無(wú)論是上市公司的原有股東，還是作為資產(chǎn)注入主體的新股東，在市場(chǎng)估值水平較高的情況下，雙方都能夠獲得相當(dāng)?shù)闹亟M收益，并且在當(dāng)前市場(chǎng)估值水平合理的假設(shè)下，隨著市場(chǎng)估值水平的提升，新老股東雙方重組收益也都水漲船高。

在正常的估值水平和資產(chǎn)收益能力的情況下，資產(chǎn)注入能夠一次性地?cái)偙‖F(xiàn)有的估值水平，從而推動(dòng)以此為預(yù)期的現(xiàn)有估值水平上升，而上升的估值水平又將提升資產(chǎn)注入的重組收益，進(jìn)一步激勵(lì)新的資產(chǎn)注入行為。這樣資產(chǎn)注入行為與估值水平的攀升形成一個(gè)互相激勵(lì)的正反饋過(guò)程，這個(gè)過(guò)程不能通過(guò)其自身的修正機(jī)制恢復(fù)均衡。

從理論上來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)注入是可以源源不絕的，因而對(duì)于估值水平的支撐是接近無(wú)限的。但是，持續(xù)的資產(chǎn)注入最終將導(dǎo)致股票市場(chǎng)供應(yīng)量的增加，從而打破原有的供求關(guān)系，并有可能引發(fā)市場(chǎng)拐點(diǎn)的到來(lái)。

一旦市場(chǎng)出現(xiàn)拐點(diǎn)，原有的上升趨勢(shì)轉(zhuǎn)變?yōu)橄滦汹厔?shì)，估值水平的降低將導(dǎo)致重組收益的下降，從而在一定程度上拉低資產(chǎn)注入的動(dòng)力和預(yù)期，從而對(duì)以資產(chǎn)注入預(yù)期為支撐的高估值水平形成沖擊，導(dǎo)致市場(chǎng)估值水平的進(jìn)一步下降，上述正反饋過(guò)程將走向與原先相反的方向。因此，資產(chǎn)注入對(duì)股市的影響是助漲助跌的。

根據(jù)上述分析可以得出結(jié)論，對(duì)于股改推動(dòng)的外延式增長(zhǎng)的過(guò)度憧憬是除了市場(chǎng)預(yù)期和情緒之外造成前期市場(chǎng)泡沫的重要推手，而此后對(duì)于后股改時(shí)代產(chǎn)業(yè)資本參與資本市場(chǎng)定價(jià)的憂慮卻刺破了此前的泡沫，正所謂成也股改，敗也股改。

至此，細(xì)心的讀者可能會(huì)發(fā)現(xiàn)，本觀點(diǎn)前后似乎有自相矛盾的地方，前文因股改而產(chǎn)生的資產(chǎn)注入對(duì)市場(chǎng)是助漲助跌的，而全流通時(shí)代是促使市場(chǎng)均衡的。這個(gè)矛盾如何解決呢？費(fèi)了一番思考以后，我們認(rèn)為，上述兩點(diǎn)并不矛盾：因?yàn)橄奘燮诘拇嬖冢蠊筛臅r(shí)代的助漲助跌，是由于全流通時(shí)代的套利機(jī)制尚未充分發(fā)揮作用。尚未解禁的所謂流通股還不能流入交易所市場(chǎng)，即使已經(jīng)解禁的流通股在實(shí)際中流入A股市場(chǎng)的份額也很小 ，因此在這個(gè)特殊的后股改階段，助漲助跌的作用才得以淋漓盡致的發(fā)揮，具有鮮明的后股改時(shí)代特征。

按照上述分析我們可以得出初步判斷：長(zhǎng)之間作出艱難的抉擇，通脹將成為政府優(yōu)先考慮的因素，這一點(diǎn)已經(jīng)較為明朗，高通脹過(guò)后的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速可能難以避免。

其次，制度方面的不足使得高增長(zhǎng)帶來(lái)的中國(guó)溢價(jià)難以充分發(fā)揮。雖然經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)30年之久的經(jīng)濟(jì)體制改革，西方主要經(jīng)濟(jì)大國(guó)還沒(méi)有將我國(guó)從非市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家名單中去除，對(duì)外經(jīng)濟(jì)交往還不得不為此付出一些額外的代價(jià)。非市場(chǎng)化因素干擾了企業(yè)行為和利益，企業(yè)邊界不清的現(xiàn)象還局部性和階段性的存在。由于政治體制的改革尚未破冰，中國(guó)的行政管理體制對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的制約作用，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的提高已經(jīng)變得越來(lái)越突出。資本市場(chǎng)自身的規(guī)范性和透明度與成熟市場(chǎng)之間還存在一定的差距。在資本市場(chǎng)逐步對(duì)外開(kāi)放的進(jìn)程中，這些制度性的不足，將制約中國(guó)溢價(jià)水平的充分發(fā)揮。

第三，資本市場(chǎng)的估值水平受到產(chǎn)業(yè)資本收益水平的制約。在永續(xù)增長(zhǎng)和再投資比率相同的假設(shè)下，估值水平將隨著ROE水平的上升而提高。盡管這些假設(shè)與現(xiàn)實(shí)有所偏離，我們認(rèn)為從統(tǒng)計(jì)的角度看ROE對(duì)于PE的正面推動(dòng)作用是存在的。

從表1可以看到，我國(guó)的資產(chǎn)收益水平（ROE）在全球處于居中的水平，明顯低于墨西哥、印度和英國(guó)等市場(chǎng)，中國(guó)資本市場(chǎng)的估值水平高冠全球，而ROE水平不具有與之相匹配的位置，使得金融資本與產(chǎn)業(yè)資本之間的收益水平差異過(guò)大。盡管實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)之間的資本流動(dòng)存在著較高的交易摩擦，但過(guò)大的利差仍將激勵(lì)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的套利行為，這將促使兩個(gè)市場(chǎng)之間的收益水平趨于均衡。近期再融資和PE、VC熱潮的興起為上述觀點(diǎn)提供了佐證，這將牽制中國(guó)溢價(jià)水平的充分發(fā)揮。

合理的估值水平是多少

對(duì)估值方法的思考

按照前文的分析，我們即將面臨的后股改時(shí)代與2005年前后低迷的市場(chǎng)環(huán)境具有共同的特征：股權(quán)分置這根支柱不發(fā)揮支撐中國(guó)溢價(jià)的實(shí)際作用；宏觀經(jīng)濟(jì)獨(dú)立支撐中國(guó)溢價(jià)。這些共同特征為此后進(jìn)行比較估值提供了支持，與那一段時(shí)間估值水平的比較就成為確定未來(lái)估值水平的參考。接下來(lái)我們將分別用AH比較估值、歷史比較估值、基于FED模型的估值以及DDM絕對(duì)估值共四種方法對(duì)滬深A(yù)股市場(chǎng)的總體估值水平進(jìn)行分析，并綜合四種方法的結(jié)果確定估值中樞和合理波動(dòng)區(qū)間。

A股與H股比較估值

在估值方面，2005年至2006年的兩年是A股對(duì)H股比價(jià)關(guān)系較為理性和穩(wěn)定的兩年。我們選取這個(gè)時(shí)間段作為A股對(duì)H股溢價(jià)水平相對(duì)合理的區(qū)間，并以此為基準(zhǔn)確定A股的合理估值水平。其間A股相對(duì)于H股的總體溢價(jià)倍數(shù)在1~1.5倍之間波動(dòng)（見(jiàn)圖3），這期間A股對(duì)H股的比價(jià)關(guān)系具有穩(wěn)定性和持續(xù)性，我們認(rèn)為對(duì)這種關(guān)系的破壞將會(huì)得到市場(chǎng)的修正。現(xiàn)在的最新比價(jià)為1.3。香港市場(chǎng)是一個(gè)較為成熟和理性的市場(chǎng)，我們認(rèn)為H股現(xiàn)在的估值水平是合理的。如果以1~1.5作為A股對(duì)H股溢價(jià)的合理波動(dòng)區(qū)間，由此計(jì)算得到上證指數(shù)上下波動(dòng)的合理區(qū)間為2105 點(diǎn)至3157點(diǎn)。今后H股估值水平的變動(dòng)將對(duì)A股的合理估值水平產(chǎn)生影響。

歷史比較估值

同樣基于前文對(duì)中國(guó)溢價(jià)的分析，我們即將面臨的后股改時(shí)代與2005年前后的時(shí)間里具有共同的特征。過(guò)去估值水平的低點(diǎn)對(duì)未來(lái)的走勢(shì)具有支撐作用，對(duì)于該支撐的違反將受到市場(chǎng)的修正。

觀察上述時(shí)間段市場(chǎng)估值水平曾經(jīng)達(dá)到的低點(diǎn)，對(duì)于推測(cè)未來(lái)股市的底部點(diǎn)位有一定的參考意義。在2005年股市最為低迷的階段，雖然總體市盈率最低曾經(jīng)達(dá)到16.5的水平，但是低于18倍以下水平的時(shí)間在過(guò)去的六年中僅僅出現(xiàn)18周，我們將18倍以下解釋為低迷的市場(chǎng)情緒的擾動(dòng)，而絕大部分時(shí)間都在18倍上方水平。2005年5月至2005年底，上證指數(shù)市盈率始終圍繞18倍左右的水平小幅震蕩，我們認(rèn)為18倍的水平可以作為未來(lái)估值水平的下限，據(jù)此我們給出上證指數(shù)的估值下限是2235 點(diǎn)。

基于FED模型的估值

從理論上來(lái)說(shuō)，市盈率的倒數(shù)圍繞長(zhǎng)期國(guó)債收益率波動(dòng)，A股市場(chǎng)的數(shù)據(jù)也證實(shí)了這一點(diǎn)。目前4.52%的10年期國(guó)債收益率對(duì)應(yīng)的合理估值水平為22.12倍，折算成上證指數(shù)中樞點(diǎn)位是2747點(diǎn) 。由于目前居高不下的通脹水平，使得加息的壓力難以化解，未來(lái)一段時(shí)間長(zhǎng)期國(guó)債利率存在上揚(yáng)的預(yù)期，由此方法計(jì)算得到的估值中樞仍然存在繼續(xù)下探的可能。

現(xiàn)在更加需要探討的問(wèn)題是，估值波動(dòng)的區(qū)間是多大？這取決于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平波動(dòng)區(qū)間，其下限是0，對(duì)應(yīng)的儲(chǔ)蓄收益率的倒數(shù)應(yīng)當(dāng)成為估值水平的上限，對(duì)應(yīng)的上限市盈率水平為31.6，對(duì)應(yīng)的上證指數(shù)上限為3925點(diǎn)。對(duì)于估值下限，從長(zhǎng)期來(lái)看，借貸市場(chǎng)的利率水平應(yīng)當(dāng)不低于資本市場(chǎng)，因?yàn)槿绻喾吹那闆r出現(xiàn)，借貸市場(chǎng)的資本可以輕而易舉的轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)，從而降低資本市場(chǎng)的收益率并提升借貸市場(chǎng)的收益率，以使得這兩種收益率達(dá)到均衡。因此，長(zhǎng)期貸款利率的倒數(shù)能夠成為A股市場(chǎng)估值水平的底部。

上述理論得到了美國(guó)市場(chǎng)數(shù)據(jù)的證實(shí)，美國(guó)市場(chǎng)貸款利率的倒數(shù)成為估值水平的底部。圖5表明，該理論同樣也得到了我國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)數(shù)據(jù)的證實(shí)。截至目前這一目標(biāo)尚未被突破，并且與實(shí)際底部尚保持一定的距離。為此，我們將這一理論底部與實(shí)際底部之間的距離作一個(gè)經(jīng)驗(yàn)性的向上修正，以反映資本市場(chǎng)的成長(zhǎng)性溢價(jià)。經(jīng)過(guò)修正后的估值水平的底部在17.8的水平，據(jù)此測(cè)算得到上證指數(shù)的底部點(diǎn)位是2207點(diǎn)。

如果未來(lái)的通脹預(yù)期上升，將可能通過(guò)存貸款利率和長(zhǎng)期國(guó)債利率的提高而對(duì)估值水平產(chǎn)生壓力。

基于DDM模型的絕對(duì)估值

我們認(rèn)為在各種現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型中選用DDM模型較為合理 。

對(duì)期限劃分、成長(zhǎng)性、分紅比率的思考

期限的劃分和成長(zhǎng)周期（內(nèi)涵的分紅分布）是緊密相聯(lián)系的。我們認(rèn)為有效人口周期的峰值、GDP總量達(dá)到發(fā)達(dá)國(guó)家水平將是我們DDM模型中期限劃分的重要臨界點(diǎn)。

一些研究表明 ，35~54歲年齡段處于人生的高點(diǎn)，相應(yīng)的有效產(chǎn)出達(dá)到峰值，獲得的收入回報(bào)最高，同時(shí)儲(chǔ)蓄也是人生的最高峰。大致在2015年，我國(guó)的有效勞動(dòng)力將達(dá)到峰值，后續(xù)將逐步下滑，之后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的人口支撐將逐步弱化。

我們做了一個(gè)簡(jiǎn)單的測(cè)算，如果中國(guó)GDP按照年均8%的增長(zhǎng)率計(jì)算，并簡(jiǎn)單的設(shè)定人民幣在未來(lái)5~8年內(nèi)升值至6.00 RMB/USD, 到2019年，我國(guó)的GDP將達(dá)到美國(guó)2007年GDP水平。而自1998年至2007年的10年中，美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾1500指數(shù)成分公司盈利的復(fù)合增長(zhǎng)水平為11%；自2003年至2007年底，美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾1500指數(shù)成分公司盈利的復(fù)合增長(zhǎng)水平為10%。我們有理由預(yù)期，屆時(shí)中國(guó)滬深300的盈利增長(zhǎng)應(yīng)不低于美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾500的盈利增速10%。

DDM估值

根據(jù)DDM模型，我們得到當(dāng)前時(shí)點(diǎn)基于2007年盈利的滬深300靜態(tài)PE 中樞為19.4倍，折算成上證指數(shù)點(diǎn)位是2524點(diǎn)。

取各種敏感性分析得到的PE估值合理區(qū)間的并集，即最大范圍，我們得到DDM模型預(yù)測(cè)的當(dāng)前時(shí)點(diǎn)的2007年靜態(tài)PE合理區(qū)間為14.4～26.8倍。

綜合估值結(jié)論

綜合上述四種估值方法，將各種方法的估值結(jié)果采用適當(dāng)?shù)暮?jiǎn)均方法計(jì)算，得出A股市場(chǎng)合理估值水平的價(jià)值中樞為上證指數(shù)2725點(diǎn)，波動(dòng)區(qū)間下限為2157點(diǎn)，上限為3605點(diǎn)。

如上確定的合理估值水平主要受到以下三個(gè)方面因素的影響：一是上市公司業(yè)績(jī)及其成長(zhǎng)性的變化；二是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益水平及風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平的變化；三是比較基準(zhǔn)的估值水平。

近期擾動(dòng)因素

估值體系的重構(gòu)以及估值中樞的確立是一個(gè)長(zhǎng)期的、持續(xù)的、由細(xì)分短周期非均衡水平收斂于長(zhǎng)期均衡值的過(guò)程。短周期內(nèi)市場(chǎng)估值仍會(huì)受到市場(chǎng)環(huán)境因素引發(fā)的估值干擾，干擾市場(chǎng)估值偏離估值中樞，主要包括市場(chǎng)情緒擾動(dòng)（包括基于基本面的成長(zhǎng)性溢價(jià)信心變化）及事件驅(qū)動(dòng)的估值擾動(dòng)。

對(duì)于大小非減持的擾動(dòng)。產(chǎn)業(yè)資本的參與，套利渠道的建立，將大幅度削弱前期基于股權(quán)分置改革推升的中國(guó)超額溢價(jià)，該部分超額溢價(jià)下行將成為必然。

對(duì)于事件驅(qū)動(dòng)的因素。目前面臨的奧運(yùn)因素將帶來(lái)良好的政策支持預(yù)期，有利于市場(chǎng)在短周期形成適當(dāng)?shù)囊鐑r(jià)。

行業(yè)估值水平

在確定了市場(chǎng)整體的估值中樞以后，挖掘價(jià)值低估的行業(yè)或板塊就成為擺在我們面前的課題。本文將只對(duì)中國(guó)A股市場(chǎng)和美國(guó)市場(chǎng)各行業(yè)的絕對(duì)和相對(duì)的估值水平進(jìn)行初步統(tǒng)計(jì)比較，希望能夠找出一些在成熟市場(chǎng)相對(duì)高估，而在我國(guó)市場(chǎng)卻被相對(duì)低估的行業(yè)，也期望能夠?qū)π袠I(yè)配置和行業(yè)策略有所幫助。

行業(yè)估值水平相對(duì)比較

國(guó)內(nèi)行業(yè)最低PE值前10名的行業(yè)分別是：綜合金融、銀行、運(yùn)輸、能源、材料、汽車及配件、保險(xiǎn)、公用事業(yè)、半導(dǎo)體及半導(dǎo)體設(shè)備、家庭及個(gè)人用品。

行業(yè)估值水平歷史比較

行業(yè)估值水平具有較強(qiáng)的歷史特征。有些行業(yè)盡管現(xiàn)在的相對(duì)估值水平較低，這也許是一個(gè)長(zhǎng)期存在的歷史現(xiàn)象。因此，僅僅憑借行業(yè)估值水平相對(duì)比較，還不能得出哪些行業(yè)被低估的結(jié)論。為此，行業(yè)估值水平的歷史比較也許對(duì)我們有所幫助。

由于數(shù)據(jù)的局限性和穩(wěn)定性，我們只對(duì)全部24個(gè)GICS二級(jí)行業(yè)中的11個(gè)行業(yè)進(jìn)行行業(yè)估值水平的歷史比較。結(jié)果顯示，制藥生物科技及生命科學(xué)、消費(fèi)者服務(wù)、資本商品、銀行、運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)最新的估值水平相對(duì)于其歷史估值水平處于較低的位置。

行業(yè)估值水平國(guó)際比較

盡管中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與西方成熟市場(chǎng)之間存在一定的差異，將我國(guó)的行業(yè)估值水平與以美國(guó)為代表的成熟市場(chǎng)進(jìn)行比較，仍然是我們進(jìn)行行業(yè)估值的一個(gè)基本方法。

經(jīng)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，A股行業(yè)估值水平相對(duì)標(biāo)普1500行業(yè)PE較低的行業(yè)有銀行、保險(xiǎn)、綜合金融、運(yùn)輸、半導(dǎo)體及半導(dǎo)體設(shè)備、房地產(chǎn)、材料、家庭及個(gè)人用品、公用事業(yè)、能源等行業(yè)。其中銀行、保險(xiǎn)、綜合金融等三個(gè)大金融類行業(yè)A股相對(duì)估值水平最低，主要是由于美國(guó)次級(jí)債危機(jī)導(dǎo)致大量的金融機(jī)構(gòu)業(yè)績(jī)出現(xiàn)虧損，導(dǎo)致行業(yè)估值水平急劇攀升所致，其他的行業(yè)PE走勢(shì)較為穩(wěn)定，未發(fā)現(xiàn)類似的問(wèn)題。

篇（8）

上海船運(yùn)、物流業(yè)發(fā)展相對(duì)順利。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和出口暴增，上海集裝箱運(yùn)輸由2000年的561萬(wàn)標(biāo)箱上漲到2004年的1455萬(wàn)標(biāo)箱，居世界第三位。然而光靠運(yùn)輸業(yè)的有機(jī)增長(zhǎng)不足以拉動(dòng)上海經(jīng)濟(jì)雙位數(shù)的增長(zhǎng)。大、小洋山港仍在建設(shè)中，遠(yuǎn)水不解近渴。這種背景下，房地產(chǎn)便堂而皇之地走上了前臺(tái)。為了GDP，上海市政府也就對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的突飛猛進(jìn)持容忍態(tài)度，即使個(gè)別時(shí)候需要制止炒風(fēng)蔓延，也往往收效甚微。

政府主導(dǎo)模式

今天上海面臨的服務(wù)業(yè)、制造業(yè)脫節(jié)，與其過(guò)早實(shí)施“三二一”發(fā)展戰(zhàn)略有關(guān)，即優(yōu)先發(fā)展第三產(chǎn)業(yè)，把第三產(chǎn)業(yè)的比重像許多國(guó)際都市那樣提高到70%以上。這個(gè)上世紀(jì)90年代初便提出來(lái)的戰(zhàn)略，思路應(yīng)該說(shuō)是正確的，但是執(zhí)行時(shí)機(jī)可能過(guò)分超前。其實(shí)，上海在這個(gè)問(wèn)題上已經(jīng)吃過(guò)一次虧。90年代對(duì)浦東的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和金融區(qū)發(fā)展就過(guò)分激進(jìn)，導(dǎo)致辦公樓和住宅大量閑置，造成巨大資金積壓，甚至開(kāi)始影響個(gè)別銀行的資金周轉(zhuǎn)。

這幾年上海注重服務(wù)業(yè)的時(shí)機(jī)比上世紀(jì)90年代的浦東開(kāi)發(fā)要好。中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始起飛，出口產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力大增，房地產(chǎn)熱乍起，海內(nèi)外資金云集。但是，體制和市場(chǎng)容量限制了金融中心和物流中心的高速發(fā)展。中國(guó)的資本項(xiàng)目不開(kāi)放，外國(guó)銀行基本不允許經(jīng)營(yíng)人民幣業(yè)務(wù)，股權(quán)分置像一柄利劍懸在股市頭上。至于運(yùn)輸，增長(zhǎng)只能跟著生產(chǎn)和出口走，建立新的運(yùn)能需要時(shí)間。

服務(wù)業(yè)的出師不利，使上海市回到同步發(fā)展現(xiàn)代服務(wù)業(yè)和先進(jìn)制造業(yè)的思路上。但是，上海制造業(yè)的尷尬是商務(wù)成本高、中小企業(yè)少。如前文所述，上海的營(yíng)商成本明顯高過(guò)周邊城市，對(duì)一般制造業(yè)企業(yè)構(gòu)成沉重成本負(fù)擔(dān)，一批批制造業(yè)企業(yè)不得不退出上海。具有強(qiáng)烈活力的中小企業(yè)不足，是困擾上海經(jīng)濟(jì)的一個(gè)長(zhǎng)期問(wèn)題。以中小企業(yè)上市公司而言，目前上海只有一家，而江浙的合起來(lái)已占1/3強(qiáng)，又為佐證。

政府主導(dǎo)、政策扶持成為上海工業(yè)的一大特色。很大程度上，上海走著新加坡的路。其實(shí)，新加坡模式并不成功。首先，政府在產(chǎn)業(yè)選擇和產(chǎn)業(yè)定位上，并不比私人企業(yè)高明；其次，政府主導(dǎo)的項(xiàng)目往往是錢堆出來(lái)的，資本回報(bào)（return on equity）和資金效率（capital efficiency）都不高；再者，企業(yè)往往受政策保護(hù)，屬地頭蛇，一旦離開(kāi)本土市場(chǎng)或政府開(kāi)放競(jìng)爭(zhēng)，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力便呈弱化。這是新加坡實(shí)施政府主導(dǎo)模式40年后發(fā)現(xiàn)的遺憾。

上海政府設(shè)下了一個(gè)東有電子/半導(dǎo)體、南有化工、西有汽車、北有鋼鐵的布局，可謂精心謀劃，期待甚高。不過(guò)，仔細(xì)看去，除電子/半導(dǎo)體業(yè)，其他幾個(gè)產(chǎn)業(yè)均赫然在國(guó)家發(fā)改委“過(guò)度投資”或“可能過(guò)度投資”產(chǎn)業(yè)之列。當(dāng)然，上海的鋼鐵、化工、汽車均處全國(guó)生產(chǎn)的高端，產(chǎn)品質(zhì)量和利潤(rùn)率均高于平均水平，但是，在產(chǎn)能大量出現(xiàn)（可能出現(xiàn)）過(guò)剩的情況下，企業(yè)利潤(rùn)和投資效率必受影響。

同時(shí)，上海面臨著電力、交通的瓶頸制約，人力成本、生活成本快速上升，壓迫非扶持產(chǎn)業(yè)、企業(yè)，近年來(lái)造成生產(chǎn)企業(yè)的大量流出。與此同時(shí)，為了配合推進(jìn)“三二一”戰(zhàn)略，上海從上世紀(jì)90年代開(kāi)始主動(dòng)將勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)“推出去”。紡織、輕工產(chǎn)品本是上海制造的代名詞，但在“東錠西移”的政策下，上海的紡織產(chǎn)業(yè)大量向新疆轉(zhuǎn)移，輕工產(chǎn)業(yè)則流向了江浙、安徽等周邊省份。上海輕工業(yè)比重由1997年的43.4%下降到2003年30.3%，重工業(yè)比重由56.6%上升到69.7%。然而，上海原本寄予厚望的金融、服務(wù)業(yè)發(fā)展不盡人意，推出去的制造企業(yè)又令周邊的江浙城市獲得了成長(zhǎng)壯大的機(jī)遇。

當(dāng)年上海看不上眼的蘇州，2004年GDP已達(dá)3450億元，超過(guò)深圳；注冊(cè)外資額達(dá)147.02億美元，超過(guò)上海，居全國(guó)各城市之首；工業(yè)總產(chǎn)值9560億元，僅次于上海，而且大有后來(lái)居上之勢(shì)。在芯片產(chǎn)業(yè)上，蘇州也成為了上海的有力競(jìng)爭(zhēng)者。在整體電子業(yè)上，蘇州比上海發(fā)展得更大、更快、更均衡。今天群虎環(huán)伺的被動(dòng)局面，是上海當(dāng)年所料想不到的。其實(shí)1992年前后的深圳，也有這樣的一幕。當(dāng)時(shí)為了發(fā)展高科技產(chǎn)業(yè)，深圳開(kāi)始鼓勵(lì)簡(jiǎn)單的“三來(lái)一補(bǔ)”企業(yè)遷移出特區(qū)，結(jié)果不僅造成自身經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，周邊的東莞、惠州也因承接這些企業(yè)，經(jīng)濟(jì)迅猛增長(zhǎng)。幾年后，深圳不得不檢討并修正其拋棄“三來(lái)一補(bǔ)”的政策。

離現(xiàn)代服務(wù)業(yè)有多遠(yuǎn)?

上海發(fā)展現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，不能說(shuō)沒(méi)有基礎(chǔ)。上海薈萃著全國(guó)各地的人才和一批一流的大學(xué)、研究所，近年更是海歸人士、港臺(tái)專才的主要落腳點(diǎn)。跨國(guó)公司進(jìn)入中國(guó)多選上海作總部。他們不僅帶來(lái)資金、技術(shù)，也帶來(lái)了有豐富國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人士。長(zhǎng)江三角洲在近10年的發(fā)展中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度平均為12.1%，出口增長(zhǎng)平均為26.1%，GDP和人均收入水平均超過(guò)珠江三角洲，成為中國(guó)最大的經(jīng)濟(jì)集群（表8）。這為上海的物流業(yè)提供了必要的腹地和良好的增長(zhǎng)空間。上海的優(yōu)勢(shì)和前景吸引了國(guó)內(nèi)和海外的大量資金，其資本優(yōu)勢(shì)在國(guó)內(nèi)各省市中可謂無(wú)與倫比。同時(shí)，上海在基礎(chǔ)設(shè)施上發(fā)展十分迅速。從通訊到交通，從慣例到文化，上海不僅是全國(guó)的佼佼者，部分標(biāo)準(zhǔn)已接近或達(dá)到國(guó)際大都市水準(zhǔn)。惟一例外是市內(nèi)交通，建設(shè)速度跟不上城市的擴(kuò)張和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

盡管上海擁有眾多優(yōu)勢(shì)，但許多并未轉(zhuǎn)化為競(jìng)爭(zhēng)力，更談不上形成集群優(yōu)勢(shì)。例如，上海的浦東機(jī)場(chǎng)和磁懸浮鐵路都是世界級(jí)的基礎(chǔ)設(shè)施，但彼此之間的協(xié)同效應(yīng)少之又少，遠(yuǎn)未能發(fā)揮出“1＋1＞2”的優(yōu)勢(shì)。上海高等院校、研究機(jī)構(gòu)的人才優(yōu)勢(shì)、研究專長(zhǎng)遠(yuǎn)沒(méi)有被充分利用。它們的商業(yè)化程度和對(duì)經(jīng)濟(jì)所作的貢獻(xiàn)，不僅低于國(guó)際同行中的領(lǐng)先者，而且遜色于北京的中關(guān)村。沒(méi)有本土研究力量的鼎力支持，沒(méi)有基礎(chǔ)研究、商業(yè)研究、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和市場(chǎng)推廣的一條龍作業(yè)，發(fā)展“先進(jìn)制造業(yè)”談何容易。

時(shí)機(jī)是另一個(gè)障礙。上海成為全國(guó)金融中心，只是一個(gè)時(shí)間的問(wèn)題。如果中國(guó)國(guó)力進(jìn)一步增強(qiáng)，上海成為國(guó)際金融中心，似乎也不是遙不可及的夢(mèng)。但是，以目前的金融體制、銀行結(jié)構(gòu)、人民幣不可自由兌換、國(guó)內(nèi)外不接軌、市場(chǎng)不規(guī)范，希冀金融業(yè)拉動(dòng)全市經(jīng)濟(jì)可能不切實(shí)際。上海對(duì)洋山港充滿期待，但是洋山港對(duì)物流和整體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)貢獻(xiàn)最早也要再等三、四年。

另外，上海的經(jīng)濟(jì)模式不利于勇于創(chuàng)新、敢于冒險(xiǎn)的企業(yè)家成長(zhǎng)。在大型企業(yè)之后缺少?gòu)V東、浙江、江蘇所大量擁有的一個(gè)中型企業(yè)家人才層，對(duì)上海來(lái)說(shuō)是一個(gè)缺憾。同時(shí)，與紐約、倫敦等國(guó)際大都市相比，上海在創(chuàng)意和多元化上還有明顯的差距，而這些是打造現(xiàn)代服務(wù)業(yè)不可缺少的。

上海給人的印象是服務(wù)業(yè)潛力巨大，不過(guò)不少領(lǐng)域條件尚未成熟。那么，上海的現(xiàn)代服務(wù)業(yè)戰(zhàn)略是否過(guò)分超前？瑞士信貸第一波士頓的一項(xiàng)研究顯示，世界各主要城市的服務(wù)業(yè)，在人均GDP（以2003年購(gòu)買力平價(jià)計(jì)算，美元計(jì)價(jià)，下同）處于2000-4000美元階段，有一次爆炸性增長(zhǎng)；在人均GDP處于8000-9000美元階段，金融保險(xiǎn)、運(yùn)輸物流、法律中介等領(lǐng)域占服務(wù)業(yè)的比重開(kāi)始明顯上升，房地產(chǎn)及關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)也再次出現(xiàn)重大擴(kuò)張。上海追求的不是餐飲、交通等初級(jí)服務(wù)業(yè),而是金融、物流等高附加值服務(wù)業(yè)。上海人均GDP在2004年為55090元（合6661美元）。如果這項(xiàng)研究可信，則上海上世紀(jì)90年代初提出的“三二一”戰(zhàn)略，也許超前了15年。即使近年提出的“現(xiàn)代服務(wù)業(yè)”可能也超前了3年。同時(shí)，上海第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展還須受人民幣政策、A股市況等中國(guó)特殊國(guó)情的制約。

未來(lái)發(fā)展的三種模式

發(fā)展戰(zhàn)略超前是政府主導(dǎo)式經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)的通病。上海市顯然希望借中國(guó)經(jīng)濟(jì)起飛、與國(guó)際接軌的東風(fēng)，使經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型一步到位。高起點(diǎn)、大戰(zhàn)略無(wú)可厚非，關(guān)鍵是發(fā)展戰(zhàn)略有無(wú)與現(xiàn)實(shí)脫節(jié)，有無(wú)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的支持，實(shí)施的時(shí)機(jī)是否成熟。少了制造業(yè)，對(duì)發(fā)展服務(wù)業(yè)并不有利。金融保險(xiǎn)、運(yùn)輸物流多需要實(shí)業(yè)支持。

大都市必有大腹地支持。強(qiáng)勁、有活力的腹地經(jīng)濟(jì)是發(fā)展大都市經(jīng)濟(jì)的重要條件之一，彼此有著共生共榮的依賴關(guān)系。上海在處理與鄰省的經(jīng)濟(jì)關(guān)系上，有一種對(duì)競(jìng)爭(zhēng)、勝出的執(zhí)著，而謙讓、協(xié)調(diào)、追求共贏的理念似乎不足。

洋山港與寧波北侖港之間的暗中較勁，正是一個(gè)寫照。其實(shí)北侖港當(dāng)年上馬的初衷是為上海服務(wù)，不過(guò)可惜北侖港坐落在浙江省，所產(chǎn)出的GDP屬于浙江，不屬于上海，洋山港的建設(shè)于是被提上議程。洋山港的建設(shè)成本，至少是北侖港的3倍。更麻煩的是，洋山港沒(méi)有北侖港那樣的環(huán)圍島嶼，直接暴露在臺(tái)風(fēng)影響之下。受臺(tái)風(fēng)季節(jié)影響，洋山港每年最多可運(yùn)作280天，而且船期延誤率可能遠(yuǎn)較北侖港高―這是定期集裝箱航班的一大忌諱。上海港去年的集裝箱吞吐量為1455萬(wàn)標(biāo)箱，寧波港去年的吞吐量為400萬(wàn)標(biāo)箱。到2010年，上海港吞吐量達(dá)2500萬(wàn)標(biāo)箱，寧波港達(dá)1000萬(wàn)標(biāo)箱，兩者之和達(dá)3500萬(wàn)標(biāo)箱（圖15）。無(wú)論長(zhǎng)三角出口如何增長(zhǎng)，大量運(yùn)能過(guò)剩都不可避免。

由于營(yíng)商成本的上升，上海經(jīng)濟(jì)面臨著轉(zhuǎn)型。擺在上海面前的有三個(gè)模式。第一是倫敦模式―經(jīng)濟(jì)徹底轉(zhuǎn)型，走向全球性金融、全球性旅游和全球性文化創(chuàng)意之路。這可能最接近上海自己提出的“現(xiàn)代服務(wù)業(yè)”藍(lán)圖，但以中國(guó)/上海目前的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、市場(chǎng)開(kāi)放度、人才/企業(yè)結(jié)構(gòu)和制度上的限制，實(shí)行起來(lái)有一定的難度。同時(shí)必須看到，倫敦在脫胎換骨完成轉(zhuǎn)型前，在上世紀(jì)七、八十年代經(jīng)歷過(guò)一個(gè)漫長(zhǎng)痛苦的過(guò)程。第二種是東京模式―經(jīng)濟(jì)立足于本國(guó)資源，成為本國(guó)銀行、企業(yè)的總部所在地。這條路的成功可能性較倫敦模式高，但也具有一定的挑戰(zhàn)性。日本企業(yè)基本集中在東京圈或大阪圈，而中國(guó)企業(yè)在地理上更分散、更多樣，企業(yè)變動(dòng)更受各地方政府影響。第三種是香港模式―產(chǎn)業(yè)資金和投資資金出現(xiàn)置換，產(chǎn)業(yè)空洞化，經(jīng)濟(jì)房地產(chǎn)化，增長(zhǎng)動(dòng)力來(lái)自房地產(chǎn)增值，依賴境外資金流入。這是上海最不愿意看到的出路，但是近兩年上海經(jīng)濟(jì)恰恰在向這個(gè)方向前進(jìn)。今天的上海還有自己的產(chǎn)業(yè)，有其內(nèi)在的增長(zhǎng)動(dòng)力，可是在租金、工資帶動(dòng)下，營(yíng)商成本急劇上升。熱錢流入、產(chǎn)業(yè)流出，是上海制造業(yè)面臨的尷尬，是上海增長(zhǎng)模式面臨的尷尬。

尷尬與希望

急升的營(yíng)商成本和制造業(yè)的流失，為上海產(chǎn)業(yè)空洞化敲響了警鐘。其實(shí)，今天的許多問(wèn)題在當(dāng)年上海提出“三二一”發(fā)展戰(zhàn)略時(shí)已經(jīng)留下了伏筆，并已經(jīng)出現(xiàn)。只不過(guò)火爆的房地產(chǎn)掩蓋了上海經(jīng)濟(jì)其他產(chǎn)業(yè)后繼乏力的現(xiàn)實(shí)。海內(nèi)外熱錢百川歸大海般地?zé)岢捶康禺a(chǎn)，拉高了上海經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，制造著財(cái)富效應(yīng)，但也快速推高著營(yíng)商成本。

有趣的是，撤離上海的公司，無(wú)論是中資還是外資，都不愿接受我們的采訪。他們選擇不說(shuō)，不代表他們不撤，也不代表其他公司不會(huì)跟隨。舉目望去，除了房地產(chǎn)外，好像沒(méi)有哪個(gè)大的產(chǎn)業(yè)能夠提供足夠的增長(zhǎng)動(dòng)力。

篇（9）

R&D(Research and Development)，即“研究與開(kāi)發(fā)”，簡(jiǎn)稱“研發(fā)”，是指為進(jìn)行知識(shí)創(chuàng)新和技術(shù)應(yīng)用而進(jìn)行的系統(tǒng)的創(chuàng)造性工作，是人們不斷探索、發(fā)現(xiàn)和應(yīng)用新知識(shí)的連續(xù)過(guò)程，對(duì)科學(xué)技術(shù)進(jìn)步和將科學(xué)技術(shù)成果轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的生產(chǎn)力至關(guān)重要。跨國(guó)R&D投資是指政府或企業(yè)R&D主體在兩個(gè)或兩個(gè)以上的國(guó)家和地區(qū)投資R&D活動(dòng)，是國(guó)際投資的重要組成部分，而且隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化和科技全球化的發(fā)展，在國(guó)際資本流動(dòng)中占據(jù)著越來(lái)越重要的地位。跨國(guó)R&D投資是隨著R&D國(guó)際化浪潮的興起而發(fā)展起來(lái)的，是全球新一輪先進(jìn)生產(chǎn)力轉(zhuǎn)移的必然趨勢(shì)。R&D國(guó)際化自20世紀(jì)70年代開(kāi)始出現(xiàn)，80年代得到迅猛發(fā)展，到今天已經(jīng)成為一股不可逆轉(zhuǎn)的滾滾洪流，對(duì)世界各國(guó)、各地區(qū)正產(chǎn)生著日漸深入和廣泛的影響，它表明在世界范圍內(nèi)進(jìn)行R&D活動(dòng)、在海外投資R&D已成為一種潮流和趨向。各國(guó)特別是跨國(guó)公司為把握此次全球先進(jìn)生產(chǎn)力轉(zhuǎn)移的良好機(jī)遇，都紛紛加大了對(duì)外R&D投資的力度，使海外R&D投資成為當(dāng)代國(guó)際投資的嶄新亮點(diǎn)，而且呈現(xiàn)出諸多典型特征，總體上表現(xiàn)為五大發(fā)展趨勢(shì)。

1　投資動(dòng)機(jī)多樣化

跨國(guó)R&D投資的動(dòng)機(jī)基本上可歸納為4大類型：一是為了實(shí)現(xiàn)技術(shù)本地化，以支撐其在海外的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，即生產(chǎn)支撐型動(dòng)機(jī)；二是為了在海外建立技術(shù)信息情報(bào)窗口，跟蹤或獲取東道國(guó)和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，即技術(shù)追蹤型動(dòng)機(jī)；三是為了利用東道國(guó)的科技人才和研發(fā)環(huán)境，降低研發(fā)成本、提高研發(fā)效率，即資源尋求型動(dòng)機(jī)；四是出于對(duì)外交往和地緣經(jīng)濟(jì)、文化等關(guān)系的考慮，即對(duì)外交往型的動(dòng)機(jī)。

當(dāng)前跨國(guó)R&D投資的動(dòng)機(jī)日益明朗化、多樣化，具有下列共同特征：(1)發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)對(duì)外R&D投資，基本上是為了支撐其在東道國(guó)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，屬于生產(chǎn)支撐型的動(dòng)機(jī)；(2)發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)的海外R&D投資，大部分是屬于技術(shù)追蹤動(dòng)機(jī)，也有少部分是資源尋求型的動(dòng)機(jī)；(3)對(duì)外交往型動(dòng)機(jī)在一國(guó)政府對(duì)外R&D投資中比較常見(jiàn)。

需要指出的是，跨國(guó)R&D投資的動(dòng)機(jī)多種多樣，且受到諸多因素和條件的制約影響，具有較大的不確定性，不同投資主體的動(dòng)機(jī)一般不同，就是同一投資主體在不同地方和不同時(shí)期，其投資動(dòng)機(jī)也不盡相同，如日本在我國(guó)投資R&D的基本動(dòng)機(jī)是為了支撐其在我國(guó)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，而其在美國(guó)則主要是為了尋求某個(gè)領(lǐng)域內(nèi)的先進(jìn)技術(shù)和利用美國(guó)良好的研發(fā)環(huán)境與資源。

2 投資方式靈活化

跨國(guó)R&D投資的方式，按其資金注入的形式可分為直接投資和間接投資；按海外R&D機(jī)構(gòu)的性質(zhì)可分為獨(dú)資形式和合資形式兩種；按海外R&D機(jī)構(gòu)建立的方式則有新建、跨國(guó)并購(gòu)和跨國(guó)戰(zhàn)略聯(lián)盟三種。當(dāng)代跨國(guó)R&D投資的方式靈活多樣，呈現(xiàn)下列新特點(diǎn)：

(1)R&D資金一般采取直接注入的形式，這是因?yàn)橹苯油顿Y更有利于投資主體自身對(duì)R&D活動(dòng)全過(guò)程的管理和控制，從而降低R&D成本和R&D投資的風(fēng)險(xiǎn)性，也有利于形成R&D活動(dòng)的集約規(guī)模效應(yīng)，提高R&D活動(dòng)的效率。

(2)海外R&D機(jī)構(gòu)的建立在前期較多地采用合資形式，在中后期則多數(shù)選擇了獨(dú)資方式，因?yàn)槟竾?guó)或跨國(guó)公司對(duì)東道國(guó)情況的逐漸了解，使得采取獨(dú)資的形式成為可能，而且獨(dú)資的R&D機(jī)構(gòu)更有利于母國(guó)或跨國(guó)公司對(duì)R&D活動(dòng)的監(jiān)控，以防止技術(shù)外泄。

(3)跨國(guó)并購(gòu)日益成為對(duì)外R&D投資的主要形式，跨國(guó)并購(gòu)是指外國(guó)投資者通過(guò)一定的法律程序取得東道國(guó)某企業(yè)的全部或部分所有權(quán)的投資方式，它可以使母國(guó)或跨國(guó)公司降低投資成本，直接進(jìn)入東道國(guó)市場(chǎng)進(jìn)行高效率的擴(kuò)張，所以近年來(lái)有逐漸取代新建R&D機(jī)構(gòu)等方式而成為對(duì)外R&D投資的主要形式的趨勢(shì)。

(4)跨國(guó)戰(zhàn)略聯(lián)盟也是跨國(guó)R&D投資的一種行之有效的方法。跨國(guó)戰(zhàn)略聯(lián)盟是指兩個(gè)或兩個(gè)以上有著共同戰(zhàn)略利益和對(duì)等經(jīng)營(yíng)實(shí)力的企業(yè)或特定職業(yè)和事業(yè)部門為實(shí)現(xiàn)共同擁有市場(chǎng)和共同使用資源等戰(zhàn)略目標(biāo)，通過(guò)各種協(xié)議、契約而結(jié)成的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)或優(yōu)勢(shì)相長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、生產(chǎn)要素水平雙向或多向流動(dòng)的一種松散的合作模式，建立跨國(guó)戰(zhàn)略聯(lián)盟能有效維持和增強(qiáng)投資主體在某一領(lǐng)域內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)的比較優(yōu)勢(shì)，這是因?yàn)椋孩偻ㄟ^(guò)同一領(lǐng)域內(nèi)幾家R&D機(jī)構(gòu)的聯(lián)合，有利于獲得某項(xiàng)技術(shù)的國(guó)際領(lǐng)先地位；②通過(guò)建立戰(zhàn)略聯(lián)盟可以緩和與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在研發(fā)市場(chǎng)上的激烈競(jìng)爭(zhēng)，也可以減少該領(lǐng)域內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)者的數(shù)量，從而有利于鞏固和擴(kuò)大市場(chǎng)份額；③聯(lián)盟合作可以共同分?jǐn)偘嘿F的研發(fā)開(kāi)支，縮短研發(fā)時(shí)間，分散或共同承擔(dān)研發(fā)投資的風(fēng)險(xiǎn)。

3 投資行業(yè)集中化

跨國(guó)R&D投資的行業(yè)選擇并沒(méi)有固定模式，不同投資主體在不同地區(qū)和不同時(shí)期，其投資R&D的行業(yè)不盡相同，這主要受東道國(guó)和母國(guó)或跨國(guó)公司的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)或經(jīng)營(yíng)活動(dòng)特征的影響，其次受到東道國(guó)的產(chǎn)品規(guī)格或技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)的限制。從一般情況來(lái)看，當(dāng)代跨國(guó)R&D投資的行業(yè)高度集中在醫(yī)藥化學(xué)、汽車制造和電子通訊等技術(shù)要求較高行業(yè)。以美國(guó)為例，1997年，其所有行業(yè)的海外R&D支出與國(guó)內(nèi)R&D支出的比例達(dá)13％，其中對(duì)外R&D投資最多的行業(yè)是醫(yī)藥化學(xué)和汽車及零部件，這兩個(gè)行業(yè)的海外R&D支出額均超過(guò)37億美元，合計(jì)約占所有行業(yè)海外R&D支出的70％；這兩個(gè)行業(yè)的海外R&D機(jī)構(gòu)數(shù)量也是最多的，其中汽車及零部件32家、醫(yī)藥化學(xué)41家，合計(jì)約占美國(guó)海外R&D機(jī)構(gòu)總數(shù)的10％。1997年，外國(guó)附屬公司在美國(guó)的R&D支出也集中在醫(yī)藥化學(xué)、電子和生物技術(shù)等行業(yè)，醫(yī)藥與生物技術(shù)、電子和工業(yè)化學(xué)三個(gè)行業(yè)的外資R&D支出約占外國(guó)附屬公司在美國(guó)R&D支出的60％，尤其是醫(yī)藥與生物技術(shù)行業(yè)，外國(guó)公司R&D支出額高達(dá)57億美元，約占同期美國(guó)境內(nèi)所有公司R&D支出額的50％。

需要指出的是，當(dāng)代跨國(guó)R&D投資行業(yè)的分散化趨勢(shì)也不容忽視。如跨國(guó)公司在中國(guó)的R&D投資，雖主要集中在電子通訊、生物醫(yī)藥等幾個(gè)主要行業(yè)，但也開(kāi)始向農(nóng)業(yè)、制造業(yè)和采礦業(yè)等領(lǐng)域滲透，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前，已有數(shù)百家跨國(guó)公司在我國(guó)的10多個(gè)個(gè)行業(yè)領(lǐng)域建立了600多家R&D機(jī)構(gòu)。

4 投資流向多元化

以美國(guó)、日本和歐盟等為主的發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)是R&D國(guó)際化和跨國(guó)R&D投資的主要推動(dòng)者和參與者，近年來(lái)，發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)之間的相互投資在世界全部R&D投資中雖然占主導(dǎo)地位，但其所占比重已開(kāi)始下降，發(fā)展國(guó)家和地區(qū)吸引的外商R&D投

資和對(duì)外開(kāi)展的R&D投資不斷增加，R&D投資主體和資金流向表現(xiàn)出多元化的發(fā)展趨勢(shì)。

首先，發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)之間的相互投資仍占主導(dǎo)地位。如在美國(guó)投資R&D最多的國(guó)家和地區(qū)，幾乎同時(shí)也是美國(guó)對(duì)外R&D投資最多的國(guó)家和地區(qū)。從R&D機(jī)構(gòu)的數(shù)量來(lái)看，目前在美國(guó)的751家外資R&D機(jī)構(gòu)中，有667家來(lái)自日本和歐盟等發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)，其中日本251家、德國(guó)107家、英國(guó)103家、法國(guó)44家、瑞典42家；美國(guó)在海外的R&D機(jī)構(gòu)也基本上分布在日本和歐盟等發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)，其中日本45家、為第一位，英國(guó)、加拿大、法國(guó)和德國(guó)依次為27家、26家、16家和15家。

與此同時(shí)，發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)吸收的R&D外資和對(duì)外開(kāi)展的R&D投資不斷擴(kuò)大。其一，發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)流向發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)的R&D投資大幅度增加，廣大發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)尤其是一些新興工業(yè)化國(guó)家和地區(qū)正日益成為發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)對(duì)外R&D投資的重要區(qū)域，如美國(guó)自20世紀(jì)90年代以來(lái)，在發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)的R&D支出的年平均增長(zhǎng)率已超過(guò)了36％(見(jiàn)表1)。其二，一些發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)也開(kāi)始對(duì)外R&D投資，且動(dòng)作較快，以韓國(guó)為例，從1993年到1996年韓國(guó)在美國(guó)的R&D支出由5500萬(wàn)美元猛增到3．5億美元，韓國(guó)除在俄羅斯建立了3個(gè)研究中心外，還在我國(guó)、澳大利亞和英國(guó)等國(guó)家和地區(qū)建立了多個(gè)聯(lián)合研究開(kāi)發(fā)中心，目前，其在海外的R&D機(jī)構(gòu)已遍布美國(guó)、日本、英國(guó)、俄羅斯和我國(guó)等多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。其三，發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)之間的相互投資也有增長(zhǎng)的勢(shì)頭，如韓國(guó)在我國(guó)投資的R&D項(xiàng)目，1997年為8個(gè)，到2003年已經(jīng)超過(guò)20個(gè)。

5 研發(fā)全球網(wǎng)絡(luò)化

當(dāng)代跨國(guó)R&D投資發(fā)展的第五個(gè)趨勢(shì)是：跨國(guó)公司的研發(fā)活動(dòng)和投資日趨全球網(wǎng)絡(luò)化，一個(gè)最明顯的例證是其R&D全球體系的成型和迅猛發(fā)展。一個(gè)完整意義上的R&D全球體系是由若干個(gè)本土R&D機(jī)構(gòu)和若干個(gè)海外R&D機(jī)構(gòu)共同組成的全球網(wǎng)絡(luò)，它們?cè)诘赜蛏戏植加谑澜绺鞯亍⒃诠δ苌厦鞔_分工、相互協(xié)調(diào)。隨著R&D國(guó)際化進(jìn)程不斷推進(jìn)，R&D的全球網(wǎng)絡(luò)體系日臻健全和完善。以通用汽車公司(GM)為例，其R&D機(jī)構(gòu)不僅數(shù)量多、規(guī)模大，而且遍布全球各地，業(yè)已形成了統(tǒng)一的全球網(wǎng)絡(luò)體系，該體系由3個(gè)全球性技術(shù)中心和9個(gè)地區(qū)性技術(shù)中心組成。3個(gè)全球性技術(shù)中心是指設(shè)在GM總部所在地美國(guó)密歇根州底特津市的瓦倫汽車工程中心(Vehicle Eneineering Center)和龐第亞克卡車工程院(the Pontiac Truck Engineering Faeulty)，以及位于德國(guó)Russelsheim州的國(guó)際技術(shù)開(kāi)發(fā)中心(the Inter-national Technical Development Center)；9個(gè)地區(qū)性技術(shù)中心分別設(shè)在加拿大奧沙瓦、墨西哥哥托盧卡、澳大利亞墨爾本、巴西圣保羅、南非伊利沙貝、英國(guó)Millbrook、我國(guó)上海和瑞典托爾哈坦斯。

當(dāng)代跨國(guó)R&D投資所形成的R&D全球網(wǎng)絡(luò)體系發(fā)展迅猛。

第一，海外R&D支出急劇增加且增長(zhǎng)速度超過(guò)國(guó)內(nèi)R&D支出。美國(guó)商務(wù)部統(tǒng)計(jì)資料顯示，美國(guó)跨國(guó)公司在海外的R&D支出從46億美元(1986年)增加到147億美元(1997年)只花了10年時(shí)間，而同期國(guó)內(nèi)R&D支出僅增長(zhǎng)了2倍；1997年，美國(guó)公司在海外的R&D支出占公司全部R&D支出的比重為10．5％，而在1990年和1985年這一比重分別只有9．7％和6．4％。

第二，海外R&D機(jī)構(gòu)數(shù)量迅速增加。海外R&D機(jī)構(gòu)是R&D投資主體在其所在國(guó)家之外的國(guó)家和地區(qū)建立的專門從事R&D活動(dòng)的部門。各國(guó)對(duì)海外R&D機(jī)構(gòu)的界定標(biāo)準(zhǔn)不同，但從整體上看，近年來(lái)海外R&D機(jī)構(gòu)的數(shù)量是在不斷增多的，以日本為例，1990年，其在歐洲的R&D機(jī)構(gòu)為100家左右，到1995年就超過(guò)了300家；1993年，其在美國(guó)的R&D機(jī)構(gòu)為141家，1997年則增加到了251家。

第三，海外R&D機(jī)構(gòu)的本地化水平顯著提高。海外R&D機(jī)構(gòu)的本地化水平越高，就越能有效地利用東道國(guó)在人才資源和研發(fā)環(huán)境等方面的優(yōu)勢(shì)，降低研發(fā)成本、維持和增強(qiáng)研發(fā)競(jìng)爭(zhēng)的比較優(yōu)勢(shì)。海外R&D機(jī)構(gòu)提高其本地化水平的途徑有兩個(gè)：①建立獨(dú)立型的R&D機(jī)構(gòu)，以最大限度地弱化母國(guó)或母公司可能產(chǎn)生的不良影響，這是海外R&D機(jī)構(gòu)提高本地化水平的最主要途徑，獨(dú)立型的R&D機(jī)構(gòu)是海外R&D機(jī)構(gòu)發(fā)展的最高形式。進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)，海外R&D機(jī)構(gòu)的獨(dú)立強(qiáng)度(即獨(dú)立型R&D機(jī)構(gòu)占全部R&D機(jī)構(gòu)的比重)和邊際獨(dú)立傾向(即新增加的獨(dú)立型的R&D機(jī)構(gòu)占全部新增加的R&D機(jī)構(gòu)的比重)越來(lái)越大，例如，2002年1～6月在上海新成立的6家R&D機(jī)構(gòu)中，具有獨(dú)立法人資格的就有4家，邊際獨(dú)立傾向?yàn)?7％。②實(shí)現(xiàn)研發(fā)人才的本土化。研發(fā)人才本土化水平越高，就越有利于避免與東道國(guó)的文化習(xí)俗產(chǎn)生摩擦，越有利于提高研發(fā)效率和降低研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，因而近年來(lái)海外R&D機(jī)構(gòu)都非常重視從東道國(guó)招聘專門人才。

第四，海外R&D機(jī)構(gòu)的功能日益健全和完善。早先的海外R&D機(jī)構(gòu)一般以產(chǎn)品開(kāi)發(fā)為其主要功能，大多數(shù)海外R&D機(jī)構(gòu)與母國(guó)或母公司或母體在東道國(guó)的生產(chǎn)、銷售和服務(wù)部門有著密切聯(lián)系，但現(xiàn)在一些大型跨國(guó)公司已開(kāi)始注意不同區(qū)位的R&D機(jī)構(gòu)之間的分工與協(xié)作，海外R&D機(jī)構(gòu)的功能日趨完善，專業(yè)化水平不斷提高，如IBM在東京的Yam-ato研究實(shí)驗(yàn)室主要從事計(jì)算機(jī)科學(xué)、存儲(chǔ)和半導(dǎo)體制造技術(shù)的研發(fā)，在蘇黎世的研究實(shí)驗(yàn)室主要從事通訊系統(tǒng)及其相關(guān)的信息技術(shù)、光學(xué)電子和物理學(xué)的研究，在我國(guó)的研究實(shí)驗(yàn)室則主要從事漢語(yǔ)認(rèn)知和數(shù)字圖書館的研發(fā)。

第五，海外R&D機(jī)構(gòu)的規(guī)模不斷增大。雖然不同行業(yè)的R&D機(jī)構(gòu)有著不同等級(jí)大小的經(jīng)營(yíng)規(guī)模，但卻有一個(gè)共同的不斷增大的發(fā)展趨勢(shì)。如摩托羅拉中國(guó)研究院在1999年11月剛剛成立時(shí)只有10多個(gè)研發(fā)中心、到2001年底則已多達(dá)25個(gè)，其研發(fā)人員在2000年時(shí)為650名、2002年就增加到了1000名之多。

參考文獻(xiàn)

[1]　杜德斌．跨國(guó)公司R&D全球化的區(qū)位模式研究[M]．上海：復(fù)旦大學(xué)出版社，2001．

篇（10）

一、低信任度國(guó)家的兩難處境

美籍日本人弗朗西斯?福山把相互真誠(chéng)、信任并結(jié)成團(tuán)體合作的精神簡(jiǎn)稱作“信任”，認(rèn)為它是對(duì)高度發(fā)達(dá)的現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)最重要的一種“社會(huì)資本”。他認(rèn)為，一個(gè)國(guó)家有了這樣的“人力資本”，才可能成功地建立和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)代的大公司，才會(huì)以現(xiàn)代式的廣泛分工來(lái)進(jìn)行生產(chǎn)。

依據(jù)一個(gè)國(guó)家的人民內(nèi)部相互信任程度的高低，福山區(qū)別了兩類國(guó)家兩類文化：一種以德國(guó)和日本為代表，社會(huì)內(nèi)部具有高度的相互信任，沒(méi)有親屬關(guān)系的人們能夠相互信任、相互合作。這樣的國(guó)家就很容易從民間自發(fā)地發(fā)展起巨型的企業(yè)和生產(chǎn)上的廣泛分工，因而在20世紀(jì)成為經(jīng)濟(jì)實(shí)力最強(qiáng)的國(guó)家。另一種則以中國(guó)文化為代表。在這種文化中信任度低，人們普遍地不信任與自己沒(méi)有親屬關(guān)系的人，因而民間的私營(yíng)部門很難發(fā)展起強(qiáng)有力的巨型企業(yè)，這種國(guó)家在發(fā)展現(xiàn)代的工業(yè)化經(jīng)濟(jì)上勢(shì)必落后。福山把拉丁語(yǔ)族的歐洲國(guó)家――法國(guó)和意大利都算做與中國(guó)一樣的低信任度國(guó)家，把英國(guó)和美國(guó)的盎格魯―撒克遜文化算做中間類型，美國(guó)比較接近德日類型，英國(guó)則更接近意大利類型。福山的這種假說(shuō)可以對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史作出極為令人信服的解釋。

被福山歸入“低信任度”一類的國(guó)家，都在發(fā)展現(xiàn)代的工業(yè)化經(jīng)濟(jì)上碰到了極大的困難。對(duì)自己親屬以外的人不真誠(chéng)、不信任、不自愿進(jìn)行有組織的合作，使這些國(guó)家的私營(yíng)部門無(wú)法集聚足夠的資金和技術(shù)人才來(lái)發(fā)展現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)，更無(wú)法建立和經(jīng)營(yíng)需要大量資金和管理人才的巨型企業(yè)。資本主義私有制在這些國(guó)家越發(fā)達(dá)，發(fā)展現(xiàn)代工業(yè)化經(jīng)濟(jì)的這些障礙反倒顯得越嚴(yán)重。

低信任度國(guó)家在發(fā)展現(xiàn)代工業(yè)化經(jīng)濟(jì)上的困難，首先導(dǎo)致了它們?cè)趩渭円蕾囁綘I(yíng)經(jīng)濟(jì)時(shí)現(xiàn)代工業(yè)化經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢。18世紀(jì)末，法國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和工業(yè)都居歐美第二位。而在此后的產(chǎn)業(yè)革命和工業(yè)化時(shí)代，法國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)慢于美國(guó)、德國(guó)和英國(guó)，以致到20世紀(jì)初經(jīng)濟(jì)實(shí)力已經(jīng)落到歐美國(guó)家中的第四位。另一個(gè)例子是文化上類似于法國(guó)的拉丁美洲各國(guó)。同樣實(shí)行自由放任的經(jīng)濟(jì)政策，但是英美成了世界第一流的發(fā)達(dá)國(guó)家，而拉丁美洲各國(guó)則落入第三世界的行列而不能自拔。

為了克服在發(fā)展現(xiàn)代工業(yè)化經(jīng)濟(jì)上所遇到的困難，并保持民族獨(dú)立，低信任度的國(guó)家就走上了發(fā)展國(guó)營(yíng)經(jīng)濟(jì)特別是國(guó)有企業(yè)的道路，并且把自己的國(guó)有經(jīng)濟(jì)融入到實(shí)行指導(dǎo)性計(jì)劃的有系統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)政策之中。法國(guó)在二戰(zhàn)后大力發(fā)展國(guó)有經(jīng)濟(jì)，最終使國(guó)有企業(yè)占到整個(gè)GDP的20%，并且二十世紀(jì)五六十年代取得了高于英美等國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。福山指出，“法國(guó)政府之所以一直在干預(yù)經(jīng)濟(jì)，原因就是法國(guó)的私營(yíng)經(jīng)濟(jì)一直沒(méi)有活力，缺乏創(chuàng)造性和創(chuàng)業(yè)精神”。與法國(guó)類似，二戰(zhàn)后意大利政府制定了有系統(tǒng)的指導(dǎo)性計(jì)劃，組建了大批巨型國(guó)有企業(yè)，出現(xiàn)了二戰(zhàn)后的經(jīng)濟(jì)奇跡，真正實(shí)現(xiàn)了工業(yè)化。

在法、意和拉丁美洲國(guó)家的對(duì)比中，可以看到，社會(huì)低信任度國(guó)家只有兩條路可走：要么單純依賴私營(yíng)企業(yè)而永遠(yuǎn)處于不發(fā)達(dá)的狀態(tài)，要么以國(guó)有經(jīng)濟(jì)、國(guó)有企業(yè)帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展而變?yōu)榘l(fā)達(dá)國(guó)家。

二、中國(guó)的文化環(huán)境：香港與臺(tái)灣的事實(shí)

福山認(rèn)為中國(guó)是社會(huì)內(nèi)信任度低的典型，經(jīng)濟(jì)生活中充滿了家族主義。這樣的社會(huì)文化和倫理習(xí)俗下，只有發(fā)展國(guó)有經(jīng)濟(jì)和國(guó)有企業(yè)，以政府的力量集聚技術(shù)人才和資金，學(xué)習(xí)、研究、開(kāi)發(fā)和應(yīng)用先進(jìn)技術(shù)，才能建立和經(jīng)營(yíng)大企業(yè)。

二戰(zhàn)后，香港和臺(tái)灣曾經(jīng)實(shí)現(xiàn)了高速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，從它們的發(fā)展特點(diǎn)中可以得到許多啟示。

香港經(jīng)濟(jì)的崛起，得益于在中國(guó)大陸與西方經(jīng)濟(jì)往來(lái)中的壟斷性中介地位，而不是資本主義私有制。在東亞，香港是唯一真正堅(jiān)持自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和資本主義私有制的。自由放任式資本主義私有制對(duì)香港經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展形成了嚴(yán)重的阻礙。幾十年的經(jīng)濟(jì)繁榮和高速發(fā)展幾乎沒(méi)有在香港打造出值得一提的私營(yíng)制造業(yè)和商業(yè)大企業(yè)，社會(huì)內(nèi)部的信任度低，對(duì)沒(méi)有親屬關(guān)系的人不真誠(chéng)、不信任、不自愿合作的文化心態(tài)導(dǎo)致經(jīng)理人員腐敗行為盛行，資本家實(shí)行家族式管理，把企業(yè)規(guī)模保持在家族小企業(yè)的水平上，無(wú)法促進(jìn)技術(shù)進(jìn)步。香港經(jīng)濟(jì)制造業(yè)技術(shù)水平的落后已經(jīng)到了與其人均收入極不相稱的程度。人均收入達(dá)兩萬(wàn)美元的香港，出口產(chǎn)品的技術(shù)含量只相當(dāng)人均收入僅幾千美元的馬來(lái)西亞的水平。在壟斷性中介地位逐漸喪失的背景下，香港的科技水平無(wú)力維持人均兩萬(wàn)美元的高收入，經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨困境。

臺(tái)灣也因社會(huì)內(nèi)部信任度低很難形成私營(yíng)的巨型企業(yè)。但由于臺(tái)灣當(dāng)局強(qiáng)有力的經(jīng)濟(jì)干預(yù)，臺(tái)灣出現(xiàn)了高速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并接近經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的邊緣。臺(tái)灣的經(jīng)濟(jì)是一種“計(jì)劃指導(dǎo)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”，“行政市場(chǎng)體制”。臺(tái)灣當(dāng)局制定指導(dǎo)性的經(jīng)濟(jì)計(jì)劃，并以政策手段促其完成，以彌補(bǔ)私營(yíng)企業(yè)的不足。臺(tái)灣當(dāng)局的經(jīng)濟(jì)政策，形成了“臺(tái)積電”和“臺(tái)電聯(lián)”這樣的巨型集成電路制造廠商。靠著成熟的產(chǎn)業(yè)升級(jí)政策，臺(tái)灣發(fā)展起了極具國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，使半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)成了臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)的最新增長(zhǎng)點(diǎn)。

臺(tái)灣和香港的經(jīng)驗(yàn)事實(shí)都從正反兩方面證明，在中國(guó)式的文化環(huán)境中，要想取得足夠的技術(shù)進(jìn)步和企業(yè)規(guī)模，取得真正的發(fā)展，是不能依賴私有經(jīng)濟(jì)的。

三、中國(guó)大陸更需要國(guó)有經(jīng)濟(jì)

中國(guó)大陸與香港和臺(tái)灣社會(huì)文化和倫理習(xí)俗相似，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展上也存在私營(yíng)企業(yè)無(wú)力成為社會(huì)所必需的巨型企業(yè)的問(wèn)題。這一內(nèi)在原因促使百年來(lái)的中國(guó)政府都通過(guò)興辦國(guó)有經(jīng)濟(jì)甚至國(guó)有企業(yè)來(lái)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

中國(guó)在發(fā)展現(xiàn)代工業(yè)化經(jīng)濟(jì)上的困境，從一千年前的宋代就開(kāi)始了。早期的“資本主義萌芽”始終沒(méi)能導(dǎo)致中國(guó)自主地發(fā)展起現(xiàn)代的工業(yè)化經(jīng)濟(jì)。之后，中國(guó)私營(yíng)企業(yè)在技術(shù)和籌資上的先天困難日益暴露。由于當(dāng)時(shí)紳商地主之間的信任度非常低，清末著名實(shí)業(yè)家張謇等人在籌資擴(kuò)大企業(yè)時(shí)遇到了巨大的困難。信人唯親的心態(tài)使私營(yíng)企業(yè)做大非常困難，更無(wú)法產(chǎn)生真正的現(xiàn)代股份制企業(yè)。以鐵路投資為例，清末民間資本要求“商辦”鐵路，卻難以解決資金問(wèn)題，進(jìn)展緩慢。1911年清政府鑒于多省商辦鐵路毫無(wú)成效，宣布實(shí)行鐵路國(guó)有。雖然清政府的鐵路國(guó)有政策激起了民間的“”，但必須清楚的是，其矛盾的雙方是中國(guó)民族資本與外資，“川人之極端反對(duì)者，不在路歸國(guó)有，而在名則國(guó)有，實(shí)則為外國(guó)所有”。歷史的結(jié)局是，以后在中國(guó)興建和經(jīng)營(yíng)的鐵路，如果不歸外國(guó)所有幾乎一開(kāi)始就為國(guó)有。中國(guó)的私營(yíng)企業(yè)一直沒(méi)有能力為鐵路這樣大的投資項(xiàng)目進(jìn)行籌資和經(jīng)營(yíng)管理。

以后，政府在30年中推行公有化政策，依靠國(guó)有經(jīng)濟(jì)和國(guó)有企業(yè)有計(jì)劃地推行工業(yè)化政策，使中國(guó)能在半個(gè)多世紀(jì)中一直保持著比印度高得多的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。1978年中國(guó)實(shí)行改革開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)政策之后，保持了年均9%的高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。普遍的論調(diào)是認(rèn)為這來(lái)源于私營(yíng)企業(yè)的發(fā)展，特別是來(lái)源于外商投資企業(yè)。這其實(shí)是誤解。這些年中國(guó)的國(guó)有經(jīng)濟(jì)和國(guó)有企業(yè)取得了顯著發(fā)展，甚至外商投資企業(yè)和私營(yíng)企業(yè)的迅猛發(fā)展也在很大程度上得益于中國(guó)的國(guó)有經(jīng)濟(jì)。外商在中國(guó)投資的企業(yè)大量使用了中國(guó)國(guó)有部門提供的技術(shù)人才甚至管理人才，否則外商投資企業(yè)絕不可能在中國(guó)取得那樣多的利潤(rùn)，中國(guó)也絕不可能吸引那么多的外商投資。

改革開(kāi)放后中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最強(qiáng)勁的地區(qū)中，只有浙江省是真正靠當(dāng)?shù)氐乃綘I(yíng)企業(yè)取得了快速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。而廣東的珠江三角洲和江蘇的蘇南地區(qū)，除了外商投資所起的作用外，主要是靠集體所有的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)甚至國(guó)有企業(yè)帶動(dòng)了工業(yè)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。這兩個(gè)地方鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)的發(fā)展，在很大程度上是靠利用國(guó)有企業(yè)溢出的技術(shù)（通過(guò)聘請(qǐng)技術(shù)人員和其他方式），同時(shí)也靠當(dāng)?shù)貒?guó)有銀行的信貸支持。

四、中國(guó)的私營(yíng)企業(yè)也依賴于國(guó)有經(jīng)濟(jì)

浙江的私營(yíng)企業(yè)以溫州的家族小企業(yè)和臺(tái)州等地的規(guī)模較大的私營(yíng)企業(yè)為代表。浙江私營(yíng)企業(yè)的高速發(fā)展，離不開(kāi)國(guó)有部門的技術(shù)溢出。

小型的私營(yíng)家族企業(yè)一直是溫州經(jīng)濟(jì)的主體。20世紀(jì)80年代，溫州經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支柱是發(fā)展日用品的制造和電器開(kāi)關(guān)的制造；90年代，產(chǎn)品的技術(shù)含量有所升高，標(biāo)志性的“拳頭產(chǎn)品”已經(jīng)變?yōu)榈蜋n的鞋和一美元一個(gè)的一次性打火機(jī)。這些產(chǎn)品的制造技術(shù)基本來(lái)自國(guó)營(yíng)企業(yè)甚至是集體鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)，或者是外商投資企業(yè)，但都是比較簡(jiǎn)單的技術(shù)。靠著私營(yíng)家族小企業(yè)克勤克儉、艱苦經(jīng)營(yíng)，溫州人有了較高的人均收入并積累了巨額資金。據(jù)可靠的估算，溫州的民間資金有3000億元。可進(jìn)入21世紀(jì)，溫州的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率一度降為浙江全省最低，投資不振。溫州人的大量資金流向全國(guó)各地的房地產(chǎn)市場(chǎng)，還有許多投向山西煤礦。溫州人投資方向的轉(zhuǎn)變，暴露出溫州的家族私有制根深蒂固的弱點(diǎn)。社會(huì)文化和倫理習(xí)俗必然導(dǎo)致他們自發(fā)地抵制英美式的現(xiàn)代股份制企業(yè)，而一直以家族為單位經(jīng)營(yíng)和運(yùn)作資金，找不到私人自發(fā)投入足夠資金進(jìn)行技術(shù)研發(fā)的途徑。

溫州發(fā)展目前面臨的問(wèn)題是對(duì)私營(yíng)企業(yè)的迷信造成的。沒(méi)有國(guó)有的技術(shù)研發(fā)、不搞國(guó)有經(jīng)濟(jì)使溫州經(jīng)濟(jì)喪失了發(fā)展后勁。如果由溫州政府主導(dǎo)技術(shù)研發(fā)，開(kāi)發(fā)溫州產(chǎn)業(yè)升級(jí)的必要技術(shù)，并向私營(yíng)企業(yè)擴(kuò)散，則會(huì)帶動(dòng)溫州經(jīng)濟(jì)走上產(chǎn)業(yè)升級(jí)的健康發(fā)展之路。

浙江的另一個(gè)新興的工業(yè)化地區(qū)――臺(tái)州，更顯示出國(guó)有部門的技術(shù)溢出對(duì)私營(yíng)企業(yè)發(fā)展的重要性。臺(tái)州的私營(yíng)企業(yè)規(guī)模比溫州大得多，生產(chǎn)的產(chǎn)品也更重型化。臺(tái)州最有名的產(chǎn)品是縫紉機(jī)和摩托車。有名的“飛躍縫紉機(jī)”最初源自上海的國(guó)有企業(yè)。私營(yíng)摩托車企業(yè)也不例外。摩托車制造技術(shù)從國(guó)有企業(yè)“重慶嘉陵”開(kāi)始，擴(kuò)散到重慶的私營(yíng)摩托車制造廠，再擴(kuò)散到浙江臺(tái)州的私營(yíng)企業(yè)。

不僅浙江的私營(yíng)企業(yè)依靠國(guó)有經(jīng)濟(jì)向其“溢出”技術(shù)、提供技術(shù)人才，全國(guó)的私營(yíng)企業(yè)也都顯示出這樣的依賴關(guān)系。在東北，國(guó)有經(jīng)濟(jì)和國(guó)有企業(yè)不僅是當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)支柱，甚至也是東北城市中的私營(yíng)企業(yè)賴以生存的支柱。據(jù)介紹，沈陽(yáng)從事真空技術(shù)行業(yè)的從業(yè)人員已經(jīng)有近萬(wàn)人，幾乎全都在私營(yíng)企業(yè)中就業(yè)。這些私營(yíng)企業(yè)的技術(shù)骨干幾乎全都來(lái)自原來(lái)的國(guó)有企業(yè)和研究所，有些私營(yíng)企業(yè)還由真空研究所的在職員工經(jīng)營(yíng)。顯然，國(guó)有企業(yè)和研究單位成了私營(yíng)企業(yè)技術(shù)知識(shí)和技術(shù)力量的來(lái)源。但尷尬的是，如此多的私營(yíng)真空技術(shù)企業(yè)竟然不能培養(yǎng)出合格的新一代技術(shù)工人。沒(méi)有了國(guó)有企業(yè)，中國(guó)人的“人力資本”面臨著不能增加反而減少的威脅。

最近幾十年的事實(shí)證明，中國(guó)的私營(yíng)企業(yè)并沒(méi)有克服其與生俱來(lái)的老毛病――無(wú)力研究、開(kāi)發(fā)甚至率先引進(jìn)現(xiàn)代的先進(jìn)技術(shù)，無(wú)法有效地聚集足夠的資金來(lái)經(jīng)營(yíng)為整個(gè)社會(huì)所必要的巨型企業(yè)。要實(shí)現(xiàn)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，必須依靠國(guó)有經(jīng)濟(jì)和國(guó)有企業(yè)。

五、中國(guó)的國(guó)有企業(yè)效率并不低

許多人認(rèn)為發(fā)展國(guó)有經(jīng)濟(jì)和國(guó)有企業(yè)會(huì)降低經(jīng)濟(jì)效率，這是完全錯(cuò)誤的偏見(jiàn)。這個(gè)偏見(jiàn)主要是將“利潤(rùn)低”與“效率低”混為一談。許多國(guó)有企業(yè)的人均利潤(rùn)遠(yuǎn)低于私營(yíng)企業(yè)，但人均產(chǎn)出并不一定低于私營(yíng)企業(yè)。其原因在于國(guó)有企業(yè)凈產(chǎn)值的內(nèi)部分配比私營(yíng)企業(yè)更偏向于企業(yè)員工。這種單純由于凈產(chǎn)值內(nèi)部分配不同所造成的低利潤(rùn)，并不能算做國(guó)有企業(yè)的無(wú)效率。即使只考慮對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)，設(shè)計(jì)了適當(dāng)激勵(lì)機(jī)制的國(guó)有企業(yè)也不一定比主要資金不是由經(jīng)營(yíng)者投入的那種私營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)率低。

許多人相信國(guó)有企業(yè)沒(méi)有效率，是因?yàn)樗麄兛吹搅?0世紀(jì)90年代60%多的國(guó)有企業(yè)虧損的現(xiàn)象。但是這并不能證明國(guó)有企業(yè)沒(méi)有效率。全國(guó)工商聯(lián)的研究報(bào)告顯示，中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的平均壽命不到3年，有60%在5年內(nèi)破產(chǎn)，85%在10年內(nèi)消亡。從這個(gè)角度看，20世紀(jì)90年代中期，那時(shí)的國(guó)有企業(yè)絕大部分運(yùn)營(yíng)了20年以上，而只有60%多的虧損率足以說(shuō)明國(guó)有企業(yè)比私營(yíng)企業(yè)有效率。

近三十多年中的國(guó)有企業(yè)中，則存在許許多多經(jīng)營(yíng)狀況在很長(zhǎng)時(shí)期中一直良好的國(guó)有企業(yè)。這些國(guó)有企業(yè)既有屬于壟斷行業(yè)的，也有屬于競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)的。例如，鋼鐵行業(yè)中的寶鋼、鞍鋼和首鋼，新興的家用電器制造業(yè)中的安陽(yáng)彩玻、大連華錄，以及謀求MBO之前的四川長(zhǎng)虹，等等。

根據(jù)前面的分析，通常在企業(yè)經(jīng)營(yíng)所需的資金不能由一個(gè)人提供的領(lǐng)域內(nèi)，國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率不低于私營(yíng)企業(yè)。而在經(jīng)營(yíng)者一個(gè)人就能夠提供企業(yè)經(jīng)營(yíng)所需的資金的領(lǐng)域內(nèi)，私營(yíng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率應(yīng)當(dāng)高于國(guó)有企業(yè)。可是在中小企業(yè)有效率的典型行業(yè)――商業(yè)零售行業(yè)內(nèi)，也有不少經(jīng)營(yíng)很有效率的國(guó)有企業(yè)。像北京市 “萬(wàn)方”集團(tuán)下的“福綏源”小副食店，還有大連的玉華商場(chǎng)和民勇商店。它們同為國(guó)有，同樣相當(dāng)興旺。這些曾經(jīng)欣欣向榮的小型國(guó)有商業(yè)企業(yè)展現(xiàn)了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平和企業(yè)下級(jí)員工的積極性的重要性。

篇（11）

戰(zhàn)略性貿(mào)易政策，是指在規(guī)模經(jīng)濟(jì)和不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)中，一國(guó)政府借助關(guān)稅、出口補(bǔ)貼、科技研發(fā)補(bǔ)貼等方式，扶持本國(guó)的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)，增強(qiáng)該產(chǎn)業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，提高本國(guó)企業(yè)的戰(zhàn)略地位，擴(kuò)大出口產(chǎn)品的國(guó)際市場(chǎng)份額，將更多的超額利潤(rùn)轉(zhuǎn)移到本國(guó)，從而提高本國(guó)福利水平的一系列手段措施的總稱。

戰(zhàn)略性貿(mào)易政策理論包括“利潤(rùn)轉(zhuǎn)移”和“外部經(jīng)濟(jì)”兩個(gè)分支。利潤(rùn)轉(zhuǎn)移理論是指由于在國(guó)際市場(chǎng)上存在著超額壟斷利潤(rùn)，一國(guó)的政策如果能誘使外國(guó)企業(yè)削減產(chǎn)量或擴(kuò)張得慢一些，本國(guó)企業(yè)就會(huì)獲益。利潤(rùn)轉(zhuǎn)移具有三種形式：(1)利用關(guān)稅抽取外國(guó)企業(yè)的壟斷利潤(rùn)；(2)以出口補(bǔ)貼促進(jìn)本國(guó)企業(yè)的出口；(3)以進(jìn)口保護(hù)促進(jìn)出口。外部經(jīng)濟(jì)理論指的是一部分個(gè)人或企業(yè)從其他從事某種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的個(gè)人或企業(yè)那里所獲的利益。由于技術(shù)外溢性的存在，一國(guó)政府應(yīng)對(duì)技術(shù)研發(fā)者進(jìn)行補(bǔ)貼，從而調(diào)動(dòng)企業(yè)的創(chuàng)新和研發(fā)積極性。外部經(jīng)濟(jì)分為技術(shù)外部經(jīng)濟(jì)和貨幣外部經(jīng)濟(jì)：技術(shù)外部經(jīng)濟(jì)是指企業(yè)從本產(chǎn)業(yè)或相關(guān)產(chǎn)業(yè)的技術(shù)外溢和“干中學(xué)”(Learning-by-doing)中獲得的技術(shù)和知識(shí)；貨幣外部經(jīng)濟(jì)是指企業(yè)從本產(chǎn)業(yè)或相關(guān)產(chǎn)業(yè)的集聚中獲得的市場(chǎng)規(guī)模效應(yīng)(如原材料供應(yīng)、技術(shù)工人、專業(yè)服務(wù)等)。

戰(zhàn)略性貿(mào)易政策理論表明在規(guī)模經(jīng)濟(jì)和不完全競(jìng)爭(zhēng)條件下，自由貿(mào)易不是最優(yōu)的，適度的政府干預(yù)可以改變本國(guó)現(xiàn)存的比較優(yōu)勢(shì)模式，從而加速構(gòu)建本國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

二、日美戰(zhàn)略性貿(mào)易政策實(shí)施背景的異同

戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的理論體系盡管是在20世紀(jì)80年代之后建立起來(lái)的，但日本對(duì)戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的應(yīng)用和實(shí)踐早在50年代就開(kāi)始了，而美國(guó)的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策直到20世紀(jì)80年代中期才初露端倪，并在克林頓執(zhí)政時(shí)期得以全面執(zhí)行。

(一)日本戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的實(shí)施背景。從戰(zhàn)后初期到20世紀(jì)80年代中期，日本通過(guò)實(shí)施以“貿(mào)易立國(guó)”為核心的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策，迅速完成了工業(yè)化進(jìn)程，并躍居發(fā)達(dá)國(guó)家行列。日本實(shí)施貿(mào)易立國(guó)戰(zhàn)略主要出于以下幾點(diǎn)考慮：

1.自然資源貧乏，人口壓力沉重。日本需要通過(guò)貿(mào)易和投資方式來(lái)參與國(guó)際分工，充分發(fā)揮人力資源優(yōu)勢(shì)，大力發(fā)展加工貿(mào)易，從而揚(yáng)長(zhǎng)避短，不斷創(chuàng)造和建立新的比較優(yōu)勢(shì)。

2.國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模小。日本國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)容量有限，國(guó)內(nèi)有效需求不足，因此有必要實(shí)施出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略，借助外部需求來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

3.趕超歐美的民族夢(mèng)想。戰(zhàn)后初期的日本上下齊心，將重建家園、趕超歐美作為壓倒一切的核心任務(wù)，民眾全心全意服從于政府的安排，不計(jì)個(gè)人利益以換取國(guó)家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。這為戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的實(shí)施創(chuàng)造了有利的國(guó)內(nèi)環(huán)境。

4.有利的外部環(huán)境。出于冷戰(zhàn)的需要，美國(guó)拉攏日本成為其政治盟友。除了提供大量物資和軍事訂單之外，美國(guó)對(duì)日本的單邊主義行為采取了容忍的態(tài)度。良好的國(guó)際環(huán)境為日本實(shí)施戰(zhàn)略性貿(mào)易政策創(chuàng)造了契機(jī)。

(二)美國(guó)戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的實(shí)施背景。盡管一貫主張自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，但當(dāng)國(guó)家利益面臨巨大挑戰(zhàn)時(shí)，美國(guó)選擇了政府干預(yù)主義，其戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的實(shí)施基于以下幾方面原因：

1.貿(mào)易逆差不斷擴(kuò)大。自20世紀(jì)70年代中后期以來(lái)，美國(guó)的貿(mào)易逆差不斷上升。美國(guó)政府通過(guò)“公平貿(mào)易”來(lái)對(duì)抗外國(guó)的不公平競(jìng)爭(zhēng)行為。

2.產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力下降。自第一次石油危機(jī)之后，美國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了軟化跡象：傳統(tǒng)制造業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力大幅下降，而高技術(shù)產(chǎn)業(yè)和服務(wù)業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力顯著上升。在這變革的十字路口。美國(guó)要么選擇貿(mào)易保護(hù)，要么進(jìn)行實(shí)質(zhì)性調(diào)整。鑒于保護(hù)主義的危害，克林頓政府選擇了以高技術(shù)產(chǎn)品出口為導(dǎo)向的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策。

3.國(guó)際環(huán)境的變化。美國(guó)在戰(zhàn)后成為了無(wú)可爭(zhēng)議的“超級(jí)大國(guó)”，在經(jīng)濟(jì)、軍事、科技等各方面擁有絕對(duì)的統(tǒng)治力，因此美國(guó)積極倡導(dǎo)和推行自由貿(mào)易政策。而在政治上，單邊貿(mào)易自由化成為美國(guó)拉攏盟國(guó)的“政治糖果”：慷慨地對(duì)盟國(guó)開(kāi)放國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，卻不要求盟國(guó)對(duì)等開(kāi)放。然而隨著霸權(quán)的衰落、日歐的崛起等一系列事件的出現(xiàn)，美國(guó)不愿也無(wú)力繼續(xù)提供自由貿(mào)易之類的國(guó)際公共品。隨著冷戰(zhàn)的結(jié)束，東方陣營(yíng)的威脅大大減弱，美國(guó)轉(zhuǎn)而將經(jīng)濟(jì)利益置于外交事務(wù)的首位，轉(zhuǎn)變了貿(mào)易政策理念，實(shí)施“公平的、積極的”戰(zhàn)略性貿(mào)易政策。

總的來(lái)說(shuō)，戰(zhàn)略性貿(mào)易政策是特定的歷史產(chǎn)物，日本和美國(guó)的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策是建立在既相似又有差異的背景下：政策的實(shí)施既是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，又是對(duì)國(guó)際環(huán)境變化的反應(yīng)。

三、日美實(shí)施戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的共同效應(yīng)

日本從戰(zhàn)后的廢墟成長(zhǎng)為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，美國(guó)在20世紀(jì)90年代取得“新經(jīng)濟(jì)”的繁榮，這些都與戰(zhàn)略性貿(mào)易政策密不可分，其共同效應(yīng)表現(xiàn)為三方面。

(一)推動(dòng)了對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展。日本在戰(zhàn)后發(fā)達(dá)國(guó)家中的出口增長(zhǎng)率最高，其進(jìn)出口占世界進(jìn)出口總額的比重直線上升：1950年為1.6％、1.4％，1970年為6.2％、6.7％，1988年為6.8％、9.9％。自60年代開(kāi)始，日本獲得了持續(xù)的貿(mào)易順差，經(jīng)常項(xiàng)目收支在GDP中的比重不斷上升，日本在1985年的對(duì)外資產(chǎn)額突破了1 000億美元。從結(jié)構(gòu)上看，日本的出口商品向高層次轉(zhuǎn)變：從50年代的勞動(dòng)密集型產(chǎn)品，到60、70年代以鋼鐵、汽車為主的資本、技術(shù)密集型產(chǎn)品，再到80、90年代以微電子、新材料為主的技術(shù)、知識(shí)密集型產(chǎn)品。

盡管自20世紀(jì)70年代以來(lái)，美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目收支逆差不斷擴(kuò)大，但美國(guó)的出口表現(xiàn)出以高附加值商品為主的結(jié)構(gòu)：高技術(shù)產(chǎn)品的出口額從1991年的1 016億美元增加到2000年的2 274億美元；新型服務(wù)貿(mào)易(如電信、數(shù)據(jù)處理)發(fā)展迅速，到1998年占服務(wù)貿(mào)易的比重為55.1％，1997年美國(guó)從國(guó)外獲得特許使用費(fèi)和許可證使用費(fèi)收入約為303億美元，順差額高達(dá)228億美元。

(二)促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。按照凱恩斯的觀點(diǎn)，出口可以彌補(bǔ)由邊際收益遞減造成的國(guó)內(nèi)有效需求不足。日本作為貿(mào)易加工大國(guó)，擴(kuò)大出口是維持其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要途徑，據(jù)統(tǒng)計(jì)：在1975年，日本整個(gè)產(chǎn)業(yè)部門每增加1單位出口會(huì)帶動(dòng)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)增加2.38個(gè)單位；在1979年，日本的汽車出口每增加100萬(wàn)日元會(huì)帶動(dòng)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)增加254萬(wàn)日元。在貿(mào)易的帶動(dòng)下，日本的GDP占世界經(jīng)濟(jì)總量的比重飛速上升：1950年為1％，1970年為6％，1988年為14.2％。

美國(guó)是一個(gè)資源大國(guó)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)容量巨大，消費(fèi)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最主要因素，對(duì)外貿(mào)易在GDP中的比重 相對(duì)較小。但自上世紀(jì)80年代以來(lái)，美國(guó)的貿(mào)易依存度穩(wěn)步上升：出口依存度從1981年的6.03％、1991年的8.5％攀升到2000年的15.03％；貿(mào)易對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)越來(lái)越顯著。在貿(mào)易的推動(dòng)下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)：90年代美國(guó)的出口增長(zhǎng)率為9.68％，遠(yuǎn)高于3.25％的GDP增長(zhǎng)率；出口的增長(zhǎng)不僅為美國(guó)的剩余產(chǎn)品提供了出路，還創(chuàng)造了大量的就業(yè)崗位：據(jù)商務(wù)部的估計(jì)，美國(guó)每出口10億美元可維持2萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位。

(三)提升了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。在第一次石油危機(jī)之后，日本政府適時(shí)提出了“技術(shù)立國(guó)”的經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略，鼓勵(lì)官產(chǎn)學(xué)聯(lián)合開(kāi)展技術(shù)研發(fā)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由“厚重長(zhǎng)大”的高能耗產(chǎn)業(yè)向“輕薄短小”的知識(shí)與技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變，出口結(jié)構(gòu)也由重化學(xué)工業(yè)品為主轉(zhuǎn)向了包括精密機(jī)械、電氣機(jī)械在內(nèi)的裝配機(jī)械產(chǎn)品為主，從而為其緩解石油價(jià)格上漲和日元升值沖擊、穩(wěn)定出口貿(mào)易增長(zhǎng)奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

在戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的指導(dǎo)下，美國(guó)政府放松了反壟斷限制，包括銀行、電信在內(nèi)的幾乎所有行業(yè)都進(jìn)行了合并與重組，提高了行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率。美國(guó)政府對(duì)高新技術(shù)行業(yè)的支持、對(duì)教育和基礎(chǔ)設(shè)施的投資，促進(jìn)了美國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和科技水平的提升。

四、日美戰(zhàn)略性貿(mào)易政策特征的異同

日美的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策從總體上看，具有很多相似之處，其共同特征可以概括為以下幾個(gè)方面。

(一)戰(zhàn)略性貿(mào)易政策具有目標(biāo)導(dǎo)向性。從戰(zhàn)后初期到20世紀(jì)70年代初，日本將經(jīng)濟(jì)復(fù)興和趕超歐美作為主要目標(biāo)，“貿(mào)易立國(guó)”成為基本國(guó)策，對(duì)發(fā)展所需的原料、能源和技術(shù)給予進(jìn)口優(yōu)惠，充分發(fā)揮人力資源優(yōu)勢(shì)，大力發(fā)展加工貿(mào)易，向國(guó)際市場(chǎng)供應(yīng)工業(yè)制成品。正如《國(guó)民收入倍增計(jì)劃》(1961～1970)提出的：充實(shí)社會(huì)公共設(shè)施、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化，促進(jìn)對(duì)外貿(mào)易和國(guó)際經(jīng)濟(jì)合作，提高人的素質(zhì)和振興科學(xué)基礎(chǔ)等。但加工貿(mào)易的發(fā)展模式過(guò)于依賴外部需求，全球性經(jīng)濟(jì)滯脹和石油危機(jī)的出現(xiàn)，嚴(yán)重挑戰(zhàn)了“貿(mào)易立國(guó)”方針。由于自60年代末開(kāi)始的貿(mào)易順差，日本逐步實(shí)行自由貿(mào)易政策，其施政重點(diǎn)變?yōu)樵诰徍蛧?guó)際經(jīng)貿(mào)摩擦的同時(shí)，提高國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。“技術(shù)立國(guó)”方針就是在這個(gè)時(shí)期提出的：除了強(qiáng)調(diào)大力引進(jìn)、吸收和消化國(guó)外先進(jìn)技術(shù)，還要加大自主研究和創(chuàng)新的力度。20世紀(jì)80、90年代，增強(qiáng)高科技領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力成為了新目標(biāo)，戰(zhàn)略性貿(mào)易政策使日本在半導(dǎo)體、新能源等領(lǐng)域的技術(shù)水平處于國(guó)際領(lǐng)先地位。

美國(guó)的貿(mào)易政策從歷史上看，表現(xiàn)出很強(qiáng)的實(shí)用主義特征：以國(guó)家利益為重，將推動(dòng)貿(mào)易自由化與實(shí)行貿(mào)易保護(hù)作為其追逐國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)利益最大化的途徑和手段。美國(guó)歷來(lái)主張自由貿(mào)易，但當(dāng)受到日歐的沖擊之后，美國(guó)開(kāi)始強(qiáng)調(diào)公平貿(mào)易，對(duì)其單方面認(rèn)定的“不公平”行為進(jìn)行制裁。冷戰(zhàn)結(jié)束后，發(fā)展成為時(shí)代的主題，科技實(shí)力決定著一國(guó)的國(guó)際地位。美國(guó)在90年代實(shí)施戰(zhàn)略性貿(mào)易政策不僅是為了保護(hù)美國(guó)某些與知識(shí)、技術(shù)密切聯(lián)系的產(chǎn)業(yè)在全球范圍內(nèi)的生產(chǎn)與就業(yè)，而且旨在擺脫經(jīng)濟(jì)蕭條、加快美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、保護(hù)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)安全。面對(duì)巨額的貿(mào)易赤字和聯(lián)邦赤字，克林頓政府一方面堅(jiān)持公平貿(mào)易原則，一方面以出口貿(mào)易為突破口，提出了美國(guó)歷史上第一個(gè)系統(tǒng)的出口戰(zhàn)略――“國(guó)家出口戰(zhàn)略”。克林頓政府的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策使美國(guó)重新坐上了世界經(jīng)濟(jì)、技術(shù)的頭把交椅。

(二)戰(zhàn)略性貿(mào)易政策具有產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向性。受資源的約束，日本不能兼顧所有部門的發(fā)展：20世紀(jì)50～70年代，日本的政策向重化工業(yè)傾斜，重化工業(yè)產(chǎn)品的出口占日本出口總額的比重在60、70年代超過(guò)了60％、70％；自20世紀(jì)70年代起，日本的政策重心轉(zhuǎn)向知識(shí)、技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，其產(chǎn)品出口占日本出口總額的比重不斷上升。以半導(dǎo)體為例，日本政府通過(guò)實(shí)施R&D補(bǔ)貼、組織官產(chǎn)學(xué)聯(lián)合攻關(guān)等措施，使日本從一個(gè)半導(dǎo)體凈進(jìn)口國(guó)發(fā)展為世界半導(dǎo)體強(qiáng)國(guó)。正如鮑德溫與克魯格曼對(duì)日美16K DRAM(動(dòng)態(tài)隨機(jī)存儲(chǔ)器)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)行的模擬分析表明：沒(méi)有政府的保護(hù)，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)在日本將不會(huì)存在。

在全球化、信息化時(shí)代，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的興衰成為一國(guó)取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵所在。克林頓政府通過(guò)對(duì)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的扶持、對(duì)教育和基礎(chǔ)設(shè)施的投資，保證美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了整整120個(gè)月的增長(zhǎng)。服務(wù)業(yè)成為全美生產(chǎn)率最高的部門之一，以信息技術(shù)為基礎(chǔ)的新型服務(wù)業(yè)更是取得了飛速的發(fā)展，美國(guó)也成為了服務(wù)業(yè)最發(fā)達(dá)的國(guó)家。

(三)戰(zhàn)略性貿(mào)易政策以出口鼓勵(lì)為主。為了促進(jìn)和擴(kuò)大出口，日本政府采取了一系列措施，包括：提供金融、稅收方面的優(yōu)惠、設(shè)立出口保險(xiǎn)制度、開(kāi)拓海外市場(chǎng)準(zhǔn)備金制度等。而所有這些都使日本出口企業(yè)在經(jīng)濟(jì)上得到了有力的支持、幫助和實(shí)惠，從而大大激發(fā)了它們出口的積極性。日本在戰(zhàn)后初期的出口主要是為了獲得足夠的外匯，以進(jìn)口經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需的原料、能源、設(shè)備和技術(shù)。而在此之后，日本的出口依存度始終居高不下，即使在90年代“泡沫經(jīng)濟(jì)”破滅之后，日本的年均出口增長(zhǎng)率仍高達(dá)8％。日本的出口結(jié)構(gòu)與世界需求結(jié)構(gòu)保持一致，而出口結(jié)構(gòu)的調(diào)整也帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)。

克林頓在對(duì)待巨額貿(mào)易赤字問(wèn)題上，既不愿退到保護(hù)主義中，也反對(duì)政府的無(wú)所作為，而是選擇了“政府適度干預(yù)主義”，幫助國(guó)內(nèi)企業(yè)擴(kuò)大出口和開(kāi)拓海外市場(chǎng)。克林頓在兩屆任期內(nèi)，分別采取了所謂的“出口能動(dòng)主義”和“新門戶開(kāi)放”戰(zhàn)略，這兩大戰(zhàn)略主張具有內(nèi)在的連續(xù)性，都將出口作為重點(diǎn)考慮的對(duì)象。

(四)戰(zhàn)略性貿(mào)易政策以企業(yè)為中心。日美戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的實(shí)施都是以企業(yè)為中心的，政府作為市場(chǎng)規(guī)則的制定者和市場(chǎng)秩序的監(jiān)督者，為企業(yè)的發(fā)展?fàn)I造一個(gè)有利的環(huán)境，而本身并不參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。日本的經(jīng)濟(jì)體制可概括為“控制下的競(jìng)爭(zhēng)”，“日本政府并不直接對(duì)受到管理的市場(chǎng)發(fā)號(hào)施令，而是通過(guò)具體辦法為工業(yè)創(chuàng)造能促進(jìn)其長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的投資及防范風(fēng)險(xiǎn)的條件。政府的產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略假定市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)壓力可以作為一種政策工具，并經(jīng)常引入他想要的那種競(jìng)爭(zhēng)。通過(guò)為產(chǎn)品開(kāi)辟市場(chǎng)，使企業(yè)能比較容易的得到廉價(jià)的投資資本，從而保證企業(yè)獲得利潤(rùn)并吸引更多的競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)入。”政府的補(bǔ)貼一般不直接資助私人部門，而是用作催化劑，刺激私人投資和加強(qiáng)國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)，使日本企業(yè)不會(huì)成為驕傲自滿的尋租者。例如，JDB的貸款主要是為了說(shuō)服商業(yè)銀行向新興產(chǎn)業(yè)貸款，經(jīng)常與私人銀行組成銀團(tuán)辛迪加提供貸款。

私人部門是美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的核心動(dòng)力，克林頓的智囊機(jī)構(gòu)――“進(jìn)步政策研究所”曾指出：“最終的注意力集中于美國(guó)經(jīng)濟(jì)能量得以發(fā)揮的地方一企業(yè)，正是在那里，我們?cè)跒樘岣呶覀兯a(chǎn)的商品的質(zhì)量，為提高我們所提供的勞務(wù)的效率而奮斗。”多數(shù)美國(guó)人認(rèn)為，政府應(yīng)為企業(yè)提供一個(gè)鼓勵(lì)企業(yè)和工人進(jìn)入高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的環(huán)境。盡管風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制在很大程度上可以確保資金流向新興產(chǎn)業(yè)，但由于基礎(chǔ)研究的風(fēng)險(xiǎn)高且回報(bào)低，還是不能夠吸引足夠的私人投資。所以美國(guó)政府補(bǔ)貼大學(xué)和實(shí)驗(yàn)室開(kāi)展基礎(chǔ)研究，當(dāng)取得一定進(jìn)展后，就引導(dǎo)私人企業(yè)進(jìn)入，轉(zhuǎn)而開(kāi)展商業(yè)研究，并將商用產(chǎn)品推向市場(chǎng)。美國(guó)政府先后出臺(tái)了《小企業(yè)經(jīng)濟(jì)政策法》、《小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展法》等法律法規(guī)，組織實(shí)施了“中小企業(yè)創(chuàng)新研究計(jì)劃” (SBIR)、“先進(jìn)技術(shù)計(jì)劃”(ATP)等，支持中小企業(yè)進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，并助其研發(fā)成果轉(zhuǎn)化為商品進(jìn)行流通。

日美戰(zhàn)略性貿(mào)易政策特征的差異主要表現(xiàn)在：

1.政府的干預(yù)力度和方式。日本屬于政府主導(dǎo)型市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，政府不僅干預(yù)力度較大，而且進(jìn)行全方位的行政指導(dǎo)；美國(guó)奉行自由主義，主張以市場(chǎng)方式調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，盡可能減少對(duì)經(jīng)濟(jì)的直接干預(yù)。

2.美國(guó)可以利用其大國(guó)地位實(shí)行單邊主義政策，其戰(zhàn)略性保護(hù)措施具有較強(qiáng)的霸權(quán)主義色彩；而日本由于在國(guó)際政治、軍事事務(wù)中要依附于美國(guó)，所以其戰(zhàn)略性貿(mào)易政策表現(xiàn)出一定的妥協(xié)性，例如廣場(chǎng)協(xié)議和自愿出口協(xié)定。

3。美國(guó)的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策更注重技術(shù)進(jìn)步、教育發(fā)展與觀念交流等動(dòng)態(tài)增長(zhǎng)因素，以此作為提高本國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力的途徑。

4.日本的進(jìn)口保護(hù)措施更具主動(dòng)性，通產(chǎn)省把自己看作是貿(mào)易政策的制定者和執(zhí)行者，積極地利用關(guān)稅和非關(guān)稅保護(hù)國(guó)內(nèi)的幼稚產(chǎn)業(yè)；而美國(guó)的301條款、反傾銷機(jī)制更具被動(dòng)性和反應(yīng)性，美國(guó)的美國(guó)貿(mào)易代表僅把自己視為法律的執(zhí)行者，而不是政策的制定者。

五、日美實(shí)施戰(zhàn)略性貿(mào)易政策手段的異同

日美戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的手段既有共性又有差異，其共同點(diǎn)在于：在政策運(yùn)用上，既堅(jiān)守原則又靈活運(yùn)用；注重政府與企業(yè)的合作；在開(kāi)放國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的同時(shí)，實(shí)施關(guān)稅保護(hù)，并保持著形式各異的“隱形壁壘”；注重不同政策的配合，以發(fā)揮整體性作用和互補(bǔ)性優(yōu)勢(shì)；將高技術(shù)產(chǎn)業(yè)作為扶持對(duì)象等等。

日本戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的實(shí)施手段可概括為四方面：

1.政府直接扶持企業(yè)出口。日本政府于1958年成立了對(duì)外貿(mào)易組織(JETRO)。作為公共品，JETRO向出口企業(yè)提供信息服務(wù)，負(fù)責(zé)海外市場(chǎng)的調(diào)研與開(kāi)發(fā)，安排國(guó)內(nèi)企業(yè)參加貿(mào)易展會(huì)。并作為一個(gè)整體發(fā)展公共關(guān)系，促進(jìn)技術(shù)研發(fā)的國(guó)際合作。

日本政府以財(cái)政、金融等直接方式補(bǔ)貼企業(yè)的出口：第一，公開(kāi)補(bǔ)貼與不公開(kāi)補(bǔ)貼。公開(kāi)補(bǔ)貼是指日本政府通過(guò)官方出口保險(xiǎn)制度向因銷售條件或價(jià)格等因素而蒙受損失的企業(yè)提供相當(dāng)于損失額80％～90％的補(bǔ)償；不公開(kāi)補(bǔ)貼是指通過(guò)出口退稅、稅收優(yōu)惠和雙重價(jià)格制度減輕日本企業(yè)的負(fù)擔(dān)。第二，成立日本進(jìn)出口銀行和日本開(kāi)發(fā)銀行，為重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)提供低息貸款；執(zhí)行匯率貶值政策來(lái)推動(dòng)出口等。

2.鼓勵(lì)和默許民間貿(mào)易組織推動(dòng)出口。日本政府允許眾多的私人公司組成一個(gè)由大銀行支持的綜合商社，負(fù)責(zé)銷售私人公司的產(chǎn)品，既可以向政府提出建議又可接受政府的委托代為管理，而政府以法律形式規(guī)定綜合商社不受壟斷法案約束。綜合商社在出口貿(mào)易中發(fā)揮了重要作用，使眾多中小企業(yè)參與到貿(mào)易活動(dòng)中來(lái)，這樣既節(jié)省了交易成本又實(shí)現(xiàn)了信息共享，國(guó)內(nèi)9個(gè)最大的綜合商社的貿(mào)易額曾占日本貿(mào)易總額的50％以上。

3.實(shí)施進(jìn)口保護(hù)。日本的關(guān)稅法主要由《關(guān)稅法》、《關(guān)稅定率法》、《關(guān)稅臨時(shí)措施法》構(gòu)成，利用有差別的關(guān)稅進(jìn)行進(jìn)口調(diào)節(jié)：對(duì)原材料、燃料等物資執(zhí)行低關(guān)稅，對(duì)消費(fèi)品執(zhí)行高關(guān)稅。

日本的非關(guān)稅保護(hù)主要表現(xiàn)在兩方面：第一，政府采購(gòu)。日本的計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)明顯得益于政府的采購(gòu)，日本政府要求各部門、教育系統(tǒng)優(yōu)先采購(gòu)國(guó)產(chǎn)計(jì)算機(jī)。第二，復(fù)雜而嚴(yán)格的技術(shù)壁壘。日本擁有嚴(yán)格的技術(shù)管理體系，技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)名目繁多，其中多數(shù)標(biāo)準(zhǔn)都高于國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。進(jìn)入日本市場(chǎng)的外國(guó)商品，不僅要符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，更要符合日本的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)。

有限市場(chǎng)準(zhǔn)入措施為日本微電子產(chǎn)業(yè)的早期發(fā)展起到了重要作用：隔絕了本國(guó)企業(yè)與外國(guó)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的渠道，使日本企業(yè)可以在國(guó)內(nèi)形成世界規(guī)模的生產(chǎn)能力，而外國(guó)企業(yè)不能利用技術(shù)優(yōu)勢(shì)并將其轉(zhuǎn)變?yōu)殚L(zhǎng)期的市場(chǎng)力量。封閉的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)還能產(chǎn)生強(qiáng)制性技術(shù)轉(zhuǎn)讓效應(yīng)，使先進(jìn)技術(shù)有控制地?cái)U(kuò)散到整個(gè)日本微電子產(chǎn)業(yè)。通產(chǎn)省強(qiáng)迫外國(guó)潛在進(jìn)入者將原始技術(shù)以訣竅、許可證和專有技術(shù)形式賣給日本，并且拒絕設(shè)立外國(guó)獨(dú)資公司和外國(guó)企業(yè)擁有多數(shù)所有權(quán)的合資企業(yè)的申請(qǐng)。美國(guó)企業(yè)進(jìn)入日本市場(chǎng)的條件，是允許日本企業(yè)使用它們的先進(jìn)技術(shù)。通產(chǎn)省還要求外國(guó)企業(yè)向所有要求獲得某一技術(shù)的日本企業(yè)頒發(fā)經(jīng)營(yíng)許可，并根據(jù)交易涉及的日本企業(yè)是否愿意將自己的技術(shù)進(jìn)展通過(guò)許可協(xié)議擴(kuò)散到其他日本企業(yè)來(lái)決定是否允許某項(xiàng)交易。

4.注重產(chǎn)業(yè)政策和貿(mào)易政策的結(jié)合。日本的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策集貿(mào)易政策與產(chǎn)業(yè)政策為一體，日本政府也被形象地比作“日本株式會(huì)社”或“日本股份有限公司”。日本產(chǎn)業(yè)政策的基本作法是：根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，在一定時(shí)間內(nèi)挑選特定產(chǎn)業(yè)，從資金分配、物資供應(yīng)和研究開(kāi)發(fā)上予以全力支持。為了提高應(yīng)對(duì)貿(mào)易摩擦的能力，日本政府從20世紀(jì)70年代開(kāi)始，實(shí)施了有效的產(chǎn)業(yè)政策，以R&D補(bǔ)貼、組織官產(chǎn)學(xué)合作以及擴(kuò)大海外FDI等方式替代了直接補(bǔ)貼，這種貿(mào)易政策與產(chǎn)業(yè)政策的有效結(jié)合也被稱為高級(jí)階段的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策，重塑了日本的微觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，活躍了企業(yè)家的創(chuàng)新精神。

美國(guó)的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策自上世紀(jì)80年代就已初顯端倪，而在克林頓時(shí)期則發(fā)揮得淋漓盡致，其手段可以概括為四方面：

1.發(fā)揮政府在促進(jìn)出口方面的作用。克林頓政府將擴(kuò)大出口作為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的一劑良藥：建立貿(mào)易促進(jìn)和協(xié)作委員會(huì)(TPCC)；放寬高技術(shù)產(chǎn)品的出口限制；建立貿(mào)易數(shù)據(jù)庫(kù)，匯總商貿(mào)信息供企業(yè)免費(fèi)使用；加強(qiáng)政府的金融服務(wù)，提高出口信貸的擔(dān)保額度，解決中小企業(yè)的貿(mào)易融資問(wèn)題，建立出口援助中心；推動(dòng)服務(wù)貿(mào)易自由化；以多元化手段，為美國(guó)產(chǎn)品開(kāi)拓海外市場(chǎng)，包括締結(jié)了北美自由貿(mào)易協(xié)定以及重點(diǎn)開(kāi)發(fā)“十大新興市場(chǎng)”。

2.強(qiáng)調(diào)公平貿(mào)易。克林頓在堅(jiān)持開(kāi)放國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的同時(shí)，堅(jiān)持“公平、對(duì)等”原則，對(duì)其單方面認(rèn)定的“不公平行為”進(jìn)行制裁，包括："301條款”、“特別301條款”、“超級(jí)301條款”。當(dāng)反傾銷程序啟動(dòng)后，美國(guó)會(huì)對(duì)進(jìn)口商品征收懲罰性關(guān)稅。此外，技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、環(huán)保和勞工標(biāo)準(zhǔn)也是美國(guó)貿(mào)易保護(hù)政策的常用手段。