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本世紀初,美國政府為扭轉經濟的不景氣,防止經濟衰退,采取低利率及減稅等措施,大力發展信貸業務,使房地產市場進入一個良好的發展階段。房地產市場的繁榮促使銀行及金融機構對“次級信用”人借出大筆貸款,有的次級房屋抵押貸款供給者甚至以降低門檻為手段大力挖掘消費者的購房能力,拓寬自身盈利空間。2006年以后,隨著美國國內物價水平的不斷攀升,為避免通貨膨脹,美聯儲不得不提高利率水平。利率的上升加大了借款者的成本,導致浮動抵押貸款違約率提高,取消抵押品贖回權的次級貸款比重出現大幅攀升,美國次級住房按揭貸款的違約率創近10年新高。違約率的大幅提高拉響了美國次級房屋抵押貸款的危機警報,隨著大量借款者無力償還貸款,“次貸”風波迅速爆發和升級,并波及到全球金融市場。
一、美國“次貸”風波產生的原因
導致美國“次貸”危機愈演愈烈的主要根源是放貸沖動、風險集中釋放以及監管缺位。
(一)放貸沖動。2001~2004年,美聯儲實施低利率政策刺激了房地產業的發展,美國人的購房熱情不斷升溫,次級抵押貸款成了信用條件達不到優惠級貸款要求的購房者的選擇。同時,放貸機構間競爭的加劇催生了多種多樣的高風險次級抵押貸款產品。據統計,美國次級房屋抵押貸款總規模大致在8600~13000億美元之間,其中,有近半數的人沒有固定收入的憑證,這些人的總貸款額在4500~6500億美元之間,從而留下借款人日后可能無力還款的隱患。隨著美聯儲連續17次加息,美國房地產市場逐步出現降溫跡象,借款人很難將自己的房屋賣出,即使能賣出,房屋的價值也可能下跌到不足以償還剩余貸款的程度。
(二)風險集中釋放。2003年以來,美國政府為保持經濟穩步發展,采取寬松的貨幣政策,并積極減稅。在這些政策的刺激下,經濟復蘇導致住房需求增加。一些次級抵押貸款提供者為拓展自身盈利空間,采取獵殺放貸的手段,沒有依照法律的有關規定向消費者真實、詳盡地披露有關貸款條款與利率風險的詳細信息,以“低門檻、低首付、低擔保、低要求”向各類人群發放次級抵押貸款,房地產市場出現供求兩旺、快速發展的大好形勢,房價大幅上漲,抵押消費迅速增長。同時,一些按揭經紀人在巨大利益的驅動下,為多掙傭金,利用家訪、電話、郵寄資料、電子郵件、互聯網彈出廣告等各種方式,通過種種欺詐手段,包括故意隱瞞信息、提供虛假信息、慫恿甚至代替消費者虛報收入等等,誘騙消費者上鉤,而“咬鉤”的受害者往往是弱勢群體中最弱勢的。由于次級房貸放款中存在的種種不良行為,次級抵押貸款市場出現了非理性的繁榮,房產市場也出現泡沫,加之近年來美國的貨幣緊縮、居民收入增速下降及利率升高增加了可浮動利率房貸的利息支出等因素,使低端房貸消費者還貸壓力不斷加大,違約率不斷上升。瑞銀國際(UBS)的研究數據表明,截至2006年底,美國次級抵押貸款市場的還款違約率高達10.5%,是優惠級貸款市場的七倍。由于違約率不斷攀升,提供購房信貸和住房抵押消費貸款的各類金融機構大都陷入困境,不良資產激增,抵押品贖回權喪失率上升,資金周轉緊張。
(三)金融機構監管缺位。美國在次級抵押貸款的監管上是缺位的并長期不作為。其一,對風險估計不足,一味追求利潤最大化。2004年2月,當時的美聯儲主席在對全國信用社的一次演講中說:“如果貸款機構提供比傳統固定利率更好的另類房貸產品,美國消費者可能會從中獲益。”從演講中看出,當時美聯儲領導層似乎在鼓勵開發并使用可調整利率房貸,而今天正是這類貸款壞賬,導致眾多借款人喪失抵押品贖回權。其二,金融管理層自相矛盾,一面加息,一面鼓勵房貸。早在2004年春天,金融監管部門已開始關注貸款標準放松的問題。與此同時,美聯儲連續17次加息,將聯邦基金利率從1%提升至5.3%。另一邊卻鼓勵貸款機構開發并銷售可調整利率房貸。正是這種自相矛盾的行為,造就了當前席卷數百萬美國住房所有者的大風暴。其三,監管手段滯后。2005年5月,媒體開始報道,經濟學家對新增房貸的風險發出警告。同年6月,原美聯儲主席格林斯潘稱他本人也擔心新型房貸產品泛濫。但金融監管部門從2005年12月才開始擬議推出監管指引,旨在遏制不負責任的放貸行為。直到危機爆發前四個月,即2007年3月初,金融監管部門才同意將指引中的保護措施衍生到那些更為脆弱的貸款人。
二、美國“次貸”風波對我國金融市場發展的啟示
這次美國“次貸”危機的導火線是房地產市場過熱。在這方面,我國的房地產市場“毫不遜色”。在我國,居民的住房按揭貸款一直被認為是“優質資產”。這樣一個觀念在中國的房地產市場已大行其道幾年,而且即使到現在,除銀監會及央行這樣的監管機構有所察覺之外,房地產市場、商業銀行對此仍無動于衷,“住房按揭貸款是優質資產”的神話仍然是房地產市場主流意見。但實際上,當美國打破這種神話時,居民按揭貸款的潛在風險就暴露無遺。這種資產的優質性就會受到嚴重質疑。從這個意義上說,“次貸”風波對中國有一定啟示。
(一)金融市場的盲目擴張將可能導致收益與風險相背離。目前,國內銀行基本上是國有銀行或國有股份占主要比重的銀行。這些銀行為自身短期效益,往往采取盲目擴張住房按揭的做法。它們不僅放寬個人住房按揭貸款者進入市場的條件,也不嚴格遵守銀監會的相關指引,甚至采取各種方式規避這種指引,如,加按揭、轉按揭等。這些追求短期效益的做法,導致房產貸款總量不斷增加。截至2006年末,我國個人商業房貸余額已達2.3萬億元。國家會計學院的一份研究報告曾估算按揭貸款的違約風險:對照香港20年的經驗,利率上升、房價波動以及貸款人償還能力下降等三大因素誘發的房貸違約率可能超過18%,房貸違約很容易轉換成未來幾年內的銀行壞賬。銀監會最近的調查顯示,國內部分省市的房貸不良率連續三年呈上升趨勢,“假房貸”、“假按揭”案件也相當突出。同時,隨著央行多次提高存貸款利率,我國住房抵押貸款的風險越來越大。而許多商業銀行卻一直相信房價在相當長的時間內只漲不跌,爭相搶食房貸“蛋糕”。但我國房地產價格到底有多大“泡沫”?一旦市場信心喪失,泡沫在頃刻間就會破裂,房屋價格便迅速下跌。這樣,很可能會導致收益與風險相背離,危機就可能爆發。
(二)“信用等級”制度不健全將導致房貸市場存在隱患。從住房按揭的對象看,我國按揭貸款者中的大部分人連“次級信用”都不及。這幾年,凡是個人要申請住房按揭貸款的,幾乎都能從銀行獲得貸款。既然人人都能從銀行獲得住房按揭貸款,那么住房按揭貸款者基本上沒有信用等級可分。甚至不少人利用假信用,從銀行套取大量貸款炒作房地產。盡管目前國內不少個人住房按揭貸款的信用不好,但在房地產市場價格一直上漲時,這種沒有信用的人不會暴露出來,因為過高的房價會把這些潛在風險完全掩蓋起來。但如果我國的房地產價格出現逆轉,其潛在風險必然暴露出來。
(三)風險權重聚集在銀行體系將導致化解風險的能力不強。一方面,我國住房按揭貸款的證券化程度較低,其不良信用貸款的風險基本聚集在銀行體系內。我國正經歷資產價格大幅上漲的階段,住房抵押貸款的低風險特性,使銀行在信貸資產結構調整別垂青于住房抵押貸款,而大量的住房抵押貸款正是造成近年來房地產價格快速上漲的重要原因之一。因為信貸的增長增加了房地產市場的需求。以房價收入比來度量,我國的住房抵押貸款無疑也越來越具有美國式次級抵押貸款的特征,只不過銀行迫于監管的壓力仍要求一定的首付比例,這似乎可在一定程度上弱化借款者違約的風險。但隨著我國房地產價格的快速上漲,住房抵押貸款的風險已越來越大。隨著央行多次提高存貸款的利率,借款人的償付壓力增大,也越來越難以預測未來償付現金支出的變化。另一方面,商業銀行對住房抵押貸款的風險準備不足,監管部門對商業銀行住房抵押貸款的風險權重又相對較低,這使商業銀行一旦被暴露在住房抵押貸款違約風險面前時,其應對能力就會相當脆弱。由于我國房地產業對我國經濟增長的貢獻占有相當比重,一旦房地產抵押貸款風險暴露,就會對房地產市場乃至整個宏觀經濟造成嚴重沖擊。美國次級抵押貸款危機提醒我們,越是在市場繁榮的時期,越應加強風險控制和監管。如果房價出現向下逆轉的趨勢,這些聚集在銀行的風險就可能爆發出來。
三、對我國金融市場風險管理的幾點思考
“次貸”危機使我們認識到當前最重要的是要加強監管,重視房貸等風險,提高應對房貸風險的能力和風險控制能力。有效防范和控制風險,應考慮以下幾點措施:
一、市場經濟條件下金融創新的涵義
20世紀20年代美籍奧地利經濟學家約瑟夫·熊彼特在其名著《經濟發展理論》中認為創新是新的生產函數的建立,包括新產品的開發、新生產方式或者技術的采用、新市場的開拓、新資源的開發和新的管理方法或者組織形式的推行。熊彼特的創新理論研究的對象是廣義的經濟發展中的創新。對于金融創新,本文的界定為:金融業各種要素的重新組合,具體是指金融管理當局或金融機構為追求宏觀效益或微觀利益而對其機構設置、業務品種、市場結構及制度安排等方面進行的創造性變革和開發活動。金融創新的具體內涵包括:金融業務創新、金融市場創新和金融制度創新。
二、金融創新風險的形成原因
1.金融創新通過影響貨幣供應量而使通貨膨脹成為可能。商業銀行的新型負債賬戶、可轉讓存單、證券化貸款等金融創新創造了新的貨幣供給。而現代金融業電子化的進程加快,電子技術的應用大大提高了金融交易效率,從而提高了貨幣流通速度。另外,金融創新通過電子化交易、創新的工具等擴大了貨幣乘數。以上都增加了中央銀行控制貨幣供應量、調控信貸規模的難度。
2.金融創新弱化了金融監管的有效性。金融創新,一方面,導致金融監管的領域擴大,對象增多。除了對于傳統機構的監管,監管機構需要對投資公司、基金公司等新型的金融和準金融機構監管;另一方面,由于表外業務規模的擴大,表外風險隨時都能轉化為真實的風險,對于表外業務的監管難度也在增加。
3.金融創新降低了金融體系的穩定性。金融創新使得各種金融機構原有的分工界限日益模糊,降低了金融機構的穩定性。大量的金融創新工具為投機活動提供了諸多“沖擊市場”的手段。金融創新推動了金融市場、資本流動的國際化,使局部的金融風險能夠迅速轉化為全局的金融風險。三、防范金融創新風險的配套措施
1.完善和加強金融監管體系,構建符合國際慣例的監管模式,積極防范金融風險。監管當局在加強監管的同時,應積極支持和引導金融創新。
(1)創新監管理念。監管當局應變合規性監管為合規性和風險監管并重,在鼓勵法人內部風險監控的同時,建立風險預警機制,提高系統性風險的防范和化解水平。借鑒發達國家成功的監管經驗,積極構建市場化、國際化的金融監管模式。將金融監管的重心放在構建各金融機構規范經營、公平競爭、穩健發展的外部環境上來,更多地運用新的電子及通訊技術進行非現場的金融監管,對金融機構的資本充足率、備付金率、呆壞賬比例等指標實行實時監控,以此來提高防范和化解金融風險的快速反應能力。
(2)金融創新方式應以原創型為主。目前,國有商業銀行已有的金融創新多為引進吸納型創新,技術原創型創新不夠,致使已有的創新科技含量低,運用效果差。在確定面向新世紀的金融創新主攻方向時,我們應選擇技術原創型創新為突破口。其依據是:第一,技術原創型創新代表著當今國際主流,以此為突破口,可以發揮我國作為發展中國家的趕超優勢,保持金融技術上的高起點。如果總是跟在別國后面亦步亦趨,模仿仿制,就會失去先機、受制于人,而且失去金融創新產品先期投放市場的巨大效益,造成虧損風險。第二,在我國還存在比較嚴格的金融管制的情況下,技術原創型創新受金融管制的程度相對較小,因此比較可行。
2.進一步完善金融創新的環境。健全金融法律法規體系。法制與監管狀況構成國有商業銀行金融創新的主要外部環境,金融創新同法制與監管有著密切的關系。首先,國有商業銀行只能在法律和規章許可的范圍內,通過各種要素和條件的分解與組合,創造出新穎的、更富有效率的金融工具、交易種類、服務項目和金融管理方式,決不能把違法違規行為與金融創新混為一談。其次,國有商業銀行的金融創新必須服從金融監管,同時金融監管也應有明確的邊界,不應存在較大的隨意性和不確定性。只要商業銀行沒有違反管理條例和法律條文,其創新活動就要受法律保護。
金融創新在前,而金融創新的風險管理在后,在此期間有一個時間差,為了保證管理的有效性,一是要加大對已經出臺法律的執法力度,做到依法辦事、違法必糾。二是對目前尚缺、配套條件難以一步到位的個別條款,要通過補充條款予以過渡,規定一定時間必須到位,同時要對金融創新之后所涉及的法律條文適時進行修訂,以適應金融創新有序發展的需要。
3.充實監管人員,提高綜合素質。一是將政治素質高、懂法律、精通金融業務的員工充實到監管崗位上;二是加大培訓力度,培養出一大批懂得國際金融、了解金融風險、洞悉金融創新業務的復合型金融監管人才;三是落實監管責任,明確監管人員對于金融創新業務的風險監測、風險處置過程中的監管權力和責任,并改進監管手段、鼓勵金融監管手段的創新,以金融監管手段的創新應對金融業務的創新。
4.加強金融監管的國際合作。隨著金融市場的全球一體化,金融創新具有國際化特征,一國金融監管部門在進行監管時通常是鞭長莫及,這就要求各通過金融監管的國際協作,各國監管機構與國際性金融組織的合作與協調,能夠有效的降低金融創新風險。金融創新監管的國際監管可以從國與國之間的協作監管;二是國際性組織對其成員國所進行的風險監管出發,加強各國金融監管部門的合作,對國際性的金融創新實行統一的監管標準,確保金融創新既有效率,又安全可靠。
參考文獻:
二、互聯網金融時代風險管理特點
無論是傳統商業銀行,還是從事金融業務的互聯網企業,抑或是跨領域的金融服務提供者,都是在經營風險。沒有風險,就沒有收益,二者總是相伴相生。特別是在行業融合與博弈成為新常態的“長尾時代”,在利率市場化的大背景下,風險識別、計量、監測和控制水平的高低,決定著企業的生死存亡。僅以風險定價為例,風險經營能力強的金融企業,在準確識別和計量潛在客戶風險水平的高低的基礎上,能夠給“好”客戶提供更為優惠的服務價格;而風險經營能力較差的金融企業,由于對客戶風險識別不清、計量不準,只能給客戶提供一個偏向于平均水平的價格,而這對真正的“好”客戶來講,反而得不到其應得的優惠條件。因此,在充分競爭的市場條件下,“好”客戶會流動到風險經營能力強的金融企業,因為其為同等服務付出的成本更低;“差”客戶則會選擇風險經營能力差的金融企業。這就是所謂的“逆向選擇”。因此,在互聯網金融時代,風險管理能力依然是金融企業的核心競爭力。不可否認,互聯網大數據將給金融企業帶來很多思想理念和技術手段方面的變革。長尾時代,風險管理的方法需要主動應變,傳統商業銀行要向互聯網企業積極學習和借鑒,更好地適應新時代,更加深入地了解位于“長尾”部位的新客戶,并為其提供更加卓越的金融服務體驗。但同時,傳統銀行業的風險管理理念不能丟棄,其思想精髓是經過長期實踐和驗證總結出來的方法體系,在互聯網金融時代,不僅需要堅守,而且需要進一步發揚光大。
三、大數據:機會與陷阱僅一步之遙
互聯網和大數據革命性地降低了批量獲取尾部客戶的成本,使長尾時代的到來成為了可能。談到大數據,人們首先想到的是商業智能和無限商機,但實際應用中,要對其持有客觀和理性的態度,技術方面更要謹防“大數據陷阱”。大數據分析和挖掘算法可以幫助金融企業找出很多潛藏在數據里的“規律”,但這只是商業智能的必要條件,而非充分條件。值得引起高度關注的是,數據量大不一定就是好事。一方面,當數據量從幾十條變為幾百條、幾千條、上萬條甚至更大時,很多微弱相關的變量會在大數據里變得顯著相關,很多實際并無關聯的變量會呈現相關的表象。在這種情況下,如果不加甄別地盲從于數據挖掘的結論,往往造成模型運行中的偏差,或加速模型本身區分能力的退化。這方面的案例很多,基本都是過度挖掘的結果。另一方面,大數據不僅僅是“大”,更要求“全”,即不同領域、不同來源的數據需要進行整合匯集,這也意味著數據種類和形態變得更為多樣和復雜。然而,數據“全”是一把雙刃劍,既賦予了數據挖掘無盡的想象空間,也帶來了數據質量的良莠不齊。特別是互聯網“全民造數”時代,數據應用者必須審慎區分數據的真實性和可靠性,即哪些屬于客戶真實的交易數據,哪些則可能屬于客戶在好奇心理驅動下的“試試看”行為。因此,數據挖掘要謹防“偽規律”。防范大數據滑入“陷阱”要做到三個尊重。一是尊重數據質量,在充分了解數據來源、意義和規則的基礎上,做好數據質量的甄別、糾正和取舍;二是尊重小數據時代的統計分析規范,如合理抽樣、充分驗證等,并在必要的情況下,進行嚴格的實驗設計,以確定因果關系的存在性;三是尊重相關領域專業知識和專家經驗,不能唯數據或唯挖掘,而是要在數據分析和應用的全流程引入專業經驗,并對模型規則進行合理的經濟學解釋。
四、金融企業踐行全面風險管理的理念
對于金融企業來講,互聯網金融時代依然要面對信用、市場、流動性、操作、科技、戰略、聲譽等常規風險,與過去相比,雖無本質區別,卻有量的差異。要求金融企業建立健全風險管理相關的規章制度、組織架構、操作流程、系統工具、企業文化和人員隊伍。重點包括下列幾個方面:一是客戶選擇與風險偏好管理,堅持“有所為、有所不為”,并把風險與收益的最優平衡作為經營管理的最終目標;二是信息對稱與“全流程”管理,確保在業務的完整生命周期內充分了解客戶的風險狀況并采取相應的風險緩釋措施;三是數據應用與風險計量能力,將專家經驗與基于大數據的風險分析進行有效結合,精準計算和預測客戶風險;四是資本約束與風險文化建設,按照巴塞爾協議的基本理念和方法體系,完善與各類風險相對應的資產管理,并建立與之相對應的風險文化體系,確保各項風險管理工作在前、中、后臺得到有效落實。以渤海銀行為例,其開業之初即構建了全面、垂直、獨立的風險管理模式,并在經營管理實踐中按照巴塞新資本協議的要求和理念逐步完善了適應本土管理實際的全面風險管理組織架構、風險偏好政策和風險管理流程,對于所面臨的每一種主要風險,均通過“四眼原則、雙線報告”建立矩陣式風險報告體系和風險管理的“三道防線”。基礎設施建設方面,不斷加大研究和開發力度,持續提高風險分析、信息管理、計量工具、系統等量化風險管理基礎能力,持續推進風險管理的精細化、專業化品質提升;業務發展方面,不以放松風險管理為代價換取短期發展,不脫離風險管理實際盲目擴張,資產質量始終保持同業領先水平。專業人才培養方面,以“鍛煉和培養一支職業操守好、專業水平高的風險管理隊伍”為目標,注重開辟立足長效的風險管理人員培養機制,開展深入、立體、全方位、滲透式的風險管理培訓。文化建設方面,注重在風險管理實踐中培養和塑造獨具特色的風險文化,提煉出以“專業、責任、規范、創新”為基礎的風險文化理念,并力求使之成為凝聚力量、規范行為、推動持續穩健發展的“無形之手”。上述措施無疑將為渤海銀行在互聯網時代的“藍海”航行保駕護航。
五、監管與創新間的辯證平衡
1980年代以來,企業、銀行名義上已經成為獨立核算的經營主體,但受政府主導的投資推動、粗放型增長模式影響,銀行對國有企業仍無法形成嚴格的預算約束,國有股東也無法對銀行形成硬的預算約束,即所謂“雙重預算軟約束”(施華強2004)。企業在預算軟約束的激勵下不斷擴大投資規模,銀行部門在國家信用擔保支持下無節制地提供信貸資金,中央銀行的角色則是實施信貸規模、利率管制等政策以維護這種利益格局。具體而言:
一是企業信貸資金需求的低利率彈性。國有企業的預算軟約束問題對國有企業經營目標產生重要影響,同時國有企業內部激勵約束機制的不健全,造成經理人員利益最大化目標與企業利益最大化目標相背離。內外兩方面的因素造成國有企業追求規模最大化和費用最大化的行為特征(易綱2005)。國有企業在規模最大化的目標驅動下產生過度信貸需求,進一步造成信貸資金的緊張和抬高貸款利率。這種信貸需求的利率彈性很低,企業往往只考慮信貸資金的可得性,而較少考慮利率水平對企業盈利水平的影響。不僅如此,有的企業長期虧損、資不抵債,仍可以獲得所謂“安定團結貸款”,有的企業在地方政府或司法部門的縱容下,惡意拖欠銀行債務,這都使得利率對于信貸需求的約束作用被嚴重削弱。
二是商業銀行資金供給中的風險外部化。斯蒂格利茨和魏斯(1981)在不完全信息信貸配給模型中指出的,銀行會選擇使自身預期利潤最大化的均衡利率水平發放貸款,而不是追逐最高水平的利率。但是對于國有商業銀行而言,貸款利率水平對銀行預期利潤的影響完全是單調遞增。具體而言,隨著國有銀行商業化的進程,銀行基層經理人逐步掌握了較大的經營自和一定的利潤分配權,充分利用國有銀行對資金市場的壟斷能力制定較高的貸款利率成為一種理性選擇;但另一方面,國家為維持向國有企業輸送資金的體制,不得不向銀行提供隱含的信用擔保,這使得商業銀行的信貸風險外生化。在可以負盈不負虧的激勵機制下,商業銀行當然選擇不斷提高貸款利率。在1992、1993年金融投機熱潮中,許多商業銀行繞開貸款利率上限規定(如通過銀行下屬的信托公司放款或賬外經營等)投資于高風險項目,表現出風險偏好的經營特性。
三是中央銀行的低利率政策和流動性支持。這期間,適應市場經濟環境的間接貨幣調控機制和金融監管機制還沒有建立起來,央行對商業銀行的管理還局限于傳統的行政化管理,包括規模管理、利率管制、信貸政策等。國家從支持國有企業投資擴張的戰略出發,將利率長期保持在較低水平,利率只是國民收入分配的手段,而無法起到有效配置資金的作用。特別是在高通脹時期,中央銀行為穩定商業銀行存款來源而提高存款利率,但在國企部門反對下,無法相應提高貸款利率,最終形成貸款利率偏低和存貸利差過窄的局面。不合理的利率水平進一步刺激了企業的信貸需求,雖然央行對此實施了貸款規模管制,但在特定的政策環境以及銀行采取倒逼策略的情況下,央行往往要通過追加再貸款保證商業銀行的流動性需求。
顯然,由于存在嚴重的預算軟約束,企業和銀行都存在著嚴重的追求高風險的人問題,中央銀行的流動性支持甚至助長了問題的蔓延,金融市場必然長期處于貸款規模和貸款利率同時上揚的巨大壓力。因此,中央銀行利率政策的現實選擇就是規定貸款利率上限,以防止利率過高對經濟運行產生傷害。
2.人風險意識提高及貸款利率上限的取消(1994-2004)。
1993年的金融過熱開始令中央政府認識到,以微觀低效益、銀行高風險為代價的宏觀經濟快速增長不具有可持續性。政府為此對原有的金融政策進行全面調整,出臺了《商業銀行法》、《貸款通則》,并采取措施整頓金融秩序,撤銷大批非銀行金融機構。1997年的第一次金融工作會議上,中央要求商業銀行不良貸款每年下降2—3個百分點,同時金融監管工作的重要性被提到一個前所未有的高度上。對于中央銀行而言,其政策取向也由通過各項優惠政策維護國有企業利益,轉變為加快推動銀行體系的市場化,包括實施國有銀行體制改革、對銀行開展審慎監管、建立間接的金融宏觀調控體系等。在上述政策措施逐步落實的背景下,企業和銀行的行為機制也發生了很大變化,進一步加快貸款利率改革變得必要且可行。一方面,企業部門的資金需求特性發生較大變化。1993年宏觀調控以來,大批國有企業出現效益持續下降,原來很容易從國有銀行獲得貸款的國有企業面臨日趨嚴重的流動性不足。這反映了原有的經濟增長模式及其內生的“私人部門儲蓄—國有企業"的資金融通模式已逐步被打破,國有企業和國有銀行在解決了一些歷史遺留問題(包括安置下崗職工、核銷呆壞賬等)后,被逐步、徹底推向市場。從1996年開始,中央政府開始大規模對國有企業進行改革和重組,其中包括股改上市、推行“抓大放小”政策、若干城市試點國企破產兼并的優惠政策。實際上,經過幾年的整頓和重組,國有經濟部門從整體上已經不必依賴于國有銀行的資金支持。同時,非國有企業的市場規模迅速擴大。到2001年,非國有工業企業產值占全部工業產值的55.6%,而這一比例在1980年是20%。總之,作為社會資金的主要需求者,企業部門的資金約束硬化,風險意識得到增強,資金需求的利率彈性明顯提高。
另一方面,商業銀行的風險意識顯著增強。需要指出的是,以往許多學者過分夸大產權改革的作用,似乎只有實現徹底的私有化,商業銀行才會實現理性經營。近些年關于控制權理論的研究指出,完善的外部監管、充分競爭的市場環境對商業銀行經營行為的改善同樣具有重要意義(劉芍佳等1998;錢穎一2004;傅立文等2005)。從外部監管看,由于意識到改善金融資產質量對于整改進程的重要意義,近幾年中央政府和金融監管當局都對商業銀行施加了巨大的外部壓力,商業銀行在努力滿足資本充足率、不良貸款比率等指標的過程中風險意識顯著增強;從市場環境看,隨著競爭水平不斷提高,以及預見到加入WTO后來自外資銀行的競爭壓力,中資銀行的危機意識日益強烈;從管理水平看,商業銀行內控制度逐步完善,全面實現了一級法人治理,管理架構趨于扁平化,建立了先進的管理信息系統。風險意識增強意味著,商業銀行的資金供給曲線已經不是完全與利率水平正相關,而是在考慮了風險因素后,在一定利率水平以上向左方彎曲的曲線。
1998年以來,人民銀行多次對擴大貸款利率浮動范圍的政策實施效果進行調研。結果顯示,商業銀行已經能夠比較好地適應貸款利率浮動空間不斷擴大的政策環境,在產品定價的行為上表現出合理性,能夠按照貸款利率補償資金成本和風險溢價的基本原則決定貸款利率。各地商業銀行貸款定價基本呈現對大型優質客戶利率下浮,大企業執行基準利率,中小企業利率上浮的特征(中國人民銀行天津分行課題組,2004)。這樣,2004年徹底放開貸款利率上限也就變得順理成章了。
二、全面放開貸款利率的一個展望
全面放開貸款利率意味著商業銀行的存貸利差不再由金融當局決定,這對商業銀行自主定價和保持利潤的能力是一個重要的挑戰。從各國經驗看,利率放開往往導致利差不足、競爭加劇,銀行體系的脆弱性增大。因此,能否放開貸款利率,關鍵在于商業銀行能否自我維持一個合理的利差。在我國情況看,關鍵要考慮兩方面因素:
首先是由于商業銀行還沒建立起對基層經營單位的有效的激勵約束機制,過度強調貸款風險使商業銀行盲目追求低風險項目,貸款利率存在向下的巨大壓力。1990年代后期以來,商業銀行信貸行為由風險意識淡薄轉變為高度重視防范風險,這對于中國金融改革的推進無疑具有積極意義,但這種風險意識的增強很大程度上是外部監督壓力使然,而不是由于對真實利潤的關注所造成的。這就使得商業銀行的經營目標從一個極端走向另一個極端,由追逐高利潤、高風險轉向絕對的低風險甚至無風險。具體表現為,許多銀行的審批權高度集中于總、分行,信貸投向集中于重點企業、優勢產業,貸款風險責任追究過于嚴格,激勵相對不足。信貸人員對貸款風險要承擔重大責任,但個人收益不高。
適度規避風險本是商業銀行經營的一般原則,但過度風險厭惡則與銀行經營的基本規律相違背。貸款風險是基于大數法則的概率來度量的,貸款收益抵補風險的前提是銀行必須忍耐合理的失敗率,形成綜合的風險和收益。如果迫于不良貸款壓力,不能容許任何一家企業出現風險,其結果必然是:大批經營良好、對經濟增長有積極貢獻的中小企業得不到信貸支持;金融機構則圍繞數量不多的優質客戶開展激烈競爭,貸款議價能力基本喪失,這在一些票據融資項目上表現特別明顯。在這個意義上,過度追逐低風險項目以至于喪失了合理的利差,也是一種風險。從根本上說,利率機制的這種缺陷是由于商業銀行的管理模式存在激勵不相容的問題,或者說,在制度設計上還無法使長期利潤水平成為基層的真正經營目標。
其次是金融生態環境還不理想,商業銀行必須維持一個合理的利差。周小川(2004)較早將微觀層面的金融環境概括為金融生態,并指出金融生態狀況對利率機制的作用具有重要影響。如對金融合同的法律保護不力,《破產法》不完善,造成經濟主體對利率信號不敏感;社會信用體系不健全、信用記錄缺乏,造成信貸市場的信息不對稱情況較嚴重;會計、審計、信息披露等的標準過低,“騙貸”行為屢禁不止等。不難看出,金融生態的概念是我們在前文所述法制環境的一個更廣泛的概括,金融生態不佳是金融交易中人風險較大的一個重要原因,其結果是金融機構的信貸資產損失比例過高,客觀上要求保持較大利差。為此,在金融生態環境得到較大改善,或者商業銀行中間業務收入達到合理水平之前,應繼續維持貸款利率下限。
總之,貸款利率下限的存在,一定程度上使得銀行能夠維持相對合理的利差,避免了金融體系的脆弱性。實際上從1999年以來,一年期存貸款利率之差始終保持在3個點以上,這表明了中央銀行對低利率風險的一種關注。
參考文獻:
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雖然金融市場多標度分形的理論研究,能分析出金融資產價格在不同時間緯度上的波動信息,為探究復雜的金融市場提供一個新的方式。但是當前很多研究僅限于對市場價格波動的多標度分形特征的檢驗,還沒能從多標度分形理論的分析中找出實際可操作的金融管理決策信息。本文提出了在金融風險管理中利用多標度分形理論和方法,建立了全新的風險管理研究模式。
一、金融風險管理現狀
現代的投資理論最關注的是收益的提高和風險的控制,非常重視對風險進行控制,而投資組合理論恰恰是控制風險最有效的方式之一,核心思想就是分散投資、降低風險,實現利益最大化。今年越來越多的現象表明金融市場并不是隨機游走的,市場價格也并非隨機、獨立、不可預測的,顛覆了有效市場假說的理論。人們開始研究新的理論來解釋有效市場假說無法解釋的現象,分形市場理論得到了廣泛的認可。
二、多標度分形理論
(一)分形的由來
分形理論是二十世紀七十年代由“分形之父”法國著名數學家MandeIbrot提出的,他在《Science》上發表《英國的海岸線有多長》,這一論文的出現標志著分形理論的開端。在2008年金融危機爆發,MandeIbrot發表新著將分形理論應用于金融市場,合理的解釋了一些VaR無法解釋的現象,給予了分形新的活力和應用方向,先進分形幾何以及廣泛應用于金融、工程等領域。
(二)分形市場理論
分形市場理論是分形理論在金融市場中的應用,由于在現實的金融市場存在著許多VaR無法解釋的現象,比如:P/E效應,BTM效應等,分形市場理論是VaR與實際金融市場不相符而產生的新理論。分形市場假說認為:金融市場是由眾多大小不一的投資者共同組成的,不同投資者因為接觸到的信息不同,對于信息的理解不一樣,從而對于信息的處理上也大不相同,投資者存在著一些非理性行為,因此分形理論更加貼合市場實際。
(三)多標度分形理論的發展
多標度分形理論是隨著單分形理論的發展而衍生出來的理論,借助統計學思維,研究概率的分布規律,可以說多重分形是由分形結構上定義的多個單標度組成的無限集合,表現出不同區域質量分布的標度性質。傳統的單分型理論僅僅只能表明資產價格變化的宏觀規律,無法對局部進行細致的描繪。多標度分形理論用一個普函數表現各個時間標度的特征,從局部細節出發最終研究整體變化,不僅能分析出市場穩定模式下的投資風險,還能對市場出現劇烈變化時候的風險進行評估,得出比較準確的結論。目前多標度分形理論在市場中主要應用于兩個方面,第一就是檢驗市場是否存在多標度分形特征,并將形成這種特征的原因分析出來,第二是利用多標度分形理論建立金融投資數據模型,用來對金融風險進行預測、管理。2014年,相關研究者利用MF-DXA和主成分析法,對中國與美國股市收盤價進行研究,發現中國和美國股市的相關性存在著明顯的多標度分形特征,該研究表明金融市場的多重分形特征是普遍存在的。多標度分形特征的形成主要有兩種方式,首先,由各個時間序列的不同分布形態產生的,這種情況下即使隨機打亂序列也不能消除多重分形性;其次,是由于不同波動之間的相關性產生的,這時的隨機打亂序列能消除多重分形性。目前在理論與實踐各個方面,成功將多標度分形理論應用于金融市場分析的成果還不是很多,多標度分形理論具有廣闊的應用前景。
三、基于多標度分形理論的風險測度指標
風險是指未來結果的不確定性以及波動性。金融風險指投資者收益的不穩定性。金融風險主要包括:市場風險,由多個市場因素的變化而引起資產價值的變化所產生的風險;信用風險,指由于違約而導致的風險;流動性風險,由于資金流動性降低而帶來的風險;操作風險,由于交易系統不健全、管理水平不夠或其他人為原因而導致資金損失的風險。
(一)風險相對測度法
風險相對測度法是對市場因素變化與資產收益變化之間的關系進行測量,通過測量得到的結論可以判斷資產收益的波動情況。這種測量方法可以有效地檢測出資產價值作用于市場因子的敏感性,具有簡單、直觀的特點,得到了廣泛的應用。但是這種方法應用于實際測量市場風險時還存在一些問題,第一個方面,只能檢測出相應的損失比例,不能測量出損失的具體情況;另一方面,這種方法非常依賴測度對象,比如Beta只能應用在股票類資產的測定上,久期、凸性適合債券類資產,這種方法很難測量出一些資產組合的風險;最后,對于假設條件的要求比較高,比如在計算資產組合Gamma值時,需要假定波動率和無風險率為常數,但是實際這兩個值并不是常數,測量的結果并不準確。
(二)風險絕對測度法
風險絕對測度有方差及其變形、VaR模型兩種。HarryMarkvitz1952年在《金融學雜志》發表《證券組合選擇》,這篇論文的發表標志著現代金融經濟學的誕生。Markvitz在論文中寫到利用“均值-方差”模型來對投資組合的收益和風險進行計算,至今仍廣為流傳。Markvitz把投資風險比作投資收益的不確定性,可以利用方差和標準差來進行計算,能進行良好的統計,自此以后利用方差、標準差作為金融投資風險測度指標被廣泛應用。風險價值(VaR)利用統計思想對風險進行評估,起源于二十世紀八十年代。因為VaR可以簡單、直接地表明金融市場投資風險的大小,又是依靠嚴謹的統計思想作為依據,因此被得到廣泛應用。雖然VaR模型得到了廣泛的應用,但是VaR的估算方法是建立在金融資產收益符合正太分布情況下的,然而現在越來越多的事實證明,實際的資產收益率并不完全符合正態分布,呈現尖峰胖尾形態。因此,僅僅利用正太分布來計算VaR值,得到的數據往往低于風險實際值,在這種情況下進行金融投資,很可能造成巨大的損失。同時,VaR方法并沒有注意到各個時間標度上的資產波動聯系,從而忽略了許多有關價格波動信息,而這些信息對于金融投資風險管理、期權定價等金融學的研究有重要的參考價值。
四、運用多標度分形進行金融風險管理研究
在收益率符合正態分布模型方面,風險管理分析理論方法已經發展得非常成熟,比如VaR,但目前市場的實際收益率呈非正態分布,利用多標度分形理論方法對市場進行分析,得到的不同程度市場價格波動信息,但是傳統的多標度分形分析方法所得到的信息并不能直接應用到金融風險管理中,在考察價格的大幅波動情況時,雖然多標度分形分析方法能將這些大幅波動信息“篩選”出來,但這些信息都是被放大了許多倍的數據,已經遠遠偏離了原始的價格波動信息。可以利用多標度分形分析方法,針對兩個大盤指數價格在時間序列上進行實證分析,有效的檢驗中國股市存在多標度分形現象。是上證綜指和深證成指的多標度分形分析結論,為了驗證其價格序列波動有無具有多標度分形關系,利用α隨著q的變化而變化的函數圖形,來進行有效的判斷。如下圖,計算了q=-10,-9,…,-2,-1,…8,9,10共21個值時的α值,能夠分析出α和q之間有著十分明顯的非線性關系,這種非線性關系準確的驗證了上證綜指和深證成指原始價格序列波動具有多標度分形特征。五、在金融風險管理中應用多標度分形理論存在的問題目前多標度分形理論之所以在金融風險管理中的應用不是十分廣泛,主要是因為利用目前的多標度分形理論得出的關于價格波動之間的統計信息非常粗糙,這些信息還不足以精確地表現出金融市場的具體信息,無法滿足更高程度風險管理工作的需求,需要在之前的研究基礎上,進一步加強對于多標度分形理論的研究,從統計結果中提煉出更具有價值、精確程度更高的風險管理信息。同時因為多標度分形理論的提出并不是在經濟學領域,所以多標度分形理論對一些經濟現象還無法合理地進行解釋,需要對多標度分形理論進行合理的改善,讓其更適用于金融風險管理。多標度分形理論是基于金融市場非線性特征基礎上提出的,多標度分形特征表明現今的金融市場具有比以前單標度分形特征更加復雜的特性,通過對金融市場多標度分形理論的研究,可以為探索金融市場的復雜性提供一個方式。目前多標度分形理論和模型在金融市場的成功應用,為該理論的研究提供了重要的參考價值,通過更加深入的研究,能有效解決多標度分形理論的一些不足,使得金融風險管理水平進一步提升。
參考文獻:
[1]王鵬.基于多標度分形理論的金融資產收益非對稱性測度方法研究[J].數量經濟技術經濟研究,2013,03:114-127.
中圖分類號:F293.3 文獻標識碼:A 文章編號:1001-828X(2012)03-0-01
自2008年美國金融危機以來,國內房地產市場受到來自國內尤其國際動蕩局勢的影響,出現融資困難、資金鏈中斷及資金回收困難等一系列問題,嚴重影響了房地產市場的健康發展。借此分析國內房地產面臨的金融風險,以期合理規避房地產金融風險,成為國內外關注的熱點話題。
一、國內房地產金融風險原因
(一)房地產金融體制尚不完善。相對比于發達國家完備的金融市場體系,我國房地產金融體制尚不完善。目前,我國為單一的銀行為房地產商提供貸款和信托機構向房地產業提供信托資金,銀行的利率調整及貸款機制和國家的政策風險都會影響房產業的穩定發展。
(二)房地產金融市場資金融通效率低下。通過銀行籌集的資金,大多數房地產商將其存放于銀行,銀行又無法及時將大量資金提供給中小企業及民營企業,造成一定時間內資金浪費及閑置,成為最終房地產金融市場的風險承擔者。國內尚未建立一套完備的投資融資的金融體系,因而存在一定的資金融通效率低下的問題。
(三)房地產金融信息不對稱。房地產金融市場具有資金需求多、周期長等特點,使得房地產面臨的風險加大。當房地產市場繁榮時,將有大量房地產商加入其中,不惜高額利率貸款進行投資,一旦市場出現動蕩或不穩定情緒上升時,尤其房地產商資金鏈中途中斷時,房地產商將無力按時還款,銀行業與房地產商中間的不透明即信息傳遞失效,將極易造成房地產金融風險。
(四)政府宏觀管理失效。房地產業作為影響居民生活及市場穩定的重要行業,其穩定性發展關系到國民經濟的持續增長。政府作為宏觀調控的實施及管理者,肩負著審查房地產商資質及規范金融行業合理貸款的重要任務,我國政府尤其地方政府大力引資,放松監管,造成一些資信不佳的地產商進入投資,尤其當地銀行貸款管理失控,將容易引發房地產金融風險。
二、國內房地產金融風險判斷
根據國內房地產金融市場的特點及原因分析,國內主要面臨以下幾類房地產金融風險:
(一)市場風險。市場風險是由于房地產市場的不確定風險給房地產開發商、消費者進而給提供房地產金融服務的商業銀行帶來損失的可能性。由于房地產具有非常強烈的投機性質,一旦整個市場出現難以承受的泡沫,將導致房價大跌,引起房地產企業出現經營困難甚至破產倒閉,進而導致銀行大量壞賬產生。
(二)利率風險。利率風險指銀行與房地產商在利率出現不利波動時所面對的風險。這種風險不僅會直接影響影響其資產負債表,更會影響其獲利水平。一旦貸款利率上升房產商面臨還款壓力加大,銀行業將承受更大的資金回收壓力。
(三)信用風險。信用風險是由于借款人履約能力的下降,無力償還或不愿意償還,導致銀行業壞賬的出現。主要由于貸款前對借款人資信審查不足或失誤造成的,也可能是貸款發放后企業經營狀況變化造成的。
(四)操作風險。操作風險主要是因為業務流程不健全而引起的銀行工作人員在工作上的偏差,導致的損失。房地產金融的操作風險包括房地產貸款業務操作流程不健全、業務操作失誤、房地產資金轉賬結算中的風險等。
三、國內房地產金融風險防范體系構架
(一)營造良好的國內房地產金融市場宏觀體系
1.國家要加強房地產金融管理,營造良好的金融市場環境。一方面,政府要嚴格監管土地交易,規范土地交易秩序,實行土地供給有償,建立統一規范的土地競爭機制。另一方面,制定相關法律法規,嚴格規范房地產市場,對企業違反行業規章制度加大懲罰力度,營造良好的金融市場環境。最后,政府要規范房地產金融秩序,加大對銀行業的監管力度,制定正確的監管方針和策略,將房地產市場狀況以及信息,進行定期的公開和披露。
2.推動資本市場發展,建立多元融資渠道。引導國內房地產投資商加快發展,以進行直接投資,降低貸款風險,此外,夸大房地產商的融資渠道,發展房地產信托行業、房地產抵押貸款證券化,從而提高資金利用效率,促進房地產金融市場穩定健康發展。
3.努力建立房地產金融市場風險轉移制度。一方面,大力開發新的融資工具,推動房地產金融市場創新轉移風險,建立保險機構,降低融資風險,另一方面,建立風險控制機制,對房地產金融機構進行創新,提高其市場適應能力,通過金融機構間合作分工,有效降低風險,推動金融市場健康發展。
(二)構建良好的國內房地產金融市場微觀體系
1.加強貸款額度及風險控制,提高風險控制能力。一方面,銀行作為企業法人,要加強內部建設,推動自身體制改革,嚴格按照內部規章制度進行放貸,營造良好的內部環境。另一方面,建立完善的貸款風險評估機制,對風險指數進行控制,有效降低風險,通過對企業評估,做到合理放貸,按時回收。此外,加強對內部員工培訓,有利于對其良好的約束,使其嚴格遵守銀行內部規定,降低房地產金融的風險。
2.建立良好的信息溝通系統,將強行業內監管。不僅銀行內部,銀行間要建立一套便捷的信息溝通系統,通過及時傳遞信息,為其內部控制提供信息支持,以便及時發現問題解決問題。在良好溝通基礎上,通過對相關數據進行分析,完善內部風險控制系統,為決策提供有力支持,從而有利于整個行業穩定發展。
3.建立房地產金融績效評估機制。通過建立有效的績效評估機制,可以有效地防范房地產金融風險。通過評估機制的建立,可以使銀行加強自我監控,及時查清不良資產,并嚴格控制風險。還可以引進外部評估機構,對內部地產貸款進行公證評價,幫助建立穩定的房地產金融機制。
4.開發新的放貸品種,開拓市場業務的同時,有效降低風險。由于目前我國銀行貸款品種單一,為此商業銀行應提高服務意識,不斷推出新品種,吸引消費者投資,進而推動房地產金融風險管理的多樣化發展。
參考文獻:
論文關鍵詞:次貸危機;房地產市場;金融風險;風險防范
1 美國次貸危機
2001年911事件后,美國網絡經濟泡沫破滅,美國經濟衰退,為了防止經濟過度下滑,美聯儲實施了寬松的貨幣政策,并且到2003年6月連續13次降息,1%的低利率持續到2004年6月。低利率政策極大刺激了消費與投資,使得房地產市場迅速繁榮,房地產價格連續上升并出現泡沫。并且在美國政府的住房自有化政策的鼓勵下,大量次級貸款人紛紛向銀行申請貸款,但是當利率上升時,他們又無力還貸。面對高房價和利息的收入,商業銀行更為了適應競爭,不斷降低貸款標準,使得風險加大。為了分散風險,商業銀行將其賣給投行,經過投資銀行的包裝,實現資產證券化,最后賣給投資者。在該過程中,評級機構的見利忘險和監管不力更加促成危機的爆發。美國國內的經常項目赤字,而東南亞等新興國家的經常項目盈余所帶來大量的美元的外匯儲備,再加上石油輸出國大量的美元儲備,都通過購買美國債券,使得美元又回到了美國。這樣就給美國金融機構提供了大量的流動性,面對有限的需求,金融機構加劇了競爭,不斷降低貸款標準給信用級別較差的借款人,在出現利率上升和房價下跌時,導致違約率上升,爆發次貸危機。正如Robin Blackburn所說:“次貸危機是一個金融化的危機,它是杠桿、放松監管和金融創新共同締造的杰作”。
2 中國房地產金融市場的風險
我國自1998年進行住房體系改革,取消福利分房以來,房地產業逐漸成為國民經濟的支柱產業。當然房地產業的迅猛發展離不開金融業的支持,經過多年的發展,基本形成了以銀行信貸為主,同時包括股權、信托、債券等融資方式在內的房地產金融市場。房地產業的發展迅速,我們不得忽視其存在的風險。 1 高房價的市場風險
近年來,我國房地產價格上漲過快,并且還有繼續上漲的勢頭。房價的過快上漲使得市場價格偏離實際價值,產生房地產泡沫。如果隨著人民幣升值預期等國內外因素導致房地產泡沫破滅,作為抵押品的房地產價值就會下降,造成銀行信貸質量下降,給銀行帶來巨大損失,并且持續上漲的房價,會促使投機的產生并擠占人民消費支出,這些都不利于國民經濟的發展。 2 央行不斷加息,房地產業面臨利率風險
面對充足的流動性和不斷上漲的通脹壓力,盡管加息的打擊面廣,但是央行還是在2011年里進行了兩次加息,使得一年期貸款利息為6.31%。針對面前的CPI,還存在加息預期。雖然房產還貸有借款人收入作保障,但是個人按揭貸款利率上升,也會在一定程度上造成惡化信貸質量。 3 房地產開發商負債經營的財務風險
我國房地產開發商除自籌資金外,由于其他融資渠道不暢,其開發資金多來自銀行貸款。隨著我國準款準備金率不斷上調,截止到2011年2月24日大型金融機構人民幣存款準備金率已達19.5%,這就預示信貸額度會進一步收緊,這樣就會使貸款門檻提高,一旦房地產商借不到錢,資金鏈條斷裂,風險就會暴露。 4 銀行職員道德風險和放貸的操作風險
隨著金融市場化不斷推進、金融創新層出不窮,我國商業銀行的經營模式正在發生改變,多元化、綜合化經營成為新的發展方向。在2011年出臺的“十二五”規劃中,明確指出要“積極穩妥推進金融業綜合經營試點”。《金融業發展和改革“十二五”規劃》同時強調,要積極引導條件充足的金融機構,在充分防范個體風險和系統性風險的前提下,嘗試開展綜合經營試點,提高我國金融機構的綜合金融服務能力。截止2014年底,我國已有12家商業銀行設立或參股金融租賃公司,10家投資設立基金管理公司,7家商業銀行參股保險公司,5家商業銀行參股信托公司。其中,幾家大型商業銀行,如工行、中行、建行等已基本實現全牌照,股份制商業銀行中平安、中信、光大已實現全牌照,其他中小銀行綜合化經營的步伐也在加快。
傳統投資組合理論認為,分散化、多元化投資可以降低主體風險,但委托理論認為,經營業務多元化、管理層級復雜化會增加成本,從而增加風險管理的難度。國外發達金融市場分業經營和混業經營的演化歷程,也在提醒我國金融機構和監管當局綜合化經營風險問題的重要性。2015年7月1日,新版《商業銀行并表管理與監管指引》正式實施,對商業銀行綜合化經營提出了新的監管要求。日前通過的“十三五規劃建議”里,特別提出金融風險的防控,要求加強相應的金融風險防控的制度建設,強調監管的統籌協調,完善相應的金融監管框架,健全適應我國實際、同時符合國際監管要求的監管規則,完成對金融機構和金融風險監管的全覆蓋。在解讀“十三五規劃建議”別指出,“近年來,我國金融業發展明顯加快……綜合經營趨勢明顯……要堅持市場化改革方向……堅守住不發生系統性風險的底線。”
監管的重視為我國商業銀行綜合化經營的風險管理提供規范和指引,但商業銀行不斷加快綜合化經營步伐,快速進入新的業務領域,新的經營模式帶來的風險管理方面的挑戰更應引起商業銀行自身的重視。 二、 綜合化經營風險
商業銀行從事綜合化經營,進入非銀業務領域,首先將面對新業務其自身的個體風險,與傳統銀行業務不同,部分非銀金融業務信息傳遞、市場反應更加迅速,風險暴露速度更加快,為商業銀行風險管理帶來挑戰。同時,開展綜合化經營,業務之間的交叉風險也不可避免,如何降低交叉風險,實現綜合化經營帶來的范圍經濟,是商業銀行綜合化經營風險管理的需解決的難題。
1. 個體風險。商業銀行進入新的業務領域,不可避免的要面對新業務領域自身的經營風險。新的業務或經營主體面臨的個體風險已業務主體特有風險為主,最主要的包括信用風險、市場風險和操作風險等幾個方面。以下本文就從這幾個方面分析商業銀行從事綜合化經營面臨的個體風險。
(1)信用風險。傳統意義來講,信用風險被認為是發生違約后產生損失的風險,故而,信用風險又被稱為違約風險。然而,隨著現代金融市場和金融產品的變化以及風險管理技術的發展,這一定義已經難以充分反映現代金融市場和金融產品的信用風險,以及信用風險管理的性質與特點。融資租賃、信托、保險甚至證券、基金等業務均會面臨信用風險,但與商業銀行傳統信貸等資產面臨的違約風險帶來直接損失不同,現代金融市場對信用風險更為敏感,信用風險、履約能力的變動會直接影響標的資產價格的變動,進而影響金融產品的估值。另外,商業銀行長期從事信用業務,對信用風險尤為敏感,特別是附屬機構的信用風險極易對商業銀行造成較大影響,所以,商業銀行金融非銀領域,信用風險仍是最需引起重視的風險因素。
(2)市場風險。《商業銀行市場風險管理指引》中將市場風險定義為,由于資金、貨幣、股票以及大宗商品等的市場價格發生不利變動,從而使銀行表內或表外業務發生損失的風險。根據不同因素帶來的風險差別,我們將市場風險劃分為利率市場風險、股票市場風險、外匯市場風險和商品市場風險,分別代表不同來源的價格波動帶來的風險。隨著利率市場化逐步推進,我國金融市場化水平不斷提高,金融產品逐步實現風險定價和市場定價,金融機構對產品定價以及對金融產品價格的預測難度加大。隨著杠桿產品的不斷推廣,意外沖擊引發金融市場的影響更加難以判斷,對市場風險的預測和防范提出更高要求。
(3)操作風險。《商業銀行操作風險指引》中將操作風險定義為,由于不完善或存在問題的內部程序、員工操作以及內部信息系統,包括外部事件所造成損失的風險。其中包括法律風險,但不包括策略風險和聲譽風險。相對于我國銀行業日益嚴苛的操作風險管理要求,非銀行業金融機構,特別是證券公司、信托公司、保險公司等機構,監管機構對其操作風險的監管要求較之市場風險和信用風險,則略為寬松。在2013年光大證券“烏龍指”事件中,因光大證券的程序設計缺陷,引起上證綜指、滬深300等大盤指數和多只權重股在短時間出現大幅波動;同樣也是在2013年,美國高盛集團因技術故障,向納斯達克、芝加哥等期權交易所發送了大批錯誤訂單,嚴重擾亂了正常的市場交易,對高盛及其交易對手都造成了巨額的財務損失。由此可見,金融機構操作風險不僅會對其自身帶來損失,對金融市場也會造成沖擊,對操作風險的管理和控制需引起重視并強化。
2. 交叉風險。商業銀行集團開展綜合化經營,將逐步進入證券、基金和保險等非銀領域,加之之前主營的銀行業務,在同一個主體的運營過程中,不同業務之間必然存在交叉,業務交叉不可避免的會帶來交叉風險,即形成混合金融風險。特別是商業銀行成立金融控股公司,將會增加集團內部結構的復雜性,增加成本,導致集團內信息傳遞的難度加大,進而引發內部交易、利益沖突等內部治理方面的風險。
(1)內部交易。1999年12月,巴塞爾銀行監管委員會(BIS)、證券委員會國際組織(IOSC)和保險監管國際防會(IAIS)聯合了《集團內部交易和風險控制原則》(Intra-Group Transactions and Exposures Principle's),這一文件列舉了十類金融企業集團內部交易的形式。內部交易在我國《商業銀行并表管理與監管指引》中的定義如下,商業銀行下屬機構之間,以及商業銀行與其下屬機構的信用類業務(貸款、同業、貼現、擔保等)、交叉持股、金融市場交易和衍生交易、理財安排、資產轉讓、管理和服務安排、再保險安排、服務收費以及交易等。商業銀行內部交易,實際上能夠通過協同效應體現范圍經濟和規模經濟的優勢,但是內部交易所帶來的協同效應也相應增加風險的傳染性。金融集團內部交易容易產生不當利益輸送、風險延遲暴露、監管套利、風險傳染和其他對銀行集團穩健經營的負面影響。
(2)利益沖突。由于委托問題的存在,業務開展過程中,利益相關者存在委托關系式時,容易形成利益沖突。由于委托關系的不同,利益沖突也可以分為兩類,一類主要是由于本機構與外部主體,包括客戶、投資者以及監管部門之間存在委托問題,從而導致的外部利益沖突;另一類存在于機構的內部,由于內部部門、職員以及業務之間存在委托問題,從而形成內部利益沖突。外部利益沖突多以捆綁銷售、誤導銷售、濫用客戶信息甚至違背信托義務向客戶拋售債券敞口等形式存在。內部利益沖突包括內部上下級之間,平行部門、以及分支機構之間的利益沖突。一般來講,集團總部會根據集團戰略為子公司配置資源和布置任務目標,有限的資源和總部的戰略目標并不一定能與每個子公司業務部門相匹配,此時,銀行集團與附屬機構之間可能會存在利益沖突。除此之外,附屬機構之間、平行的業務部門之間,業務也會存在一定的同質性,從而成為競爭對手,競爭的結果可能會使集團整體利益受損。比如,銀行信貸部門與租賃類子公司可能會為信貸類客戶發生利益沖突。
(3)杠桿風險。商業銀行通過綜合化經營形成集團公司后,一方面,在資產負債表的右側形成很強的杠桿效應,擴大負債能力,這種杠桿的擴大,可以通過控股的形式使銀行集團的規模日益龐大,以較少的資本支撐更大的資產規模,形成較高的財務杠桿,另一方面也會產生集團內部資本的重復計算問題,從而導致實際資本充足率不足,對集團經營造成威脅。財務杠桿主要通過舉債注資、抵押投資以及擔保投資等形式實現。但是,資本金的重復計算,可以通過集團公司向附屬機構撥付資本金,或者附屬機構之間相互持股實現。銀行集團的這種高杠桿經營,雖然能夠對其資本規模、資本效率起到積極作用,但同時也令控股母公司面臨更大的風險,降低風險抵御能力。杠桿經營是商業銀行經營的顯著特征,杠桿經營的風險也是金融機構的特點,綜合化經營在原有杠桿基礎上繼續增加杠桿比例,風險進一步擴大,銀行集團杠桿經營需更加謹慎。
(4)風險傳遞。由于財務上的關聯,集團內一個主體發生風險或危機可能會傳遞給其他主體,甚至影響整個集團。風險的傳遞可能會使風險從集團內不受監管的主體轉移到受監管的主體,或出現在集團內不同金融業務部門間的相互轉移,這一過程就是風險傳遞(Risk Contagion)。在金融市場上,銀行集團的附屬機構代表銀行集團從事相關業務,分支機構出現風險或者危機,可能導致市場對整個集團失去信心,或引發聲譽風險。由于在風險傳遞過程中,集團內部的各種金融業務風險具有疊加性,風險傳遞會大幅增加集團特別是銀行面臨的風險,甚至會對整個金融市場造成沖擊。所以,風險傳遞是銀行綜合經營而帶來的最顯著問題之一。
集團內風險傳遞一般來源于以下幾個方面:一是內部資金來往。銀行集團內部附屬機構之間不可避免的存在各類資金往來,當某一附屬機構或業務主體收到沖擊,發生流動性等資金問題,則有可能將風險傳遞到其他業務運轉正常的主體,從而引發集團整體風險。二是共同客戶。控股集團各主體可能擁有共同的客戶對象,一旦此類客戶發生違約等風險,相應風險將不可避免的在各個主體之間傳染。三是擔保或承諾。銀行集團的附屬機構或其他主體之間,可能存在一定的相互擔保的關系,這種擔保的規模和復雜城都影響風險在各機構之間的傳遞,進而影響集團整體風險。 三、 提高風險管理能力措施
商業銀行從事綜合化經營可以通過范圍經濟實現收入多元化,金融服務以及產品的綜合化發展,有助于分散經營風險,從而降低銀行集團的經營風險。然而,由于委托等問題的存在,綜合化經營進入新的業務領域不可避免的帶來新的風險點,而不同業務以及業務主體之間的相互交叉所帶來的交叉風險,也是綜合化經營帶來的風險因素,特別是商業銀行集團進入資本、衍生產品等市場后,高杠桿率、高風險的經營模式,為從事穩健運營商業銀行增加經營風險。面對新的經營方式以及監管要求,商業銀行從事綜合化經營應著重從以下幾個方面提高風險管理能力。
1. 公司治理。首先,商業銀行集團從事綜合化經營,應建立完善的公司治理架構,該公司治理架構應覆蓋集團母體以及各附屬機構,并符合集團整體規模的要求,與業務發展相適應,同時,該公司治理架構應明晰組織架構,明確相關責任,理清報告路線,從而實現較高的透明度;其次,完善的公司治理要求建立集團內部全面的風險管理體系,明確銀行集團風險管理主要負責人,負責整個銀行集團的全面風險管理實施。制定銀行集團層面的風險偏好和以風險偏好為核心的全面風險管理政策,而集團所有附屬機構和業務部門都應涵蓋在本集團的風險偏好政策以及全面風險管理政策內;最后,確保分支機構的決策自主性,銀行集團甚至股東都存在可能存在短期逐利的驅動,干涉附屬機構的正常業務,在這種情況下,需要依靠完善的公司治理和決策機制來避免這種隨意性,保證分支機構的經營決策獨立性,在明確責任中心的基礎上保護其獨立性。
2. 內控制度。從事綜合化經營的銀行集團存在潛在的利益沖突和內部交易的風險,建立和完善相應的內部控制制度,正是為了將此類風向降到最低。銀行集團的內控制度,應對整個銀行集團負責,而非針對母公司商業銀行,或銀行集團的附屬機構。內控制度能夠將風險在集團內部傳遞的可能性降到最低,并要求集團附屬機構獨立穩健運營。建立和完善內控制度,要求銀行集團及其附屬機構都應提出針對自身的原則性要求,并形成相對應的工作流程和制度,特別是具有針對性的授權責任結構、業務流程和操作制度,而以上要求都有相應的監管部門的規定和要求。同時,以此為依托,保護子公司可以作為獨立法人行使職能。
針對內部交易,銀行集團和附屬機構相應的關聯交易應符合監管要求,內控制度應制定相應關聯交易政策,明確風險敞口計算方法以及范圍。銀行集團關聯企業的相應交易中,有可能存在為銀行集團第三方交易提供擔保支持,此類交易同樣應當體現在其對關聯企業的風險敞口內。內控制度要求將商業銀行集團視為一個整體,必須控制整個集團的風險集中度,另外,相應的風險集中度必須有一定的內部限制,其中,信用風險的集中度尤為重要。
3. 防火墻。設置內部防火墻的目的一方面是隔斷不同業務之間的風險傳遞,另一方面是避免不同業務部門之間的利益沖突。銀行集團內部各附屬機構應具備獨立的內部控制、財務管理等、人力資源管理和風險管理等綜合管理體系,以保證相應的決策和管理崗位的獨立性,從而實現各機構的獨立管理和獨立經營,同時,內部防火墻要求各附屬機構之間建立清晰的風險責任邊界,完善集團內部資金流動的限額以及調整程序。銀行集團包括其附屬機構,應建立完善機制,以保證在業務環節中實現責任分離,避免出現前、中、后臺等業務環節中出現利益沖突。業務操作中應將自營業務和業務嚴格區分,明確責任主體,并保證客戶對相關責任主體清晰明了,從而減輕傳遞的風險另外,為保護客戶信息,銀行集團應建立起相應的信息防火墻,確保客戶信息的安全,合理使用管理客戶信息,避免信息泄露或移作他用。同時,信息防火墻的建立,有助于銀行集團的附屬機構建立獨立的信息處理系統,提高其綜合利用集團信息的能力。
最后,綜合化經營下的風險管理要求集團附屬機構保持高度的自主性,從而避免利益沖突和風險傳遞。然而,假如集團內部各個分支機構完全獨立,相互隔絕信息傳遞,那么銀行集團的綜合化經營無法體現協同效應,從而難以實現范圍經濟,能夠獲取的只有純粹的財務投資收益。因此,銀行集團內部不同業務之間的信息和資金流動是必要的,銀行集團應建立業務協同機制,綜合配置集團內部資源,在避免利益沖突、將內部交易的風險降到最低的基礎上,在集團內部和集團附屬機構之間,開展產品的交叉營銷,共享信息系統開發、產品研發等知識密集業務,在明確責任主體的前提下,加強集團內部的合作,通過有效的風險控制實現綜合化經營的范圍經濟。
參考文獻:
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中圖分類號:F830.9 文獻標識碼:A 文章編號:1674-3520(2014)-07-00-01
當前對于金融風險與金融法律的研究主要在三個基本層面上:一是法律制度、金融風險與金融發展這三者之間的相關性;二是契約執行的雙向動力問題,即契約雙方的信用意識問題與司法執行對于債權人的權力保護問題;三是有關于法律的完善,金融相關法律應該有一個發展方向,只有在減少制度漏洞的情況下才能更有效的降低金融風險,從而達到促進金融發展的目的。
一、法律制度與金融發展的相關性問題
世界銀行(2001)界定法律是“金融基礎設施”的重要組成部分,決定金融運行質量和金融安全的重要依據[1]。La Porta、L?pez-de-Silanes、Shleifer和Vishny(1997,1998)利用世界的49個國家數據,就法律制度的完善程度與金融風險以及金融發展之間的關系進行了專題研究,然后得出了“股東權利保護與上市公司數量、股票融資額度正相關;債權人保護則與銀行信貸和債券融資的規模正相關。”的基本結論。而Lveine、Loayza和Beck(2000)則在論文中進一步提出了“法律保護有助于支持金融市場發展”的基本思想。根據上述代表性研究的共同分析邏輯可以看出,債權人或者投資者的權利保護和金融風險是根據法律的完善程度來決定的。所以相關法律同樣也決定了金融交易傾向。除此之外,契約執行與產權的保護問題也與金融市場有著極大的關系。Keynes(1923)有一條著名的斷論便是:“合同的無條件絕對履行,……是革命的真正父母[2]。
二、中國目前金融風險狀況
所謂的金融風險指的是宏觀經濟政策環境的變化以及市場波動、匯率變動、金融機構自身經營管理不善等問題,造成金融機構在其經營過程中會存在資金、財產和信譽方面遭受損失。金融風險主要有經營性風險、制度性風險、宏觀風險和微觀風險等。而在巴塞爾銀行則將金融風險劃分為八類,即信用性風險、市場風險、操作風險、流動性風險和法律風險等。而我國有關巴塞爾銀行劃分的這八類風險也都存在,只是風險的嚴重程度不同,其中信用風險、操作風險和跨市場、跨行業金融風險這三類風險比較突出。
其中信用風險是我國現在金融業所面臨的最主要風險。金融機構的主要業務活動室貸款和投資。當金融機構準備與投資對象或者借款人進行合作的時候,必須先要對這二者的信用水平做出判斷。然而往往有關信息并非絕對對稱,所以金融機構并不能總是準確的做出判斷。由于市場風險的存在以及各類問題的不確定性,投資對象和借款人的信用水平有可能會下降。所以金融機構面臨著交易對象可能無力履約的主要風險,這就是我們所說的信用風險。經營過程中,金融機構不能對發生問題的金融資金進行及時的界定,未能建立專項準備金核銷不良資產,并且沒有及時停止計提利息收入的情況下,會導致金融機構的有效資產虛增,直接影響了其機構未來的穩健經營。
隨著金融監管部門加大了監管力度,以及金融機構自身不斷深化改革、加強內部管理的雙方努力下,近幾年我國銀行類金融機構的資產質量趨于好轉,不良貸款的絕對量和相對水平都開始呈現出下降趨勢。其次,我國新一輪經濟擴張中貸款增幅加大也同樣導致了不良資產的下降。
相對于傳統貸款而言,房地產貸款的收益穩定,所以銀行都積極發展房地產貸款業務。但是我們也應該認識到一點,我國銀行房地產貸款起步才幾年,所積累的歷史數據不能對中長期貸款的違約率水平作出有效的判斷。另外我國經濟正直景氣期,部分掩蓋了一些房地產貸款業務的隱藏風險。我們要認識到,一個國家的經濟景氣狀況就像潮汐,有起有落。就目前而言,中國的經濟一旦進入下調期,隨之而來的便是房地產貸款違約率水平的上升。目前中國經濟開始放緩,而房價也達到峰值,開始出現下滑現象。房貸的金融風險正在加大,因此各金融機構應該及時了解市場信息合理放貸。
三、金融立法的價值取向
我國的金融改革和發展進入了加速向前推進的階段,針對金融風險以及其可能產生的后果,政府建立完善的法律法規雖然并不能根本上消除金融風險,但是卻可以緩解金融機構過度冒險,也是減少制度性風險的重要手段。而想要讓金融系達到穩定運行,與其國內良好的法律環境息息相關。
金融立法要有科學的立法價值取向,即針對不同的金融發展階段產生與之相對應的金融立法價值取向。同時政府也要鼓勵市場進行金融創新和金融改革,但是同時也要要求金融機構對自己進行自我約束。因此金融立法工作重點應該放在推動金融市場基礎設施建設,規范金融創新模式、利用市場自律監管以及提高金融監督管理。第一,統籌、科學和全局地做好金融立法工作,在制定金融體系規則的同時,既要講究上位法下位法之間的和諧關系,又要使得同層法律規則相互協調,同時還要預留法律空間給予金融業未來發展需要。第二要把保護存款人和投資者的利益作為金融立法的基本指導思想,保護其基本利益才能更好的護衛金融機構信譽。第三是持之以恒做好金融法律相關研究工作,將經濟和法律進行有機的結合,同時也對金融法律關系做出創新,使得法律從理論層次走向實務層面。
四、結語
就本文所提出的觀點中,筆者認為,各相關主體的行為規范性決定了金融運行的質量。只有完善的金融法律才能夠建立良好的金融市場,讓金融行業走向良性循環的發展道路。而金融法律制度可以及時對金融機構和金融業務進行規范和調整,具備一定的約束性和引導性,使得政府可以更好的宏觀調控市場經濟。
【關鍵詞】金融衍生工具;風險;控制
20世紀70年代初,國際金融領域發生著巨大的變化,金融工具不斷創新,為了規避金融活動中的各種風險,金融衍生工具不斷推出,且品種多、數量大。而金融衍生工具的使用則是一把“雙刃劍”:一方面,它可以幫助企業規避風險;另一方面它的風險具有不確定性會給企業帶來巨額的利潤或是巨額的虧損。受金融危機影響,不少中資企業頻頻陷入套期保值巨虧的陷阱。據中國國航和東航的公告,兩大航空公司在燃油套期保值上的賬面虧損分別達68億元和62億元。這些巨虧事件是由企業的不當操作所造成的。隨著全球經濟發展,金融衍生工具的交易收益不確定性和高風險性不僅僅影響金融市場的控制和管理,而且對會計的確認、計量、披露及內部控制產生影響。因此防范金融衍生工具風險已成為我國企業亟需解決的問題。
一、金融衍生工具的涵義和特點
(一)金融衍生工具涵義
金融衍生工具是指金融工具確認和計量準則涉及的、具有下列特征的金融工具或其他合同:1.其價值隨特定的利率、金融工具價格、商品價格、匯率、價格指數、費率指數、信用等級、信用指數或其他類似變動而變動;2.不要求初始凈投資,或與對市場情況變動有類似反應的其他類型合同相比,要求很少的初始凈投資;3.在未來某一日期結算,表明衍生金融工具結算需要經歷一段特定時間。
(二)金融衍生工具特點
1.杠桿性:金融衍生工具交易通常無需支付相關資產的全部價值,而只需要繳存一定比例的押金和保證金,便可得到相關資產的管理權。待到交易日所確定的到期日,對已交易的金融衍生工具進行反向交易,并進行差額結算。在實務交割的條件下,即可得到原生性金融商品。金融衍生工具的杠桿性決定其價值由作為標的的基本金融工具衍生形成。
2.高風險性:對于金融衍生工具來說,至少存在價格風險、匯率風險、價格風險、流動性風險和法律風險等。金融衍生工具由于品種繁多,隨時可以根據客戶的要求進行設計,希望達到保值避險的目的,但一旦在市場上難以轉讓,其流動性風險極大。
3.虛擬性:金融衍生工具所得的收入并非來自相應的原生性金融商品的增值,而是得益于這些商品的價格變化,由于這些商品價格有時具有虛擬性,故此更易使金融衍生工具具有虛擬性。其交易獲利過程是通過簡單而又復雜的持有和適時的拋出,其價值增值過程脫離了實物運動。
4.階段性:在當前企業之間實物交換日趨復雜多樣,而市場的波動性,有可能因匯率或是價格等市場因素使得企業經營利潤為零或是虧損,因而形成金融衍生工具,現階段金融衍生工具主要是:期貨、遠期、期權、掉期。隨著市場發展還將產生新的金融衍生工具。
金融衍生工具的基本職能在于鎖定價格波動,進行風險控制。但若控制不當,將可能加劇風險程度。
二、金融衍生工具風險剖析
美國的次貸危機在全球金融市場引起巨大的連鎖反應;美國對沖基金行業可能出現的倒閉;通用汽車重組等,因金融衍生工具的發展和應用所帶來的極大風險無疑是誘發金融危機的重要原因之一。金融衍生工具風險在于以下幾方面原因。
(一)公允價值計量不當誘發風險
長期以來,傳統會計計量采用歷史成本計量模式,其理論依據是,采用歷史成本有原始憑證作為基礎,能夠客觀地反映經濟業務的實際成本,根據歷史成本原則,交易活動一旦按歷史成本入賬后一般不得變動,直至耗費或出售。而金融衍生工具則是一種合約,由于交易尚未實際發生,因此無法以歷史成本計量。而且以歷史成本編制的財務報告不能有效地向監管部門和投資者發出預警信號。但當以公允價值計量作為金融衍生工具計量屬性后,如何選擇保證公允價值的真實、可靠成為關注的焦點,公允價值并非價值,而是價格,是對價值在某一時點的估計。價值雖然客觀存在,但無法直接獲取,只能獲取近似或是趨近真實的價值,公允價值的“不公允”一直是人們爭議的焦點,采用公允價值則可能造成管理層實現對利潤和資本的操縱。
(二)金融衍生工具風險客觀存在
由于金融衍生工具的特征決定了其風險客觀存在性,其只需支付較少數量的保證金即可控制全部合約的資產,而且金融衍生工具是交易雙方通過對利率、匯率、股價等因素變動趨勢的預測,約定在未來某一時間是否交易合約。但從合約的簽訂到履行,金融工具價格、利率、匯率、股價等因素都可能發生變動,合約價值或是價格變動大多是人們無法控制的,它受政治、經濟、市場、環境等諸多因素的影響,各因素的變動可能會造成合約價值的劇烈變化;而且,金融衍生工具市場中,在一定程度上對金融工具保值和規避風險較少,投機比重較大,投資者多以追求利潤為目的,采用高拋低吸方式,加劇合約的價格波動。因此,金融衍生工具風險客觀存在。
(三)監管體系不完善及專業人員匱乏形成風險
金融衍生工具的風險可分為系統風險即市場風險、信用風險、流動風險、操作風險和法律風險;非系統風險即人為操作錯誤、不當操作造成意外損失風險等,其交易的復雜,資金流動隱蔽給監管帶來一定困難,同時監管金融衍生工具風險需要多個領域相互協調,對于不可控因素應該如何做好預測、評估,使其風險降至最低,這不僅需要合理、規范的技術模型和規范的管理制度,關鍵是需要具備熟知相關專業知識的人員。而目前在我國,乃至早于我國對金融衍生工具進行研究的國外經濟組織依舊無法真正了解其風險,并對其產生的風險進行有效的控制和監管。
三、金融衍生工具的風險控制
金融衍生工具雖存在著風險,但不能否定其存在的必要性和積極意義,經濟的發展使企業間的國際化程度日漸提高,企業間國際結算活動日趨頻繁,企業為規避國際市場中的價格、利率或是匯率的風險,利用金融衍生工具使企業在國際結算中保值或是減少交易損失。因此加強金融衍生工具的風險控制,不僅有利于企業增強國際競爭核心力,而且也是企業可持續發展所必須關注的問題。
(一)構建、完善監管體系加以約束
規避金融衍生工具交易風險,宏觀上應構建政府監管機構,應制定、及時修訂完善法律法規進行監管;行業監管機構應通過制定行業規則自律監管;證券所制定相應的規章制度進行監管。政府監管機構利用其在經濟活動中的重要作用,整合銀行、證券、保險等監管機構職能,將金融衍生工具風險控制在可控范圍,并由此決定其市場的開放程度;行業及證券監管機構則加強對異常波動的金融衍生工具采用“逐日盯市”方法,并在其對金融市場產生較大風險時,經政府管理層批準實施具體處理措施。
(二)建立、健全信息披露體系
會計報表披露的目的,在于報表使用者及時、正確地了解企業財務狀況、經營成果、現金流量的變化,以便作出正確的預測和決策,用披露來彌補核算的不足。具體方法:在現有報表體系基礎上完善金融衍生工具對企業損益、財務狀況、現金流量的影響;增加報表附注,即對金融衍生工具的分類、采用的會計政策、會計方法;相關的信用風險、市場風險;由于金融衍生工具大多為一種尚未履行的合約,在合約簽訂時雙方的權利和義務便已經確定,而交易卻要在未來某個時期履行或完成,這就使其會計確認和計量具有不確定性。因此企業應根據此特點在報表附注中對其會計確認、計量等相關內容充分披露。
(三)完善內部風險控制系統
由于金融衍生工具交易的復雜性,在企業內部應建立風險防控環境,即企業管理層樹立對金融衍生工具的風險管理、建立、完善內控管理制度和內部溝通機制,使管理層能夠及時、準確地了解其變化,并采取應對措施降低風險。由于金融衍生工具的風險客觀存在,因此在企業內部應培育風險評估機制。其包括投資主體運用金融衍生工具避險產生的風險和收益、損失的比較;投資項目的投資限額;利用評估系統掌握投資的最大限額,企業應對自身評價和計量金融衍生工具的風險能力有正確的評估,使風險控制在可接受范圍等。
(四)加強專業人員隊伍建設
由于金融市場的復雜性和多變性,要求操作人員不僅具備相關知識,而且具有良好的職業道德,并且在金融衍生工具不斷創新中學習和分析,掌控其特點和設計風險管理模式。同時建立嚴格的金融衍生工具的使用、授權和核準制度;對于相關的專業人員執行、記錄、保管等崗位制定相應崗位職責;完善內部牽制制度,授權、交易、結算、記錄和保管職能應當嚴格分離并相互牽制,避免少數人操縱交易活動;此外采用定期或不定期方法對金融衍生工具進行核對,減少投機機會,發揮其規避風險的作用。
全面認識期權理論在現實中的應用具有重要的意義。眾所周知,利用期權轉嫁不利的不確定性是有成本的。但是在現實中一些隱性的轉嫁成本卻經常被忽略。合理的利用不確定性可以為企業創造價值,但這一觀念沒有被大多數人所認識。這些都可以歸因于對期權理論的現實應用的認識不全面。
期權(option)這一概念有廣義和狹義之分。狹義的期權即作為衍生金融工具的期權,由于自上世紀七、八十年代以來期權市場的發展與繁榮,作為衍生金融工具的期權幾乎已經成為人們心目中期權的全部。但從實際意義上說,狹義期權只是廣義期權的一個特例。廣義上的期權是一種或有要求權,和標準期權合約一樣,其要求與否取決于某些不確定事件的結果。例如,股票就可以被看作是一種或有要求權,股票持有者的權益取決于公司的經營狀況,如果公司破產,股票持有者的權益將喪失。或有要求權作為一種客觀事物,在現實中大量存在,它不僅充斥了金融領域,而且充斥著整個經濟社會。由于許多事物包含有或有要求權,又由于狹義期權領域研究成果斐然,這就使得借助狹義期權理論為其它或有要求權所用成為可能。
期權從不同的角度有很多種分類。例如上面的廣狹義之分就是其中之一。這里我們結合期權理論的現實應用,根據標的資產的內在特性及其賴以交易的市場的不同把期權分為金融期權和實物期權兩大類。之所以這樣分類,是因為期權價值的確定和變動是以其標的資產的價值為基礎,而標的資產價值的變動又由它的內在特性和它賴以交易的市場來決定。本文將主要就期權理論在金融期權和實物期權兩個領域的現實應用進行闡述。
一、期權定價理論簡介
在期權定價理論中,布萊克-斯科爾斯模型(以下簡稱b-s模型)和兩叉樹模型是兩個基本的定價模型。b-s模型是針對標的資產價格是連續型隨機變量的期權,而兩叉樹模型是針對標的資產價格是離散型隨機變量的期權。兩者從理論本質上是一致的。兩個模型的核心思想都是運用標的資產和無風險借貸資產構造的等價資產組合來復制出期權的現金流,在無套利均衡和風險中性的假定下,用無風險利率折現得出期權價格。兩叉樹模型拓展的期數越多,其計算結果越趨向于b-s模型的結果。
影響期權價值的五項因素分別為標的資產的當前價格,期權合約中的約定執行價格,無風險利率水平,期權的有效期限,標的資產價格的預期波動。這也是在上述兩個模型中計算期權價格的五個要素,只不過最后一項在b-s模型中表現為預期的標的資產價格波動率,在兩叉樹模型中表現為預期的標的資產價格的上升比率或下降比率。
二、金融期權
金融期權是以金融資產為標的資產的期權。相對實物資產而言,金融資產有很多好的特性,如貨幣性、可分割性、可逆性(退出投資變現的成本)、流動性、風.險性、可轉換性等,這些特性使金融市場與實物市場相比有著特殊的交易機制和均衡機制。金融資產在金融市場中很容易形成大規模、連續性的標準化交易,使得無套利均衡原理和風險中性的假定成立。在有豐富資產種類的金融市場中,期權的價值可以容易地通過構造一個證券組合來動態地復制,從而得到均衡價格。金融期權又有普通期權和嵌入式期權兩種。
(一)普通期權。普通期權即作為衍生金融工具的期權,也就是上面所說的狹義的期權。它包括在期權市場中交易的場內標準化期權合約和場外交易的期權合約。它的標的資產為股權類、債務類和衍生類金融產品,如股票期權、外匯期權、利率期權、股票指數期權以及期貨期權等都屬于這一類。它是現代金融領域一項重要的金融工具。首先,它是一種避險工具,通過交納一定的期權費就可以鎖定期望的價格上限或下限,避開市場風險。在風險管理中,投資組合中的期權起著重要的作用。其次,期權是現代金融工程的核心工具,通過對簡單期權的組合可以構造出范圍非常廣泛的損益狀態來滿足不同的投資需求。另外,它還有價格發現、活躍金融市場等功能。期權市場已經成為許多國家金融市場的重要組成部分,也是國際金融市場的重要組成部分。我國目前還沒有建立起獨立完整的期權市場,但一些商業銀行已經在國際金融市場上從事期權交易。隨著我國市場化改革的深化,市場需求的增加,市場條件和環境的成熟,在不遠的將來,建設和發展我國的期權市場將是必要的,也是可行的。
以上第一部分所述的期權定價理論就是主要為這一類期權定制開發的,所以可以很好地解決該類期權的定價問題。
(二)嵌入式期權。嵌入式期權指嵌入到另一種證券中的期權,如可贖回證券、可退還證券、可轉換證券等都包含有期權。認股權證一般依附于債券發行,即使單獨的認股權證,其購買或出售也與購買或出售股票類似,而不需要期權清算公司的參與,故也歸入此類。可贖回債券規定發行公司可以在未來某一時間以約定價格購回債券。這種債券的持有者相當于出售給發行公司一個看漲期權,即可贖回債券包含了一個以債券本身為標的資產的看漲期權空頭。可退還債券規定持有者可以在未來某一時間以約定價格提前用持有的債券兌換現金。這種債券的持有者不但購買了債券,而且還購買了債券的看跌期權,即可退還債券包含了一個以債券本身為標的資產的看跌期權多頭。可轉換債券可以在將來約定的時期按約定的轉換比率轉換成同一公司發行的普通股,相當于一個包含以股票為標的資產的看漲期權多頭的債券。可贖回優先股、可轉換優先股類似于相應的債券。而認股權證本身就是一個股票的看漲期權。
以上嵌入式期權的標的資產都是股票、債券等金融資產,因此可以用上述的定價理論來定價。包含嵌入式期權的證券的價格等于單獨證券的價格加上(減去)嵌入其中的多頭(空頭)期權價格。對于認股權證和可轉換債券嵌入式期權價格的計算,要考慮到它們的稀釋效應,用算出的嵌入式期權的價格乘以其稀釋因子就可以得出它的真正的嵌入式期權價格。
通過對證券嵌入各種期權可以豐富金融市場的金融產品品種,增加企業籌資的靈活性,也更好地滿足了投資者的需求。
三、實物期權
實物期權是存在最為普遍的一種期權。它的標的資產是各種實物資產。實物資產指的是可以創造財富的資產,同金融資產市場一樣,實物資產的價格也反映實物資產的供應和需求。資產數量取決于價格,而價格又趨向于市場的出清水平。但實物資產較差的流動性和可逆性決定了實物資產市場中許多交易都是非連續的,甚至是非市場化的。因此,投資時機選擇權對實物資產而言有著非常重要的意義,投資時機選擇權也就成為了實物期權的基本類型之一。影響實物期權價值的不確定因素的來源比較復雜,既有標的資產的市場風險(價格變動的風險),又有非市場風險。
由于實物資產、實物資產市場和實物期權的上述特性,實物期權比金融期權更難以估價。標準的金融期權定價公式應用于實物期權有時是無效的。b-s模型和兩叉樹模型建立的前提條件是可以運用標的資產和無風險借貸資產構造等價資產組合來復制期權的現金流,這個條件在金融市場上成立,在實物資產市場上卻不充分,因為在實物資產市場上套利是不可行的。套利的前提是資產必須是可交易的,并且必須是可連續交易的,市場上也必須有豐富的資產品種。這些前提實物資產市場都不完全具備,套利也就不能有效進行,而不能套利就無法形成無套利均衡,不具備均衡價格的形成機制。但反過來說,這一結論也要視資產類型和市場狀況的具體情況而定,在有的情況下,標準的金融期權定價方法,特別是針對離散狀態的兩叉樹模型,可以較好地應用于實物期權。
實物期權主要應用于以下兩個方面:
(一)公司的資本和負債定價。公司股票和債券定價的傳統方法是未來現金流折現法。這一方法的缺陷是沒有把公司將來破產的可能性考慮在內,這是和現實不相符的。如果把破產的可能性考慮進去,公司的股票和債券其實都是一種實物期權,它們的收益取決于標的資產——公司資產的市場價格的變化。
我們先來看一下股票。假設一個公司只有債券一種負債,如果在債券到期日公司資產的市場價格v小于債券的還本付息之和b,正常情況下公司將破產,股票持有者將一無所有。如果v大于b,股票的價值s等于v-b,這和看漲期權的到期收益結構相似,所以我們可以把股票看作一個看漲期權多頭。它的標的資產為公司資產;執行價格為債券到期日的本息和;期限為債券的到期時間;根據歷史或同類資料估算出公司資產價格的波動率,或推測出公司資產價格未來變動的兩叉樹圖;再加上無風險利率,有了影響期權價值的五項因素的數值,就可以用以上兩種定價方法計算出股票的價值。
前面的分析的實質是這樣的,認為公司的債券持有人擁有公司的資產,同時又賣掉一個看漲期權給股票持有人。這一看漲期權的執行價格為債券到期的本息和。而股票持有人則相當于買進了這樣一個對公司資產的看漲期權。按照以上的分析,債券的價值等于公司資產的價值加一個看漲期權空頭。優先股和不同等級的債券也都可以用這一分析模式來定價。
用期權方法對公司的資本和負債進行定價有重要的現實意義。首先可以用該方法計算的結果與傳統方法計算的結果相互對照和修正;其次,因為考慮到了破產的可能性,期權方法就有其理論上的優越性,特別是對于風險型企業就更具意義。
(二)投資項目決策。投資項目決策是實物期權運用中最發達的領域。投資項目決策中的實物期權的標的資產是某個投資項目,期權的執行與否取決于投資項目價值的變化,它具體表現為在投資管理活動中以各種形式獲得的進行或有決策的權利。或有決策指在信息不斷披露的條件下,視情況而定的決策行為。在決策時決策者保留下一步當情況發生變化或有新的信息被獲得時進行決策的權利,而不必就未來會做出何種決策作出具體承諾。傳統投資理論將決策依據的重心放在了過于狹隘的財務分析上,忽略了不確定性和管理靈活性帶來的價值。
按照或有決策具體形式的不同,投資項目決策中的實物期權大致可分為:推遲期權、放棄期權、增長期權、轉換期權、改變經營規模的期權、懸置期權、分段期權和交互式期權。推遲期權相當于看漲期權,其執行價格為投資成本。放棄期權相當于看跌期權,是企業放棄項目獲得清算價值引起的。增長期權是指作為后期投資前提的前期投資可以為企業獲得未來的增長機會,它相當于看漲期權。轉換期權是由企業改變投入品組合或產出品組合引起的,可以是看跌期權、看漲期權或看漲期權與看跌期權的組合。改變經營規模期權包括擴張期權和收縮期權。擴張期權是由市場狀況好于預期市場狀況時,企業擴張規模引起的,相當于看漲期權;收縮期權是由市場狀況差于預期狀況時,企業收縮規模引起的,相當于看跌期權。懸置期權是指市場狀況變壞時暫時停工,好轉時重新開工,相當于看漲期權和看跌期權的組合。分段期權是針對階段投資項目的,相當于復合期權。交互式期權是由多個實物期權的相互作用而產生的,其價值不一定是單個期權之和。實物期權可以應用到各種投資環境,例如研發投資、風險投資、資源開發和企業并購等領域。限于篇幅,本文不能一一介紹,僅用兩個簡單的例子來說明一下在實物投資環境中確定、發現實物期權的基本思路。例如,企業開發或購買某項專利技術可以被看作一個增長期權,也就是看漲期權。因為擁有了專利以后就擁有了利用該項專利進行生產的可能。利用專利進行生產的項目是期權的標的資產,它的價格為項目生產經營所產生的凈現金流量的總現值,為項目付諸實施所支付的初始投資額便是期權的執行價格。