金融政策論文大全11篇

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韓國的政策金融包括三個方面：一是政府控制金融系統；二是政府控制利率；三是通過金融機構向特定產業以優惠條件貸出資金。

1.韓國政策金融的內容及作用

韓國的政府主導型的市場經濟體制始于樸正熙政權的建立，樸正熙高度重視國家對金融部門的控制，認為金融應該作為政府手中的得力工具推動經濟增長，于是通過一系列措施建立了“官治”金融體系，政府不但控制了政策制定權及金融監管權，而且在實際上控制了大部分的儲蓄存款，這使政府在實施政策金融時具備了雄厚的物質實力，見表1。

利率是重要的金融杠桿，韓國政府自然要將它控制在手中。政府不但把利率作為一般的貨幣政策工具，而且作為政策金融的有力杠桿去刺激經濟的開發，其調控范圍、調整幅度都相當的大，甚至不惜形成“逆利率”、“差別利率(歧視性利率)”等典型的管制利率形態。

韓國的政策金融是與其產業政策密切配合的。從20世紀60年代中期開始，韓國執行出口導向戰略，政策金融向出口部門傾斜。用于支持出口的政策性資金占銀行信貸總量的比例不斷增加。在強有力的金融支援下，韓國的出口迅速擴張，出口導向的經濟增長戰略取得了巨大的成功。

1973年，韓國政府正式提出“重化學工業”立國的方針，把經濟建設的重點轉向重化學工業部門。政策金融的重點也由此轉向重化工業。商業銀行貸款大量向重化工業部門傾斜，至20世紀80年代初，韓國用于推動重化學工業發展的銀行貸款共有298種，其中政策金融占221種。用于重化工業的政策性貸款有力地推動了韓國的產業升級，使韓國這個資本匱乏、技術落后的國家迅速實現了高質量的工業化。

2.韓國政策金融的特點

(1)在政策金融運作過程中，政府與民間部門之間存在著緊密的協商機制，并且對政策金融貸款對象進行密切的監督與管理。

韓國總統每月都要主持召開“外貿促進會”和“經濟趨勢碰頭會”，參加人員有政府部門高級官員、產業界領導、銀行家以及工會領導。這樣，在政府、銀行與企業之間便建立了一個緊密有效的協調機制，共同促成產業政策和發展戰略的實現。政府、銀行、企業三者構成了一個三位一體的系統，共擔風險、共謀發展、互相支持，成為韓國政策金融，也是經濟發展模式的一大特色。政策金融只支持那些完成產業政策目標出色的大企業，這樣必然要加強對這些企業的監督與管理，加強對貸款使用的監督，這無疑增強了政策貸款的有效性和安全性。

(2)政策金融的范圍廣、程度深、規模大、時間長，可以說它不但支撐了高速的經濟增長，而且塑造了整個國民經濟結構。這與日本以及其他新興工業經濟體相比，都是非常特殊的。

(3)政策金融對中央銀行依賴很大。通過商業銀行貸出的政策性資金中，來自中央銀行貸款的資金高達35%左右。中央銀行——韓國銀行的傾斜性利率比一般利率低得多，比如，出口票據貼現率只有3.5%，而一般銀行是9.0%；1974年商業票據再貼現率是11.0%，比一般商業銀行低4.5%。這使得政策金融中，中央銀行的利率補貼比重很大，容易引發通貨膨脹，造成宏觀經濟的不穩定。事實上，從20世紀60年代初經濟起飛一直到80年代初，韓國的通貨膨脹率幾乎年年都是兩位數，1964年和1974年甚至達到30%以上。

(4)外資也被置于產業政策之下，成為政策金融的一部分。

(二)韓國政策金融的弊病及改革

韓國的政策金融雖然對制造“漢江奇跡”功不可沒，但是也逐漸暴露了它的弊端。從20世紀80年代初開始，韓國政府就開始了漸進的金融改革，但是由于體制惰性，大量的政策性貸款依然沒有取消，政策金融的核心依然沒有改變，終于釀成了1997年嚴重的經濟危機，這使人們把目光投向韓國式政策金融的負面作用，而此前卻一直為人們所忽視。

1.政策金融阻礙了企業的發展。政策金融使企業的負債率過高，增加了財務風險，助長了不合理的企業擴張，使企業家養成了依賴政府、依賴銀行的不良經營習慣，阻礙了企業家經營能力的提高。

2.政策金融阻礙了金融體系的發展，造成了一個非市場化的、效益低下、管理落后、缺乏風險防范機制和能力的脆弱的金融體系，在金融危機中顯得不堪一擊。

3.政策金融惡化了宏觀經濟環境。政府控股銀行，特別是管理利率，這使得金融市場上信號扭曲，不能實現資金的有效配置，政策性貸款更是一種直接的人為干預，是一種根本上反市場的行為。政策金融造成了不合理的經濟結構。長期對出口產業、重化工業的傾斜政策，造成了內需產業、農業、輕工業的相對落后，在部門之間造成了嚴重的不均衡。長期支持大企業集團，歧視中小企業的政策，造成了企業規模結構的失衡，降低了整個經濟結構的彈性，增大了風險。

4.政策金融以歧視性為特征，損害了公平原則。它人為地阻礙了市場主體(包括企業，也，包括銀行)間的平等競爭，造成了壟斷，在長期中肯定不利于經濟發展，同時也擴大了收入差距，使社會動蕩日益加劇。

5.政策金融使政府權力過大，官員尋租的可能性增加，助長了腐敗。

在20世紀70年代末、80年代初第二次石油危機的沖擊下，再加上國內的政治動蕩，韓國經濟大幅滑坡，在1980年出現了負增長，政策金融的弊端也隨之暴露。從全斗煥政府開始，韓國進行了漸進式的金融改革，與政策金融相關的許多做法都發生了改變，經過十幾年的改革，韓國的政策金融發生了很大的變化。但是長期形成的金融體制積重難返，很難在本質上有所改變。畸形的產業結構、企業規模結構，負債率過高而又盲目擴張的大企業集團，脆弱的金融體系，仍然延續了下來而沒有質的改變，這些經濟深層結構中蘊藏的體制性矛盾終于在1997年東亞金融危機的沖擊下發生了總爆發，使韓國陷入了嚴重的經濟危機之中。在“亞洲四小龍”中，韓國的損失最大，危機最嚴重，應該說不是偶然的，而是與其特殊的發展道路密切相關。

金融危機中產生的金大中政府，接受了國際貨幣基金組織的貸款和建議，推行了一條市場化、民主化的改革路線。其四大措施(分別針對企業、金融業、勞工制度和政府機構)動作之大、影響之深都是空前的。這次改革對整個企業結構、產業結構、金融體系以及政府機構都動了大手術，原來的政策金融體系看來很難再存在下去了。這些重大措施取得的效果也是令人振奮的，韓國僅用了兩年就走出了低谷，成為最先擺脫危機的東亞國家(包括東南亞)。這說明韓國式的政策金融只能是一個暫時性的措施，它在一個落后經濟的起飛階段是卓有成效的，但是“禍根”也從此埋下，當經濟進一步成長、成熟起來之后，其弊端也暴露得日益明顯，必須進行根本性的改革，否則就避免不了經濟危機。從韓國的發展史中我們看到的是政府與市場在推動經濟發展中的復雜作用，看來最終是政府向市場的復歸。

二、韓國的政策金融帶給我們的啟示

政策金融本質上是政府對市場的一種干預，而韓國的政策金融在政府干預度上甚至超過許多政策金融失敗的國家，為什么卻取得了成功呢?答案歸結為一點，那就是政策金融必須是對市場效果的一種逼近。也就是說，政策金融手段要達成的目標必須是市場同樣要達成的目標，二者是可以相互替代的，只不過依靠政府的力量可以縮短時間，而依靠市場的力量更加耗時罷了。反過來，如果政策金融從本質上變成了一種反市場的行為，那么它是不可能取得成功的。所以，對市場效果的逼近是政策金融取得成功的必要條件。

(一)考察韓國的政策金融我們可以發現，它實現了對市場效果的逼近

1.雖然金融機構為政府所控股，但貸款對象卻基本上都是私營企業。公營企業因其產權的公有性質，不能在市場上進行自由交易，不是合格的市場主體，同時因為公有企業缺乏利潤動機和激勵機制，難以避免效率低下。向公有企業提供大量政策性貸款，無疑會造成資源的非效益使用，同時也降低了金融機構的效率，引起宏觀經濟的一系列問題。我國以及其他一些國家(比如土耳其、印度、墨西哥及一些拉美國家)長期用政策金融支持國有企業，發展績效始終不盡人意，其根源就在于此。國有企業是人為建立的，大規模支持國有企業的政策金融是對市場的背離，與市場所要達到的目標南轅北轍，不可避免地要遭到失敗。

2.韓國政策金融在運作上逼近了市場效果。首先，政策金融的實施以經營狀況作為標準，出口多、效益好的企業能夠繼續得到貸款支持，而不成功的企業便不能再得到貸款，這就依據客觀經營狀況人為地實現了優勝劣汰，逼近了市場機制所能達到的效果。其次，這種做法之所以能取得成功，原因就在于政府所依據的標準是市場化的。出口工業市場在國外，經營實績由國際市場的競爭決定，因此反饋的信息是真實有效的市場信息。發展重化工業也從一開始就是面向出口的，因此作用機理是相似的。要想達成此種效果，經濟體必須是一個開放的經濟，關起門來搞進口替代，市場信號不可避免地是扭曲的，政策。金融所依據的標準也不可能是客觀的。

3.高效、廉潔的發展型政府是韓國政策金融成功的有力保證。政策金融的執行者——政府無疑起著至關重要的作用，韓國的樸正熙政權是一個務實的軍人政權，其反腐敗措施非常有力，機構精簡、運轉高效，滿足了成功的政策金融對政府的苛刻要求，保障了政策金融在逼近市場的軌道上運行良好。

(二)我國能否模仿韓國，通過政策金融推動經濟發展呢?答案是否定的

1.我國的國情與韓國不同。雖然我國與韓國在50年前處于幾乎相同的低發展水平，但是此后卻走向了不同的發展模式，韓國融入了所謂資本主義陣營，而我國則走上了社會主義道路。我國在計劃經濟下形成的一整套體制所帶來的弊病都是韓國在經濟起飛之初所不曾遇到的，這也就是說，韓國能夠在一窮二白的基礎上建立起嶄新的政策金融體系，而我國則扛著沉重的歷史包袱，每前進一步都步履維艱。我國首先面臨的是深化改革的問題，從改革中脫胎出來的各方面體制與20世紀60年代的韓國頗為不同，因而不可能簡單地模仿韓國的政策金融。

2.韓國的政策金融產生了嚴重的負面效應，我們不可能對之進行模仿。想達到那樣的效果而又不建立那樣的體制是很難的，但是建立類似韓國的金融體系和企業制度必然重蹈韓國的覆轍。

3.韓國的體制性弊端從一開始就存在著，而在20世紀60-70年代之所以未遇到嚴重的問題，原因就在于韓國處于半保護狀態下，尤其是資本市場處于關閉狀態。今天，世界市場變得更加開放，經濟一體化程度與60年代相比大大加深了，金融深化已是各國都普遍認同的一個趨勢，對利率進行大范圍的、長期的管制已經不可能，對某些產業、企業傾力支持而忽視其他產業、企業的歧視性做法也已不再是明智之舉，國有銀行一統天下的局面必須打破，因此我國不可能再去模仿韓國的政策金融了。韓國的政策金融無疑是一種金融壓抑，而我國長期形成的金融體制是與韓國類似的金融壓抑，需要的是金融深化，需要一個更加市場化的金融體系和競爭機制。

4.韓國上臺的務實軍人政府是實施政策金融的有力保障，而我國的文官政府是不適合韓國式政策金融的。即使在韓國，那樣的軍人政府也只能是—種歷史的過渡。

但是，政策金融也不光是韓國一種，世界各國都存在著政策金融，而韓國政策金融由于貼近市場運行效果取得了成功，這是對所有發展中國家的良好示范。我國雖然不能模仿韓國的政策金融，但是可以學習借鑒它的許多東西，最重要的一條就是使政府干預逼近市場效果。為此，我們在體制層面上應該做到：第一，加快國有企業改革，放棄對大部分國有企業的政策性貸款，轉而支持私營企業，把私營經濟提高到戰略地位；第二，建立真正的產權保護，徹底打破超經濟權力的壓制，實現財產權的解放；第三，擴大經濟開放度，不再把進口替代戰略作為基本的發展戰略；第四，與經濟發展相適應，推進政治體制改革。在政策金融的具體實施上，有這樣幾個要點：第一，控制政策金融規模，比例不宜過大；第二，政策性金融機構與商業金融機構完全分開，商業銀行的政策性貸款要全部取消；第三，政策金融的主要支持對象應轉向私營企業、中小企業以及高新技術企業；第四，政策金融的針對性要加強，力度也要加強而不是減弱，手段多樣化，可以更多地采取政府擔保等間接手段。

由于我國在許多方面仍然落后，所以政府在經濟發展中的作用是十分重要的。作為政府干預經濟的手段之一，政策金融仍將扮演重要的角色。但是我國的政策金融將與韓國大不相同，它一方面要徹底從舊體制中擺脫出來，一方面又要適應新的世界經濟形勢，從一開始就帶有鮮明的市場化色彩。我們相信，這樣的政策金融能夠逼近市場運行效果，同時又能夠避免韓國政策金融的各種弊端，成為推動我國經濟發展的重要手段。

【摘要】韓國的政策金融對制造“漢江奇跡”功不可沒，但同時也帶來了許多弊端。本文在介紹、分析韓國政策金融的基礎上，總結了韓國實施政策金融的經驗和教訓，并通過我國與韓國的比較，對我國的政策金融發展提出了自己的看法。

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1.稅收制度有待完善稅收制度是保證國民經濟正常運行的重要保障，倘若稅收制度不健全，就容易導致企業的負擔過重，最終致使政府稅收減少或稅收不足，具體體現在以下幾方面：首先，企業所得稅的優惠政策有待完善。就目前我國的稅收制度而言，新辦企業在一定程度上并沒有對稅收優惠政策起到實質性的作用，例如以新辦的勞務服務公司為例，在其營業的第一年國家實行免稅政策，但是在營業第一年新辦服務公司很難實現盈利，因此就使得免稅優惠政策難以發揮實質性作用。此外，我國在對企業實行免稅優惠政策時，對其投資環保產業或項目的稅收優惠政策相對較少，今后有待完善。其次，我國也需完善增值稅設置。增值稅是我國稅收體系中的最大稅種，但是我國自從設置增值稅以來便伴隨著重復課稅問題，企業面對重復征稅往往不堪重負。除此之外，我國出口退稅政策的作用也未完全顯現。當前除了禁止出口的商品或者援外出口商品，我國對其他出口商品一律實行零稅率，但是在實際的操作中卻將這些出口商品按照出口退稅率進行計算，因此隨著出口退稅率的不斷提升，我國要想實現出口商品整理零賦稅的目標，可謂依然任重道遠。

2.國債政策工具缺少有效性國債政策是國家財政政策的重要組成部分，國債政策工具的有效性如何直接影響到財政政策工具的作用，然而當前我國國債政策的有效性還有待進一步提高。首先，對于國債投資項目的管理有待完善。當前我國并未建立起一套完整的國債資金管理體系，對于國債資金的利用缺少監管機制的引導和制約，在國債投資項目中未建立起行之有效的決策體系，同時對項目執行也監管不力。其次，國債投資的乘數較低。我國國債投資側重大規模項目和資金密集型項目，政府往往熱衷于包攬基礎設施建設等重大項目，使得國債投資的周期較長。此外，與大項目相比，國債投資對于勞動密集型產業或者中小規模的項目關注卻不多，結果使得國債投資在促進居民消費方面效果不佳。

3.債務風險較大國家財政支出需要依據國債的發行量來反映債務依存度，其計算公式是“當年債務收入額/當年中央財政總支出×100%”。我國的國債是由中央財政負責發行、使用和控制的，而且中央財政的債務依存度有著較高的現實意義。因此，當我國的國債發行量較大時，債務的依存度就會過高，這就意味著財政支付需要依靠債務收入，于是這就會把財政置于一個極具風險性的位置之上，這樣將對未來的發展構成威脅。例如審計署的資料顯示，截至2010年底我國各地方政府的債務總額達到10.7萬億元，總額相當于國內生產總值GDP的27%，而且有的地區債務率超過了200%，這表明一些地方政府存在著嚴重的潛在風險。

二、完善治理金融危機的財政政策的建議

1.建立健全稅收體系稅收是國民經濟的首要來源，要想完善治理金融危機的財政政策，首要的是健全稅收體系。為此，國家首先可以適當調整企業所得稅，充分發揮企業所得稅的正向調節功能。對于新辦企業和其他國內企業，國家可以實行合并內、外的稅收方式，讓國內的企業也可以享受到與外商投資企業同等的待遇，這一舉措將有助于落實和統一稅收優惠政策，而且在這種情況下，新辦企業在執行減免稅的規定后，就可以從收益的年度開始計算。此外，對于處于虧損狀態的企業，國家也要讓其享受到研發費用加計扣除政策的待遇。其次，國家也應適當延長虧損抵補的期限。我國應積極學習和借鑒西方在虧損抵補方面的相關做法，譬如當出現虧損的時候，要允許向前、后結轉，這樣可以延長向后結轉的期限，還可以將納稅人出現的虧損抵完，將其當做年度經營利潤的遞補，也可以把它當做投資利潤或者資本得利的遞補。此外，國家還應該積極進行稅收改革，革新原有稅收政策，通過稅收改革增加人民的收入，促使人們有更多的資金用于消費，從而擴大社會內需、拉動我國經濟增長。

2.優化財政支出政策金融危機嚴重影響到經濟的發展和人民的生活，我國要想應對和治理金融危機，需要優化財政支出政策。為此，國家首先要加大對農業的財政支出與投資，保證農業健康發展。農業是我國的基礎性產業，保證農業可持續發展是應對和治理金融危機的重要前提，為此國家要將農業放到基礎地位，適當增加對農民和農業的補貼，努力提升農村的現代化水平，全面推動農村改革，從而提高農業對金融危機的抵御能力，保證農業經濟健康發展。其次，國家要加強對房地產行業的監管。房地產行業在某種程度上已綁架了我國的經濟，據統計，2013年全國財政收入的30%來自于房地產行業，而地方財政收入的50%都源于房地產行業，此外2013年房地產行業的固定投資額更是占到了全國固定投資總額的1/4。當前我國的房價依然是居高不下，房地產市場的泡沫現象十分嚴重，依然盛行著“寧炒一座樓、不開一家廠”說法，因此相對于其他行業來說，房地產行業抵御金融危機的能力十分薄弱，一旦爆發金融危機后果不堪設想。因此國家要積極采取適度寬松的財政政策，加大廉租房、保障性住房的投入，以此來調節房地產行業的熱度，降低我國的金融風險。

3.謹慎對待財政政策謹慎對待財政政策是有效治理和應對金融危機的關鍵。首先，我國要謹慎使用財政政策。通常情況下，在通貨膨脹的時期國家需要采用緊縮性的財政政策，這將有助于增加稅收、減少財政支出；而在緊急蕭條時期或者在短期的需求調節中，國家可以采用擴張性的財政政策，這將有利于增加政府財政支出、促使經濟復蘇。其次，國家要將財政政策與貨幣政策綜合運用。財政政策與金融政策的效應往往是相互補充的，因此國家要將兩者綜合運用，從而發揮其最大作用。譬如要實施積極的財政政策時，就要用寬松的貨幣政策作為輔助，這才有利于我國經濟的平穩發展。而在調節貨幣政策與財政政策的實施總量時，通常情況下貨幣政策的總量所發揮的作用大于財政政策，但在特定情況下財政政策也可以滿足調節總量，例如當經濟蕭條時，國家可采取減少稅收、回購國債等政策來提高貨幣的供給量，刺激居民的消費。為此，國家要努力優化財政政策與貨幣政策的配合結構。

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1、增強道德觀念，堅持“以人為本”的行為管理策略。企業道德屬于一種意識形態,是企業及其員工在生產經營活動中應遵循的行為規范的總和。它是靠道德的力量建立起來的以個人理想、信念為核心的自我約束機制。以此來規范員工的行為,調節企業員工之間、部門之間以及企業與社會之間的關系。要在金融企業建立相應的道德操守，就要以其說服力和勸導力來提高全體金融員工的思想認識水平和道德覺悟水平,使員工從內心深處樹立起努力為金融企業作貢獻的現代道德觀念,并自覺地使自己的行為符合金融企業道德操守的要求。市場經濟是一種以促進社會道德進步和人的道德完善為目的的經濟體制。在實踐中出現的道德滑坡現象,只是社會變革時期所產生的陣痛。大力加強社會主義道德建設的基礎是“八榮八恥”,只有不斷地增強企業員工的道德觀念，才能使中華民族的道德建設呈現出新的生機和活力。

道德是以人為載體而推行的一種意識形態領域里的思想規范，行為管理也是以人為中心的管理方式。以人為本是科學發展觀的核心,也是現代企業管理的本質要求。人是社會經濟活動中最重要、最寶貴的第一資源。金融企業的發展離不開人，社會經濟的發展也離不開人。在企業文化建設中，要用金融創業精神鼓舞人,用現代道德觀念凝聚人,用先進管理機制激勵人,用優良經營環境培育人,從而不斷提升員工的思想境界、道德水平和行為能力,提高員工對黨的事業的忠誠度，提高金融職工為國有金融企業的改革和發展的使命感以及在規范自身行為方面的自律能力。

2、強化道德意識，提倡“與人為善”的團隊協作精神。加強企業道德建設是創建和諧社會的內在要求，也是金融企業自身建設的主要任務。因此，要明確企業道德建設的指導思想、目標、原則、途徑和方法等，以此促進企業文化建設。國有金融企業道德建設的基礎是道德教育,從事金融工作的員工在形成正確的價值觀念和掌握符合社會主義金融企業經營活動要求的道德手段的同時,還需要金融企業的勞動紀律的配合,使道德觀念得到強制性實現。同時,也需要以企業文化為依托提升社會主義金融道德建設的品位。

政策金融企業要把“至誠服務、有效發展、以人為本、構建和諧”作為道德建設和行為規范的核心理念。在員工中大力倡導，在工作中認真踐行。

所謂“至誠服務”，是指金融業要把為客戶提供優質服務作為金融行業的基本要求,作為金融業賴以生存和發展的基礎，作為金融員工行為管理的基本點。要力求做到誠信、誠心和誠懇。在業務經營中最重要的是要講誠信,對客戶的承諾要千方百計地兌現,要努力做到言必信,行必果;對客戶的合理需求要誠心誠意地想方設法去研究解決,真正把客戶奉為“上帝”,而不能想著法子應付客戶、怠慢客戶、或者忽悠客戶；對客戶要誠懇,不要居高臨下,虛情假意。對待客戶的觀念、態度和服務要“至誠”,即使達不到極至的境界,也要盡可能地達到服務的最高標準。金融企業要實現又好又快的發展目標,就要堅持以客戶為中心,加快產品和服務的創新；就要加強行為規范管理，竭盡全力地為客戶提品安全、服務優質、業務高效、辦事便捷的金融服務。

所謂“有效發展”，是指金融企業要認真貫徹和落實科學發展觀，實現金融業可持續發展的既定目標。有效發展必須是遵循經濟規律和市場規律的發展；必須是把社會效益和自身效益有機地統一起來的發展；必須是在充分發揮職工的積極性和創造性的基礎之上的發展；必須是速度、質量、效益相統一的發展；必須是人與自然，金融與經濟相協調的發展。

所謂“以人為本”,是指金融企業在客戶服務中也應體現以人為本的經營理念,客戶也是由人組成的。如果失去了“以人為本”這個最基本的理念,既很難實現自身經營管理的目標,也很難維護和壯大客戶隊伍,當然也就更談不上具有核心競爭力了。我們在貫徹落實科學發展觀的過程中,要打造現代銀行,要樹立起金融企業的良好形象，就必須樹立“企業即人、企業為人、企業靠人”的以人為本理念,充分發揮先進企業文化和現代道德觀念在金融和經濟工作中對金融群體的凝聚作用，對金融發展的導向作用，對金融員工的激勵作用和對后進職工的轉化作用。

所謂“構建和諧”，是指金融企業要以和諧為目標建立新的道德理念。創建企業和諧，是金融企業建設和發展的客觀要求，創建和諧社會更是人類的美好追求。把國有銀行辦成和諧銀行,既是金融員工的共同愿望,也是金融改革和發展的既定目標。要用改革發展促進和諧建設,用共建和諧來保障改革發展的順利進行。構建和諧,既要強調金融行業內部的和諧,也要著力營造金融行業與外部環境的和諧。在內部,要進一步鞏固和發展行業風氣端正，企業氣和人順，員工心齊勁足，經營業績優異的良好局面;在外部,則要進一步加強與客戶及相關部門的溝通、交流、理解和協調,加強客戶營銷，維護客戶利益,服務客戶經營。用嚴于律己的態度去規范自身的行為，用與人為善的經營理念去拓展客戶，用相互協作的精神去發展金融事業。

要增強金融企業的凝聚力和戰斗力，發揮團隊精神，一方面，領導要關心職工，各級領導要時刻把職工的困難和冷曖掛在心頭，了解他們的處境，傾聽他們的呼聲，關心他們的生活，體會他們的心情。誠心誠意幫助他們解決工作、生活、學習等方面的實際困難，要在職工中倡導團結友愛的道德風尚，倡導相互幫助的良好風氣，倡導協作共事的友好精神，使廣大員工真切感受到銀行大家庭的溫暖，感受到人與人之間的真情，從而增強全體員工的向心力、凝聚力和戰斗力。另一方面，要顛倒“金字塔”。在金融企業，歷來是上層機構臃腫，下層手忙腳亂；上層機構里人才濟濟，基層單位則人才饋乏；基層為上層服務多，上層為基層解難少。要將這些不合理的現象顛倒過來，就要下決心精簡上層機構，盡可能地充實第一線的力量；就要改變機關各自為政，互不交流，幾個處室向下級行索要同一數據，幾個領導從不同的角度指定下級單位報告同一業務的資料等問題。發揮金融企業的團隊協作精神，首先要從機關做起，要從機關領導與領導之間、部門與部門之間、科員與科員之間的協作做起，要從規范上層機關的道德操守和操作行為做起。上面有了榜樣，下面就能效仿。上級如果能及時給下級提供思想教育、業務培訓、技能指導、政策引導等方面的服務，則下級就有望在思想上與上層保持一致，在業務上不斷提高，在技能上經常提升，在政策上不偏不倚。與人為善，是人的本能，可要真正做到這一點，又必須在工作中不斷地積累；發揮金融企業的團隊精神，必須上下齊心協力才能實現預期的目標。

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2008年9月集中爆發了被稱為“華爾街風暴”的金融危機，其影響之大、范圍之廣，使得人們將之與1929-1933年資本主義經濟大蕭條相提并論。

9月7日，曾占據美國房貸市場半壁江山的房利美和房地美被美國政府接管；9月15日，美國第四大投資銀行雷曼兄弟申請破產保護，第三大投行美林被美國銀行收購；9月21日，美國第一大投行高盛和第二大投行摩根士丹利轉型為銀行控股公司，加上今年3月第五大投行貝爾斯登被摩根大通收購，至此，美國前五大投行已“全軍覆沒”。其它的金融巨頭也未能幸免：9月16日，世界最大保險公司--美國國際集團（AIG）告急；9月25日，美國最大儲蓄銀行華盛頓互惠銀行被美國聯邦監管機構接管；9月29日，美聯銀行被花旗銀行收購……金融機構紛紛倒閉不僅意味著“華爾街模式”的覆滅，而且引發了人們對于金融市場的深刻反思。

美聯儲前主席艾倫·格林斯潘(AlanGreenspan)10月23日表示，信貸危機“與我所能想象的任何情形相比，涉及面都要大得多”。在回答美國眾議院監督委員會主席沃克斯曼(HenryWaxman)的問題時，美聯儲前主席表示，他從自己的思路中“發現了一個缺陷”。格林斯潘說：“當時我犯了一個錯誤，就是假定各機構(具體來講就是銀行和其它企業)的自我利益決定了，它們是保護自己股東利益的最佳方面。”[1]

格林斯潘曾經是神話般的人物，他1987年8月開始擔任美聯儲主席，并且史無前例的四次連任，歷經四位總統。他導引下的美國經濟經歷過兩次衰退、一次股市泡沫和一次歷史上最長的增長期，在克林頓時代創造出了“零通貨膨脹”的經濟增長奇跡。美國媒體曾經毫不掩飾的宣稱：“誰當總統都無所謂，只要讓艾倫當聯儲主席就行。”

由于格林斯潘對美國經濟政策的影響力，人們在金融危機爆發之后“清算”到他頭上也不奇怪，那么格林斯潘錯在何處？他的錯誤對今天的危機應當負多大的責任？要討論這個問題，首先要理解這次金融危機產生的原因。

一、投機與擴張--華爾街模式的本質

長久以來，以大摩和高盛為代表的一批從事證券買賣、為客戶提供咨詢服務、同時比從事儲蓄和貸款業務的傳統銀行受到更少監管的獨立投行，一直是華爾街的“形象代言人”。他們以少量資金投入，通過杠桿作用，對各種衍生證券進行炒作，以小博大，極短時間內實現牟取暴利。在這樣的模式下，風險也隨著一次次交易進行而累計、擴大，最終爆發出來。

金融衍生產品主要的積極作用是“對沖”投資損失，或者說規避風險，但并不是消除風險，只不過把一部分人的風險轉移到另一部分人頭上。比如商業銀行為居民提供住房貸款，就面臨著居民違約的風險；為了轉移風險，商業銀行將這些貸款合同賣給房地美、房利美和投資銀行等機構；投資銀行當然不能成為最終的風險承擔者，它一方面將貸款處理成債務抵押債券（CollateralizedDebtObligation），賣給包括商業銀行、保險公司、養老金、對沖基金等在內的全球投資者，讓債券持有者來分擔房貸的風險；另一方面，投行創造出“信用違約保險”CDS（CreditDefaultSwap），讓保險公司如AIG等為這種次債提供擔保。

金融衍生產品的另一個作用是投機和套利，炒家除了會投機升跌，還會投機波幅。在1995年時，衍生金融工具投機得到臭名遠播。尼克·李森，巴林銀行的一名交易員，造成13億美元的損失，導致這家有數百年歷史的金融機構破產。

“次級抵押貸款”是指一些貸款機構向信用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款，無法還貸的風險很高。隨著美聯儲連續17次加息，次貸購房者的還貸負擔不斷加重，同時美國房價下跌，使次貸購房者難以通過出售或抵押住房來獲得融資，這樣，越來越多的次貸購房者無力還貸。于是，房貸機構（商業銀行）形成了大量的次貸壞賬；“兩房”、投資銀行、全球各類投資者手中的大批次債由于失去償付來源而大幅貶值，金融危機從此洶涌襲來。

“把錢借給能還錢的人。”是人類第一間銀行大門柱上刻的唯一一句話。可是今天這些世界頂尖的銀行家們竟集體把錢借給低收入者，投資銀行給把貸款做成債券并且給予很高的等級，保險公司甚至為這種債券擔保，為什么？

追逐利益固然是根本原因，另一方面則可以用心理學的一個規律解釋：群體在做同一件事情時，個體容易喪失自我。于是人們相信：只要美國地位不變，全世界的人就都想去美國定居，美國的土地有限，那么房子價格總是要上升的，只要住房還在，我的貸款就不會收不回來。

次貸危機之所以演變成全球性的金融危機，還有一個重要原因則是金融衍生市場的高杠桿性。衍生產品的交易采用保證金制度(margin)，即交易所需的最低資金只需滿足基礎資產價值的某個百分比。以雷曼兄弟為例，從2004年到2007年，雷曼炒作的資產負債表高達3000億美元，主要是通過購買住宅和商業房地產貸款證券作支撐的后盾。而同一期間，雷曼只增加了60億美元的股本--相對3000億，可說微乎其微。所以，雷曼的資產從極高位的24倍資本，增加到了更高位的31倍。反過來，如果投資總價值下降3%，那股東的權益便完全被銷除一空。[2]

二、新自由主義--格林斯潘拒絕監管衍生金融市場

既然認識到了衍生金融市場本身的高風險，以及銀行家及投資精英可能利用專業知識和影響對其他投資者作出不當引導，那么首先想到遏制危機的重要辦法就是加強市場監管。然而美國自20世紀80年代以來就奉行新自由主義經濟政策，強調減少政府對金融、勞動力市場的干預，從而埋下了危機的禍根。

20世紀90年代，有些人聲稱，衍生品市場已變得如此龐大，并且難以理解。為了金融系統的整體安全，他們要求聯邦政府介入，加強衍生品監管。無論是會見政府官員、出席國會聽證會，還是在聽眾云集的場合發表演講，格林斯潘一直堅決反對限制衍生品交易。他希望這一問題由華爾街自行解決。[3]格林斯潘一方面信奉市場的力量，相信華爾街金融市場的參與者行為是可靠的，因為他們都應該是自己機構利益的最佳代表；另一方面，他認為與個人私利相比，政府的干預會是“邪惡的”。1998年，對沖基金“長期資本管理”因衍生品投資而陷入破產境地，引起一場金融風暴。但在格林斯潘施壓下，美國國會仍然宣布凍結商品期貨交易委員會6個月監管權力。

格林斯潘對華爾街的信任并非毫無理由--經濟學基本假設之一就是“理性人”：參與市場活動的主體知道什么是有利的，什么是不利的，并且總是趨利避害。所以華爾街精英們應該珍惜自己的聲譽，把握好風險與收益之間的關系。然而，他低估了市場擴張的力量，一個人冒險固然不是明智之舉，拉上其他人一起“攤薄”風險之后，人們的行為就要大膽得多。正是有投行的分析、金融創新作為支撐，商業銀行才一再擴大次貸業務；而投行有了保險公司、商業銀行以及其他投資者作為客戶，金融創新之舉也越來越多。當經濟不再增長，資金鏈斷裂，自然是一損俱損。

在反對一切政府干預和宏觀調控的政策下，政府放棄了對市場的有效監管，金融市場的高風險性也無法得到有效控制。高度自由最終導致金融風險爆發，對金融系統和實體經濟造成嚴重沖擊。

三、政策導向的變化--金融危機的影響

金融危機的影響不僅僅是大量金融機構的倒閉、危及實體經濟，還將改變經濟政策導向。從格林斯潘“認錯”來看，金融危機將促使人們重視金融監管，背離自由導向的市場原則。

自現代經濟學產生的三百年間，西方國家一直強調自由市場的力量，以美國為代表的發達資本主義國家還曾頻頻指責其他國家比如中國政府對經濟的干預。市場的優點非常明顯，能夠促進效率，而它的缺點也非常明顯，以自我為中心的盲目擴張容易導致危機。1929-1933年的經濟大蕭條是一例，這次金融危機也是。

理論在現實面前總是虛弱的，盡管美國一再推銷“讓金融體系自己尋找平衡點”的自由主義金融政策，但是自由給我們帶來了什么？拉美債務危機；美國儲蓄和貸款危機；斯堪的納維亞銀行業危機；美國房地產危機；日本房地產泡沫和隨后的金融危機；墨西哥龍舌蘭危機；亞洲和俄羅斯金融危機；長期資本管理公司(Long-TermCapitalManagement)破產；“網絡泡沫”；以及現在的“次貸危機”。金融自由化的好處明顯：讓很多人變得格外富有，但壞處也是明顯的：危機頻繁并且代價高昂。

于是在金融危機面前，白宮毫不猶豫的舉起了干預大旗：10月14日，美國政府宣布向銀行注資2500億美元，同時為銀行新債提供擔保；10月21日，美聯儲表示，將動用多至5400億美元，用于向貨幣市場共同基金購買短期債務，以扶持美國金融體系的一大關鍵支柱；推行從陷于困境的金融企業買入問題資產的7000億美元計劃；[4]等等。

美國政府這次市場干預的政策力度堪稱歷史之最，對我們也有重要啟示。首先，市場自由是相對的，比信奉自由主義更重要的是把握好國家在經濟中的職責，那就是維持經濟穩定，尤其注重行業監管的力度，預防危機的發生--多數人相信，如果美國政府重視金融市場的風險，對金融衍生品加以管制，那么次貸危機不會擴展到今天這個地步；第二，金融危機的關鍵是如何恢復信用，政府注資私人銀行最主要的作用不在于提供資金，而在于給出一個信號：政府將對銀行貸款提供擔保。

隨著中國綜合國力的不斷增強，美元本位制給中國資本市場帶來的困擾乃至災難的風險急劇增加，如何應對國際金融市場動蕩的傳遞效應，這已是關系到我國金融戰略和中國整體發展戰略的問題。尤其是我國正處于金融市場改革的重要時期，以一種什么樣的態度制訂政策、如何對待衍生金融市場，都需要更加謹慎的考慮。

參考文獻

[1]引自《格林斯潘“認錯”》，FT中文網，2008-10-24

篇（5）

2008年11月5日，國務院召開常務會議，確定了進一步擴大內需、促進經濟增長的十項措施。初步匡算，實施十項措施到2010年底約需投資4萬億元。4萬億元的投資，對于拉動內需、刺激經濟必將起到積極的促進作用。然而，由于我國居民的邊際消費傾向嚴重偏低，較低的投資乘數使這一政策的效果大打折扣。

由于住房支出、教育支出占家庭支出比重太大、我國的社會保障體系不夠完善及我國傳統的勤儉節約觀念等因素的制約，我國居民當前的邊際消費傾向嚴重偏低，大致為0.3，只相當于英美國家一半的水平。在當前經濟危機的大環境下，邊際消費傾向也會因為預期的不樂觀而繼續走低。

（二）財政政策很難改變中國長期以來的消費不足問題

美國這次危機不是消費需求不足，它的消費很活躍，其經濟增長需求不足主要是投資需求不足。相反，中國的內需不足主要不是投資需求不足，而是消費需求不足。中國不缺投資需求，中國從政府到企業，從中央到地方，投資都有經驗、有熱情、有積極性。但是中國怎么刺激消費需求，確實是經驗不多，體制上、政策上、環境上的準備也不是很充分。世行認為，中國目前是投資需求過旺而消費需求不足，但是目前中國刺激內需的政策主要是刺激投資需求，而中國實際上投資需求很旺盛，應想辦法刺激消費需求。從短期來看，雖然積極的財政政策能夠為擴大內需做出很大貢獻，但是從長遠的經濟增長目標來看，消費需求的增長才是根治我國需求不足的根本所在。而我國在刺激消費需求方面，缺少經驗、缺少辦法，體制上、傳導機制上也存在障礙。

（三）貨幣政策的作用空間有限

自2008年9月以來，央行連續幾次下調利率和法定準備金率，1年期存款利率已經從4.14%下降到2.25%，法定存款準備金率從17.5%下降到13.5%。適度寬松的貨幣政策效果明顯，從信貸投放看，1~2月2.69萬億元的天量信貸，已超出今年5萬億元信貸底線的50%。目前項目貸款和流動資金貸款控制全都放松到了極點，面對創下歷史之最的一季度4.58萬億元信貸投放，把握信貸投放節奏尤為重要。所以，我國目前的貨幣政策的空間很有限。

（四）“流動偏好陷阱”使貨幣政策的反衰退作用十分有限

從反經濟哀退作用看，由于存在所謂流動陷阱，因此給很多投機者帶來了機會。在通貨膨脹時期，實行緊縮的貨幣政策可能效果比較顯著，但在經濟衰退時期實行擴張的貨幣政策效果則不明顯。因為，此時廠商對經濟前景普遍悲觀，即使央行松動銀根降低利率，投資者也不肯增加貸款從事投資活動，銀行為安全起見也不肯輕易貸款，這樣貨幣政策作為反經濟衰退政策，其效果就甚微。

二、提高宏觀經濟政策有效性的對策建議

（一）全面提高刺激消費政策的有效性

消費需求不足是我國長期存在的一個問題。消費需求不僅是總需求的重要組成部分，消費傾向的大小也將決定各項乘數的大小，從而全面影響宏觀經濟政策的效果。

1.改善投資和消費結構

當前，投資和消費的結構性失衡，投資需求增長過快，排斥了消費需求的增長空間。改革開放30年來，我國固定資產實際投資需求（剔除價格因素后），每年的平均增長速度是13.5%，比西方國家要快1倍還多；這幾年更高，從2003年以來就沒有低于24%。2008年我們緊縮投資，防止過熱，控制投資規模，結果公布出來的數據還是25.5%；2009年一季度是28%。可見，這些年我國固定資產的投資增長速度是很快的。一個國家的錢是有限的，去買投資品，就不能去買消費品，兩者之間是排斥的。

2.提高居民收入在國民收入分配中的比重

一個國家的國民經濟，其消費增長是不是和國民經濟發展相適應，很大程度取決于居民收入分配在總分配中的情況。目前，從中國各地每年公布的數據看，增長最快的是政府的財政收入，往往比GDP的增長速度快1倍；而GDP的增長速度又快于居民收入的增長速度，說明企業收入的增長速度也快于居民收入的增長速度。所以這些年，政府收入增長最快，其次是企業，最慢是居民，因而國民收入分配中居民的收入分配比重持續下降。1998年，我國居民的收入在國民收入中占68%，2008年占59%，10年間比重下降了9個百分點，因而總的消費比重也在下降。這是國民收入分配宏觀方面的矛盾。

3.縮小城鄉差距，提高農民收入

一個國家收入分配差距過大，說明經濟增長帶來的好處更多地給了有錢人。根據邊際消費傾向遞減規律，有錢人消費的絕對量大，但是消費占其收入的比重小，越有錢消費占收入的比重越低。富人拿到錢后，只將很小一部分用于消費，大部分用于投資、儲蓄和買保值品，這又加大了經濟增長和國民消費的不匹配。所以，消費收入差距過大，不只是影響公平，還影響效果，更影響經濟的可持續性。因此，我們收入分配中宏觀上和微觀上都存在問題，宏觀上居民收入的比重在降低，微觀上居民的收入差距在拉大。分配的問題影響經濟的增長，使消費需求嚴重不足。

（二）加快發展金融市場，保證貨幣政策的實施效果

要加快開發新的市場工具。應根據經濟需要，增加發債規模，積極調整債券結構，增加可資利用的債券品種，進一步增加銀行間市場的開放程度，擴大貨幣市場主體，吸收證券公司等非銀行金融機構進入銀行間市場，增大銀行間市場的覆蓋范圍，最終建成我國集同業拆借市場、國債市場、貼現市場于一體的貨幣市場與資本市場協調發展的金融市場。

（三）選擇利率作為中介目標，降低貨幣流通速度波動過大造成的影響

貨幣流通速度的變動受到多種因素的綜合作用。由于作用因素的復雜性和綜合性，準確估計貨幣流通速度的變動方向和幅度，對于政策制定者來說是非常困難的，尤其是在金融創新不斷涌現、各種金融支付工具層出不窮的環境下更是如此。在這種情況下，最好用一個新的中介目標來替代貨幣供應量中介目標，減弱貨幣流通速度對貨幣政策效果的影響。

篇（6）

建立我國的住房政策體系，必須考慮三個基本國情：

第一個基本國情是人口基數大，中低收入家庭多，人地矛盾尖銳。目前，我國城鎮居民約有5.6億人，約1.9億戶家庭。其中，中等收入以下家庭約占70％，約4億人人口，通過政府供給來主導解決這么多人的住房問題，肯定不切實際。即使最低收入家庭（約占10％）也有近6000萬人口，其中住房困難戶（人均住房面積低于10平方米）就有約1000萬戶、3000萬人，超過了很多國家的人口總數，僅保障這部分人的基本住房需求就是一項非常艱巨的任務。人口多的另一個突出問題就是人地矛盾。我國雖然有960萬平方公里國土面積，但適合城市化發展的平地面積只占12%。我國人均平地面積不到900平方米，與人地矛盾非常突出的日本相當。平地資源的高度稀缺，意味著占有土地的邊際機會成本很高。

第二個基本國情是社會差距巨大。2006年，我國最低收入戶的房價收入比（指居民購房總價與家庭年收入的比值）是22，而最高收入戶的房價收入比只有2.44，二者的差距達到了19.56，大大高于國際同等水平的差距。而且，這種差距呈逐年擴大的趨勢：2000年最低收入戶房價收入比是最高收入戶的5倍，2001年擴大到5.4倍，2003年擴大到8.5倍，2004年又擴大到8.9倍，2005年進一步擴大到9.3倍，2006年名義差距有所縮小，但仍有9倍。如果以房價增速與中等收入家庭收入增速大體同步為合理標準來看，我國近兩年房價增速明顯偏高，直接導致了中、低收入家庭購房支付能力下降。但由于低收入家庭收入增速一直較低，即使房價增速保持在一個合理水平，這些家庭的房價收入比也依然會較高，與中、高收入家庭的差距也會繼續擴大。因此，我國住房問題的核心是購買能力的社會差距過大，根源是收入差距過大。

第三個基本國情是住房征信體系不完善，公民與政府間還不能實施有效監督。目前，與居民住房、購房相關的信息還分散在房屋、城建、民政、公安、金融等部門，不僅各個部門內部的征信體系不完善，部門之間也無法互聯互通，政府主管部門也沒有建立起有效的公共信息披露制度，整個住房征信體系很不完善。政府不能準確掌握居民的收入、住房情況，居民也不能對政府及政府官員的行為進行有效監督，存在著嚴重的信息不對稱。

當然，我國還有其它基本國情，但上述三個基本國情是社會主義初級階段這一基本國情在住房問題上的具體表現，是決定我國住房政策體系的最主要因素。

二、我國住房政策體系的總體框架

土地資源的稀缺性和收入差距客觀存在的現實，決定了政府對不同收入群體，應該有不同的住房政策：對低收入家庭，主要通過廉租房等政策保障其基本的居住需求；對高收入家庭，主要通過市場來滿足其合理的居住和投資需求，但政府要通過間接調控來維護房地產市場的穩定；對于中等收入家庭，則需要政府和市場同時發揮作用。從國際經驗來看，這種邊界的劃分是非常必要的，否則不是政策走樣就是擾亂市場，違背政策的初衷。

我國中低收入家庭眾多、人地矛盾尖銳、收入差距過大、征信體系不完善等現實國情，決定了我國政府直接供給住房只能限制在小范圍，即最低收入家庭。對于眾多的中等（包括中低和中高）收入家庭，政府首先應調控市場來滿足多樣化的需求，同時通過金融支持來提高這些家庭的支付能力。對于高等收入者，應由市場來供給住房，政府主要通過貨幣政策來調節房地產市場的波動。因此，我國住房政策體系應包括四個基本部分：累進制的房地產稅收制度，政策性住房金融制度，廉租房制度，以及以貨幣工具為主的房地產市場調控政策。

經濟適用房政策實施過程中出現的各種問題，說明這一制度并不適合我國國情。主要是因為我國的人口規模太大，扣除廉租房保障對象，其余中低收入人口也有近3.5億人，想要讓經濟適用房、“雙限房”政策來解決這么多人的住房問題，是難以想象的。在需求遠遠大于供給和信息嚴重不對稱的情況下，尋租和腐敗現象必然會發生，政策無效也是必然結果。因此，經濟適用房、“雙限房”作為過渡性、應急性的措施是必要的，但其長期效果不容樂觀，不宜作為我國住房政策體系的最終組成部分。今后有必要控制經濟適用房、“雙限房”的適度發展，并在廉租房制度基本成熟后，推動它們有序轉型，以新的住房政策體系取而代之。

三、實施與單戶面積和容積率掛鉤的房地產稅收制度

土地是一種不可再生的資源，占有土地，就等于占用了其他人和后代人使用土地的權利，應該征稅。理論上，稅率應該等于土地占用的邊際機會成本。占用土地越多，機會成本越大，征收的稅額也應越多。而且，高收入群體通常占有了地段好、各種服務設施齊全的住房，享受了更多更好的社會公共服務。從這兩個意義上來說，將城鎮居民個人房產納入征稅范圍有助于增強社會公平。

目前，我國不動產稅制改革已基本達成共識，基本思路是：按照“保有重、流轉輕”的原則，在不動產的取得（開發）環節，取消目前存在的土地增值稅和耕地占用稅；在不動產的保有環節，將目前的房產稅、城市房地產稅和城鎮土地使用稅三個稅種合并為一個統一的房地產稅；在不動產的流轉（交易）環節，只保留契稅。不動產稅制的主體稅種為房地產稅，其納稅人為房地產所有者和法定使用人，包括內外資企業單位、經濟組織和個人；征稅對象為納稅人擁有的全部房地產價值，對自用和出租不再做區分；房地產稅稅率的合理范圍在0.3%－0.8%之間。為保證人們基本住房的需要，房地產稅可規定有限的減免稅條款，減免稅的權力下放到地方政府。

鑒于我國人地矛盾越來越突出的國情，統一的房地產稅稅率應該采用累進制，而且還應與單戶面積和容積率（指項目規劃建設用地范圍內全部建筑面積與規劃建設用地面積之比）掛鉤：首先根據單戶面積確定基準稅率，然后在此基礎上乘以一個容積率調整系數（即：實際稅率＝基準稅率×容積率調整系數）。住房面積越大，稅率越高，多套住房面積累計計算；容積率越低，系數越高。由于稅額最終會轉嫁給消費者，這種稅率制度設計主要是通過對需求的調節來引導供給，使同等土地多供給住房面積，同等面積多供給住房套數。

這一政策的關鍵是稅率和容積率調整系數的確定，其確定原則包括兩個：一是能有效調整供給結構；二是能將房價收入比社會差距控制在一個合理的范圍。在具體的政策設計上，可按以下步驟操作：

首先，明確基本居住面積的合理標準。根據我國目前的土地資源、人口結構、現有居住水平、小康社會建設目標等因素，人均基本住房建筑面積可以定為30平方米，戶均建筑面積約90平方米。各地可在此標準以下酌情調整。

第二，確定基準稅率。對建筑面積小于90平方米的住宅，按最低稅率征稅。超過90平方米，按全額累進方法征稅，超過越多，稅率越高。基準稅率可分5檔：小于90平方米，稅率為0.3％；90－120平方米，稅率為0.8％；120－150平方米，稅率為1.5％；150－200平方米，稅率為3.0％；大于200平方米，稅率為5.0％。

第三，確定基本容積率的合理標準。目前，我國普通住宅小區的容積率平均在2.0－5.0之間，容積率小于1.0的基本都是高檔住宅區。為了提高土地的集約利用程度，我國基本容積率的合理標準可以確定為2.0。各地可在此標準以上酌情調整。最后，確定容積率調整系數。容積率調整系數可分為三檔：容積率大于2.0的，系數為1；容積率在1.0－2.0之間的，系數為1.5；容積率小于1.0的，系數為2。

據此計算，一套建筑面積小于90平方米、容積率大于2.0的住宅的實際房地產稅稅率為0.3％，而一套建筑面積超過200平方米、容積率小于1.0的住宅的實際房地產稅稅率將達到10％（5.0％×2＝10％），二者實際稅率的差距將達到33倍。這么大的稅負差距將會有效增加中小戶型普通住宅的供給，逐步改善住房供給結構，縮小房價收入比的社會差距。同時，較高的房地產保有稅率將避免業主控制或低效率使用財產，刺激交易活動，減少開發商的囤積行為，抑制投機性購房，促進二手房市場的發展。

四、加快建立政策性住房金融制度

住房是資金密集型的產品，單位價值很高，一般都在幾十萬元到幾百萬元之間，遠遠超過一般家庭的年收入水平。因此，住房消費總是與社會信用、尤其是消費信貸緊密結合的。這樣，政府就可以對個人購房提供金融支持，來提高他們的支付能力。支持手段除了降低首付比例以外，更應提供長期優惠利率。可根據長期國債的利率趨勢，確定一個相對固定的政策性住房貸款利率，利率水平相當于市場利率的二分之一左右，還貸期限可延長到30年，對一些特殊困難人群到期無法還款還可在原貸款期限的基礎上再延長10年。為此，必須建立規范的政策性住房金融制度。

首先，積極推進住房公積金向政策性住房金融轉變。住房公積金兼具融資和補貼功能，是一種典型的政策性金融工具，但它現在歸建設主管部門管理，各地市場分割，遠沒有發揮出其應有的功能。可將各省級住房公積金管理中心（機構）由行政管理部門逐步改造成住房金融銀行，并將住房金融銀行及其業務納入銀監會的統一監管體系，允許不同住房金融銀行異地開展業務，允許企業或個人自由選擇交納機構，增強住房金融市場的競爭性。

其次，還可以通過招標方式允許相關商業銀行開展政策性住房金融業務。具體可借鑒德國的經驗，實行先存后貸、存貸掛鉤的政策。同時，建立政策性住房貸款風險擔保機制，為中低收入者提供擔保。貼息資金和擔保資金由中央和地方財政共同支付。可探索將經濟適用房向普通商品房轉型，將對土地出讓的暗補轉向對貸款利息的明補。

在個人收入和住房征信系統還不完善的情況下，對政策性住房貸款必須有嚴格的限制：一是只對首次購買提供；二是只對標準面積以下的住房提供。任何人購買超過標準面積的住房，都不提供政策性貸款。用政策性住房貸款購買住房的，其房產證上必須注明，同時在貸款合同上約定一個市場利率水平，購買者如果將住房出售，必須按約定的市場利率水平補交利息，否則不得過戶；如果再購買其它住房，也必須按約定補交利息。五、加強和規范廉租房制度建設

廉租房是以“租”的方式來解決低收入人群的住房問題，它不具備保值增值的功能，能有效解決資格審查的難題，并減少權力尋租現象，更適合我國國情。黨的十七大報告將“健全廉租住房制度，加快解決城市低收入家庭住房困難”列入“加快建立覆蓋城鄉居民的社會保障體系，保障人民基本生活”的重要內容。因此，必須進一步加強和規范廉租房制度建設，主要應做好以下工作：

首先是要增加供給。應將廉租房建設作為各級地方政府的重要責任，列入政績考核范圍，并加強督察，增強地方政府落實中央政策的執行力。地方政府應在每年的政府工作報告中提出廉租房年度建設指標，將建設任務具體化、法定化。通過這些措施徹底改變廉租房嚴重缺乏的局面。廉租房的保障對象應限定在低收入家庭，并以民政部門的低保戶等為重點，與其它政策性住房形成合理分工。

其次是要完善相關制度。各地政府應結合小康社會指標和本地實際，落實“國務院關于解決城市低收入家庭住房困難的若干意見”等政策的要求，確定本地廉租房的建設標準、建設規模、套型結構、人均居住面積等指標，既不能將廉租房建成貧民窟，也不能和商品房攀比，以確保廉租房的流動性能。同時，充分吸取經濟適用房使用管理中的教訓，因地制宜地確定租金標準、租用期限及各項管理辦法和社會聽證、公示制度；對廉租房對象須跟蹤服務，對家庭收入超過規定范圍的廉租對象須及時清退。廉租房應免征房地產稅。

第三是要完善運行機制和管理體制。政府提供廉租房，并不等于政府要直接建設廉租房，應鼓勵政府通過市場化購買、租賃等方式獲取房源，既減少尋租空間，也活躍房地產二級市場。在出租方式上，要逐步建立租金補貼與實物配租相互聯動的模式，最低收入戶以實物配租為主，其它保障對象以貨幣補貼為主。應建立專門的非營利性組織，統籌規劃、開發建設和管理廉租房。廉租房的受理、審核等工作，應以街道辦事處為主，并建立居住地和媒體兩級公示制度，增加出租工作的透明度和公正性。

第四是要保障資金供應。各地政府應根據年度建設目標，明確規定每年用于廉租房建設和租金補貼的財政預算資金、土地收益比例、公積金增值收益，從制度上保障每年用于廉租房建設的資金。由于廉租房的租金收益具有較強的連續性和穩定性，因此可以探索用資產證券化（發行證券到期后再支付投資者券款）的方式，解決廉租房收益回收的時滯性問題。

六、完善以貨幣工具為主的房地產市場調控政策

篇（7）

二、金融危機前后江蘇中小企業發展的法律政策環境變化分析

本文將江蘇私營企業發展的法律政策環境分為國家層面和江蘇層面因素，前者主要包括黨和政府政策、國家法律和行政法規、部門規章及政策、其他扶助措施四個層次，后者主要包括地方法規規章和地方政府扶持兩個層次。比較金融危機前后法律政策環境因素，PearsonCorrelations分析結果（表3）顯示2001-2006年間江蘇層面政策因素和江蘇地方法規規章與總體政策合計顯著強相關（0.920**和0.973**），表明危機前江蘇私營企業發展的法律政策環境主要是地方層面因素，又以地方性法規規章為主。2007-2012年間數據（表4）則顯示國家層面政策因素與總體政策合計顯著強相關（0.982**），但各分類因素非顯著相關，而江蘇層面政策因素稍有弱化，相關系數為0.904*，表明國家法律政策支持力度增強，江蘇地方法律政策作用弱減，仍以地方性法規規章支持為主。

三、金融危機前后法律政策環境因素影響效果分析

選取江蘇統計年鑒私營企業發展指標與法律政策環境因素做Pearsoncorrelation分析，結果顯示危機爆發前2001-2006年，私企戶數、注冊資金規模、固定資產投資和進出口與各項法律政策環境因素非顯著相關，表明這一階段法律政策環境對中小企業的支持性發展不明顯，具有被動型特征，因此是中小企業發展的必要條件，中小企業在不斷減少限制的法律政策環境下自主發展。危機后2007-2012年數據顯示,私營企業規模發展指標均與國家層面法律政策顯著相關，表明這一階段國家法律政策對中小企業發展的支持有成效，變被動為主動，積極推動了中小企業的發展。企業所得稅繳納額與法律政策環境因素非顯著相關，表明中小企業盈利能力并未受益于法律政策環境的改變。

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經濟全球化已成為世界經濟發展的主要潮流，作為推動這一潮流的主要力量——金融全球化尤其引人注目。伴隨金融市場一體化程度的加深，金融市場動蕩波及的范圍在不斷擴展，金融風險傳遞的速度在不斷加快，金融危機爆發的周期在縮短、頻率上升，由歷史上的10年左右縮短到現在的2年左右。2007年，令全球金融界矚目的金融危機莫過于美國的次貸危機。由于美國樓市的低迷，造成銀行壞賬，進而使關聯的次級債券貶值，最終讓很多

購買這些債券的全球投資銀行虧損巨大，甚至是破產。轉嫁策略；補償性策略等。

一、我國金融危機的誘發因素

（一）國際收支失衡

統計顯示，2007年全年，外匯儲備余額增加4178億美元。穩居全球外匯儲備第一的位置。截至2008年12月末，國家外匯儲備余額約達1.95萬億美元，同比增長27.34%，外匯儲備超萬億固然是一件好事情。但是，它也是一把雙刃劍，過多的外匯儲備增加了貿易摩擦和人民幣升值的壓力，加大了宏觀調控的復雜性和難度，貨幣政策實施獨立性不足，從而給經濟金融穩定發展帶來越來越大的風險。

（二）流動性過剩

流動性過剩是指銀行自愿或被迫持有的“流動性”，超過健全的銀行業準則所要求的通常水平。簡單地說，就是貨幣當局貨幣發行過多、貨幣量增長過快，銀行機構資金來源充沛，居民儲蓄增加迅速。以我國目前的情況來說，2007年末，廣義貨幣供應量M2余額為40.3萬億元，同比增長16.7%。狹義貨幣供應量M1余額為15.3萬億元，同比增長21%。流通中現金M0余額3萬億元，同比增長12.1%，全年累計現金凈投放3303億元，比上年多投放262億元。貨幣的供應相對與需求顯得“過剩”。不受控制的流動性過剩，其負面影響是顯而易見的。大量的流動性集中于金融體系，增加了金融企業多發放貸款的沖動和壓力。加劇了商業銀行之間的盲目競爭和增加了商業銀行經營預期的不確定性。

（三）資產泡沫

從房地產市場來看，第一，房地產開發商的資產負債率普遍較高，對銀行貸款非常依賴，而且往往通過土地或者房產本身來獲得抵押貸款。一旦房地產市場崩潰，那么開發商的資金鏈條將會發生斷裂，從而難以償還銀行債務。第二，在房地產牛市階段，住房抵押貸款對于商業銀行而言是壞賬率很低、收益率很高的產品，很多商業銀行為了招攬業務，可能降低對購房者還款條件的審查。一旦房地產市場崩潰，那么個人違約率的上升將給商業銀行的房地產金融部門造成毀滅性打擊。同樣，銀行難以通過變賣貶值的抵押品來收回貸款，從而形成債務危機和銀行償債壓力。2007年美國因房地產泡沫破裂而產生的次貸危機和次債危機便是上述兩種壓力的體現。

（四）金融體系風險

當前，中國銀行業無論是在產品服務種類、服務質量方面，還是科技水平、經營管理能力方面較以前都有很大的提高和改進。但是我國國有銀行在風險管理上的差距，給將來與國外商業銀行展開全面競爭帶來巨大挑戰。另外，雖然股份制改造已基本完成，但是離建立真正的現代金融企業的目標還是存在較大距離，特別是在經營管理、激勵約束等機制上還存在不足。外資銀行大多實行混業經營，往往集商業銀行、投資銀行以及證券、保險于一身，中間業務發展成熟，諳熟各國的法律框架和運作慣例，其成型的市場、成文的規章、優良的產品、豐富的經驗、知名的品牌，都將對中國證券公司目前粗放的經營戰略產生前所未有的沖擊。

二、進一步加強我國金融會計監管的政策措施

（一）積極引入市場力量

目前，國內以銀行為主要部分的金融機構在信息披露的質量和數量方面還遠遠不能滿足巴塞爾協議所提出的市場約束的精神，在金融市場不發達、金融資產持有人不足的情況下市場也缺乏足夠的動力和資料深入分析銀行的風險狀況。因此，在強化信息披露方面，既要確定具體金融機構的應當揭示的信息，也要引導市場強化對于銀行信息的分析，逐步提高市場約束的力量。富有成效的市場約束機制是配合監管當局強化監督工作的有效工具。此外，社會評級機構對金融機構所進行的信用等的等級評價，則通過市場的壓力對金融機構進行約束。美國安然公司財務危機爆發的導火索之一就是標準普爾公司鑒于其存在財務欺詐嫌疑，將其債信評級連降六級為“垃圾債”。為獲取良好的市場形象及等級評價，以確保日常業務的進展，金融機構通常會通過改進和完善經營和提高信息披露質量來贏取較高的等級評定。目前我國國內的社會評級機構尚處于發展階段，更多的還需要借助國際評級機構的力量實施。而盡快培育本土的權威性評級機構，不但是關系評級行業話語權的問題，也是對包括金融機構在內進行有效評級的根本性措施，其中還涉及到一定的行業機密保護問題。

（二）進一步完善會計監管體系

1．強化會計業務制度體系。會計業務的制度體系是銀行內部控制的組成部分。一套完善的會計業務制度，將有利于內部制約機制的充分發揮，從而使銀行會計工作實現標準化和規范化，起到化解風險的功效。

2．設置一套會計監管指標體系。在會計監管中，中央銀行要由合規性監管向以風險防范為核心的審慎性監管轉化。應設置一系列有效的指標體系，通過日常核算和對相關會計報表的分析，反映出可能發生的問題，以便能夠及時采取針對性的措施，實現規避風險的目的。

3．統一會計科目以利于會計監管。隨著體制的重大改革，原有業務界限已打破，各家銀行的業務相互交叉、滲透，用原有的會計科目進行分析已遠不能滿足和適應中央銀行監管的需要。因此，必須盡快統一各家銀行會計科目，從而便利于中央銀行非現場監控的軟件開發，為中央銀行監管者對各銀行資料組織并表監管提供條件，方便中央銀行對各銀行會計結算業務的監督，使各家銀行在一個互相監督的基礎上進行橫向比較，共同發展。

（三）構筑有效的資金“防火墻”

從世界各國既有的經驗看，“防火墻”制度的關鍵在于能否消除銀行與證券業務、保險業務融合可能引發的利益沖突，其制度構成主要包括：（1）法人分離；（2）業務限制。不同種類的業務機構之間的業務往來需受嚴格限制，集團內部交易應依照“公平交易”原則實現，并要對銀行向證券及其他機構的貸款和證券等機構向銀行出售證券的行為進行管制；（3）銀行、證券及保險各子公司之間的資本流動最低不能低于銀行資本充足率的要求，尤其不得損害銀行穩健經營的要求。但“防火墻”等隔離管制也有著一定的弊端。通過政府立法措施建立起來的防火墻通常是基于金融實際運行中出現的問題而出臺，本身有打補丁的涵義，更兼伴隨著經濟和金融的發展，金融形勢也在迅速發生變化，而法律法規存在著一定的制度剛性，易形成管制措施滯后，形成過度嚴格和僵化。而且，由于金融集團經營存在特殊性和復雜性，監管者很難深入金融集團內部進行現場監管，以獲得第一手的監管信息，多數情況下只能進行事后監管，信息來源依賴于金融集團的信息披露，監管者在信息的獲取方面的被動局面給金融集團提供了監管尋租及監管規避的可能，降低防火墻的效力。

（四）構建金融衍生工具信息披露法律規范體系

根據我國目前的立法現狀和國際金融衍生工具市場參與以金融機構為主的結構特征，我們可以考慮構建一個以會計準則為基礎，以上市公司為重點，以金融機構為主體，以風險披露為中心的全方位多層次的金融衍生工具信息披露法律規范體系。具體而言，一是制定統一的《金融機構金融衍生工具交易和套期業務的信息披露》，強化對金融衍生工具交易風險描述性信息和數量信息的分類披露，以有利于監管機構及時掌握市場動態；二是針對公開發行證券公司的金融衍生工具交易制定《公開發行證券的公司信息披露編報規則——金融衍生工具交易的信息披露內容與格式特別規定》；三是修改《商業銀行信息披露暫行辦法》，增加有關金融衍生工具交易信息披露的內容；四是必要時考慮針對特定市場的特定交易品種制定專門的信息披露規則，如關于互換交易的信息披露規定，關于股指期貨的信息披露規定等。

（五）將金融監管納入市場約束的軌道

金融機構屬于經營特殊商品的高風險企業，其資產價值和財務成果受多種因素的影響，采取不同的會計準則和價值評價方法，其評價結果直接影響監管部門和社會公眾對其真實風險的判斷。因此，我們必須實施審慎性會計原則和審慎監管標準，運用這些原則和標準正確識別、衡量和控制風險，確保銀行穩健運行。隨著金融機構業務和機構的多元化與國際化，以及銀行控股集團和金融控股集團的發展，并表監管已成為有效監管的重要前提，可以說并表監管是判斷金融監管部門是否有能力對商業銀行實施有效監管的一個重要標準。巴塞爾銀行監管委員會在《有效銀行監管核心原則》別強調，監管者要有能力在并表的基礎上進行監管，包括審查銀行組織直接或間接從事的各項銀行和非銀行業務，以及其國外機構從事的業務。同時并表監管為金融監管部門從資本要求方面控制商業銀行風險提供了可能。面對國際舞臺，我們必須建立金融機構穩定退出市場的處置和保障機制，以便應對金融機構發生的風險問題。對難以挽救的危機機構，要及時采取市場退出的處置措施，以防止演變為系統性或區域性金融風險。

（六）構建金融企業信息共享與溝通系統

構建完善的信息共享與信息溝通系統，是提高內控工作效率、有效防范內控風險的重要手段。

1．構筑系統內風險識別信息共享平臺，培育全員共同的風險防范偏好，各業務條線的職能管理部門，應根據其業務條線的業務類型、業務品種在交易過程中的操作風險和道德風險，逐一制定風險識別標準，讓所有分支機構能夠統一遵照執行風險識別標準，從而形成共同的風險防范偏好。

2．構筑金融企業“三道防線”之間的信息溝通平臺，實現有關內控信息的共享，實現“三道防線”之間的信息溝通，可以降低內控成本，提高內控工作質效，更好地防范內控風險。

因此，第一道防線的有關職能部門應該及時地總結和反饋內控制度執行過程中的問題，包括各項業務的主要風險點、風險環節和風險崗位；第二道防線的內控合規團隊或崗位應該及時評估第一道防線執行內控制度的有效性情況和內控制度的健全情況；第三道防線的稽核部門應及時分析評價各分支行機構或業務條線的整體內控狀況。各防線按照上述職責進行良好的信息溝通后，將有關內控信息統一反饋到內控委員會下設的常設機構——內控合規部，由內控合規部提煉加工后，通過內部網絡搭建的信息共享平臺進行展現。

三、結語

目前，起源于美國的“次貸危機”，已經演變成一場席卷全球的金融危機，并已經向實體經濟蔓延。不僅給美國金融界，也給世界金融行業敲響了警鐘。而會計標準作為金融體系的重要組成部分，在建立和完善金融體系的過程中，毋庸置疑要給予高度的關注，建立、健全金融機構的會計核算與會計管理體系，提高金融企業會計信息披露的透明度，對于防范金融風險、遏止金融危機有重大意義。

參考文獻

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文章編號：1003―4625(2007)03―0042―03

中圖分類號：F832．31

文獻標識碼：A

[收稿日期]2006-12

[作者簡介]王繼權(1973-)，安徽合肥人，經濟學博士，管理學博士后；湯斌(1969-)，安徽旌德人，經濟學博士，中國社會科學院財貿所博士后科研人員。

一、已有的關于金融穩定政策工具和制度架構的討論

(一)關于金融穩定政策工具的討論

中央銀行成立之初的根本目的之一就是防止金融不穩定的發生(中央銀行作為“銀行的銀行”的目標定位證實了這一點)，其手段則是發揮“最后貸款人”職能和向金融市場或特定金融機構提供緊急流動性支持。有西方學者較早明確地將中央銀行流動性支持作為金融穩定政策工具進行討論。Frydl＆Quinty(2000)認為，中央銀行在確認銀行危機的系統性特征之前，就對處于困境的金融機構提供了流動性支持，這種融資通常蘊涵著高風險。Powell(2001)、John Chant(2003)從政府公共政策的視角將一國金融穩定的政策措施劃分為危機預防、危機管理政策，或者更具體的預防性政策、遏制性政策和糾正性政策。

歐洲央行Tommaso Padoa―schioppa(2003)從廣泛的視角，將中央銀行及相關金融部門的政策工具加以梳理，概括出一套有利于促進金融穩定的政策工具體系(如表一)。

IMF專家Aerdt Houben Jan Kakes&Garry Schinasi(2004)在系統探討金融穩定框架構建時，主張維護金融穩定的政策類型有三種，分別是預防型、援救型和處置型政策。每種政策類型須采用不同彈性和力度的金融穩定政策工具搭配(如表二)：

《中國金融穩定報告2005》指出，根據中國人民銀行和其他部門在維護金融穩定方面的實踐，適合中國國情的金融穩定政策、工具和制度安排主要包括：政治保障；利率、匯率、流動性支持、資本賬戶管理、輿論引導或道義勸告等工具；支付體系支持、法治支持、審慎監管、投資者保護制度、監管協調機制等制度安排。中國人民銀行和其他部門密切合作，利用這些政策、工具和制度，共同維護金融穩定。

(二)關于金融穩定制度構架的討論

國外關于金融穩定制度構架的討論，主要側重從宏觀層面對金融穩定進行制度分析，或日探討制度視角的金融穩定框架。在外延上，包括了金融穩定的管理構架、金融體系規則和標準、金融監管框架和效率、金融結構和公司治理等。

Litan(1997)認為，應摒棄“預防―安全網”制度模式，而實行“競爭―遏制型”制度模式。該制度模式更多地關注于鼓勵競爭，同時也有賴于及時校正行為、消除支付清算系統的時滯現象，建設性地運用市場力量或近似市場的方法以預防和阻止金融危機發生。Das、Quintyn和Chenard(2004)等選取了有關宏觀經濟環境、銀行體系結構、制度和治理環境的數據進行回歸分析，研究發現監管治理與金融體系穩定之間存在明顯的正相關性。Llewellyn(2001)認為，要著眼從整體角度考慮金融穩定制度框架及各組成部分之間的相互關聯關系，他提出的金融穩定制度框架包括6個方面：制定規則；監測和管理；激勵機制；市場約束；政府干預；公司治理。Oosterloo和De Haan(2003)也概括了金融穩定制度框架的組成部分：維護金融穩定的目標；金融穩定風險評估；目標和評估不一致時使用的政策工具；金融穩定的決策程序；負責維護金融穩定機構的責任。

二、金融穩定政策工具組合

本文側重探討金融穩定政策工具體系(與各種政策類型相對應的工具組合)及其應用。參考有關研究成果和實踐經驗，筆者將金融穩定政策工具分為以下幾類：

(一)獨立性工具

這種金融穩定政策工具具有相對獨立性，是中央銀行維護金融穩定主要使用的、基本不需借助其他部門協助就可實施的政策工具體系，主要包括：

1．宏觀審慎分析。宏觀審慎分析是相對于微觀審慎監管發展而來的，主要用于監測全局性、系統性金融風險的一種宏觀層面的分析方法。中央銀行肩負宏觀調控和管理的職能，具有前瞻性地運用宏觀審慎分析手段來度量整體風險及風險沖擊影響的能力。利用宏觀審慎分析，可以識別金融體系和實體經濟的關鍵風險點、脆弱性和應對風險沖擊的能力。在具體的工具運用方面，中央銀行要引入前瞻性的宏觀審慎分析手段如壓力測試、事先預防以及全周期風險評估等技術，來提高度量整體風險的能力。

2．金融風險預警。通過設計宏觀經濟計量模型和預警方法，對收集的宏觀經濟、金融機構、金融市場等數據信息進行分析、預測，獲得量化結果及相應的穩定性評估結論，并以適當形式向有關金融機構或社會公眾進行風險提示，最大限度地減少系統性風險的危害。

3．監測支付清算系統。各國中央銀行把支付結算系統的安全性與高效性放在維護金融穩定的首要位置，力求使中央銀行對支付結算系統的監測管理涵蓋與大額資金交易有關的各個領域。從金融穩定的角度看，中央銀行需要重點監測：主要金融機構的流動性充足狀況；各類創新支付手段及銀行卡類業務的資金交易風險監測；加強監測大額、可疑支付交易及其他異常支付交易活動。

4．緊急流動性援助。最后貸款人融資可能是中央銀行用于處置金融不穩定的最傳統的工具。它包括通過公開市場操作對整個金融體系提供流動性和對個別金融機構提供流動性支持。當顯示金融體系的流動性存在不足時，中央銀行通過公開市場操作投放一定量的基礎貨幣，緩解市場整體的流動性壓力；

個別金融機構的流動性支持主要針對缺乏流動性、具有償付能力并且其倒閉可能引起系統性金融風險的重要機構。

5．征信管理。中央銀行通過征信管理，及時監測企業和個人的各類違約情況，防范銀行信貸集中度和不良信貸過高所隱含的風險，進行風險提示或實行其他風險矯正措施，直接為金融風險監測、防范和化解服務。

(二)輔工具

輔政策工具，是維護金融穩定輔助使用的政策工具。大多屬于在實現其他政策目標、主要是貨幣政策目標的同時，有利于促進金融穩定的、輔的政策工具。大致包括：

1．貨幣政策。正確制定和執行貨幣政策、恰當履行貨幣調節職能，為宏觀經濟發展提供一個穩定而寬松的貨幣環境，是從宏觀、整體角度保障金融體系穩定運行的重要方面。貨幣政策最核心的是保持幣值穩定和物價穩定，而金融穩定又以保持幣值穩定為重要前提，因此，金融穩定目標與貨幣政策目標具有兼容性。這意味著，當出現重大的外生沖擊導致貨幣環境惡化時，中央銀行要及時進行對沖操作；或者當觀察到經濟和金融體系存在著某種自身無法修正的扭曲時，中央銀行可采取先發性(Preemptive Policies)的政策操作，消除風險隱患對經濟和金融體系長期運行的影響。

2．短期利率。短期利率反應當期的資金市場價格。它主要受物價水平和資金供求關系的影響，是反應宏觀經濟基本面的重要經濟變量之一。一定時期內保持利率的相對穩定，對維護金融穩定有重要意義。應以短期利率為市場風向標，綜合調整運用貨幣政策工具體系，達到穩定幣值的政策目標。

3．公開市場操作。作為中央銀行主要的數量型貨幣政策工具，公開市場操作對整個貨幣市場資金供求有直接的影響。中央銀行在公開市場買賣有價證券，是控制貸款規模和貨幣供應量的最有效手段。公開市場操作還直接影響利率水平和利率結構的變化，對經濟增長產生擴張性或收縮性影響。

4．道義勸告和窗口指導。窗口指導和道義勸告是中央銀行貨幣政策的補充性政策工具。它本質上是中央銀行運用行政手段間接影響商業銀行信用創造的能力。從維護金融穩定的角度看，當金融風險苗頭出現時，中央銀行通過實行窗口指導、道義勸告、輿論引導等，公開或非公開地與投資者、金融機構及有關各方及時溝通，傳達政策意圖。

5．匯率。無論在固定匯率制、還是在浮動匯率制下，各國中央銀行為保持匯率相對穩定，或有意識地操縱匯率的變動以服務于某種經濟政策目的，都會對外匯市場進行直接干預。通過制定穩健的、前瞻性的匯率政策，采取適度的直接干預措施，可以確保匯率和宏觀經濟的相對穩定。

(三)協調性工具

協調性工具是中央銀行需要與其他部門協調使用的政策工具。主要包括：

1．信息交流和共享。由于職責定位不同，中央銀行與金融監管機構在金融信息收集的范圍、標準及側重點有所不同，對金融風險的關注點也不盡一致。因此，應建立中央銀行與其他各職能部門(主要是各行業金融監管機構、財政部、存款保險機構等)的信息交流和共享平臺，通過定期的信息交流和互換，定期舉行座談會和進行工作磋商，以及對金融重大、緊急、突發性風險事件進行通報，來交換對金融穩定狀況和政策取向的看法。

2．協調管理。金融穩定政策工具往往歸屬不同的政策主體，各行政主體關注的政策重點又有所不同，因此各職能機構對金融穩定形勢的判斷難免存在差異，所推行的政策可能有交叉重疊或相互干擾。金融穩定政策協調管理的目的，在于消除不同職能部門間的分歧，從而在使用相關政策工具時，各方既明確自身分工、承擔相應的職責，同時兼顧與其他職能部門政策之間的協調一致。

3．風險協同處置。中央銀行在防范和化解系統性金融風險過程中，應與相關部門建立金融風險協同處置機制。一方面使金融機構在風險加大或資產質量變差的情況下，有足夠的壓力盡快得以糾正；另一方面，當金融機構經營風險爆發時，中央銀行與相關管理部門協同對高風險金融機構采取接(托)管經營，資產、負債或機構重組，對于資不抵債的金融機構進行市場清算退出等處置。

(四)補充性工具

補充性工具是中央銀行以外的其他相關部門使用的、有利于促進金融穩定的政策工具。主要有：

1．審慎管制和審慎監管。金融審慎管制和審慎監管(Prudential Regulation&Supervision)是政府為了維護社會公共利益，對金融運行不協調和低效率的一種調整。金融審慎管制和審慎監管通過設定市場準入門檻和高管人員任職資格、限定業務范圍，設置資本充足性、流動性、償債能力以及銀行信貸集中度等監管標準，或者通過設計風險監測預警模型，對金融機構可能發生的經營風險進行預警和提示，防范和及時遏制金融機構風險。立足于防范單個金融機構風險的金融管制和監管措施，有利于對系統性金融風險的監測和預防，從而有利于維護金融體系的整體穩定。

2．風險補償機制。國際經驗表明，存款保險等風險補償制度，在形成規范有效的金融機構市場退出機制、減輕政府救助負擔、抑制個別金融機構倒閉造成的“多米諾骨牌”效應、降低系統性金融風險方面發揮著不可替代的作用。通過建立市場化的風險補償機制，既有利于防止金融擠兌風險的蔓延，在正常金融機構和有問題金融機構間建立一道隔離墻，也有利于充分發揮市場約束的力量，防范金融機構的高風險經營行為。

三、健全金融穩定制度體系

本文側重討論狹義的金融穩定制度體系。它是指與金融穩定法規政策相對應的、用于規范金融體系運行并具有金融基礎設施性質的一系列規章及規則體系，在外延上大致包括金融監管框架、支付結算規則、公司治理準則、會計和審計標準、信息披露體制、社會信用制度等；而法律法規在某種程度上屬于廣義的制度范疇，在此不作具體探討。

1．金融監管框架。金融監管框架基本涵蓋兩方面核心內容，一是金融監管體制安排，二是金融監管標準厘定。關于金融監管體制，隨著世界經濟一體化和金融全球化的加劇，混業經營所具有的綜合競爭能力受到越來越多國家的青睞，金融監管也顯示從機構型監管向功能型監管的轉變，混業經營、混業監管成為世界性的趨勢和潮流。金融監管標準是決定金融監管成效的重要標桿。IMF等國際組織非常重視對各國金融監管有效性的評估，按照IMF等國際組織的觀點，金融監管標準的核心原則包括：(1)監管治理；(2)監管實踐；(3)審慎框架；(4)金融操守和安全網。

2．支付規則。支付規則是確保支付結算體系安全、高效運轉的基礎性制度設施。十國集團中央銀行支付結算體系委員會(CPSS)頒布的《重要支付系統核心原則》，提出了安全高效的支付清算系統應遵循的原則，包括法律基礎、支付系統的制度和規則、信用風險和流動性風險管理、及時最終結算、多邊軋差等內容。

3．公司治理準則。經濟合作與發展國家(OECD)制定的《公司治理準則》已成為各國評估和改進公司治理的國際標準。該準則包括以下主要內容：公司治理框架應當保護股東權利；應當平等對待所有股東，包括小股東和外國股東；應當承認利益相關者的法定權利，鼓勵公司與利益相關者在創造財富和就業機會、維持企業良好的財務狀況方面進行積極合作；應當確保及時、準確地披露公司所有的重大事項，包括公司財務狀況、經營業績、所有權和治理狀況；應當確保董事會對公司的戰略性指導、對管理層的有效監督，董事會應當向公司與股東負責。

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鑒于一些國家的實踐經驗，貨幣政策職能與銀行監管職能究竟應該集中于中央銀行還是分開獨立，成為了國內外學術界和理論界爭論的熱點。為什么要將銀行監管職能從中央銀行分離出來呢?從理論上講，主要有三方面的原因：首先，兩項職能的具體目標存在沖突。貨幣政策的目標是充分就業、物價穩定、經濟增長等宏觀目標，而銀行監管是針對特定行業實現的目標，涉及到對微觀經濟主體活動的監管。如果中央銀行既要制定宏觀貨幣政策，又要對特定的銀行業進行監管，可能會導致貨幣政策產生偏向問題，損害到社會公眾的利益。第二，賦予中央銀行雙重職能會導致其權利過大，造成“監管者的監管者”缺位。中央銀行權利越大，就越容易受到各種政治力量的影響，導致各種尋租行為的發生，損害了貨幣政策的獨立性和銀行監管的有效性，同時對銀行業的監管也缺乏再監管。第三，分離的方式有利于更好的對銀行監管。如果中央銀行肩負兩項職能，往往顧此失彼，偏好于保護銀行系統，使公眾利益受損，最終會扭曲銀行行為，降低監管的效率。正是基于上述考慮，中國政府將銀行監管從中央銀行中分離了出來。

另一方面，作為“最后的貸款人”角色，中央銀行并不能完全從監管職能中脫離出來，因此兩種職能的分離這并不意味著矛盾的終結，準確地說這只是角色沖突的外化，正確認識和處理好貨幣政策和銀行監管的關系仍然是一個迫切要解決的問題。

二、貨幣政策與金融監管的邏輯一致性

(一)制定與執行貨幣政策與銀行監管的良性互動

銀行監管營造的穩定而有效率的金融環境是執行貨幣政策的重要條件。金融組織體系是貨幣政策傳導的重要環節，嚴格的銀行監管使銀行機構穩健合規經營，不良資產占比較低，能使得貨幣政策在銀行機構順利傳導。當然，如果監管過于嚴格，導致金融壓抑影響金融深化，又不利于貨幣政策的順利傳導。反之，如果銀行監管不力，導致不良資產占比較高，經營風險加大，將會直接降低貨幣政策執行的有效性。另外，金融風險將會導致貨幣的緊縮效應，對于擴張性的貨幣政策實施有著直接的抵觸。貨幣政策實施達到的幣值穩定是銀行監管的基礎條件，有效銀行監管的先決條件之一是穩定、可持續而又適當的宏觀經濟政策。而保持貨幣政策的穩健與可持續性，保持貨幣幣值的穩定就是整個宏觀經濟政策的重要組成部分。銀行機構只有在穩定的貨幣環境中才能正常運行。幣值不穩將引發各類市場經濟主體債務償付困難，增加銀行的不良資產，引發金融風險的產生，銀行監管就難以完成確保銀行體系穩定的目標。

(二)市場失靈的宏觀調控與微觀規制的融合

在古典市場經濟時期既沒有宏觀的貨幣政策，也沒有銀行監管，有的只是作為“守夜人”的政府。但隨著經濟的發展，自發的市場機制所表現出來的周期性破壞作用日益顯著，市場失靈成為經濟發展不可忽視的障礙。克服市場失靈為政府干預經濟提供了依據，也為貨幣政策和銀行監管的產生準備了基本的前提。

1、市場失靈的宏觀調控

由于市場信息不完善，市場競爭不完全，成千上萬的企業和個人事前的的分散決策可能會產生事后的重復生產和無效率，市場失靈反映到宏觀經濟層面上就是，宏觀經濟運行產生劇烈波動，甚至陷入經濟危機，經濟運行機制發生重大破壞，企業開工不足，失業人數劇增，居民收入和社會福利大大降低，社會資源得不到有效配置。為了平抑市場周期實現一定的宏觀經濟目標，政府引入了包括財政政策和貨幣政策在內的宏觀經濟政策。特別是從1970年代以來由于西方國家陷入滯脹，貨幣政策的作用日益突出。

2、市場失靈的微觀規制

市場失靈反映到微觀層面上就是銀行業屬于高杠桿企業。由于市場競爭不完全，存款人與銀行之間存在著信息不對稱，銀行可能會利用信息優勢從事高風險資產業務，進而危害存款人的利益。并且由于現代銀行體系普遍采取了部分準備金制度，銀行更容易出現支付風險。由于信息不對稱，個別銀行機構的支付風險會蔓延成為系統性支付危機，對整個社會信用體系造成巨大破壞。為防范銀行危機，減少銀行經營中的道德風險，保護存款人利益，維護市場競爭，政府設計了必要的銀行監管制度。

(三)公共職能目標的一致性

無論貨幣政策還是銀行監管，都是政府克服市場失靈、維護公眾利益的工具，作為公共職能，在邏輯上具有內在的一致性。這保證了貨幣政策與銀行監管目標，在根本上和趨勢上必然具有兼容性。從長期看，貨幣政策目標的實現必然會客觀地利于銀行穩健經營，而一個穩健的有效的銀行體系，也會為提高貨幣政策傳導效率提供有效的載體。但同時，貨幣政策與銀行監管是分別針對市場失靈在宏觀和微觀層次的缺陷設計的，作為宏觀政策的貨幣政策更關注宏觀指標的改善，作為微觀規制行為的銀行監管則主要面對微觀銀行個體的競爭力的提高。由于宏觀指標的價值性判斷并不是微觀指標價值判斷的簡單加總。宏觀運行目標與微觀經濟主體利益之間必然存在著不一致性，這就是貨幣政策操作與銀行監管行為在現實中遭遇沖突的邏輯根源。

三、貨幣政策與金融監管的現實沖突性

從經濟學的角度來分析，貨幣政策與銀行監管的職能分離過程是一個制度的變遷過程，是一種舊的中央銀行制度向新的中央銀行制度的轉變。在這種制度變遷過程中，障礙之一就是路徑依賴問題，即我們對原來的制度的很強的依賴性，正是這種依賴性，為中央銀行和銀監會的初期工作帶了一系列現實的沖突。

第一，貨幣政策職能的實施失去了銀行監管職能的支撐。貨幣政策與銀行監管分離后，一方面在短期內便利中央銀行各分支機構貨幣政策措施的權威性下降，使各銀行貫徹執行分支機構措施的積極性受到不利的影響；另一方面分支機構不可能再通過傳統的監管檢查的方式來及時發現和糾正銀行在貫徹執行央行政策措施方面的偏差，疏通貨幣政策傳導機制，縮短政策措施落實的時滯。此外，由于信息不對稱，分支機構在制定和實施各種政策措施時，失去了銀行監管提供的大量基礎性信息的支撐。中央銀行制定和實施貨幣政策需要借助監管所獲得的有關銀行經營信息，表現在：金融機構經營信息是中央銀行正確實施貨幣政策的重要依據；強有力的銀行監管是確保金融統計數據準確性的基礎；銀行監管信息也是中央銀行正確行使最后貸款人職能的重要保證。目前，人民銀行不再對銀行業金融機構進行日常監管，難以象過去一樣直接把握銀行業金融機構的經營及風險狀況，只能從統計報表及數據分析上求取相關信息。有無監管信息共享機制直接制約著人民銀行對金融宏觀形勢預測和調控能力的發揮。

第二，中央銀行與銀監會之間會產生業務沖突。雖然中央銀行與銀監會之間的職責范圍在銀監會成立之初就得到清晰的界定，但是實現彼此之間的密切配合與協調需要有一個逐步的過程。因此，在銀行監管職能分離初期，兩者之間的沖突和矛盾是不可避免的。在貨幣政策方面，銀行監管部門在微觀領域實施的嚴格的監管措施，可能會導致貨幣政策傳導機制梗阻，增加中央銀行分之機構疏通貨幣政策傳導機制的難度。在維護金融穩定方面，中央銀行與監管部門也有可能出現意見相左的情況，雙方的分歧可能會延緩救助時機，也可能出現過于隨意救助的情況，這都將影響央行最后貸款人職能的正常發揮。這突出的表現在貨幣政策與銀行監管在經濟周期中行為方式存在矛盾。貨幣政策具有逆經濟周期運行的特點，即在經濟高漲時期，為了抑制通貨膨脹往往會收緊銀根，減少貨幣供應；在經濟衰退時期，為了抑制通緊縮往往放松銀根，擴大貨幣供應。銀行監管則具有順周期運行的特點，在經濟高漲時期銀行經營效益好，風險低，銀行監管對銀行經營的風險約束較松；在經濟衰退時期，銀行業務拓展困難，并往往伴隨大量不良資產，銀行監管對銀行經營的風險約束較緊。由于在同一經濟周期階段，貨幣政策與銀行監管行為方式不同，導致二者經常產生沖突。如在經濟高漲時期潛在的通貨膨脹壓力要求提高利率，這將導致銀行經營成本增加或業務萎縮，從而帶來風險，與監管目標產生沖突。在經濟衰退時期銀行監管對銀行經營的流動性和安全性指標要求較嚴，導致銀行貸款更為謹慎，使擴張性的貨幣政策傳導受阻。

第三，職能的分離增加了中央銀行各分支機構與監管部門之間的協調成本。銀行監管職能分設使貨幣政策與銀行監管之間的內部協調轉為外部協調，從而導致政策協調、信息溝通和行為聯動等協調成本明顯上升。從目前來看，分支機構與監管部門之間存在貨幣政策與銀行監管松緊搭配的協調。監管檢查與中央銀行相關業務檢查的聯動協調、信息資料的實時共享、發展地區金融市場、維護金融穩定與化解金融風險的合作等一系列協調問題，如不能盡快盡力有效的協調溝通機制，其協調直接成本和機會成本將會急劇上升。

四、實現貨幣政策與金融監管協調的制度安排

無論從各國金融監管的實踐來看，還是從我國貨幣政策和金融監管上的一致性強于沖突性的現實來看，中央銀行和銀監會在實施金融監管上的分工是相對的，兩者之間可以而且應當尋求多層次和多領域的合作，實現貨幣政策和金融監管的良性互動，尤其是提高金融監管的有效性，確保我國金融體系的穩健和高效運行。

(一)建立有效的組織協調機制

目前，我國雖然實行分業經營的監管體制，但隨著金融開放不斷深化和金融發展與創新步伐加快，國際金融混業經營的趨勢和現實中金融創新的內在需求，客觀上已使不同金融市場、金融機構以及金融產品之間的關聯性不斷加強。因此，對某種金融產品創新研究和風險防范已不是某個監管機構或中央銀行單獨的責任，需要有專設機構協調各監管機構政策和力量，形成合力，超前研究和預見有關問題和潛在的風險，共同構筑風險防范體系，研究防范措施，彌補三大監管當局對個別金融組織和產品的監管真空。而事實上，三大監管機構早先已經召開過監管聯系會議，通過了三大機構在金融監管方面分工合作的備忘錄，在協作配合上邁出了一大步。因此，對于中央銀行來講，除了整合好貨幣政策司、金融市場司、金融穩定局、反洗錢局等內部職能司局，努力提升工作效率之外，還應積極借鑒他國經驗，建立一個由中央銀行和銀監會、保監會、證監會等機構參加的國家金融穩定委員會，由中央銀行內設的金融穩定局召集，定期通報貨幣政策運行與金融監管的情況和存在問題，及時研究和協調金融發展中的重大問題，減少機構摩擦和組織成本，使貨幣政策與金融監管更好的發揮合力作用，促進金融機構合法、健康運行。

(二)建立信息資源共享機制

從目前金融監管的要求和各監管機構的職責來看，建立基層金融監督管理信息共享機制途徑，可采取以下途徑：

1、建立金融統計資料定期交流制度。根據工作需要，將有關金融統計資料在一定的范圍內進行交流，明確雙方責任、交流范圍、交流內容和交流時間，及時了解轄內銀行金融，機構經營情況，如人行填報《信貸現金收支統計月報》、《金融機構貸款累收累放報表》、《金融機構中間業務收入統計月報》、《非現場監管季報》、《房地產信貸業務季報》、《金融機構計劃執行情況進度表》、《各項存、貸款增長情況分析表》、與銀監管理機構填報的《轄內機構人員業務量情況分析表》、《金融機構不良貸款下降情況表》、《非現場監管季報》等進行交流。

2、建立文件抄送制度。對涉及有關金融機構監管、商業銀行股份制改革、反洗錢、金融穩定、社會征信(信用村鎮創建、信用環境建設)、內控制度建設、信貸資金投向投量金融機構市場準入與退出、農村信用社改革等重大事件，需要對方配合的文件，相互主動抄送。

3、建立信息通報制度。對在金融機構執行貨幣政策等情況調查中新發現的風險隱患，對銀行業日常監管中涉及利率、支付結算管理方面的監督檢查情況，對保險及證券業務中的出現的重大違規事項，相互間進行及時通報。

4、建立工作溝通機制。通過一定的載體和形式，比如通過貨幣政策簡報、金融監管簡報、保險簡報、證券簡報等內部刊物，加強相互間的聯系、協作，溝通金融監管相關工作和監管信息，商定具體工作合作事宜。分析金融數據信息和轄內金融機構經營風險狀況，研究化解轄內金融風險的建議和對策，發揮整體合力，以共同提高監管效率和風險防范預警水平。

5、建立信息查詢制度。人民銀行與其他監管機構可根據監管工作需要，相互間適時借閱、查詢有關金融數據信息資料，以方便、及時了解掌握相關金融機構監管情況。

6、健全信息資源庫。這就要求：提高信息透明度和統一信息披露標準。中央銀行與銀監會可以按照國際貨幣基金組織1999頒的《貨幣與金融政策透明度良好做法準則》和《輔助文件》中提出的原則和做法，提高中央銀行和銀監會信息披露的透明度和信息披露標準的統一；鼓勵在信息搜尋上的競爭性。在監管職能從中央銀行分離的情況下，獨立的貨幣當局和監管當局會通過各自不同的渠道和方法收集支持各自立場的信息，而統一的機構則沒有這樣的競爭機制。在信息搜尋競爭機制的推動下，中央銀行與銀監會可以獲得對整個金融體系和宏觀經濟的信息，提高貨幣政策和金融監管決策的有效性；運用現代信息技術建立信息共享信息資源庫。中央銀行和銀監會可以充分利用現代網絡技術的成果，加快金融業電子化、信息化進程，以法規的形式明確有關中央銀行與銀監會等監管部門信息共享的內容和形式，以及共享的原則和標準開發統一的非現場和現場檢查情況反映軟件系統，最終建立中央銀行與銀監會的共享信息數據庫。

(三)提高監管的有效性

2003年銀監會的成立，使得我國“一行三會”的“分業經、分業監督”的金融監管體制初步形成。一方面，現階段要提高銀監會金融監管的權威性，除了在法律上確立銀監會的監管職能以外，中央銀行應該明確對問題銀行和金融機構實施“最后貸款人”援助的有條件性承諾的配合，即中央銀行要慎用“最后貸款人”的職能。不難設想，如果中央銀行對問題銀行和金融機構造成的不良后果無條件的照單接收，那么銀監會實行有效金融監管的可置信度就要大打折扣了，金融監管的權威地位也將難以樹立。另一方面，金融監管是有成本的，監管成本大致可以分為直接成本(Directcost)和執行成本(Compliancecost)：直接成本主要是指監管當局在制定和實施監管措施過程中承擔的雇員費用和日常的工作費用；執行成本的構成比較復雜，包括被監管者向監管機構提供信息的成本、進行內部檢查的成本和由金融監管而造成的業務收入和效率的損失等。因此，在實施監管的過程中，有必要進行成本——收益的分析、確定監管強度、實現金融監管資源的有效配置。為了有效地減少“雙頭監管”帶來的弊端，不加重被檢查金融機構的負擔，影響它們的正常經營活動，雙方應通過一定的協商機制協調對同一金融機構的現場檢查日程安排，避免無效率的重復檢查，提高金融監管的成本——收益有效性。

(四)建立和諧的執行傳導機制

篇（11）

二、行為金融對投資者行為的實證研究結論

1.過度自信。人的心理中往往有過分高估自己能力和知識的傾向，表現為投資決策中過分相信自身的判斷和決策，而忽視了客觀情況變化造成決策失誤的可能性。由上交所組織完成的《中國證券投資者行為研究》指出，我國股市6500萬投資者中無業者占較大比例，有理由相信這些無業者中有相當一部分人是缺乏市場競爭力的人，由于無事可做，也不考慮自己的能力，就想到股市賺錢，由此可見我國投資者過度自信之嚴重程度。

2.拋錨性錯誤。人們在對某件商品的價值進行判斷時，通常需要一定的信息錨作為判斷的參照標準。同樣，投資者對于證券價格的變動預測也需要一定信息作為參照的錨。拋錨性往往導致投資者對新的、正面的信息反應不足。我國投資者往往是利用類似行業、板塊、股本大小、經營業績等的股票價格來衡量其投資股票的價格的。但是錨并不能長時間一直保持準確性和有效性，即錨會使投資者判斷出錯。

3.羊群行為。股市中的“羊群行為”是指投資者由于受其他投資者投資策略的影響而采取相同的投資策略。其關鍵是其他投資者的行為影響投資者的投資決策，并對他的決策結果造成影響。我國股市中存在的大量“跟風”、“跟莊”、投資基金的投資組合類同等都是典型的“羊群行為”。孫培源（2002）通過構造股票收益率的橫截面絕對偏離和市場收益率的非線性檢驗，實證了中國股市羊群效應的存在。

4.噪聲交易。非理性投資者把與價值無關的信息認為是與價值有關，或者某些投資者人為地制造虛假信息，而其他投資者無法識別其真偽，這兩種信息被認為是噪聲，相應產生的交易稱為噪聲交易。我國股市近400%的年換手率中至少300%可以歸因于噪聲交易。施東暉（2001）實證研究表明，由于技術分析方法在上海股票市場被廣泛使用，當某此技術信號顯示“上升”或“下跌”趨勢時，將引發大量的買賣行為，從而強化現有的股價趨勢。

5.過度反應與反應不足。過度反應是由DeBondt和Thaler（1985）最早發現的，他們發現投資者對于近期的好消息不是做出正確的貝葉斯反應，而是過度反應致使股票價格超過其內在價值。我國王永宏（2001）運用DT的方法研究了中國股票市場的過度反應現象證實了中國股市存在著明顯的過度反應現象。反應不足是指投資者對自身的判斷過度自信，或是一味依賴過去的歷史經驗作為判斷的參照標準（犯拋錨性錯誤），對市場中出現的新趨勢和新變化反應遲鈍，喪失了獲利的良好時機。我國股市中存在的“輪漲效應”就是一種“反應不足”。

6.處置效應。“處置效應”是指投資者長時期持有套牢的股票而過早拋出贏利的股票的現象。這意味著當投資者處于盈利狀態時是風險回避者，而處于虧損狀態時是風險偏好者。趙學軍（2001）等人的研究結論是：與國外相比，我國投資者更加傾向于賣出盈利股票，繼續持有虧損股票。我國股市的處置效應在年末相對增強，個人投資者的處置效應強于機構投資者。

7.動量效應。在一定持有期內，平均而言，如果某只股票或某些股票組合在前一段時期內漲幅較好，那么，下一段時期內，該股票或股票組合仍將有良好表現。通過對我國股市歷年大盤及個股的統計分析，我們認為無論是在大盤還是在個股上，我國股市都存在動量效應。大盤的動量效應以日為時間單位比較明顯，而一些典型個股無論是以日、周還是以月為時間單位都非常顯著。

8.過度恐懼與政策依賴性心理。當股市虛假消息滿天飛、股市暴跌時，投資者不計成本的大量拋出股票，表現出十足的恐懼。在股市暴跌時，我國投資者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上，這種對政策的依賴超過了世界上任何一個國家。

9.遺憾。遺憾理論認為投資者為了回避曾經做出的錯誤決策的遺憾和報告損失帶來的尷尬，可能避免賣掉價格已下跌的股票。還有，即使決策結果相同，如果某種決策方式能減少投資者的后悔心理，對投資者而言，這種決策方式就優于其它決策方式。因此，投資者有從眾心理，傾向于購買本周熱門或受大家追漲的股票，因為當考慮到大量投資者也在同一投資上遭受損失時，投資者可能降低其情緒反應或感覺。

10.暴富心理與賭博心理。中小投資者短線頻繁操作，其目的是為了快速致富。面值1元的股票炒到100多元還有人敢去追漲；公司虧損了幾億元，已經資不抵債還有人敢去接盤；ST現象是指那些被冠以特別處理的上市公司，其股價在特別處理消息公布后不跌反升的現象。明知上市公司巨額弄虛作假還有人敢去炒底，這些都充分暴露了我國投資者實足的賭性。

11.輪漲輪躍效應（補漲補跌效應）。在一次行情中，如果某些股票沒有上漲（下跌），那么它們就具有補漲（補跌）的潛力。沒漲的要無條件補漲，沒跌要五條件補跌。長期以來我國股市個股輪番炒作就是一例。

12.小盤股、新股效應。我國股市對小盤股、新股獨有情忠，逢小必炒、逢新必炒已是我國股市的慣例。我們統計分析發現在過去的十年中，我國小盤股、新股的收益率顯著高于大盤股和老股。但自2001年6月中國股市長期下跌及證券投資基金大量發行以來，這一狀況有所改變。

三、行為金融理論指導下的證券投資策略

行為金融學的理論意義在于確立了市場參與者的心理因素在投資決策行為以及市場定價中的作用和地位，否定了傳統金融理論關于理性投資者的簡單假設，更加符合金融市場的實際情況。行為金融學的實踐指導意義在于投資者可以采取針對非理性市場行為的投資策略來實現投資贏利目標。在美國證券市場上，目前有數家資產管理公司在實踐著行為金融學的理論，其中有的基于行為金融的共同基金取得了復合年收益率25%的良好投資業績。考察我國證券市場的投資者行為特點，我們總結出我國金融市場的投資策略：

1.針對過度反應的反向投資策略。反向投資策略就是買進過去表現差的股票而賣出過去表現好的股票來進行套利的投資方法。行為金融理論認為，由于投資者在實際投資決策中，往往過分注重上市公司的近期表現，從而導致對公司近期業績情況做出持續過度反應，形成對績差公司股價的過分低估，最終為反向投資策略提供了套利的機會。

2.動量交易策略。即預先對股票收益和交易量設定過濾準則，當股票收益或股票收益和交易量同時滿足過濾準則就買入或賣出股票的投資策略。行為金融意義上的動量交易策略的提出，源于對股市中股票價格中間收益延續性的研究。

3.成本平均策略。指投資者在將現金投資為股票時，通常總是按照預定的計劃根據不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規避一次性投入可能帶來的較大風險的策略。

4.時間分散化策略。指根據投資股票的風險將隨著投資期限的延長而降低的信念，建議投資者在年輕時將其資產組合中的較大比重投資于股票，而隨著年齡的增長將此比例逐步減少的投資策略。

5.小公司效應策略。小公司效應是指小盤股比大盤股的收益率高。Banz（1981）發現股票市值隨著公司規模的增大而減少的趨勢。Siegl（1998）研究發現，平均而言小盤股比大盤股的年收益率高出4.7%，而且小公司效應大部分集中在1月份。根據小公司效應而采用的投資策略稱為小公司效應策略。

6.組合投資策略。行為金融學認為，證券市場并不是有效的（一般指半強式有效，semlstrongefficient）。這就意味著傳統的證券組合投資理論中，“在有效市場中，投資者不可能獲得與其所承擔風險不對稱的額外收益”的提法在實踐中是不成立的。也就是說，通過選擇合適的組合投資策略，投資者將可能獲得額外收益。

7.針對羊群行為的相反策略。由于市場中廣泛存在的羊群行為，證券價格的過度反應將是不可避免的，以致出現“漲過了頭”或者“跌過了頭”。投資者可以利用可以預期的股市價格反轉，采取相反投資策略（contrarianstrategy）來進行套利交易。中國的股票市場素有“政策市”之稱。考察中國證券市場的歷史走勢，我們會發現在重要的頂部或底部區域，在消息面上總是伴隨著一些重要的股市政策的出臺。不同的投資者對政策的反應是不一的。針對個人投資者的行為反應模式，投資基金可以制定相應的行為投資策略——相反投資策略，進行積極的波段操作。

8.購買并持有策略。個人和機構投資于股票應執行幾種能幫助控制認識錯誤和心理障礙的安全措施。控制這些心理障礙的關鍵方法是所有類型的投資者都要實施一種嚴格的交易策略——“購買并持有”策略。投資者在為組合購進一只股票時，應詳細地記錄購買理由，而且要制訂一定的標準以利于進行投資決策。長期采取“購買并持有”策略，通常業績將超過高周轉率的短期交易策略。

9.利用行為偏差。心理學和決策科學提出，在某種情形下，投資者并不是盡力使財富最大化，并且在某些情形下投資者還會在智力方面犯系統性判斷錯誤，這些行為偏差將導致證券定價的錯誤，合理利用這些偏差將給投資者帶來超額收益。行為型投資人則盡力尋找由于行為因素而被市場錯誤定價的證券從而獲取超額利潤。可見，對人類行為偏差的正確把握是獲取市場超額利潤的來源之一。

10.ST投資策略。上市公司被宣布為特別處理，意味著公司陷入嚴重困境。但同時，ST公司也成為潛在的并購目標。考慮到殼資源在中國證券市場上的稀缺性，ST公司的價值無疑是巨大的。作為一種投資策略，ST公司是可以被納入證券投資組合之中的。

總之，行為金融理論尋求并確定投資者可能對新信息產生反應過度或反應遲鈍而導致證券定價錯誤的市場情形。行為金融學投資策略的目標就是在大多數投資者認識到自己的錯誤以前，投資那些定價錯誤的股票，并在股票價格正確定位之后拋出獲利。

四、應用行為金融理論指導證券投資要注意的問題

行為金融學的科學性在于它始于公理并尋求建立在公理上的理論能解釋金融市場的行為。它試圖理解和預測心理決策過程的系統的金融市場意義。如上所說，中國股票市場中存在著普遍的運用傳統金融理論無法解釋的金融現象，而用行為金融理論可以很好地解釋之，并由此導致了許多有價值的行為投資策略，但在具體運用這些投資策略時還要注意以下幾點問題。

1.行為金融理論本身也是處于不斷發展之中。行為金融理論的投資策略是：在大多數投資者尚未意識到錯誤時投資于某些證券，隨后當大多數投資者意識到錯誤并投資于這些證券時賣出這些證券。一旦證券市場的絕對多數投資者認識到這一問題并采取相同的策略，那么結果又會怎樣？我們相信隨著行為科學的深入研究、證券市場的不斷變化和發展，會進一步發現更多的行為金融問題，并且一些已有的行為金融現象可能會淡化甚至消失。因此在應用行為金融投資策略時，要防止教條化。

2.要切忌對國外現有行為投資策略的簡單模仿。現有的行為金融理論主要是在發達的金融市場產生的。我國證券市場同成熟的證券市場比較，還是一個新興的證券市場——歷史短、不規范。中國金融市場與發達的金融市場的共性與特殊性決定了我們在運用行為金融投資策略時，不是對國外現有行為投資策略的簡單模仿，而應當掌握行為金融學的理論方法，對中國證券市場的行為特點進行深入研究，探索適應我國證券市場運行特點的我們自己的行為金融學投資策略。

3.行為投資策略不是一成不變的。隨著金融市場的發展、金融監管的深入及投資者結構的改善，我國金融市場行為金融現象會發生很大的變化。例如小公司效應現象就不如過去明顯、莊股由于監管的加強從而動量效應也明顯減弱。我們預言隨著管理層對股市認識的轉變和管理水平的提高，我國的ST現象遲早會消失。

4.不同投資者需要有不同的投資策略。將行為金融學的研究成果運用到我國證券市場的實踐中，可以合理引導投資者的行為。對于廣大中小投資者，要通過教育來使其趨于理性化，提高證券市場投資者的投資決策能力和市場的運作效率。對于機構投資者，要提高其投資管理水平。投資者決策中的心理偏差是與生俱來，而這些認知偏差可以通過學習、訓練等手段得到有效緩解，因此，不同投資者應該采用不同的投資策略，只有呼吁所有各層次的投資者共同參與探討我國行為金融問題，行為金融投資策略才能在我國有用武之地。

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