企業(yè)投資證券大全11篇

緒論：寫作既是個(gè)人情感的抒發(fā)，也是對學(xué)術(shù)真理的探索，歡迎閱讀由發(fā)表云整理的11篇企業(yè)投資證券范文，希望它們能為您的寫作提供參考和啟發(fā)。

篇（1）

1引言

創(chuàng)業(yè)投資體系主要涉及三方當(dāng)事人，即投資者、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)通過公募或私募發(fā)起設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金，然后經(jīng)過項(xiàng)目篩選將資金投入到具有高增長潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)中去，創(chuàng)業(yè)企業(yè)高速發(fā)展后，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)退出創(chuàng)業(yè)企業(yè)，將其持有的股份變現(xiàn)后償還給投資者。在國外，很多創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在向創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行資金投入時(shí)選擇了聯(lián)合投資方式，即幾家創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合對一家創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資，每家機(jī)構(gòu)只投入很少一部分資金，累積效應(yīng)使得利益一致的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)占有了相對多數(shù)的股權(quán)，而每一家承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)卻沒有增加。這是因?yàn)閲庠S多的創(chuàng)業(yè)投資基金都對創(chuàng)業(yè)企業(yè)有最高投資限額、最高控股比例以及最低項(xiàng)目個(gè)數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)控制制度。一般規(guī)定，對一個(gè)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資不能超過某一創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)創(chuàng)業(yè)資本總額的20%，若具有高增長潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資金需求大于創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所能供給的額度時(shí)，那么領(lǐng)頭的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)會聯(lián)合其他創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)共同向某一創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資，從而實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資本需求和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)之間的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，增強(qiáng)創(chuàng)業(yè)投資運(yùn)行效率。聯(lián)合投資按照創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)區(qū)域分布的不同，可以分為國內(nèi)聯(lián)合投資、中外聯(lián)合投資、國外聯(lián)合投資。

2從亞信看中外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合投資的意義

留美博士田溯林等于1994年在美國達(dá)拉斯創(chuàng)建“亞信”公司，1995年公司總部遷往北京，經(jīng)過幾年的經(jīng)營擴(kuò)張，公司在Internet網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)集成、網(wǎng)絡(luò)管理領(lǐng)域、大型網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用軟件開發(fā)等都具有一定的市場競爭力。到1996年，作為國內(nèi)快速增長的高科技企業(yè)，開始被一些創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所青睞。美國忠誠集團(tuán)創(chuàng)業(yè)投資基金、華平創(chuàng)業(yè)投資基金和中國創(chuàng)業(yè)投資基金三家具有優(yōu)勢互補(bǔ)性的投資公司達(dá)成協(xié)義于1997年向該公司聯(lián)合投資1800萬美元?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本。獲得投資后，亞信很快便在美國成功上市。

從上可以看出，中外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合投資具有特殊的意義：

（1）中外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合投資彌補(bǔ)了各自在企業(yè)增值服務(wù)上的不足，實(shí)現(xiàn)了優(yōu)勢互補(bǔ)與實(shí)力整合。憑借國外創(chuàng)業(yè)投資基金豐富的企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)，聯(lián)合投資后，亞信改組了董事會、明確了公司目標(biāo)、規(guī)范了公司決策過程、建立了財(cái)務(wù)監(jiān)控機(jī)制、調(diào)整了激勵(lì)政策，培育了一批優(yōu)秀的管理人員。忠誠集團(tuán)創(chuàng)業(yè)投資基金作為著名的證券投資基金管理集團(tuán)（忠誠集團(tuán)）附屬的創(chuàng)業(yè)投資基金，對證券市場了如指掌，為亞信上市融資提供了必備條件；中國創(chuàng)業(yè)投資基金的優(yōu)勢在于非常熟悉中國的投資環(huán)境與信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策，與政府的關(guān)系也非常融洽，為亞信創(chuàng)造了一個(gè)更好的外部發(fā)展環(huán)境；由于IT產(chǎn)業(yè)豐富的產(chǎn)品開發(fā)和市場經(jīng)營方面的優(yōu)勢，華平創(chuàng)業(yè)投資基金為亞信提供內(nèi)在的技術(shù)支持。

（2）彌補(bǔ)了單個(gè)投資在創(chuàng)業(yè)資本規(guī)模上的不足、實(shí)現(xiàn)了投資規(guī)模經(jīng)濟(jì)化。首先，各個(gè)創(chuàng)業(yè)投資基金的專業(yè)化程度和資本實(shí)力不一，確定各自合理的投資規(guī)模便產(chǎn)生了差異。因此，對一個(gè)具有高增長潛力與高風(fēng)險(xiǎn)的亞信來說所需資本很有可能超出了某一創(chuàng)業(yè)投資基金所能承擔(dān)的上限額度，各個(gè)創(chuàng)業(yè)投資基金可以根據(jù)各自的具體情況，綜合考慮，自主決策，以達(dá)到自身最佳的投資規(guī)模。其次是實(shí)現(xiàn)了投資規(guī)模經(jīng)濟(jì)化，對每家創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)而言，聯(lián)合投資形成了數(shù)量規(guī)模，降低了每個(gè)投資者所承受的風(fēng)險(xiǎn)，保持了創(chuàng)業(yè)資本的流動(dòng)性和快速變現(xiàn)能力，而且規(guī)模效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)導(dǎo)致管理成本與成本都大大減少。

（3）更好地主動(dòng)控制風(fēng)險(xiǎn)，使風(fēng)險(xiǎn)得到有效分擔(dān)。首先，通過三個(gè)創(chuàng)業(yè)投資基金對亞信的共同的審查、股權(quán)安排、分階段投資與監(jiān)控等，彌補(bǔ)了單個(gè)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在風(fēng)險(xiǎn)鑒別能力上的局限性，減少投資決策造成的風(fēng)險(xiǎn)。其次，可以加強(qiáng)對被投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制。一般來說創(chuàng)業(yè)投資是不傾向于控股的，但是由于我國特殊的國情，在單個(gè)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)自身的資本實(shí)力與股權(quán)比例局限下所導(dǎo)致的決策權(quán)不足，聯(lián)合投資可能使得利益一致的創(chuàng)業(yè)投資基金在遇到特殊情況時(shí)有更多的發(fā)言權(quán)。

3我國創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的中外聯(lián)合投資模式探討

由于我國創(chuàng)業(yè)投資還處于初期，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)創(chuàng)業(yè)資本額有限、管理經(jīng)驗(yàn)不足、創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)人員素質(zhì)整體水平不高、再加上行政色彩的干預(yù)、利益集團(tuán)的安置、專業(yè)人才的匱乏，根本上無法滿足創(chuàng)業(yè)資本的高效率的運(yùn)行，如果采取國內(nèi)聯(lián)合投資的話，起不到強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的作用，反而會由于各自利益而相互扯皮。而對于國外的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)來說，首先由于創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展時(shí)期較長，具有多年的經(jīng)驗(yàn)積累，建立起了一套獨(dú)特的投資理念和哲學(xué)，具備了相對有較完整的項(xiàng)目評價(jià)體系與風(fēng)險(xiǎn)控制手段。其次往往具有比較完整的決策程序與流程，從項(xiàng)目篩選、盡職調(diào)查、投資安排、價(jià)值評估到合同簽訂、投資后的增值服務(wù)與監(jiān)管等，每一個(gè)環(huán)節(jié)都有自己健全的機(jī)制與規(guī)范化的管理。最后就是國外創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)專業(yè)化管理水平較高，善于調(diào)動(dòng)外部專家的智慧，如與技術(shù)、財(cái)務(wù)、法律、政府等部門建立戰(zhàn)略關(guān)系。所以，采用中外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的聯(lián)合投資對我國創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展尤其重要。下面通過案例分析我國創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)進(jìn)行境內(nèi)外聯(lián)合投資模式的必要性。

3.1境內(nèi)外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)聯(lián)合投資的模式研究

隨著中國創(chuàng)業(yè)資本市場的快速發(fā)展，境內(nèi)外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)之間“井水不犯河水”的狀況正在逐漸改變，由于政策和法律的限制，境內(nèi)外創(chuàng)投企業(yè)之間的合作尚處于摸索階段，他們之間的相應(yīng)合作模式也表現(xiàn)出了很強(qiáng)的多樣性和靈活性的特點(diǎn)。所以隨著我國政策的逐漸寬松，研究境內(nèi)外創(chuàng)投之間聯(lián)合投資模式具有重要作用。這里通過兩個(gè)比較典型的案例來分析我國現(xiàn)實(shí)模式選擇。

案例一：廣東風(fēng)險(xiǎn)投資集團(tuán)和臺灣和通投資有限公司的聯(lián)合投資模式

2002年8月，廣東風(fēng)險(xiǎn)投資集團(tuán)和和通投資有限公司合資設(shè)立了廣州冠通創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司，在境內(nèi)和境外分別募集兩個(gè)基金。雙方聯(lián)合采取了一種更為靈活的思維模式：項(xiàng)目評估整合，投資決策分開。但這個(gè)合資的基金管理公司只負(fù)責(zé)項(xiàng)目的評估、推薦和投資后的管理，真正的決策權(quán)還是由各自的基金掌握。在一方?jīng)Q定向一創(chuàng)業(yè)企業(yè)融入創(chuàng)業(yè)資本的情況下，另外一方也沒有必要一定跟投。所以冠通公司并不是這兩個(gè)基金嚴(yán)格意義上的管理者，它也不負(fù)責(zé)這兩個(gè)基金的短期運(yùn)作。這種模式的優(yōu)點(diǎn)：雙方通過這種較為松散的合作實(shí)現(xiàn)了優(yōu)勢互補(bǔ)，但同時(shí)又保留了個(gè)體決策的空間。缺點(diǎn)：境外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)一般缺乏大陸投資經(jīng)驗(yàn)和投資關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，而且我國產(chǎn)業(yè)升級的政策目的和外資純粹的商業(yè)目的之間往往是不相容的，這些都制約著聯(lián)合投資的發(fā)展。

案例二：深圳創(chuàng)新投資集團(tuán)和軟庫發(fā)展有限公司的聯(lián)合投資模式

深圳創(chuàng)新投資集團(tuán)與軟庫發(fā)展有限公司的聯(lián)合采取的是美元與人民幣基金模式雙方各出資100萬美元注冊成立創(chuàng)新軟庫創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司。創(chuàng)新投資集團(tuán)募集1億元人民幣的基金并將其放在境內(nèi)，軟庫發(fā)展有限公司在境外募集與1億人民幣等值的外幣基金放在境外。這兩個(gè)基金交給創(chuàng)新軟庫創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司統(tǒng)一管理。如果投資的項(xiàng)目需要人民幣背景，就用境內(nèi)的基金進(jìn)行投資，將來在境內(nèi)退出；如果投資的項(xiàng)目需要海外控股的背景，則用境外的基金進(jìn)行投資，將來通過海外上市或并購實(shí)現(xiàn)退出，投資后所得的收益按照事先約定的比例在雙方之間進(jìn)行分配。

這種模式為外資涉足境內(nèi)人民幣項(xiàng)目提供了機(jī)會。雙方共同進(jìn)行項(xiàng)目評估、投資決策，本質(zhì)上來說就是重新組織了一家創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，其優(yōu)點(diǎn)就是通過這種制度設(shè)計(jì)，外方得以廣泛地參與中國境內(nèi)人民幣項(xiàng)目的投資，而中方除了借鑒外方的管理經(jīng)驗(yàn)外，還獲得了海外退出的途徑。但是雙方在合作的過程中雖然表現(xiàn)出良好的意愿，但在使雙方效用協(xié)調(diào)一致時(shí)，尤其是在境內(nèi)和境外基金投資收益有差別的情況下，如何妥善地安排利益分配，是這種合作模式面臨的一個(gè)嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

綜上所述的兩種模式，由于政策法律的限制，直接的聯(lián)合投資模式還行不通，雙方通過以上兩種間接的方式進(jìn)行聯(lián)合有可能實(shí)現(xiàn)某種程度的雙贏，以上兩種模式很多程度上的設(shè)計(jì)實(shí)際上是局限于法律政策而做出的權(quán)宜之計(jì),是我國聯(lián)合投資模式的一個(gè)現(xiàn)實(shí)選擇，對我國創(chuàng)業(yè)投資中外聯(lián)合具有一定的指導(dǎo)作用。

3.2聯(lián)合投資的注意事項(xiàng)

篇（2）

保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)問題的研究，需要以對證券市場的一般性研究為前提與基礎(chǔ)。此過程當(dāng)中，主要涉及證券市場有效性、證券市場風(fēng)險(xiǎn)要素、證券投資方法等相關(guān)問題。在對以上問題進(jìn)行充分評估的基礎(chǔ)之上，以保險(xiǎn)企業(yè)的特殊性作為切入點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)對保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的深入分析。對保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的控制過程中，需要以資產(chǎn)組合理論、期權(quán)漂移理論、博弈論、以及套利理論作為支持與保障，在對風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行有效的轉(zhuǎn)移與控制的基礎(chǔ)之上，還需要通過完善內(nèi)部管理的方式，使整個(gè)保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)能夠以有效的機(jī)制作為支持，從而提高其控制水平與穩(wěn)定性。本文針對以上相關(guān)問題進(jìn)行分析。

一、我國保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的影響因素分析

1、利差損問題

我國保險(xiǎn)企業(yè)的產(chǎn)品大多是在前幾年經(jīng)濟(jì)過熱階段，產(chǎn)品預(yù)定利率相對較高，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為單一的環(huán)境下推出的。在此環(huán)境下，實(shí)現(xiàn)資金的增值才能夠保證相關(guān)資金的給付。然而，保險(xiǎn)企業(yè)在經(jīng)營管理過程中，資金的增值途徑主要是通過國債利息收入以及銀行存款利率來實(shí)現(xiàn)。一旦利率持續(xù)性下調(diào)，則導(dǎo)致保險(xiǎn)企業(yè)的投資盈利能力大打折扣，由此所帶來的利差損問題可能會使保險(xiǎn)企業(yè)面臨償付能力不足的風(fēng)險(xiǎn)。

2、資產(chǎn)負(fù)債匹配

我國現(xiàn)階段市場經(jīng)濟(jì)條件作用之下的保險(xiǎn)企業(yè)屬于長期負(fù)債的行業(yè)。保險(xiǎn)資金，特別是壽險(xiǎn)資金具有突出的穩(wěn)定性及長期性特征。這要求對這部分資金實(shí)現(xiàn)在資產(chǎn)與負(fù)債方面的可靠匹配。然而我國絕大部分保險(xiǎn)企業(yè)，無論是從資金來源、資金期限、還是從資金長短的角度上來說，多將其應(yīng)用在短期投資行為當(dāng)中，具有極大的風(fēng)險(xiǎn)性和投機(jī)性。從這一角度看，短期資產(chǎn)與長期負(fù)債之間的差異性匹配問題會使整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的資金良性循環(huán)大打折扣，導(dǎo)致資金使用效率無法得到可靠保障，造成保險(xiǎn)企業(yè)潛在償付能力的不足。

3、承保利潤率下降

隨著我國保險(xiǎn)市場全面對外開放，企業(yè)為了提高自身市場占有率而展開價(jià)格戰(zhàn)，這使得承保利潤不斷下降甚至出現(xiàn)虧損，產(chǎn)生償付能力不足的風(fēng)險(xiǎn)。

二、我國保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的控制措施分析

對于我國而言，保險(xiǎn)企業(yè)證券投資資金的來源包括以下幾個(gè)方面：第一，資本金；第二公積金；第三，責(zé)任準(zhǔn)備金；第四，未分配盈余。在以上各類資金來源當(dāng)中，責(zé)任準(zhǔn)備金所占比重最大，其主要是指保險(xiǎn)企業(yè)相對于被保險(xiǎn)方的負(fù)債水平。從這一角度上來說，在我國保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)控制的過程當(dāng)中，需要以投資資金的負(fù)債特點(diǎn)作為首要考量因素，密切投資管理方與產(chǎn)品精算方的聯(lián)系，確保對保單支付特點(diǎn)有充分的認(rèn)識，在評估保險(xiǎn)償付能力的基礎(chǔ)之上，形成合理且可靠的指導(dǎo)性原則。在保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的控制工作當(dāng)中，現(xiàn)階段比較常見的控制策略包括對風(fēng)險(xiǎn)因素的分散、以及對風(fēng)險(xiǎn)因素的轉(zhuǎn)嫁，這兩個(gè)方面。本文即針對相關(guān)的控制策略及其實(shí)施要點(diǎn)展開詳細(xì)分析與闡述。

1、對風(fēng)險(xiǎn)因素的分散措施分析

有關(guān)研究人員于1952年首次提出了基于現(xiàn)代證券投資的組合理論。該理論主要以證券投資收益率作為標(biāo)準(zhǔn)，在衡量其方差素?cái)?shù)值的基礎(chǔ)上，將其納入對保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量的指標(biāo)范疇當(dāng)中。筆者認(rèn)為：現(xiàn)代證券投資理論的核心思路在于，以投資分散的方式實(shí)現(xiàn)對證券投資風(fēng)險(xiǎn)的有效控制。再者，通過對風(fēng)險(xiǎn)因素的分散也能夠達(dá)到分散收益的目的。而在組合模式下對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行的抵消、以及對沖處理也能夠有助于整個(gè)收益水平的均衡化發(fā)展。由此可以認(rèn)識到：現(xiàn)代證券投資組合理論在保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)控制工作中的應(yīng)用，其最終目的在于實(shí)現(xiàn)收益要素與風(fēng)險(xiǎn)要素的均衡。

在現(xiàn)階段的技術(shù)條件支持下，保險(xiǎn)企業(yè)引入了合理的投資組合管理模式，以一定的風(fēng)險(xiǎn)水平為前提條件，實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)率的最大化。但需注意：投資組合理論應(yīng)用水平的可靠與穩(wěn)定還取決于市場容量的規(guī)模性和投資品種的共存性。結(jié)合相關(guān)研究成果來看，資產(chǎn)的組合風(fēng)險(xiǎn)主要有兩方面：系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。兩者皆與資產(chǎn)收益有明確的相關(guān)性關(guān)系。綜合以上分析可知，在保險(xiǎn)企業(yè)證券投資行為的實(shí)施過程當(dāng)中，為了能夠最大限度地控制風(fēng)險(xiǎn)，要求投資者綜合各方因素，選取最合理且科學(xué)的投資組合。一般來說為了控制資產(chǎn)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)水平，要求兩者之間的負(fù)相關(guān)性關(guān)系表現(xiàn)突出。通過對資產(chǎn)元素的構(gòu)建，形成有效的資產(chǎn)投資組合，并通過投資結(jié)構(gòu)的多樣化發(fā)展，達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。

2、對風(fēng)險(xiǎn)因素的轉(zhuǎn)嫁措施分析

在有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁的控制策略落實(shí)過程當(dāng)中，保險(xiǎn)企業(yè)可以通過對保單的合理應(yīng)用實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)元素的轉(zhuǎn)嫁，也可以通過開發(fā)投資連結(jié)型產(chǎn)品的方式，以投保方作為對象，實(shí)現(xiàn)對風(fēng)險(xiǎn)要素的轉(zhuǎn)嫁。可以將其歸納為以下兩方面：

（1） 以保單進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)嫁

對投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制的最有效方法即通過保單實(shí)現(xiàn)對風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)嫁。在我國現(xiàn)階段壽險(xiǎn)市場發(fā)展過程中，變額壽險(xiǎn)是最為常見的險(xiǎn)種之一，它實(shí)質(zhì)是終身壽險(xiǎn)的一種形式，主要特點(diǎn)是：保額能伴隨著保費(fèi)分離賬戶所對應(yīng)的投資收益變化而產(chǎn)生相應(yīng)變動(dòng)。此類變額壽險(xiǎn)，其保額會伴隨投資收益水平產(chǎn)生變動(dòng)，但保險(xiǎn)企業(yè)往往給此類保單規(guī)定最低限制，其保單現(xiàn)金價(jià)值與市場變化趨勢下，保費(fèi)投資市場的實(shí)際價(jià)值有著正相關(guān)關(guān)系。從這一角度說，此類保單所對應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)基本轉(zhuǎn)嫁至了保單持有人方面，保險(xiǎn)企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)得到了較好的控制。

（2） 以金融衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)嫁

相對于不確定性的金融風(fēng)險(xiǎn)而言，衍生金融工具以其確定性為特色，保留有利的不確定性，消除不利的不確定性，從而實(shí)現(xiàn)對風(fēng)險(xiǎn)的有效控制與規(guī)避。現(xiàn)階段以衍生金融工具為載體，消除不利金融風(fēng)險(xiǎn)不確定性的主要工具形式包括：金融期貨、遠(yuǎn)期以及互換期這三種類型。而以衍生金融工具為載體，保留有利金融風(fēng)險(xiǎn)不確定性的主要工具形式為金融期權(quán)。總之，對投資方而言，通過衍生金融工具的應(yīng)用積極對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制，在套期保值基礎(chǔ)上，避免金融風(fēng)險(xiǎn)的不良影響。關(guān)鍵的是：投資方還能夠建立在對金融資產(chǎn)價(jià)格預(yù)期以及經(jīng)濟(jì)形勢預(yù)測的基礎(chǔ)上，以金融衍生工具為載體，對整個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)進(jìn)行合理的調(diào)整優(yōu)化，達(dá)到規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，提高經(jīng)濟(jì)收益及效益水平的目的。

3、完善內(nèi)部工作機(jī)制

除從技術(shù)角度上對保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效控制，完善投資水平以及風(fēng)險(xiǎn)管理能力以外，還需要通過對內(nèi)部機(jī)制的完善，使保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)控制有一個(gè)良好的環(huán)境作為支持。首先，需要保險(xiǎn)企業(yè)結(jié)合自身的實(shí)際情況，制定科學(xué)的證券投資資金比例。隨著資金與股票市場的連接，保險(xiǎn)業(yè)的閑置資金更多地投入了股票市場中，但伴隨著高收益，也產(chǎn)生了高風(fēng)險(xiǎn)。因此，保險(xiǎn)企業(yè)必須結(jié)合自身的資產(chǎn)水平以及保險(xiǎn)產(chǎn)品特征，制定投資于不同金融資產(chǎn)的比例限額，這是保險(xiǎn)企業(yè)內(nèi)部控制制度的一項(xiàng)關(guān)鍵措施，避免因投資領(lǐng)域或投資品種過于單一造成的高風(fēng)險(xiǎn)聚集問題；其次，需要構(gòu)建科學(xué)合理的投資管理工作模式。綜合考慮預(yù)期收益、風(fēng)險(xiǎn)偏好、資本實(shí)力等因素，做出整體風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策，然后按照一定的原則、程序，將風(fēng)險(xiǎn)總量在不同的證券投資領(lǐng)域內(nèi)配置，并分別對其限額執(zhí)行情況進(jìn)行監(jiān)督。同時(shí)，根據(jù)不同領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)限額執(zhí)行情況及時(shí)調(diào)險(xiǎn)總額在各領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)分配，從而，使風(fēng)險(xiǎn)暴露處于管理層的授權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)承受能力內(nèi)。

三、結(jié)束語

對于保險(xiǎn)企業(yè)而言，應(yīng)當(dāng)如何把握這樣時(shí)代所賦予其的發(fā)展契機(jī)，對保險(xiǎn)資金的運(yùn)用渠道加以拓展，促使保險(xiǎn)資金的運(yùn)用水平及質(zhì)量得到提升，提高保險(xiǎn)資金的風(fēng)險(xiǎn)管理及控制水平，以上均是相關(guān)工作人員需要重點(diǎn)關(guān)注的問題所在。總而言之，本文主要針對我國保險(xiǎn)企業(yè)證券投資風(fēng)險(xiǎn)研究過程當(dāng)中所涉及到的相關(guān)問題做出了簡要的分析與說明，希望能夠?yàn)楹罄m(xù)相關(guān)研究與實(shí)踐工作的開展提供一定的參考與幫助。

參考文獻(xiàn)：

[1] 田金蘭，張素琴，黃剛等.用關(guān)聯(lián)規(guī)則方法挖掘保險(xiǎn)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)中的投資風(fēng)險(xiǎn)規(guī)則[J].清華大學(xué)學(xué)報(bào)，2001，41（1）：45-48.

篇（3）

這兩種分析是證券投資的宏觀性展望，是指從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的宏觀角度進(jìn)行觀察，從而判斷對證券投資的影響。主要有：

（一）經(jīng)濟(jì)形勢的變化情況分析

能源與原材料的價(jià)格波動(dòng)是左右經(jīng)濟(jì)形勢變化的重要原因，經(jīng)濟(jì)是否景氣在很大程度上取決于能源和原材料供求關(guān)系。例如1974年爆發(fā)的石油危機(jī)，全世界進(jìn)入不景氣時(shí)期，各行業(yè)都受到了不同程度的沖擊，化纖業(yè)則首當(dāng)其沖，成為石油危機(jī)的犧牲品。而2008年的金融危機(jī)則極大的沖擊了全球股市，導(dǎo)致指數(shù)大跌，2007年投資證券的公司則受到重創(chuàng)。

一般來說經(jīng)濟(jì)景氣若從繁榮轉(zhuǎn)向蕭條，則決策層應(yīng)避免證券投資。我們的管理層在考慮證券投資時(shí)應(yīng)該了解經(jīng)濟(jì)景氣的變化情況，做出正確的判斷。否則，錯(cuò)誤的決策將可能導(dǎo)致公司的投資出現(xiàn)虧損。

1.國家經(jīng)濟(jì)政策的導(dǎo)向及GDP分析

（1）國家經(jīng)濟(jì)政策直接影響到證券市場的變化，例如2008年4萬億投資計(jì)劃的推出，使證券市場獲得了新的生機(jī)，內(nèi)需的拉動(dòng)和基礎(chǔ)建設(shè)的投資成為推動(dòng)證券市場活躍的砝碼。

（2）現(xiàn)在，世界大多數(shù)的國家重點(diǎn)采用GDP和人均GDP來衡量經(jīng)濟(jì)增長快慢以及經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)弱。2009年我國GDP增長速度成功保8，使經(jīng)濟(jì)成功V形反轉(zhuǎn)，證券市場則對此作出了較為積極的反應(yīng)，因此我們應(yīng)關(guān)注GDP變動(dòng)情況，做好判斷，正確決策。

2.通貨膨脹分析

通脹對證券市場的影響有3方面：（1）通脹影響經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，證券市場的波動(dòng)正是經(jīng)濟(jì)狀況的變化。（2）通脹使投資者產(chǎn)生保值心理，投資股市則推動(dòng)股市上漲。（3）溫和的通脹使物價(jià)上升緩慢，而生產(chǎn)和就業(yè)隨通脹而增加，促使經(jīng)濟(jì)繁榮；而惡性通脹則使生產(chǎn)者投機(jī)活動(dòng)增加，造成原料、成品的囤積，使之利潤擴(kuò)大，生產(chǎn)經(jīng)營情況受到影響，當(dāng)?shù)蛢r(jià)原料消耗殆盡，高價(jià)原料使生產(chǎn)者無法承受，利潤降低，工廠經(jīng)營情況每況愈下，投資者則不愿投資該上市公司，就會造成股價(jià)的下跌。

3.貨幣供給量對股價(jià)的影響

貨幣供給就是通貨凈額加上存款貨幣凈額。對于證券市場來講，貨幣供給量是影響市場的推手，通過觀察我們可以得出一些結(jié)論，貨幣供給量持續(xù)增加則能引導(dǎo)金融業(yè)活躍。反之，緊縮銀根則導(dǎo)致證券市場萎靡不振，影響到企業(yè)的證券投資收益。另外，貨幣供給額的增加則是導(dǎo)致通脹的重要原因。企業(yè)的證券投資應(yīng)根據(jù)貨幣供給量的變動(dòng)而適時(shí)的調(diào)整策略。

二、證券市場的行業(yè)分析

總的來講，我國乃至世界的行業(yè)類型大致可劃分為周期型行業(yè)和防御型行業(yè)兩種類型，行業(yè)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)隨該行業(yè)中企業(yè)的數(shù)量、產(chǎn)品的性質(zhì)、價(jià)格的制定和其他一些因素的變化而變化。我們分別從以下兩個(gè)行業(yè)類型來加以簡要判斷。

（一）周期型行業(yè)

經(jīng)濟(jì)周期會直接影響到周期型行業(yè)的變化狀態(tài)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢向好時(shí)，周期型的行業(yè)會因時(shí)而動(dòng)，擴(kuò)張運(yùn)動(dòng)會激烈進(jìn)行；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況不佳時(shí)，這部分企業(yè)就會受到打擊。產(chǎn)生這種現(xiàn)象的原因是，當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況向好時(shí)，對周期性行業(yè)的相關(guān)產(chǎn)品的需求量會大幅度增加。我們所說的消費(fèi)行業(yè)、耐用品制造行業(yè)，就屬于典型的周期性行業(yè)。

（二）防御型行業(yè)

這些行業(yè)運(yùn)動(dòng)形態(tài)的存在是因其行業(yè)產(chǎn)品的市場需求穩(wěn)定，他們的產(chǎn)品是人類生產(chǎn)或生活不可或缺的，由于其產(chǎn)品需求的穩(wěn)定性，經(jīng)濟(jì)周期的興衰并不能對此行業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營造成巨大影響。所以，企業(yè)利用其閑置資金對其投資便屬于收入投資，而非資本利得投資。因此，我們的企業(yè)決策層在經(jīng)濟(jì)大環(huán)境欠佳時(shí)期對于防御型行業(yè)進(jìn)行投資或許會對自己的企業(yè)資金保值甚至持續(xù)盈利有較好的幫助。我們所知曉的食品業(yè)和公用事業(yè)就屬于防御型行業(yè)，因?yàn)樾枨蟮氖杖霃椥暂^小，所以這些公司的收入相對穩(wěn)定。

我們把企業(yè)的市場類型定位于純粹競爭市場、壟斷競爭市場、寡頭壟斷市場和完全壟斷市場4種類型，越是競爭激烈行業(yè)，企業(yè)產(chǎn)品的定價(jià)權(quán)和利潤受到供求關(guān)系的影響就越大，因此企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)就越大，而相對于投資的企業(yè)來講，投資的利益就必定受制于該企業(yè)。

任何產(chǎn)業(yè)或行業(yè)通常都要經(jīng)歷初創(chuàng)期、成長期、成熟期、衰退期4個(gè)產(chǎn)業(yè)周期階段。這就是所謂的產(chǎn)業(yè)周期中的生命周期過程和4個(gè)階段，處于不同生命周期階段的行業(yè)，其所屬股票價(jià)格通常也會呈現(xiàn)不同的特性，所以根據(jù)對某個(gè)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)的周期分析后就可以判斷其屬于哪個(gè)生命周期，從而分析股票的漲跌與未來價(jià)值，更準(zhǔn)確的進(jìn)行投機(jī)、投資。

三、企業(yè)經(jīng)營和企業(yè)管理情況的分析

在綜合考慮國家產(chǎn)業(yè)政策、經(jīng)濟(jì)形勢、國內(nèi)外市場變動(dòng)影響等外部環(huán)境的因素，在確定要投資的所屬行業(yè)后，在同一行業(yè)中，又會有很多的企業(yè)，如何選定目標(biāo)企業(yè)，這對投資成敗至關(guān)重要，這就要對比分析篩選出企業(yè)的戰(zhàn)略管理能力、資產(chǎn)營運(yùn)能力、企業(yè)盈利能力、發(fā)展創(chuàng)新能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力、基礎(chǔ)管理能力、行業(yè)影響能力等經(jīng)營管理的各種經(jīng)營管理情況，進(jìn)行投資分析評價(jià)后，做出最后的投資選擇。

對企業(yè)的分析，過去可能更多的關(guān)注財(cái)務(wù)指標(biāo)的分析，通過多年的參與內(nèi)部審計(jì)、績效評價(jià)工作、報(bào)表審計(jì)等審計(jì)實(shí)踐發(fā)現(xiàn)，非財(cái)務(wù)指標(biāo)因素對企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)的作用也是不可小視的，就財(cái)務(wù)指標(biāo)及非財(cái)務(wù)指標(biāo)需重點(diǎn)關(guān)注的事項(xiàng)做以分析。

（一）主要財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

1.盈利能力分析

盈利能力越強(qiáng)，企業(yè)所發(fā)行的證券就越安全，盈利能力指標(biāo)主要通過凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報(bào)酬率、銷售利潤率、成本費(fèi)用利潤率等指標(biāo)反映。

2.經(jīng)營增長能力分析

經(jīng)營增長能力反映企業(yè)的經(jīng)營增長水平、資本增值狀況及企業(yè)發(fā)展后勁。該指標(biāo)主要分析企業(yè)的資產(chǎn)、銷售、收益增長能力，通過銷售增長率、銷售利潤增長率、總資產(chǎn)增長率、技術(shù)投入比率等指標(biāo)反映。通常指標(biāo)越高，反映企業(yè)發(fā)展前景越好，該企業(yè)的證券也就越具投資價(jià)值。

3.償債能力分析

償債能力反映企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及資產(chǎn)償還長期債務(wù)與短期債務(wù)的能力，關(guān)系到企業(yè)生存和健康發(fā)展的重要條件之一，也是影響證券投資的主要因素。一般情況下，該指標(biāo)值越大，企業(yè)償付借款利息的能力越強(qiáng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小。主要通過資產(chǎn)負(fù)債率、已獲利息倍數(shù)、速動(dòng)比率、帶息負(fù)債比率、或有負(fù)債比率反映。

4.資產(chǎn)質(zhì)量狀況分析

企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量狀況反映企業(yè)所占用經(jīng)濟(jì)資源的利用效率、資產(chǎn)管理水平與資產(chǎn)安全性。主要通過總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)現(xiàn)金回收率、不良資產(chǎn)比率等指標(biāo)反映。一般情況下，該指標(biāo)數(shù)值越高，說明企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快，銷售能力越強(qiáng)，資產(chǎn)利用效率越高，該企業(yè)在證券投資所屬行業(yè)中也越有竟?fàn)巸?yōu)勢。

篇（4）

自1993年12月證監(jiān)會頒布《關(guān)于上市公司送股的暫行規(guī)定》以來，上市公司開始通過證券市場進(jìn)行股權(quán)再融資。此后，為了進(jìn)一步擴(kuò)寬融資渠道和融資方式，支撐上市公司的飛速發(fā)展，1997年《可轉(zhuǎn)債公司債券管理暫行辦法》開始實(shí)施，2000年《上市公司向社會公開募集股份暫行管理辦法》拉開了公開增發(fā)的序幕。在接下來的幾年內(nèi)，我國上市公司掀起了增發(fā)熱。2006年《上市公司證券發(fā)行管理辦法》（以下簡稱《辦法》）出臺，定向增發(fā)成為上市公司融通股權(quán)資金的又一新途徑。伴隨上市公司股權(quán)再融資方式由原來單一的配股發(fā)展到現(xiàn)在的增發(fā)、配股和可轉(zhuǎn)換債券等多種方式并存的同時(shí)，上市公司出現(xiàn)了融資金額超過實(shí)際需求，即普遍存在“圈錢”沖動(dòng)，以及投資項(xiàng)目的選取不科學(xué)、隨意性大、頻繁變更募集資金投向等問題，證監(jiān)會針對資本市場不斷出現(xiàn)的新情況和新問題，為了提高上市公司資金使用效率，優(yōu)化上市公司的融資方式，充分發(fā)揮資本市場的資源配置功能，對股權(quán)再融資政策進(jìn)行了不斷的修改和完善。

一、股權(quán)再融資政策變遷對企業(yè)投資行為的影響

股權(quán)再融資對企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，乃至整個(gè)資本市場的有效運(yùn)行都起到舉足輕重的作用。一方面，股權(quán)再融資政策滿足了優(yōu)質(zhì)企業(yè)的融資需求，從而提高了資金的使用效率。另一方面，上市公司對于募集資金的有效使用保證了資本市場的有效運(yùn)行，增加了投資者的信心，從而進(jìn)一步提高了證券市場的效率。因此，股權(quán)再融資政策的變遷影響著企業(yè)的融資約束，進(jìn)而必然影響企業(yè)的投資行為，也就是說，募集資金的使用效率是考察股權(quán)再融資政策變遷的經(jīng)濟(jì)后果的重要指標(biāo)之一。

關(guān)于股權(quán)再融資募集資金使用效率方面，現(xiàn)有研究主要針對上市公司再融資后頻繁改變募集資金投向而展開的，他們認(rèn)為上市公司改變募集資金投向意味著之前募股公告所承諾的項(xiàng)目有可能是拼湊的項(xiàng)目，其真正目的是為了“圈錢”。劉少波和戴文慧（2004）以發(fā)行股票融資的公司為例，發(fā)現(xiàn)我國上市公司募集投向變更現(xiàn)象普遍且程度較大。朱云，吳文鋒，吳沖鋒和芮萌（2009）用1998～2001年配股樣本進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)?zāi)技Y金濫用的主要原因之一是大股東的圈錢動(dòng)機(jī)。而唐洋和白鈺（2014）認(rèn)為，一個(gè)項(xiàng)目在初始決策時(shí)可能是可行的，凈現(xiàn)值大于零，但是由于當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)形勢瞬息萬變，在隨后時(shí)期由于各種無法預(yù)測的因素使得項(xiàng)目開始變差，凈現(xiàn)值變負(fù)，這時(shí)需要企業(yè)果斷停止投資，放棄該項(xiàng)目，因此改變資金用途并不等同于資金被濫用。因此，他們從再投資續(xù)擴(kuò)的視角研究了股權(quán)再融資政策變遷對提高資金利用效率和資源配置效率的引導(dǎo)作用，從信息不對稱角度、問題角度、融資約束角度研究發(fā)現(xiàn)，隨著股權(quán)再融資門檻的提高，上市公司的再投資續(xù)擴(kuò)行為得到了緩解。

王正位和朱武祥（2006）通過構(gòu)建了一個(gè)模型，說明在一個(gè)非有效市場程度較高的證券市場中，公司可以通過發(fā)行新股融資侵占外部公眾投資者利益。證券發(fā)行管制可以限制經(jīng)營能力較差的公司為凈現(xiàn)值小于零的項(xiàng)目融資。進(jìn)一步，他們在對融資和投資分離的研究還表明，限制上市公司融資規(guī)模可以減少管理層基于自我利益的過度融資和低效率投資。

二、股權(quán)再融資政策變遷對企業(yè)融資行為的影響

市場時(shí)機(jī)假說（Equity Marketing Timing）認(rèn)為，當(dāng)股票價(jià)格被高估時(shí)，上市公司傾向采取股權(quán)融資。然而我國股票市場無論是融資的市場條件、還是監(jiān)管部門的政策目的等都與西方發(fā)達(dá)市場的情形有明顯的區(qū)別，在流通股市價(jià)被高估的市場條件下，再融資政策是導(dǎo)致再融資次數(shù)差異的主要因素（劉星，2007）。資本市場的基本功能是為社會資金保值增值提供渠道。再融資政策在不斷松緊變化，一方面是證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)要支持企業(yè)通過證券市場獲得資金；另一方面要保護(hù)投資者利益；證券發(fā)行準(zhǔn)入條件的寬嚴(yán)變化顯著影響了證券市場的股權(quán)融資功能（朱武祥等，2004）。齊寅峰等（2005）在對我國企業(yè)投融資現(xiàn)狀進(jìn)行調(diào)查顯示，企業(yè)融資決策受政府宏觀調(diào)控政策及其他具體政策影響較大。王正位，王思敏和朱武祥（2011）研究了股權(quán)再融資政策變遷對上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響，發(fā)現(xiàn)再融資政策的變更是影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素。

自1993年12月證監(jiān)會頒布《關(guān)于上市公司送股的暫行規(guī)定》以來，上市公司開始通過證券市場進(jìn)行股權(quán)再融資。1993～1999年上市公司配股門檻在逐步提高，從對預(yù)配股公司的ROE沒有強(qiáng)制性要求到要求最近三年內(nèi)連續(xù)盈利且ROE三年平均在10%以上，進(jìn)而又提高到每年都在10%以上。1999年《關(guān)于上市公司配股工作有關(guān)問題的通知》規(guī)定，要求公司ROE三年平均在10%以上的同時(shí)，內(nèi)任何一年的ROE不得低于6%。在此階段，進(jìn)行配股融資的上市公司的數(shù)量受到政策變遷的影響，但是由于此時(shí)股權(quán)再融資政策比較單一，整體上配股融資的上市公司數(shù)量還是上升的。

2000年證券市場對公開增發(fā)的企業(yè)要求較低。因此，部分上市公司選擇公開增發(fā)融資，到2002年公開增發(fā)的上市公司的數(shù)量和融資規(guī)模都超過了配股融資。隨著資本市場的不斷發(fā)展，上市公司為達(dá)到再融資門檻，會扭曲會計(jì)信息，增加虛假披露的頻率（平新喬和李自然，2003；鮑恩斯等（2004），并且，股權(quán)再融資募集資金的使用效率低下不斷受到大家的關(guān)注。為了提高會計(jì)信息質(zhì)量，更好的發(fā)揮資源配置的功能，2001年《關(guān)于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知》在對企業(yè)計(jì)算ROE時(shí)要求：扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤與扣除前的凈利潤相比，以低者作為加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率的計(jì)算依據(jù)。這就防止了利潤操作對非經(jīng)常性損益的影響。2002年《關(guān)于上市公司增發(fā)新股有關(guān)條件的通知》，在對融資規(guī)模做了要求總募集資金有具體要求外，最近三個(gè)會計(jì)年度加權(quán)平均ROE平均不低于10%，且最近一年ROE不低于10%。門檻的提高使得2003～2004年公開增發(fā)的上市公司數(shù)量下降。而此時(shí)，采用可轉(zhuǎn)化債券融資方式的上市公司數(shù)量增加。

2006年《辦法》出臺，上市公司可以采用非公開方式，向特定對象發(fā)行股票的行為（以下簡稱定向增發(fā)），發(fā)行對象不超過十名，對ROE沒有強(qiáng)制性要求。從此拉了定向增發(fā)的序幕，由于其融資門檻較低，上市公司紛紛選擇定向增發(fā)這一股權(quán)再融資方式。2006年至今，上市公司定向增發(fā)的數(shù)量逐漸增多，目前，已經(jīng)成為上市公主要的股權(quán)再融資方式，取代了配股和公開增發(fā)。

三、結(jié)論

本文從投融資角度考察了股權(quán)再融資政策變遷的經(jīng)濟(jì)后果。總體上說，一方面，資本市場的發(fā)展對緩解企業(yè)的融資約束，擴(kuò)大企業(yè)的融資渠道起到了積極作用；另一方面，股權(quán)再融資政策的不斷變遷也在一定程度上提高企業(yè)募集資金效率，保護(hù)了中小股東利益，優(yōu)化資源配置。（作者單位：西京學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

篇（5）

近年來，雖然我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅猛，但是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展不合理，資源浪費(fèi)等問題也在制約經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展。在“十二五”規(guī)劃中，就強(qiáng)調(diào)了我國傳統(tǒng)企業(yè)的發(fā)展必須調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變發(fā)展理念，走可持續(xù)的發(fā)展道路。以煤炭企業(yè)為例，對于煤炭資源，由傳統(tǒng)的粗放型生產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榫?xì)型生產(chǎn)，整合資源，發(fā)展延伸產(chǎn)品和企業(yè)，與新興互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)相結(jié)合創(chuàng)新傳統(tǒng)企業(yè)的發(fā)展，為企業(yè)注入新的活力。但是，煤炭企業(yè)的轉(zhuǎn)變也為企業(yè)的財(cái)務(wù)處理產(chǎn)生新的要求，尤其是對企業(yè)長期的股權(quán)投資的會計(jì)核算帶來諸多的問題。

一、煤炭企業(yè)的資源整合

（一）對資源整合的理解

煤炭的資源整合針對我國煤炭企業(yè)發(fā)展的現(xiàn)狀，對進(jìn)一步提高煤炭資源整體的開發(fā)水平，提升企業(yè)生產(chǎn)的集中度和安全指數(shù)提出要求，依據(jù)法律法規(guī)的要求，對煤炭資源進(jìn)行資本化的管理，是提高煤炭資源的循環(huán)利用和有效保護(hù)的一項(xiàng)重要措施。煤炭的資源整合，是針對擁有煤礦生產(chǎn)的中小型企業(yè)，以股權(quán)的方式進(jìn)行并購兼并，對煤炭企業(yè)進(jìn)行重組，形成大型的煤炭企業(yè)集團(tuán)，在整體上，對煤炭資源進(jìn)行綜合的整合，煤炭的生產(chǎn)開發(fā)管理更加集中，提升煤炭企業(yè)的綜合力量。

（二）資源整合的方式

從我國煤炭企業(yè)整合的發(fā)展趨勢看，我國煤炭企業(yè)進(jìn)行資源整合以兩種方式為主。兩種方式又圍繞企業(yè)產(chǎn)權(quán)有無改變?yōu)楹诵摹Ｒ环矫妫跊]有改變企業(yè)產(chǎn)權(quán)的整合下，又存在托管和租賃兩種整合的方法。這兩種形式下的煤炭企業(yè)的發(fā)展在實(shí)質(zhì)上對企業(yè)而言并沒有什么改變，無法從根本上分離企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)，在運(yùn)營的過程中，及其容易出現(xiàn)各種各樣的法律問題。從另一方面來說，改變企業(yè)的產(chǎn)權(quán)是實(shí)現(xiàn)資源整合的有效措施。其中，并購是最常見的一種措施。通過對小型煤炭企業(yè)股權(quán)的收購或者是將煤炭企業(yè)兼并合成一家的行為，實(shí)現(xiàn)對其他中小煤炭企業(yè)控制，構(gòu)建大型的煤炭生產(chǎn)公司，整合煤炭、人才等各種企業(yè)資源，在煤炭資源的開發(fā)利用上獲得更高的效益。

二、長期股權(quán)投資的理解

（一）長期股權(quán)投資的基本概念理解

我們所說的長期股權(quán)投資，從會計(jì)的角度來說，是指企業(yè)通過投資獲得的其他單位的股份。一般來說，是對另一企業(yè)進(jìn)行股權(quán)的投資，長期的持有控制或影響企業(yè)的經(jīng)營運(yùn)作的權(quán)力。實(shí)現(xiàn)長期的股權(quán)投資有兩種方式。一種是通過在證券公司市場的交易獲得，一種是直接以資產(chǎn)的方式注入，包括資金、無形資產(chǎn)、固定資產(chǎn)等形式直接投入企業(yè)的生產(chǎn)來獲得企業(yè)的股份。因此，長期股權(quán)投資具有投資大、風(fēng)險(xiǎn)大和期限長等特點(diǎn)。在對煤炭企業(yè)進(jìn)行資源整合的過程中，長期股權(quán)的投資是一項(xiàng)良好的投資渠道，也是大型煤炭企業(yè)實(shí)現(xiàn)對小煤礦公司控制的一種有效途徑，有助于煤炭企業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級，進(jìn)一步的提升企業(yè)的效益。

（二）長期股權(quán)投資的會計(jì)核算

從會計(jì)核算來說，對于企業(yè)的長期股權(quán)投資的核算有成本法和權(quán)益法兩種方法。兩種方法的核算的范圍不同，在登記會計(jì)報(bào)表時(shí)也有所不同。對于二者的區(qū)別，可以簡單的理解為對被投資公司的控股比例，以權(quán)益法為計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)下的控股比例應(yīng)該為20%—50%，而成本法應(yīng)該為50%及以上。但是，在會計(jì)處理的實(shí)務(wù)中，我們還是應(yīng)該遵循實(shí)質(zhì)重于形式的原則。以成本法為例，采用成本法為記賬的依據(jù)時(shí)，除追加投資或者收回的投資外涉及的長期股權(quán)投資以外，它的賬面價(jià)值一般應(yīng)該是保持不變的。當(dāng)投資取得的權(quán)益發(fā)生變動(dòng)，在成本法下對于投資單位的“長期股權(quán)投資”科目的余額不會發(fā)生改變。而與權(quán)益法有所區(qū)別的是，在采用權(quán)益法的時(shí)候，要時(shí)刻注意企業(yè)長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值的調(diào)整。如果企業(yè)投資單位的權(quán)益發(fā)生變動(dòng)，相應(yīng)的也要調(diào)整企業(yè)會計(jì)報(bào)表上的“長期股權(quán)投資”科目的余額。例如，大型煤炭企業(yè)對小煤礦公司進(jìn)行長期股權(quán)投資，如果小煤礦在投資的那一年獲得了200萬的凈利潤。對成本法來說，不在大型煤礦企業(yè)的會計(jì)下做分錄。但是，在權(quán)益法下就要進(jìn)行會計(jì)的核算。如，借：長期股權(quán)投資——損益調(diào)整，貸——投資收益。或者說，對成本法而言可以簡單的理解為收付實(shí)現(xiàn)制，而權(quán)益法就是權(quán)責(zé)發(fā)生制。再如，小煤礦公司分配現(xiàn)金股利的時(shí)候，兩種方法不同會計(jì)核算也不同。成本法的核算方式是借記應(yīng)收股利科目，貸方記為投資收益科目。而成本法的處理方式是借方登記應(yīng)收股利科目，貸方登記長期股權(quán)投資科目。

三、煤炭企業(yè)資源整合下的對長期股權(quán)投資的核算

隨著國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展觀念的轉(zhuǎn)變，煤炭企業(yè)資源的整合工作在不斷的深入。其中，長期的股權(quán)投資作為一種企業(yè)并購的有效方法。但是，對會計(jì)來說，對長期股權(quán)投資的控股所占比例的區(qū)別，對企業(yè)長期股權(quán)投資的處理就有不同。所以，在這個(gè)背景下，如何正確做好企業(yè)的長期股權(quán)投資分錄是一個(gè)難題。下面以煤炭企業(yè)為例，分析對長期股權(quán)投資的會計(jì)核算。

（一）初始計(jì)量的確定

在企業(yè)合并下的長期股權(quán)投資的初始計(jì)量又可以分為在同一控制下的企業(yè)的計(jì)量和非同一控制下的企業(yè)計(jì)量下的控制兩種情形。

1、在同一控制下企業(yè)合并的長期投資的初始計(jì)量

在煤炭資源整合中，對于煤炭企業(yè)之間在同一控制下的合并，初始計(jì)量的投資成本應(yīng)該以在企業(yè)合并日當(dāng)天所有者權(quán)益的賬面價(jià)值為準(zhǔn)，資本公積科目用來調(diào)整現(xiàn)金、資產(chǎn)以及債務(wù)之間的差額，對于資本公積不足以沖減的部分，應(yīng)該計(jì)入盈余公積或者未分配利潤的科目。在產(chǎn)生費(fèi)用時(shí)的登記方法也有不同。當(dāng)企業(yè)因?yàn)楹喜⒐疽驗(yàn)閭蛘咝枰獡?dān)負(fù)債務(wù)而產(chǎn)生的費(fèi)用，應(yīng)該計(jì)入債務(wù)的初始確定金額的多少；在企業(yè)因?yàn)楹喜⒍l(fā)生的各種直接的費(fèi)用，如同審計(jì)費(fèi)用、法律服務(wù)費(fèi)用等等直接計(jì)入管理費(fèi)用科目。因此，我們總結(jié)歸納了會計(jì)分錄如下：首先需要確認(rèn)長期股權(quán)投資的初始值，在借方登記長期股權(quán)投資(以被合并方所有者權(quán)益的賬面價(jià)值的份額為依據(jù))，在還沒有發(fā)放的股利或利潤的時(shí)候借方登記應(yīng)收股利科目。貸方登記相關(guān)資產(chǎn)類科目，例如銀行存款。按照兩者之間的差額，如果是貸方的差額，貸方登記資本公積——資本溢價(jià)科目。如果是借方有差額，則在借方登記科目，如果資本公積科目不足以沖減的話，應(yīng)該一次計(jì)入盈余公積和利潤分配科目。

2、在非同一控制下的企業(yè)合并的長期股權(quán)投資的核算

我們所說的非同一控制下的企業(yè)合并是指，企業(yè)通過現(xiàn)金、非流動(dòng)資產(chǎn)等方式購買得到其他企業(yè)的控制權(quán)，則合并后的被購買的公司為自己的子公司，占股在50%以上。對非同一控制下的企業(yè)合并，我們對它的初始計(jì)量的投資成本直接采用購買方為購買企業(yè)所付出的合并成本。所以，應(yīng)該借方登記“長期股權(quán)投資”科目。在還沒有發(fā)放的股利或利潤，應(yīng)該在借方登記“應(yīng)收股利”的科目，按照賬面價(jià)值調(diào)整，在貸方登記資產(chǎn)類的相關(guān)科目，例如銀行存款科目。根據(jù)賬面的差額，在貸方登記“營業(yè)外收入”、“投資收益”科目或者是在借方登記“營業(yè)外支出”、投資收益等科目。對于煤炭資源整合企業(yè)下長期股權(quán)投資的核算，要注意區(qū)分企業(yè)是在非同控制下的合并還是在同一控制下的合并，二者之間的區(qū)別，導(dǎo)致長期股權(quán)投資方法的核算也不盡相同。所以，在資源整合的過程中要區(qū)分二者之間的區(qū)別，做好會計(jì)核算工作。

（二）長期股權(quán)投資的后續(xù)確認(rèn)

企業(yè)在進(jìn)行長期的股權(quán)投資時(shí)有兩種確認(rèn)后續(xù)計(jì)量的方法，分別是成本法和權(quán)益法。在進(jìn)行會計(jì)核算時(shí)，要注意二者的不同，才能正確處理好會計(jì)的核算。

1、成本法核算方式

在采用成本法進(jìn)行會計(jì)核算時(shí)，我們直接用長期股權(quán)投資的賬面初始價(jià)值作為成本計(jì)量，除了增減投資等特殊情況，一般長期股權(quán)投資的賬面的價(jià)值不會因所有者權(quán)益的變動(dòng)而調(diào)整。成本法進(jìn)行核算時(shí)會涉及到以下相關(guān)的科目。在確認(rèn)成本金額的時(shí)候，直接借方登記“長期股權(quán)科目”，貸方登記相關(guān)的資產(chǎn)類科目。在企業(yè)獲得被投資方發(fā)放的分紅時(shí)，應(yīng)該借方登記“應(yīng)收股利”的科目，在貸方登記“投資收益”。在收到分紅時(shí)，根據(jù)實(shí)際情況，在借方登記“銀行存款”科目，在貸方登記“應(yīng)收股利”科目，以此來調(diào)整企業(yè)的賬面余額，做到會計(jì)平衡。

2、權(quán)益法核算方法

在采用權(quán)益法進(jìn)行核算的時(shí)候，與成本法的不同在于對長期股權(quán)投資的成本確認(rèn)方法不同。在長期股權(quán)投資的科目下應(yīng)該在多設(shè)置二級明細(xì)科目“成本”和“損益調(diào)整”。對投資損益的確認(rèn)有多種方法，這是涉及長期股權(quán)投資核算的一個(gè)難點(diǎn)，在采用權(quán)益法進(jìn)行核算時(shí)應(yīng)該十分的謹(jǐn)慎。

結(jié)束語：

長期股權(quán)投資的方式是在煤炭資源整合的過程中一個(gè)重要的方式，對大型煤炭企業(yè)實(shí)現(xiàn)對小煤礦控制的一個(gè)有效的手段，能夠在一定程度上提高煤炭企業(yè)的效率，推動(dòng)煤炭企業(yè)的整體發(fā)展。但是，其中涉及到長期股權(quán)投資的會計(jì)核算問題十分復(fù)雜，對于會計(jì)人員來說是一項(xiàng)大的挑戰(zhàn)。

參考文獻(xiàn)：

[1]鄭彥軍.淺析煤炭資源整合企業(yè)對回購式股權(quán)投資的會計(jì)處理[J].改革與開放，2010，20:61+63.

[2]王小梅.長期股權(quán)投資的核算技巧分析[J].現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)信息，2010，23:335.

篇（6）

產(chǎn)業(yè)加速整合是必然趨勢

我國經(jīng)濟(jì)二十幾年的高速增長形成了強(qiáng)大的生產(chǎn)能力，產(chǎn)能過剩、行業(yè)集中度低，行業(yè)基礎(chǔ)成為產(chǎn)業(yè)整合的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。國家鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)整合的產(chǎn)業(yè)政策與相關(guān)制度規(guī)則的完善，為產(chǎn)業(yè)整合提供了良好的制度環(huán)境。人民幣升值、資源價(jià)格上漲與環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提升為產(chǎn)業(yè)整合提供了外在壓力。全球資本的流動(dòng)與全流通的股票市場加快了產(chǎn)業(yè)整合的步伐。

我國多數(shù)行業(yè)產(chǎn)能過剩，行業(yè)集中度不高，產(chǎn)業(yè)整合是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在要求。工業(yè)化國家的歷史經(jīng)驗(yàn)表明，進(jìn)入工業(yè)化中后期產(chǎn)業(yè)整合是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的主要方式。美國在1897～1904年的第一次并購浪潮與日本20世紀(jì)60年代的并購高發(fā)期均發(fā)生在經(jīng)濟(jì)高增長之后的調(diào)整期。從1978年始，我國經(jīng)過了二十多年的經(jīng)濟(jì)高速增長，各行業(yè)形成了較大的生產(chǎn)能力，已全面擺脫了短缺經(jīng)濟(jì)環(huán)境。新一輪經(jīng)濟(jì)周期啟始于2002年，經(jīng)歷了連續(xù)五年的投資高峰期，許多行業(yè)產(chǎn)能迅速擴(kuò)張，出現(xiàn)了比較明顯的產(chǎn)能過剩現(xiàn)象。國家發(fā)改委曾指出，鋼鐵、電解鋁、鐵合金、焦炭、電石、汽車、銅冶煉存在突出的產(chǎn)能過剩問題，水泥、電力、煤炭、紡織也存在潛在產(chǎn)能過剩。國務(wù)院發(fā)展研究中心的《中國大型工業(yè)企業(yè)發(fā)展報(bào)告》顯示：我國產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)過度分散，主要行業(yè)的行業(yè)集中度CR₄一般都小于30%，CR₈一般都小于40%，即屬于競爭型行業(yè)。

從中國目前的行業(yè)集中度水平來看，多數(shù)行業(yè)的行業(yè)集中度偏低。煤炭行業(yè)的集中度一直處于較低水平，目前國內(nèi)最大的10家煤炭生產(chǎn)企業(yè)總產(chǎn)約為4億噸，約占當(dāng)年國內(nèi)煤炭產(chǎn)量的1/4。我國1400余家鋁加工企業(yè)平均產(chǎn)量僅0.42萬噸，超過20萬噸的企業(yè)僅1家。

從國際范圍的經(jīng)驗(yàn)來看，成熟行業(yè)最終會走向寡頭壟斷。寡頭市場結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)主要基于收購兼并，而非因?yàn)槠髽I(yè)內(nèi)部的擴(kuò)張或收縮，這一點(diǎn)可以從近年來頻頻發(fā)生的金融業(yè)和汽車業(yè)的大合并中得到說明。從總體趨勢來看，我國行業(yè)集中度在逐步提高，成熟行業(yè)的行業(yè)集中度將明顯提高，其中蘊(yùn)含的意義是，在未來的若干年，我國將迎來一個(gè)行業(yè)之間的收購兼并熱潮，其內(nèi)在的需要是通過公司控制權(quán)市場收縮行業(yè)的過剩生產(chǎn)力，并使得市場份額向優(yōu)勢企業(yè)集中。

人民幣升值、要素價(jià)格上漲、環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提升是我國產(chǎn)業(yè)整合的外在壓力。“十一五”規(guī)劃對資源和能源的認(rèn)識提升到了前所未有的高度，節(jié)約資源成為未來發(fā)展經(jīng)濟(jì)首要考慮的問題。伴隨著經(jīng)濟(jì)增長方式的改變，以往依賴粗放式的產(chǎn)能擴(kuò)張或加大投入的方式獲得經(jīng)濟(jì)增長的陳舊模式逐步淡出，取而代之的是內(nèi)涵式的增長。這種內(nèi)涵式的增長注重效率的提高，因此資源或能源的價(jià)值將被重估。從現(xiàn)實(shí)情況來看，由于我國能源、原材料價(jià)格持續(xù)上漲，上游行業(yè)獲利頗豐，而中下游行業(yè)無法轉(zhuǎn)移成本，經(jīng)營壓力加大。因此，在這種情況下，無論是上游行業(yè)還是中下游行業(yè)，都存在強(qiáng)烈的并購重組需求。人民幣的長期升值趨勢也提升了產(chǎn)業(yè)整合速度，以出口為主要市場的中小企業(yè)的生存環(huán)境進(jìn)一步惡化，只有在技術(shù)、品牌、營銷渠道占據(jù)全面優(yōu)勢的企業(yè)才能生存，從而在客觀上推動(dòng)行業(yè)集中度的進(jìn)一步提高。

多數(shù)行業(yè)的開放，股票市場的全流通及持續(xù)發(fā)展，推動(dòng)了產(chǎn)業(yè)整合的步伐。首先是對外資并購政策的放寬將會加速外資進(jìn)入中國市場。相關(guān)部門出臺了外資并購的專項(xiàng)法律規(guī)定，例如《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》中外資戰(zhàn)略投資上市公司A股的具體方式包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、上市公司定向發(fā)行新股以及國家法律法規(guī)規(guī)定的其他方式，較以往單一的協(xié)議轉(zhuǎn)讓有了一定的突破。中國資本市場的重大變化，例如新證券法、新公司法的出臺成為國內(nèi)各個(gè)行業(yè)和企業(yè)加速重組的催化劑，特別是股權(quán)分置試點(diǎn)改革成功后，股票市場全流通及持續(xù)發(fā)展使得不少行業(yè)股票的二級市場價(jià)格和內(nèi)在價(jià)值重新評估，從而促進(jìn)并購市場的發(fā)展。

一般性領(lǐng)域國退民進(jìn)和重點(diǎn)行業(yè)做大做強(qiáng)推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合趨勢。國家鼓勵(lì)鋼鐵、水泥、電解鋁、煤炭等行業(yè)的兼并重組，支持優(yōu)勢企業(yè)做強(qiáng)做大，提高行業(yè)集中度。這說明未來產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的政府工作重點(diǎn)，是引導(dǎo)中國的產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)走向健康發(fā)展的新階段，也必將帶來一個(gè)新的產(chǎn)業(yè)整合。國資委成立之初，監(jiān)管的央企達(dá)196家，通過幾年的重組后，央企名錄已縮減至169家，國資委也頻頻強(qiáng)調(diào)要打造30～50家具有國際競爭力的央企集團(tuán)，中央企業(yè)進(jìn)不了行業(yè)前三位就重組。國家發(fā)改委陸續(xù)出臺了《鋼鐵產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》、《關(guān)于制止銅冶煉行業(yè)盲目投資的若干意見》、《鋁工業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》與《鋁工業(yè)發(fā)展專項(xiàng)規(guī)劃》、《煤炭工業(yè)中長期發(fā)展規(guī)劃》。在產(chǎn)業(yè)政策的引導(dǎo)下，我國的鋼鐵、電解鋁、銅加工、煤炭等行業(yè)的產(chǎn)業(yè)整合會逐步展開。與重點(diǎn)領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)整合相對應(yīng)，在競爭性領(lǐng)域的國退民進(jìn)同樣為并購重組提供了廣闊空間。

產(chǎn)業(yè)整合下的投資思路

在產(chǎn)業(yè)整合期，市場競爭方式由停留在外部的價(jià)格惡戰(zhàn)、概念比拼,轉(zhuǎn)向內(nèi)部的技術(shù)創(chuàng)新、品牌影響、實(shí)力提升等內(nèi)部要素的競爭,這也預(yù)示著成熟行業(yè)的發(fā)展將趨于緩慢,而更為激烈的是整體實(shí)力的博弈。

傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入強(qiáng)者恒強(qiáng)階段。在產(chǎn)業(yè)整合期，競爭會非常激烈，行業(yè)集中度將得到提高，資源進(jìn)一步向龍頭公司集中，呈現(xiàn)出“強(qiáng)弱分化，強(qiáng)者恒強(qiáng)”的特點(diǎn)，在許多競爭性行業(yè)會產(chǎn)生未來的寡頭壟斷的龍頭公司。目前，不少行業(yè)競爭的格局已初步顯現(xiàn)，如房地產(chǎn)、白酒、乳制品、水泥等行業(yè)，其龍頭公司近幾年發(fā)展速度已遠(yuǎn)高于行業(yè)增長速度。投資者未來的投資策略應(yīng)該從單純挑選高增長行業(yè)轉(zhuǎn)為發(fā)掘具有明顯行業(yè)競爭優(yōu)勢的龍頭企業(yè)，分享行業(yè)增長成果的最優(yōu)策略就是持有最好的公司。

在此背景下，筆者認(rèn)為四類公司將成為產(chǎn)業(yè)整合的勝出者：自然壟斷型公司，如電信、鐵路、供水、港口、機(jī)場、路橋類；具有品牌優(yōu)勢的消費(fèi)類公司，隨著居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)的升級，消費(fèi)者對于商品的安全性、可靠性以及商品與服務(wù)的聲譽(yù)越來越敏感，從而給予品牌公司越來越多的價(jià)格溢價(jià)；自主創(chuàng)新型公司，在激烈的競爭環(huán)境中，只有在產(chǎn)品、技術(shù)、營銷模式或管理等方面具有核心競爭力的公司才能獲取超過同行的毛利率，成為行業(yè)的整合者；具有國際競爭優(yōu)勢的行業(yè)龍頭企業(yè)。

整合效應(yīng)為投資者提供了持續(xù)的投資機(jī)會。并購是產(chǎn)業(yè)整合的最重要方式之一。在產(chǎn)業(yè)整合期并購活動(dòng)頻繁發(fā)生，成為股票市場持續(xù)的投資主題。

并購有利于提升被收購公司的市場價(jià)格，為投資者帶來一次性投資機(jī)會。如中石油收購旗下錦州石化、遼河油田、吉林化工；美國凱雷集團(tuán)3.75億美元收購徐工機(jī)械85%股權(quán)；拉法基中國海外控股公司以約3億元人民幣收購四川雙馬投資集團(tuán)；中國石化并購齊魯石化、揚(yáng)子石化、中原油氣、石油大明，都引起相關(guān)股票大漲。今后幾年上市公司的并購將在股市中愈演愈烈，給股市不斷提供投資機(jī)會。

大型并購尤其是大型外資并購的價(jià)格為現(xiàn)有行業(yè)估值水平提供了產(chǎn)業(yè)資本的標(biāo)準(zhǔn)。如全球第二大鋼鐵巨頭阿賽洛與萊鋼集團(tuán)簽署協(xié)議，阿賽洛的受讓成本遠(yuǎn)高于流通股價(jià)格。在產(chǎn)業(yè)資本看來，對于鋼鐵、水泥這種周期性非常強(qiáng)的行業(yè)，以波峰、波谷時(shí)期的業(yè)績?yōu)榛A(chǔ)進(jìn)行市盈率定價(jià)有失偏頗。從這個(gè)意義上看，我國股票市場很多行業(yè)上市公司股價(jià)已經(jīng)接近其本身應(yīng)有的市場價(jià)值，只有并購才會誘發(fā)股票市場對這些行業(yè)的重新估值。

通過收購母公司資產(chǎn)而不斷壯大的上市公司。如位于交通要塞的港口、機(jī)場、收費(fèi)公路、煤礦等資源類上市公司盈利能力相對比較穩(wěn)定且投資回報(bào)具有吸引力，如果公司能夠持續(xù)以凈資產(chǎn)或略高的價(jià)格從母公司或當(dāng)?shù)卣召彽酱祟愘Y產(chǎn)，將會提高上市公司的資本收益和股東價(jià)值。

篇（7）

增值稅轉(zhuǎn)型是近年來我國政府為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長而采取的重要舉措[1]。增值稅轉(zhuǎn)型旨在減輕企業(yè)稅負(fù)，使其將更多的資金用于技術(shù)創(chuàng)新和設(shè)備更新，從而促進(jìn)我國的產(chǎn)業(yè)升級。學(xué)者們發(fā)現(xiàn)增值稅轉(zhuǎn)型在宏觀層面會對政府財(cái)政收入、就業(yè)以及社會福利等產(chǎn)生一定影響。也有學(xué)者從微觀視角探討了增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)投資規(guī)模的作用[2]。

然而一個(gè)不可忽視的問題是，增值稅轉(zhuǎn)型對所有企業(yè)投資規(guī)模的影響是同質(zhì)的嗎？以往文獻(xiàn)通常檢驗(yàn)增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)的一般影響[1]，但由于企業(yè)異質(zhì)性的存在，不同企業(yè)投資行為差異較大。有研究從集團(tuán)控制視角研究了增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)投資規(guī)模的影響[3]。然而，在我國特殊的制度背景下，產(chǎn)權(quán)對企業(yè)行為的影響可能更大。既有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與外部治理環(huán)境對企業(yè)投資行為有較大影響[4]，那么增值稅轉(zhuǎn)型對不同產(chǎn)權(quán)特征和外部治理環(huán)境的企業(yè)的影響是否也有差異？這是我們試圖解決的問題。

與本文相關(guān)的文獻(xiàn)主要有：（1）增值稅對投資影響的相關(guān)文獻(xiàn)。國外學(xué)者主要從公司所得稅角度分析稅對投資的作用[5，6]。國內(nèi)增值稅轉(zhuǎn)型研究主要集中于分析增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)投資的一般影響，很少有文獻(xiàn)研究增值稅轉(zhuǎn)型對不同企業(yè)投資的影響的差異。（2）產(chǎn)權(quán)特征對企業(yè)投資的影響的相關(guān)研究。有研究發(fā)現(xiàn)，與民營企業(yè)相比，國有企業(yè)有更強(qiáng)的過度投資傾向[7]；相對于中央國企，地方國企表現(xiàn)出更強(qiáng)的過度投資傾向[8]。但以往文獻(xiàn)一般采用靜態(tài)分析方法，很難解決內(nèi)生性問題。

以產(chǎn)權(quán)特征為切入點(diǎn)，我們采用雙重差分法研究了2009年增值稅轉(zhuǎn)型對不同類型企業(yè)投資規(guī)模的影響。發(fā)現(xiàn)增值稅轉(zhuǎn)型刺激了企業(yè)投資；增值稅轉(zhuǎn)型中國有企業(yè)投資規(guī)模顯著高于民營企業(yè)；中央國企和地方國企投資均明顯增加，但二者差異在統(tǒng)計(jì)上不顯著。在地方國企樣本中，政府干預(yù)程度較高地區(qū)的地方國企投資規(guī)模顯著高于干預(yù)程度較低地區(qū)。此外，增值稅轉(zhuǎn)型中國有企業(yè)更多的投資并沒有得到資本市場的認(rèn)同，其長期回報(bào)率明顯低于民營企業(yè)。

二、理論分析和研究假設(shè)

（一）增值稅轉(zhuǎn)型與企業(yè)投資

公司稅對投資的影響是公共財(cái)政發(fā)展的重要問題[9]。國外少數(shù)文獻(xiàn)探討了不同類型增值稅的稅收中性問題[10]。國內(nèi)相關(guān)增值稅轉(zhuǎn)型文獻(xiàn)從兩個(gè)角度展開，即考察增值稅轉(zhuǎn)型對公司投資規(guī)模與投資效率的影響。在投資規(guī)模方面，大多數(shù)研究發(fā)現(xiàn)增值稅轉(zhuǎn)型刺激了企業(yè)固定資產(chǎn)投資[11]。毛捷等（2014）通過分行業(yè)研究發(fā)現(xiàn)，增值稅轉(zhuǎn)型促進(jìn)了石油化工業(yè)、電力業(yè)和裝備制造業(yè)等行業(yè)的投資，但對汽車制造業(yè)和采掘業(yè)企業(yè)的投資有抑制作用[12]；Liu et al.（2015）發(fā)現(xiàn)增值稅轉(zhuǎn)型試點(diǎn)帶來的投資規(guī)模增加顯著刺激了企業(yè)出口[13]。在投資效率方面，研究發(fā)現(xiàn)增值稅轉(zhuǎn)型增加了公司投資的價(jià)值相關(guān)性[14，15]。

我國從2004年開始探索由生產(chǎn)型增值稅向消費(fèi)型增值稅的增值稅轉(zhuǎn)型，2009年以后增值稅轉(zhuǎn)型推廣至全國所有地區(qū)所有行業(yè)。企業(yè)外購固定資產(chǎn)所支付價(jià)款包括采購價(jià)格和因外購固定資產(chǎn)而應(yīng)納的增值稅稅額。在生產(chǎn)型增值稅下，增值稅稅額不允?S抵扣，直接計(jì)入固定資產(chǎn)購置成本。增值稅轉(zhuǎn)型后，只要企業(yè)當(dāng)期銷項(xiàng)稅額大于進(jìn)項(xiàng)稅額，即可抵扣外購固定資產(chǎn)的進(jìn)項(xiàng)稅額，間接降低了企業(yè)購買固定資產(chǎn)的成本，會刺激企業(yè)加大投資。基于此，我們提出如下假設(shè)。

（二）增值稅轉(zhuǎn)型、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)投資

國有企業(yè)過度投資現(xiàn)象較為普遍的原因有兩個(gè)：（1）國有企業(yè)管理層薪酬契約的激勵(lì)不足導(dǎo)致管理者傾向于通過貨幣薪酬以外的其他方式獲取私利。過度投資能為管理層帶來更高的未來貨幣薪酬，在管理層激勵(lì)水平較低時(shí)，管理層更可能通過過度投資以提高未來貨幣薪酬[16]。（2）國有企業(yè)所有者缺失與預(yù)算軟約束使國企承擔(dān)過度投資后果的可能性降低。首先，國有企業(yè)中所有者缺失，剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)的不對稱性使得管理層無法受到有效的內(nèi)部約束。其次，在外部監(jiān)督方面，Kornai（1979）首先觀察到了預(yù)算軟約束的存在[17]。若管理層以透支公司長期價(jià)值為代價(jià)進(jìn)行無節(jié)制的過度投資的方式獲取私利，后果卻不需要自己承擔(dān)，這可能會導(dǎo)致過度投資的現(xiàn)象愈演愈烈。此外，由于預(yù)算軟約束的存在，國有企業(yè)受到政府信用的擔(dān)保，在向國有銀行等金融機(jī)構(gòu)為投資項(xiàng)目進(jìn)行融資時(shí)，門檻較低，這為國有企業(yè)過度投資提供了大量資金支持。Conyon等（2000）發(fā)現(xiàn)，追求規(guī)模擴(kuò)張為經(jīng)營者獲得更多在職消費(fèi)提供了可能性，因此過度投資與擴(kuò)張規(guī)模成為國有企業(yè)管理層的理性選擇[18]。國內(nèi)學(xué)者發(fā)現(xiàn)國企高管傾向于采用過度投資來實(shí)現(xiàn)私人利益最大化 [19]。羅黨論等（2012）發(fā)現(xiàn)與民營企業(yè)相比，銀行授信會明顯刺激國有企業(yè)增加過度投資[20]。

在民營企業(yè)中，控股股東與中小股東的利益沖突會導(dǎo)致利益侵占行為，而過度投資是其中一個(gè)重要方式[21]。控制股東不愿將企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流以股利的形式分配給中小股東，而是將大部分收益截留在公司內(nèi)部用于投資[22]。盡管如此，一般認(rèn)為民營企業(yè)的過度投資傾向仍小于國有企業(yè)。與國有企業(yè)的預(yù)算軟約束不同的是，民營企業(yè)自負(fù)盈虧，獨(dú)立承擔(dān)運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)，更少獲得政府支持[23]。因而民營企業(yè)控股股東侵占行為的“可持續(xù)性”更低，因此在謀取私利時(shí)相對更注重兼顧公司經(jīng)營的穩(wěn)健性，不太可能以嚴(yán)重透支公司長期價(jià)值為代價(jià)來進(jìn)行無節(jié)制的過度投資。翟勝寶等（2015）發(fā)現(xiàn)環(huán)境不確定情況下，國有企業(yè)投資過度行為比投資不足行為更加嚴(yán)重，而非國有企業(yè)更可能出現(xiàn)投資不足情況[24]。

增值稅轉(zhuǎn)型后，企業(yè)外購固定資產(chǎn)的進(jìn)項(xiàng)稅額由不可抵扣變?yōu)榭傻挚郏@會刺激企業(yè)增加固定資產(chǎn)投資。在此背景下，原本過度投資傾向更強(qiáng)的國有企業(yè)增加固定資產(chǎn)投資的動(dòng)機(jī)可能會更強(qiáng)。因此可以預(yù)期，與民營企業(yè)相比，國有企業(yè)在此次增值稅轉(zhuǎn)型中固定資產(chǎn)投資規(guī)模更大。由此我們提出如下假設(shè)。

H2：在2009年增值稅轉(zhuǎn)型中，國有企業(yè)的投資規(guī)模大于民營企業(yè)。

（三）增值稅轉(zhuǎn)型、國企層級與企業(yè)投資

國有企業(yè)按照終極控制人的不同，可以進(jìn)一步分中央國企和地方國企。已有文獻(xiàn)表明，這兩類企業(yè)在財(cái)務(wù)行為特征上存在著很大差異[25]。地方國企因受地方政府干預(yù)較多通常會存在過度投資的傾向[26]，原因有兩個(gè)：第一，國有銀行對地方國企的照顧與支持為助長其過度投資行為提供了資金支持。分稅制改革后地方政府普遍面臨更大的財(cái)政收支壓力。金融部門成為政府干預(yù)的重要工具，尤其表現(xiàn)在對當(dāng)?shù)貒衅髽I(yè)在貸款資金上的干預(yù)和照顧方面。黎凱和葉建芳（2007）發(fā)現(xiàn)地方政府對長期借款的影響明顯比中央政府強(qiáng)[27]。第二，現(xiàn)行政績考核體系使得地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長水平對地方官員的“仕途”影響較大。地方政府通常將刺激投資作為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的重要手段，以刺激地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展[28，29]。曹春方等（2014）發(fā)現(xiàn)財(cái)政壓力和晉升壓力均能導(dǎo)致地方國企過度投資[30]。同樣，中央國企也存在過度投資傾向。一方面，中央國企的融資約束較小，為其過度投資提供了較多的資金支持；另一方面，即便中央國企出現(xiàn)經(jīng)營困境，也經(jīng)常會由于其資產(chǎn)規(guī)模龐大而受到國家的補(bǔ)貼和優(yōu)惠政策的支持。

然而，相對于中央國企，地方國企過度投資傾向更強(qiáng)[8]。首先，地方政府掌握的資源更少，也更依賴地方國企。干預(yù)地方國有上市公司是地方政府推動(dòng)投資增長的重要途徑。其次，相對于地方國企，中央國企往往受到更多監(jiān)督。郝穎等（2012）指出由于中央政府對中央國企的監(jiān)控以及實(shí)施海外市場戰(zhàn)略帶來的激烈競爭，中央國企的投資效率更高[7]。最后，相對于中央國企，地方國企的人屬性更明顯[25]，更易成為地方政府獲取私利的工具[31]。

增值稅轉(zhuǎn)型刺激了企業(yè)投資。在此背景下，原本過度投資傾向更強(qiáng)的地方國有企業(yè)增加固定資產(chǎn)投資的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。因此我們預(yù)期，與中央國企相比，地方國企在此次增值稅轉(zhuǎn)型中固定資產(chǎn)投資規(guī)模更大。由此，提出如下假設(shè)。

H3：在2009年增值稅轉(zhuǎn)型中，地方國企的投資規(guī)模大于中央國企。

七、結(jié)論

篇（8）

謀求業(yè)務(wù)創(chuàng)新

股市的持續(xù)低迷，使得以傭金為主要收入的券商損失較大，券商經(jīng)營收入格局單一的現(xiàn)狀正制約著證券業(yè)的健康發(fā)展。在監(jiān)管層的指引下，結(jié)束了綜合治理的券商正逐步嘗試融資融券、股指期貨等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，謀求新業(yè)務(wù)準(zhǔn)入成為了券商擺脫單一盈利的重要手段。由于監(jiān)管層確立了以凈資本為主要指標(biāo)的監(jiān)管體系，券商進(jìn)行產(chǎn)品、業(yè)務(wù)和組織創(chuàng)新，均需參照凈資本分類監(jiān)管。于是2008年眾多證券公司紛紛增資擴(kuò)股，年內(nèi)累計(jì)新增注冊資本320億元。這突出反映了投資者對證券行業(yè)的整體看好和券商對謀求新業(yè)務(wù)的重視。

相信未來券商對業(yè)務(wù)創(chuàng)新的投入會更為積極，IT將在實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)創(chuàng)新、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)上發(fā)揮更為重要的作用。

IT治理對信息化利好

2008年9月，中國證券業(yè)協(xié)會和中國期貨業(yè)協(xié)會聯(lián)合制定的《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)信息技術(shù)治理工作指引（試行）》正式，該文件的為證券、期貨、基金公司的信息技術(shù)治理提供了明確依據(jù)。《指引》對相關(guān)機(jī)構(gòu)的IT架構(gòu)與IT基礎(chǔ)設(shè)施，以及IT安全和風(fēng)險(xiǎn)控制方面做出了具體要求。更為重要的是在IT投入方面，《指引》明確提出了投資規(guī)模的要求。該指引的出臺使得中國證券業(yè)信息化有章可循，重大利好證券業(yè)IT投資。

2008年107家券商累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤482億元，盈利面達(dá)到89%，雖然較2007年1376.5億元的凈利潤明顯下降，但在市場跌幅較大的形勢下，券商顯示出了較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)防范能力和資金實(shí)力。

篇（9）

1.1.1、宏觀經(jīng)濟(jì)因素

①中國經(jīng)濟(jì)（GDP）穩(wěn)定高速地增長帶動(dòng)了我國汽車行業(yè)的快速發(fā)展。

由圖我們知道，近些年來中國經(jīng)濟(jì)由快速發(fā)展階段過渡到穩(wěn)定增長的階段，最近幾年保持了較快速穩(wěn)定增長的態(tài)勢。總體來說，宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定高速地增長帶動(dòng)了我國汽車行業(yè)的快速發(fā)展。

②人均可支配收入的增加推動(dòng)了我國汽車行業(yè)的快速發(fā)展。

隨著全國和主要城市人均可支配收入的增長，將會為汽車行業(yè)孕育更多的消費(fèi)者。

從城鎮(zhèn)恩格爾系數(shù)走勢圖可以看出我國城鎮(zhèn)人口在食品以外的物品上的消費(fèi)能力逐年增長，即人均可支配輸入保持一個(gè)穩(wěn)定增長態(tài)勢，城鎮(zhèn)居民也是汽車行業(yè)的消費(fèi)主力，他們閑錢的增多會增加購買汽車的可能性，對于汽車行業(yè)發(fā)展有著一定助力。

1.1.2、社會人文因素

在很多中國人眼里，有房有車已成為很多年輕人結(jié)婚的必備條件了。女人愛房，男人愛車，各類汽車是很多男同志們樂此不疲的談資、話題。很多男性同志們對汽車十分鐘愛，甚至有些癡迷。這些社會人文因素對中國汽車行業(yè)市場的發(fā)展有著非常大的推動(dòng)作用。

1.2、宏觀經(jīng)濟(jì)政策對汽車行業(yè)的影響

“十二五”期間，將通過綜合利用金融、稅收、經(jīng)貿(mào)等政策，鼓勵(lì)引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)設(shè)備、節(jié)能和新能源汽車關(guān)鍵技術(shù)、關(guān)鍵零部件等。央行工作會議為今年的貨幣政策定了調(diào)：2013年要繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，合理運(yùn)用流動(dòng)性管理工具組合，保持貨幣信貸總量和社會融資規(guī)模平穩(wěn)適度增長。這對于汽車行業(yè)來說也是有著積極促進(jìn)的作用。

稅收政策對汽車行業(yè)的影響：近年來陸續(xù)推出了汽車補(bǔ)貼政策，汽車下鄉(xiāng)政策，還有汽車貸款政策，小排量車的減征購置稅等。這些優(yōu)惠政策在2009-2010年實(shí)施期間，對汽車行業(yè)的銷量有著明明的促進(jìn)作用。隨著優(yōu)惠政策時(shí)間的截止，對汽車銷量也有明顯的影響，這在第二部分汽車行業(yè)分析部分會作相應(yīng)分析說明。

2、行業(yè)分析

2.1、汽車行業(yè)生命周期分析

2.1.1、定性分析

當(dāng)前，我國汽車工業(yè)已經(jīng)形成了比較完整的產(chǎn)品系列和生產(chǎn)布局，建成了第一汽車集團(tuán)、東風(fēng)汽車集團(tuán)、上海汽車工業(yè)（集團(tuán)）公司等大型企業(yè)，國產(chǎn)汽車市場占有率超過95%，汽車行業(yè)規(guī)模較大。廠商開發(fā)能力弱，制約了新產(chǎn)品的發(fā)展。我國汽車生產(chǎn)企業(yè)規(guī)模小、實(shí)力不強(qiáng)，汽車工業(yè)產(chǎn)品開發(fā)投入少，手段落后，數(shù)據(jù)積累少，人才匱乏，尚未形成高水平的汽車產(chǎn)品開發(fā)體系和自主開發(fā)能力。零部件發(fā)展仍然落后，具有國際競爭力的產(chǎn)品少。

2.1.2、定量分析

我國近期汽車銷量：汽車總體銷量雖有小幅波動(dòng)，但是相對平穩(wěn)，穩(wěn)中有升，同比增長雖有所放緩，但總體保持一個(gè)穩(wěn)步增長的趨勢。

我國汽車行業(yè)發(fā)展迅速，投資規(guī)模，銷量都有顯著提高，但是汽車企業(yè)的利潤卻很低，投入產(chǎn)出不成正比。按照產(chǎn)業(yè)生命周期理論，在產(chǎn)業(yè)成長期，產(chǎn)業(yè)的投資規(guī)模、產(chǎn)出增長率都出現(xiàn)較快增長，但是利潤的獲得很少，因此，可以看出我國汽車行業(yè)仍然處于成長期。

2.2、汽車行業(yè)市場透視

2.2.1、近年汽車行業(yè)銷量情況

2008-2011年間我國汽車行業(yè)經(jīng)歷了大起大落的發(fā)展，國內(nèi)汽車銷量增長速度一度從2008年6.7%躍升到2009年的45.5%和2010年的32.4%，又下滑到2011年的2.45%。2012年汽車行業(yè)恢復(fù)了平穩(wěn)增長，增速在低谷中緩慢回升。

乘用車?yán)^續(xù)領(lǐng)跑整車市場，2013年第一季度銷量442.30萬輛，累計(jì)同比增長17.21，比12年提高10.14個(gè)百分點(diǎn)，其中MPV異軍突起，銷量30.98萬，同比增長150.47%，一掃12年市場低迷的跡象，SUV上漲幅度也巨大。

商用車方面市場雖依舊保持低迷狀態(tài)，但較11年明顯有所回溫，2013銷量為100.14萬輛，同比下滑1.72%，下滑幅度比12年全年上升3.77個(gè)百分點(diǎn)，12年重卡銷量已下降至谷底，2013市場表現(xiàn)雖不理想，但已呈現(xiàn)出回暖的跡象。

2.2.2、中國汽車行業(yè)市場布局

2012年全年中國汽車市場前十汽車集團(tuán)市場份額，上汽以23.11%的份額，與同比上年增長1.68個(gè)百分點(diǎn)的增長比率穩(wěn)居首位，其他企業(yè)間有小幅度的升降，并不影響排名，全國87.34%的份額依舊被這十大汽車企業(yè)牢牢占據(jù)。

2.2.3、行業(yè)前景分析

①中長期內(nèi)汽車行業(yè)銷量還將處于穩(wěn)定增長態(tài)勢。

2012年汽車市場在困難中維持了小幅增長的態(tài)勢，2013年前三季度維持了兩位數(shù)的較高增長速度。表明汽車行業(yè)雖然存在上述諸多行業(yè)環(huán)境方面的不利因素，但在宏觀經(jīng)濟(jì)向好、人均可支配收入不斷增加的大背景下，國內(nèi)居民的購買力仍在不斷釋放，對汽車需求的拉動(dòng)作用仍很強(qiáng)大。仍處于成長期的中國汽車行業(yè)在中長期內(nèi)汽車行業(yè)銷量還將處于穩(wěn)定增長態(tài)勢。

②新能源汽車產(chǎn)業(yè)會加快發(fā)展

從國際比較來看，發(fā)達(dá)國家都制定了自己的新能源汽車發(fā)展目標(biāo)，美國計(jì)劃2015年電動(dòng)汽車保有量達(dá)到100萬輛，韓國和英國分別制定了120萬輛和24萬輛的發(fā)展目標(biāo)，日本、德國和法國的目標(biāo)是到2020年保有量分別達(dá)到200萬輛、100萬輛和200萬輛。發(fā)達(dá)國家加大新能源汽車的發(fā)展力度，也給我國新能源汽車的國際合作提供了有利條件，有利于我國新能源汽車產(chǎn)業(yè)的加快發(fā)展。

③汽車市場將加快向三、四線城市轉(zhuǎn)移

篇（10）

大中型國有及國有控股企業(yè)的出生本身就帶有濃重的行政色彩，北京市大中型國有及國有控股企業(yè)中，大致分為：一是由原來的政府行政局機(jī)構(gòu)改制產(chǎn)生的，如北京公共交通控股（集團(tuán)）有限公司，最早的前身為北京市公共交通局，北京市公共交通局改為北京市公共交通總公司，然后進(jìn)一步規(guī)范公司化改制為現(xiàn)在的北京公共交通控股（集團(tuán)）有限公司；二是由原來的政府行業(yè)管理機(jī)構(gòu)下屬企業(yè)重組形成的。改制、重組的過程大多是在政府的干預(yù)、推動(dòng)下行進(jìn)的，帶有很強(qiáng)的行政命令色彩，改制、重組后形成的公司雖然在組織架構(gòu)上按照公司的形式設(shè)置董事會、監(jiān)事會，但在經(jīng)營管理的理念和方式上仍然無法擺脫歷史淵源的影響；另外還要接受國資委、財(cái)政局的領(lǐng)導(dǎo)和監(jiān)督，企業(yè)很難做到完全自主經(jīng)營 。

二、行政因素對國有企業(yè)對外股權(quán)投資的影響分析

從企業(yè)的角度看，行政因素對企業(yè)對外股權(quán)投資的影響存在兩面性。一是可以更廣泛的籌集資金進(jìn)行投資，整合資源。如由北京市國資委牽頭北京市多家國有大型企業(yè)參股投資成立北京銀行，截至到2009年3月31日北京銀行前十位大股東包括四家北京國資委所屬企業(yè)，分別為北京銀行的第二、第三、第八、第十大股東，四家企業(yè)持股比例的合計(jì)為18.69%，超過了持股比例16.07%.的第一大股東ING BANK N.V，北京市國資委成實(shí)質(zhì)上的第一大股東，2005至2008年四年間北京銀行的凈利潤增長率為22%、27%、56%和62%，增加了投資企業(yè)的收益，同時(shí)也為投資企業(yè)在同等條件下優(yōu)先獲取貸款獲取了便利條件。二是承擔(dān)過多的社會責(zé)任。投資承擔(dān)社會責(zé)任，無法帶來經(jīng)濟(jì)利益。如為承接2008年北京奧運(yùn)會，北京市專門成立了一家運(yùn)營奧運(yùn)項(xiàng)目公司，注冊資本5億，由北京市兩家大型國有集團(tuán)公司投資，各占投資比例60%和40%，但股東除了出資外，并未參與經(jīng)營管理，對被投資公司不具控制和重大影響，被投資公司的會計(jì)報(bào)表直接報(bào)北京市國資委，兩家投資企業(yè)對該項(xiàng)股權(quán)投資均采用成本法核算，從實(shí)質(zhì)重于形式的角度看，該項(xiàng)投資實(shí)際屬于捐贈，將來在經(jīng)營期間不會為投資企業(yè)帶來經(jīng)濟(jì)利益。接受劃撥經(jīng)營不善的企業(yè)，成為企業(yè)負(fù)擔(dān)。北京某大型國有集團(tuán)公司早在80年代出于為國家解決困難的目的，接受政府委托接手了十三家虧損的軍工企業(yè)，不但經(jīng)濟(jì)上成為負(fù)擔(dān)，還因未對這十三家企業(yè)投資，在合并會計(jì)報(bào)表時(shí)，是否列入合并范圍，受到北京市國資委委派的復(fù)審會計(jì)師事務(wù)所的質(zhì)疑，新會計(jì)準(zhǔn)則對沒有投資而具有實(shí)質(zhì)控制權(quán)的股權(quán)投資沒有規(guī)范會計(jì)處理方法，無償劃撥、托管等沒有實(shí)際投資的下屬企業(yè)在國有及國有控股大中型企業(yè)中不在少數(shù)。破產(chǎn)減員受到限制。為貫徹中央保穩(wěn)定的目標(biāo)，對經(jīng)營不善的下屬企業(yè)，國企無法像民營企業(yè)按照經(jīng)濟(jì)規(guī)律進(jìn)行破產(chǎn)減員，北京市某大型國有企業(yè)在2008年試點(diǎn)實(shí)行新準(zhǔn)則時(shí)因子公司超額虧損的調(diào)減近6億元?dú)w屬于母公司所有者權(quán)益。

三、行政因素對國有企業(yè)會計(jì)信息的影響分析

行政因素對國有企業(yè)會計(jì)信息最致命的影響的是國資委的考核指標(biāo)。只有完整了考核指標(biāo)，國有及國有控股企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)才有政績，同時(shí)才能獲得經(jīng)濟(jì)獎(jiǎng)勵(lì)，這樣企業(yè)會計(jì)信息就圍著國資委的考核指標(biāo)的指揮棒轉(zhuǎn)，股權(quán)分類、合并范圍、是否具有重大影響、計(jì)量屬性的職業(yè)判斷就參雜了一些人為的因素。2008年7月北京市國資委對已通過中介機(jī)構(gòu)專項(xiàng)審計(jì)15家2008年開始試點(diǎn)實(shí)行新準(zhǔn)則的企業(yè)新舊銜接的期初數(shù)復(fù)核，存在問題的14家企業(yè)中有12家與股權(quán)投資分類相關(guān)，其中：合并范圍存在問題的有11家，誤將長期股權(quán)投資劃分為可供出售金融資產(chǎn)的3家。這兩項(xiàng)錯(cuò)誤均有粉飾報(bào)表的嫌疑：就合并范圍而言，按照企業(yè)會計(jì)制度，對于關(guān)停并轉(zhuǎn)、清算、長期停止經(jīng)營的子公司以及對合并報(bào)表影響較小的子公司，可以不納入合并范圍；而新準(zhǔn)則是以控制為基礎(chǔ)來確定合并范圍，只要對子公司仍然具有控制權(quán)均應(yīng)納入合并范圍，一般不考慮重要性原則，也不考慮企業(yè)的經(jīng)營狀況，只要沒進(jìn)入清算程序，關(guān)停并轉(zhuǎn)、長期停止經(jīng)營的子公司仍然納入合并范圍。在15家企業(yè)的期初數(shù)申報(bào)表中，大部分企業(yè)仍然以子公司關(guān)停并轉(zhuǎn)、清算、長期停止經(jīng)營等原因不納入合并范圍。另外，根據(jù)2008年財(cái)政部以調(diào)查問卷的形式對2009年開始實(shí)行新會計(jì)準(zhǔn)則的北京市近50家大型國有及國有控股企業(yè)的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，在投資情況沒有變化的情況下，有21%的企業(yè)合并范圍不能保持前后期一致，這種變化難免會引發(fā)人們產(chǎn)生企業(yè)有調(diào)節(jié)利潤的意圖的猜想。就權(quán)益性投資分類而言，上述三家企業(yè)所持有的上市公司股票，在首次執(zhí)行日均能對被投資單位實(shí)施重大影響，三家企業(yè)將該等股票劃分為可供出售金融資產(chǎn)表明其持有該等股票的目的并非為有意出售，根據(jù)新準(zhǔn)則的規(guī)定以及該等股票的實(shí)際情況，應(yīng)當(dāng)將其劃分為長期股權(quán)投資，并采用權(quán)益法核算。首次執(zhí)行日我國股市正處于大幅上漲時(shí)期，上述三家企業(yè)在首次執(zhí)行日上述股票因公允價(jià)值與賬面價(jià)值的差異而調(diào)增首次執(zhí)行日的所有者權(quán)益290.48億元；若對上述股票改為長期股權(quán)投資并采用權(quán)益法核算，則該項(xiàng)因股票市價(jià)波動(dòng)產(chǎn)生的浮盈對期初所有者權(quán)益的影響將基本消除。

行政因素對股權(quán)投資與合并會計(jì)報(bào)表的負(fù)面影響要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其正面影響，只有解決行政因素對股權(quán)投資的影響，才能使國有及國有控股企業(yè)適應(yīng)市場經(jīng)濟(jì)的環(huán)境順利發(fā)展，并客觀披露股權(quán)投資的信息，推動(dòng)企業(yè)實(shí)施新會計(jì)準(zhǔn)則。

篇（11）

[DOI]1013939/jcnkizgsc201637213

1引言

股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司治理的基礎(chǔ)，有兩個(gè)維度或兩種度量方法，即股權(quán)所有者結(jié)構(gòu)和股權(quán)集中度。[1]私募股權(quán)投資（Private Equity，PE）通過向具有高成長性的非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資，獲得其一定比例的股份，對股權(quán)所有者結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。顧寧和孫彥林[2]系統(tǒng)分析了中小企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)相對集征，PE機(jī)構(gòu)以入股的形式為企業(yè)提供資金支持，稀釋股權(quán)，達(dá)到股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化的目的。還有學(xué)者指出，PE投資為企業(yè)發(fā)展提供資金支持的同時(shí)也為企業(yè)提供增值服務(wù)，主動(dòng)參與被投企業(yè)的管理。熊波和陳柳[3]通過定性分析指出，由于風(fēng)險(xiǎn)投資占高新技術(shù)企業(yè)相當(dāng)比例的股權(quán)，使得高新技術(shù)企業(yè)具有特殊的公司治理結(jié)構(gòu)。吳斌和黃明峰[4]以2008年深市中小板塊前十大股東中有風(fēng)險(xiǎn)投資持股的73 家企業(yè)為研究樣本，實(shí)證分析指出風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的股權(quán)集中度與公司績效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。本文以2013年11月30日境內(nèi)IPO開閘至今在我國主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板311家上市企業(yè)為研究樣本，比較分析了我國不同板塊市場中私募股權(quán)投資對企業(yè)股權(quán)集中度的影響。

2樣本選擇與描述統(tǒng)計(jì)

21樣本選擇

本文以2013年11月30日境內(nèi)IPO開閘至2015年6月30日，在我國三個(gè)板塊市場上市的311家企業(yè)為樣本企業(yè)，其中包括119家滬市主板上市企業(yè)，65家深市中小板上市企業(yè)，127家深市創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)。整體樣本中有209家具有PE投資機(jī)構(gòu)的支持，占樣本總數(shù)的6592%。本文對是否有PE投資支持的界定參照宋芳秀的做法，IPO招股說明書中披露的前十大股東中含有“股權(quán)投資”“創(chuàng)投”等關(guān)鍵詞。上市企業(yè)的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來源于萬德（Wind數(shù)據(jù)庫），與PE投資有關(guān)的數(shù)據(jù)是根據(jù)上市公司招股說明書整理而得，且與Wind數(shù)據(jù)庫進(jìn)行了交叉核對。

22樣本企業(yè)特征比較分析

23有無PE投資與上市企業(yè)股權(quán)集中度均值、中位數(shù)的比較分析表2顯示的是在不同板塊市場有無PE投資與企業(yè)股權(quán)集中度均值和中位數(shù)的比較分析。數(shù)據(jù)顯示，在中小板和創(chuàng)業(yè)板中，PE投資企業(yè)的股權(quán)集中度的均值和中位數(shù)均顯著低于無PE 投資的企業(yè)。主板中，PE投資企業(yè)的股權(quán)集中度的均值和中位數(shù)也低于無PE投資的企業(yè)，但差異并不顯著。

3實(shí)證檢驗(yàn)

31模型建立

上文有無PE投資對股權(quán)集中度均值和中位數(shù)差異比較，并沒有考慮上市企業(yè)特征、行業(yè)差異，為了準(zhǔn)確地衡量有無PE投資對企業(yè)股權(quán)集中度的影響，本文選用可以充分反映股權(quán)集中度的“第一大股東持股比例”作為因變量，構(gòu)建如下回歸模型：

Equityconcen=β0+β1PE+β2SME+β3GME+β4PE×SME+β5PE×GME+β6Ln（Tequity）+β7Firmage+β8Roa+Nature+Ind+ε

其中，Equityconcen為因變量，表示企業(yè)股權(quán)集中度，用企業(yè)上市前第一大股東持股比例表示，PE代表有無PE投資的虛擬變量，有PE投資持股為1，否則為0；SME表示企業(yè)上市地點(diǎn)，企業(yè)上市地點(diǎn)是中小板市場為1，否則為0；GME表示企業(yè)上市地點(diǎn)，企業(yè)上市地點(diǎn)是創(chuàng)業(yè)板市場為1，否則為0。其他可能影響因變量的指標(biāo)，綜合現(xiàn)有文獻(xiàn)選取，包括企業(yè)自身特征、財(cái)務(wù)狀況（Demsetz和Lehn[5]、Thomsen Steen和Torbin Pedersen[6]、Mc Guckin和Sang[7]、馮根福[8]）等：Ln（Tequity）代表企業(yè)規(guī)模，為企業(yè)上市前總股本的自然對數(shù)；Firmage表示企業(yè)從成立到上市的時(shí)間年數(shù)；Roa是上市前一年總資產(chǎn)報(bào)酬率，為凈利潤與總資產(chǎn)的比率；Nature是代表企業(yè)性質(zhì)，如果企業(yè)為國有性質(zhì)則取1，否則取0；Ind為企業(yè)所在行業(yè)，按證監(jiān)會行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，如屬于高新技術(shù)行業(yè)（新能源、新材料、信息技術(shù)、航空航天技術(shù)等）為1，否則為0。

32結(jié)果分析

具體實(shí)證結(jié)果見表3，所有回歸方程中，PE變量系數(shù)均為負(fù)數(shù)，這一結(jié)論與前文差異性檢驗(yàn)的結(jié)果一致。其中方程1和方程2列示的是基于樣本整體的回歸結(jié)果。方程1中僅包括企業(yè)性質(zhì)以及行業(yè)的控制變量，板塊虛擬變量和PE變量的交叉項(xiàng)，PE系數(shù)、PE與創(chuàng)業(yè)板板塊啞變量系數(shù)均不顯著，PE與中小板板塊啞變量在009的水平下顯著小于零。結(jié)果表明，有無PE投資企業(yè)的股權(quán)集中度差異來自中小板。在中小板中，有PE支持的企業(yè)股權(quán)集中度顯著小于無PE支持的企業(yè)，而在主板和創(chuàng)業(yè)板板塊，PE支持對股權(quán)集中度的作用并不顯著。方程2中加入了表示企業(yè)自身特征、財(cái)務(wù)狀況的控制變量，其結(jié)果與方程1類似，即有無PE所投資企業(yè)的股權(quán)集中度差異來自中小板。方程3（創(chuàng)業(yè)板）、方程4（中小板）和方程5（主板）中列示了分板塊的回歸結(jié)果，結(jié)果顯示，在中小板和創(chuàng)業(yè)板，有PE投資的企業(yè)，其股權(quán)集中度比較低。

33穩(wěn)健性檢驗(yàn)

一般情況下，PE投資與被投資企業(yè)之間是存在內(nèi)生性關(guān)系的（Meggision和Weiss；Lee和Wahal），PE投資機(jī)構(gòu)會按照它們的標(biāo)準(zhǔn)篩選被投資企業(yè)。為了消除自選擇的影響，以上回歸檢驗(yàn)中對行業(yè)、發(fā)行規(guī)模進(jìn)行了控制，而沒有采用配對樣本。此外，本文還選用Robust 回歸方法進(jìn)行了估計(jì)。此外，本文還考察了PE投資對前兩大股東持股比例的影響。檢驗(yàn)結(jié)果與上文結(jié)果基本一致。

4結(jié)論

本文檢驗(yàn)了現(xiàn)階段PE投資對企業(yè)股權(quán)集中度所具有的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，PE投資可以造成股權(quán)集中度的降低。這可能是因?yàn)镻E投資機(jī)構(gòu)不僅可以為企業(yè)提供資金，使企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)更加多元化，還可以通過介入企業(yè)管理，缺乏管理經(jīng)驗(yàn)的控制人傾向于向具有職業(yè)化公司治理能力的PE投資讓渡部分股權(quán)，從而造成股權(quán)集中度的降低。

本文還發(fā)現(xiàn)在不同板塊市場，PE投資對企業(yè)的股權(quán)集中度的影響并不相同。研究結(jié)果表明，在中小板市場和創(chuàng)業(yè)板市場，有PE投資的企業(yè)股權(quán)集中度顯著低于無PE投資的企業(yè)。這與我國中小板和創(chuàng)業(yè)板市場多為中小規(guī)模企業(yè)的現(xiàn)狀相符，中小企業(yè)更加認(rèn)可PE投資作為職業(yè)化公司治理方面帶來的價(jià)值，其控股股東更愿意向PE投資機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓股權(quán)，因此PE投資對企業(yè)股權(quán)集中度的影響在中小板和創(chuàng)業(yè)板更加顯著。我國主板市場的上市企業(yè)成立時(shí)間長、規(guī)模大，PE投資介入后其控制人對PE投資的認(rèn)可度并不高，PE投資參與企業(yè)治理時(shí)，控股股東不會選擇對其讓渡股權(quán)，因此PE投資對主板企業(yè)的股權(quán)集中度的影響不顯著。

參考文獻(xiàn)：

[1]苑德軍，郭春麗股權(quán)集中度與上市公司價(jià)值關(guān)系的實(shí)證研究[J].財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)，2005（9）：62

[2]顧寧，孫彥林私募股權(quán)基金與中小企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究[J].經(jīng)濟(jì)視角旬刊，2014（9）：62-66

[3]熊波，陳柳論風(fēng)險(xiǎn)投資與高新技術(shù)企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)[J].當(dāng)代財(cái)經(jīng)，2006（4）：65-69

[4]吳斌，黃明峰股權(quán)集中度與風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)績效相關(guān)性研究――來自深市中小板市場的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].科技進(jìn)步與對策，2011（18）：62-71