房地產(chǎn)信托管理大全11篇

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篇（1）

一房地產(chǎn)信托面臨的風(fēng)險(xiǎn)

1.國家宏觀政策影響

當(dāng)前，中國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展面臨復(fù)雜多變的宏觀政策形勢，隨著央行121號(hào)文件和國務(wù)院18號(hào)文件的出臺(tái)，房地產(chǎn)通過銀行融資的難度增大，信托公司的競爭優(yōu)勢雖然開始顯現(xiàn)，但同時(shí)也將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移了過來。2005年銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)了212號(hào)文件，明確提高了現(xiàn)在貸款類的房地產(chǎn)信托門檻，原來占60%以上的房地產(chǎn)信托門檻提高了。因此影響到了信托投資公司房地產(chǎn)信托的規(guī)模和發(fā)展。

2.房地產(chǎn)自身行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

房地產(chǎn)投資增長率與國家經(jīng)濟(jì)增長速度相一致，國家對(duì)房地產(chǎn)政策的調(diào)整直接關(guān)系到房地產(chǎn)信托。例如上個(gè)世紀(jì)九十年代，房地產(chǎn)的繁榮和衰退都是國家產(chǎn)業(yè)政策宏觀調(diào)控的結(jié)果。如果房產(chǎn)價(jià)格上漲幅度超過了居民消費(fèi)承受能力，就可能存在房地產(chǎn)泡沫。如果泡沫達(dá)到一定程度，就必然影響到房地產(chǎn)信托。根據(jù)建設(shè)部政策研究中心最新發(fā)表的調(diào)查報(bào)告顯示，2005年1—12月份，我國房地產(chǎn)投資增幅不斷降低，其直接原因就是國家針對(duì)局部地區(qū)房地產(chǎn)行業(yè)可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了宏觀調(diào)控。房地產(chǎn)自身行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)增加了信托投資公司房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)。

3.項(xiàng)目自身及市場風(fēng)險(xiǎn)

信托投資公司通過控制抵押率、向項(xiàng)目公司派駐管理人員等控制項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。但這些風(fēng)險(xiǎn)控制措施都有一定的局限性。即使是投資于成熟物業(yè)的房地產(chǎn)信托，也需要公司擁有專業(yè)的房地產(chǎn)投資分析和投資管理人員。市場風(fēng)險(xiǎn)是由于價(jià)格變動(dòng)而造成信托投資公司固有財(cái)產(chǎn)或信托財(cái)產(chǎn)損失的風(fēng)險(xiǎn)，主要有利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)等，這種風(fēng)險(xiǎn)可分為系統(tǒng)分險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，是信托投資公司風(fēng)險(xiǎn)的主要來源之一。因而，把握房地產(chǎn)市場的變化和走勢，必須系統(tǒng)考慮國家宏觀調(diào)控政策、利率調(diào)整、消費(fèi)文化等因素。而相關(guān)行業(yè)的發(fā)展情況、土地供應(yīng)、建筑材料價(jià)格、消費(fèi)者購買力等諸多因素的變化，也可能導(dǎo)致房地產(chǎn)市場價(jià)格產(chǎn)生較大的波動(dòng)。

4.產(chǎn)品設(shè)計(jì)上的缺陷

信托投資公司房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的主要缺陷是沒有引入保險(xiǎn)公司的保險(xiǎn)概念，即一旦項(xiàng)目滅失或者損害，基本都是由投資者買單，公司的項(xiàng)目推介人員也是承認(rèn)具有這樣的設(shè)計(jì)缺陷。但是如果真的小概率事件出現(xiàn)了，那么投資者便會(huì)遭受巨大的損失。

5.信息不對(duì)稱

為了合作和共同的利益，房地產(chǎn)企業(yè)和信托投資公司間存在隱瞞事實(shí)的問題。比如，和該公司合作的某房地產(chǎn)企業(yè)為了融到資金，只證明了自己的經(jīng)驗(yàn)和實(shí)力，避諱自己曾經(jīng)在項(xiàng)目上出現(xiàn)的誠信和管理事故等問題，而信托投資公司也未能深入考察企業(yè)的真實(shí)情況，如企業(yè)的過去和現(xiàn)在的內(nèi)在管理能力、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范能力等。而信托投資者對(duì)此風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)程度可能只憑借信托投資公司出據(jù)的書面或者口頭上的說明去判斷。因此，由于信息的不對(duì)稱，真實(shí)的情況往往會(huì)被部分掩蓋或者忽視。

6.財(cái)產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

信托投資公司房地產(chǎn)信托的信托財(cái)產(chǎn)多以土地、房屋、股權(quán)等形態(tài)表現(xiàn)，擔(dān)保措施主要為土地、房屋等固定資產(chǎn)抵押。如果融資方未能按期償還本息，公司又無法及時(shí)變現(xiàn)信托財(cái)產(chǎn)或行使抵押權(quán)，則可能產(chǎn)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

7.財(cái)產(chǎn)所有權(quán)風(fēng)險(xiǎn)

《信托法》總則第二條指出，信托是指委托人基于對(duì)受托人的信任，將其財(cái)產(chǎn)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受托人的利益或特定目的，進(jìn)行管理或處分的行為。我國的信托業(yè)建立在“委托”制度基礎(chǔ)上，委托行為不需要財(cái)產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)移，信托財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)屬于委托人，受托人只是把信托財(cái)產(chǎn)制與可控的位置。這樣做雖然信托投資公司可以利用信托制度規(guī)避法律法規(guī)，如逃避債務(wù)和稅收等，從而保護(hù)委托人的債權(quán)人利益和不知情的第三者的利益，但當(dāng)業(yè)務(wù)中涉及以所有人的名義進(jìn)行經(jīng)濟(jì)活動(dòng)時(shí)，如購買股票、銀行開戶、繳納稅款等，信托投資公司由于不是信托財(cái)產(chǎn)的所有人，在操作中會(huì)面臨許多困難，處理不當(dāng)，會(huì)形成所有權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。

8.信托公司管理不善風(fēng)險(xiǎn)

《信托法》規(guī)定，受托人違背信托目的處分信托財(cái)產(chǎn)或因違背管理職責(zé)、處理信托事務(wù)不當(dāng)致使信托財(cái)產(chǎn)遭受損失的，承擔(dān)賠償責(zé)任。信托投資公司在實(shí)際業(yè)務(wù)操作中，可能存在著這些行為，產(chǎn)生大量的投資風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在信托投資業(yè)務(wù)中信托投資公司追求最高的回報(bào)率，在缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)控制的情況下，由于投資項(xiàng)目和合作項(xiàng)目選擇不當(dāng)時(shí)投資的實(shí)際收益低于投資成本或沒達(dá)到預(yù)期收益、資金運(yùn)用不當(dāng)而形成風(fēng)險(xiǎn)。

二房地產(chǎn)信托風(fēng)險(xiǎn)的成因分析

1.房地產(chǎn)信托體系的內(nèi)在脆弱性

宏觀性房地產(chǎn)信托風(fēng)險(xiǎn)指的是整個(gè)房地產(chǎn)信托體系乃至一國金融體系面臨的整體性風(fēng)險(xiǎn)，在市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境下這種系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)普遍存在，有些是由于信托市場交易者的不正當(dāng)及違規(guī)違法行為引起金融動(dòng)蕩，但更多的是由于信托市場機(jī)制本身的問題引起的信托體系的內(nèi)在不穩(wěn)定，即房地產(chǎn)信托體系具有內(nèi)在的脆弱性或不穩(wěn)定性。就房地產(chǎn)信托體系而言，由于房地產(chǎn)商品具有價(jià)值量大、生產(chǎn)周期長的特點(diǎn)，同時(shí)房地產(chǎn)業(yè)占用的社會(huì)資金量很大，因此房地產(chǎn)信托體系同樣有著內(nèi)在的不穩(wěn)定，尤其在我國更是如此。

2.房地產(chǎn)信托機(jī)構(gòu)的內(nèi)在脆弱性

不少金融危機(jī)的爆發(fā)都以某些金融機(jī)構(gòu)的倒閉為征兆，而金融機(jī)構(gòu)在金融動(dòng)蕩中的脆弱性又往往使得局部的金融市場擾動(dòng)演變?yōu)槿娴慕鹑谖C(jī)。對(duì)于房地產(chǎn)業(yè)信托系統(tǒng)而言，房地產(chǎn)信托機(jī)構(gòu)所具有的內(nèi)在脆弱性及其積累構(gòu)成了房地產(chǎn)信托系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的主要來源。信息經(jīng)濟(jì)學(xué)是解釋信托機(jī)構(gòu)內(nèi)在脆弱性的有力工具。在信息經(jīng)濟(jì)學(xué)中，常常將博弈中擁有私人信息的一方稱為“人”，不擁有私人信息的一方稱為“委托人”。因此，由信托市場信息的不對(duì)稱就引出信托市場上的委托—問題，委托—問題是信托市場上一個(gè)普遍存在的問題，而這一問題也是導(dǎo)致信托機(jī)構(gòu)內(nèi)在脆弱性而帶來信托系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的主要原因之一[28]。

3.房地產(chǎn)信托產(chǎn)品市場主體行為的有限理性

房地產(chǎn)信托的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的另一個(gè)更重要的原因是房地產(chǎn)信托市場主體的非理。這些非理包括從眾行為、災(zāi)難短視行為、忽視信息行為及認(rèn)識(shí)的非一致性等，對(duì)于房地產(chǎn)信托系統(tǒng)而言，這些行為都有引起或加劇系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的傾向。

4.房地產(chǎn)信托產(chǎn)品價(jià)格的內(nèi)在波動(dòng)性

幾乎所有的金融危機(jī)都與金融資產(chǎn)價(jià)格的過度波動(dòng)相關(guān)，信托資產(chǎn)價(jià)格的巨幅變化也是金融危機(jī)的一個(gè)重要標(biāo)志。信托機(jī)構(gòu)形成的以房地產(chǎn)資產(chǎn)為抵押或證券化的金融資產(chǎn)即為房地產(chǎn)信托資產(chǎn)，其價(jià)格同樣具有較強(qiáng)的波動(dòng)性。房地產(chǎn)信托資產(chǎn)的波動(dòng)原因也與信息不完全性有關(guān)，其定價(jià)受到不完全信息的制約，即市場據(jù)以對(duì)房地產(chǎn)信托資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行貼現(xiàn)的是房地產(chǎn)資產(chǎn)的未來收入流量以及影響這一流量變化的各種因素，而這兩個(gè)方面都以零散的資產(chǎn)持有者所知，這樣就造成了房地產(chǎn)資產(chǎn)及其信托資產(chǎn)常常處于動(dòng)蕩之中。

三房地產(chǎn)信托風(fēng)險(xiǎn)控制的建議

1.完善相關(guān)法律法規(guī)

目前我國信托法律體系還沒有成型，需要專項(xiàng)和配套立法，一方面是要完善信托業(yè)務(wù)范圍，對(duì)動(dòng)產(chǎn)信托、不動(dòng)產(chǎn)信托、其他財(cái)產(chǎn)信托等業(yè)務(wù)品種操作都要做出明確的法律規(guī)范；另一方面對(duì)配套的信托稅收、財(cái)會(huì)制度等要做相應(yīng)的特殊調(diào)整，盡快出臺(tái)工商登記信托稅收、信托會(huì)計(jì)、外匯信托、信息披露、房地產(chǎn)等專項(xiàng)信托管理辦法；同時(shí)，為了盡快推出真正意義上的房地產(chǎn)投資信托，必須加大能與國際接軌的相關(guān)法律法規(guī)和已有法律中適應(yīng)條款的研究。

2.加強(qiáng)信托投資公司內(nèi)控制度

加強(qiáng)信托公司內(nèi)部控制，一是要建立完善的法人治理制度，二是要建立起全面的內(nèi)部控制的框架。作為我國房地產(chǎn)投資信托計(jì)劃的受托人和實(shí)施主體，信托投資公司的信譽(yù)、管理水平、經(jīng)驗(yàn)等將關(guān)系到房地產(chǎn)投資信托的成敗及發(fā)展前途。我國的信托投資公司雖經(jīng)過多次行業(yè)整頓，但不少信托投資公司仍然存在法人治理不健全、內(nèi)控制度薄弱等問題，因此，加強(qiáng)信托投資公司法人治理和內(nèi)控建設(shè)，重新樹立信譽(yù)，為房地產(chǎn)信托創(chuàng)造合格的受托人，這是我國房地產(chǎn)信托健康發(fā)展的前提和保證。

3.建立信息披露制度

監(jiān)管部門規(guī)范信息披露行為應(yīng)做到：一是信息披露要在監(jiān)管機(jī)關(guān)指定的媒體上進(jìn)行；二是只能且必須披露監(jiān)管機(jī)關(guān)要求披露或規(guī)定的募集信托資金的信托業(yè)務(wù)文件，反映信托財(cái)產(chǎn)管理運(yùn)用狀況的報(bào)表或文件、收益分配公告、重大業(yè)務(wù)或事項(xiàng)等，不能附加宣傳廣告或帶有宣傳廣告性質(zhì)的其他任何信息；三是只能按照監(jiān)管機(jī)關(guān)規(guī)定的規(guī)范格式、文本進(jìn)行信息披露。

4.大力加強(qiáng)房地產(chǎn)信托的創(chuàng)新

目前，我國已推出的幾個(gè)房地產(chǎn)投資信托項(xiàng)目，都是中短期的某一獨(dú)立項(xiàng)目的融資，是房地產(chǎn)投資信托的一種雛形，房地產(chǎn)投資信托需要加大創(chuàng)新的力度。首先是資金來源的創(chuàng)新。依據(jù)目前的政策，接受受托人的資金信托合同總份數(shù)不得超過200份，這大大地制約了信托資金的募集，因而信托機(jī)構(gòu)需要開辟新的集資渠道。其次是房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品創(chuàng)新。為了適應(yīng)市場的變化和提高自身競爭力，信托公司必須通過創(chuàng)新，設(shè)計(jì)出多渠道、多類型的房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品，滿足市場主體多元化和特定的需求。

5.加強(qiáng)投資風(fēng)險(xiǎn)的普及教育和機(jī)構(gòu)投資者的培育

投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育是由當(dāng)前投資者的結(jié)構(gòu)和信托產(chǎn)品投資的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)決定的。目前在房地產(chǎn)信托的投資者中，90％以上是個(gè)人投資者，只有10％左右是機(jī)構(gòu)投資者，與美國證券市場近40％的機(jī)構(gòu)投資者相比，差距甚大。而對(duì)于房地產(chǎn)投資信托這樣的新型金融工具，國內(nèi)散戶投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的心理承受能力和產(chǎn)品的認(rèn)同程度在短時(shí)間內(nèi)很難提高，所以面對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)投資信托，投資者風(fēng)險(xiǎn)的教育特別重要；另外，應(yīng)抓緊修訂有關(guān)法規(guī)，允許機(jī)構(gòu)投資者如養(yǎng)老金基金、保險(xiǎn)基金投資于房地產(chǎn)投資信托。

6.培養(yǎng)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理的專業(yè)人才

房地產(chǎn)信托產(chǎn)品由于其創(chuàng)新性和復(fù)雜性，對(duì)從業(yè)人員的要求較高。具體包括三種人才：交易人員、產(chǎn)品設(shè)計(jì)人員、風(fēng)險(xiǎn)管理人員。交易人員可通過市場交易實(shí)踐培養(yǎng)，研究人員可通過招聘數(shù)學(xué)類人才獲得。風(fēng)險(xiǎn)管理人員不僅要有扎實(shí)的理論基礎(chǔ)、對(duì)市場和信息的敏感度，還要熟悉產(chǎn)品的定價(jià)模型和分解技術(shù)，需要有較好的數(shù)學(xué)功底，同時(shí)對(duì)數(shù)學(xué)模型、產(chǎn)品分解原理、計(jì)算機(jī)技術(shù)等都有相當(dāng)程度的了解，可以說是要求最高，也最具綜合性。因而房地產(chǎn)信托產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理人員很難獲得，這也是制約信托投資公司產(chǎn)品開發(fā)的主要因素之一。

參考文獻(xiàn)：

篇（2）

信托也就是“受人之托，代人理財(cái)”，其中，由于房地產(chǎn)信托兌付風(fēng)險(xiǎn)大、收益高，得到了社會(huì)各界的廣泛關(guān)注。本文就以房地產(chǎn)行業(yè)的信托作為基點(diǎn)，對(duì)于當(dāng)?shù)禺a(chǎn)行業(yè)信托風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行了具體的闡述與分析。

一、房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

在房地產(chǎn)信托當(dāng)中常常出現(xiàn)偷換項(xiàng)目概念的情況，也包含了股權(quán)投資附回購形勢來彌補(bǔ)自有資金投資缺口的情況，因此，就成為監(jiān)管部門嚴(yán)格要求需要整頓與規(guī)范的對(duì)象。

這些現(xiàn)象的存在，就使得房地產(chǎn)信托的風(fēng)險(xiǎn)被增大：第一，項(xiàng)目概念偷換的情況使得信托產(chǎn)品的實(shí)際用途與名義用途之間存在差異，難以具體的運(yùn)用監(jiān)管資金，但是名義用途的項(xiàng)目也是四證齊全，一般銀行的開發(fā)貨款即將或者是已經(jīng)進(jìn)入，項(xiàng)目土地等資源就需要抵押給銀行，信托融資僅僅對(duì)開發(fā)商所擁有的其余資產(chǎn)進(jìn)行擔(dān)保，這樣無法有效的控制項(xiàng)目，也不能確定名義項(xiàng)目的銷售收入能夠用于信托融資的償還，但是實(shí)際的用款項(xiàng)目又無法控制，這樣就會(huì)加大融資風(fēng)險(xiǎn)；第二，開發(fā)商提供融資以股權(quán)投資附回購的形勢同樣存在較大風(fēng)險(xiǎn)，信托股權(quán)投資進(jìn)入之后僅僅是將開發(fā)商自有資金投資缺口彌補(bǔ)，但是項(xiàng)目建設(shè)卻需要銀行開發(fā)貨款的支持，而銀行提供的開發(fā)貨款需要項(xiàng)目土地一級(jí)在建工程抵押，同時(shí)也需要預(yù)售資金的監(jiān)管，在這樣的情況之下，開發(fā)商就無法在還款時(shí)使用本項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流（因?yàn)榫退闶菗碛蓄A(yù)售資金，根據(jù)建委提出的監(jiān)管要求，預(yù)售資金也只能用作于銀行貨款或者是項(xiàng)目建設(shè)的償還，無法用于大股東回購股權(quán)），開發(fā)商就只可以采取違規(guī)手段或者是使用其余的項(xiàng)目現(xiàn)金流來用于回購價(jià)款的支付，在預(yù)售資金監(jiān)管日益嚴(yán)格的前提下，預(yù)售資金套取難度越來越大，也使得大股東本身的回購資金的來源也越來越困難。

二、房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)面臨風(fēng)險(xiǎn)的有效管理途徑

1.分散信托風(fēng)險(xiǎn)，注重拓寬信托投資渠道

傳統(tǒng)模式下的信托投資都是依賴房地產(chǎn)投資，但是信托投資收益常常會(huì)受到房地產(chǎn)行業(yè)不確定性影響，所以，最明智的選擇是“不把所有雞蛋放倒同一個(gè)籃子里面”。對(duì)于信托企業(yè)而言，所需要的是進(jìn)行信托項(xiàng)目產(chǎn)品的推陳出新，也就是在信托投資渠道得以拓寬、收益得以擴(kuò)大的同時(shí)，還能夠做好風(fēng)險(xiǎn)控制。這里，我們以中信信托為例，本公司的信托業(yè)務(wù)已經(jīng)從傳統(tǒng)模式下的純?nèi)谫Y轉(zhuǎn)變成為資產(chǎn)管理與財(cái)務(wù)管理之上，便成為主動(dòng)性的業(yè)務(wù)管理，并且在民生工程建設(shè)、農(nóng)牧產(chǎn)品生產(chǎn)等領(lǐng)域也推出了一系列的信托產(chǎn)品，并且每一項(xiàng)業(yè)務(wù)都具備良好的發(fā)展趨勢，無論是規(guī)模、收入還是凈利潤都能夠占據(jù)市場前茅。

2.加強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)的內(nèi)部管理控制

（1）預(yù)算管理。預(yù)算管理主要包含了財(cái)務(wù)預(yù)算、工程預(yù)算、現(xiàn)金預(yù)算、籌資預(yù)算等，主要是根據(jù)房地產(chǎn)企業(yè)本身的財(cái)務(wù)狀況、資金運(yùn)用情況、資金的具體來源以及國家制定的財(cái)稅規(guī)則，對(duì)于企業(yè)各個(gè)時(shí)期的資金短缺以及盈余情況加以測算，進(jìn)而制定出償還與借款計(jì)劃。按照時(shí)間劃分，預(yù)算分為月度預(yù)算與年度預(yù)算，年度預(yù)算需要信托公司報(bào)批、年度預(yù)算內(nèi)的月度預(yù)算向信托公司報(bào)備；信托公司需要聘請(qǐng)專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，審計(jì)其月度預(yù)算的具體執(zhí)行情況，并且提出獨(dú)立的意見，及時(shí)發(fā)現(xiàn)其中存在的偏差，催促企業(yè)按照月度預(yù)算進(jìn)度嚴(yán)格執(zhí)行，確保年度預(yù)算最大限度落實(shí)。

（2）合同管理。通過公章共管的范式，信托公司也可以將企業(yè)對(duì)外合同的簽署情況加以規(guī)范，對(duì)于涉及到企業(yè)擔(dān)保與借款的融資合同就需要采取報(bào)批的方式，另外合同可以采取報(bào)備的方式。

3.加強(qiáng)房地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)金流量控制

針對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大小而言，現(xiàn)金凈流量的多少是晴雨表，企業(yè)年度現(xiàn)金流入的總量是否能夠支持各項(xiàng)強(qiáng)制性支出的需求就是信托公司需要注意的地方。房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金的流出主要體現(xiàn)在生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)中，比如：營業(yè)成本、人員工資、銷售費(fèi)用等都可以緩期支付的；但是比如利息等支出就無法緩期支付，所以，企業(yè)就合理對(duì)現(xiàn)金的時(shí)間加以以及拖延支付功能合理的利用，當(dāng)然，拖延支付的項(xiàng)目需要考慮到支付延長產(chǎn)生的成本以及對(duì)企業(yè)信譽(yù)可能產(chǎn)生的影響。

三、結(jié)語

作為信托業(yè)中的重要組成，當(dāng)?shù)禺a(chǎn)信托的發(fā)展?fàn)顩r不僅關(guān)系到信托業(yè)本身的發(fā)展，同時(shí)也是房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展以及國民經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的重要影響因素。對(duì)信托業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的有效、科學(xué)控制，才能夠幫助房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目做好不可預(yù)見風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的規(guī)避，同時(shí)也能夠?qū)⑿磐杏?jì)劃風(fēng)險(xiǎn)降低，確保信托財(cái)產(chǎn)的安全性。

篇（3）

論文摘要：文章認(rèn)為目前中國房地產(chǎn)金融存在的問題可以歸結(jié)為制度缺陷，這種缺陷主要集中表現(xiàn)在單一的資金供給渠道、不完備的房地產(chǎn)金融體系、低下的資金融通效率和高度集中的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，這些問題可以通過引入房地產(chǎn)信托基金，運(yùn)用市場信用機(jī)制，培育和完善房地產(chǎn)金融品種和體系來加以解決。

剖析中國房地產(chǎn)金融存在的問題并提出解決方案，是深刻認(rèn)識(shí)中國房地產(chǎn)市場癥結(jié)，確立中國房地產(chǎn)的未來發(fā)展方向的關(guān)鍵。而房地產(chǎn)投資信托基金(RealEstateInvestmentTrusts，REEITs)作為從事房地產(chǎn)買賣、開發(fā)、管理等經(jīng)營活動(dòng)的投資信托公司．實(shí)際上是由專業(yè)人員管理的房地產(chǎn)類集合資金投資計(jì)劃(Coll~tiveInvestmentscheme)。其作為房地產(chǎn)金融體系中的市場(直接)信用，對(duì)于健全我國房地產(chǎn)金融體系，解決房地產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)金融的問題，有著極其重要的作用。

一、中國房地產(chǎn)金融存在的主要問題

1．單一銀行體系支撐著中國整個(gè)房地產(chǎn)金融。一直以來，中國房地產(chǎn)業(yè)一直面臨資金短缺問題。從房地產(chǎn)開發(fā)方面的資金需求現(xiàn)狀來看，中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)除了自有資金外，主要依靠銀行貸款來維持房地產(chǎn)的簡單再生產(chǎn)和擴(kuò)大再生產(chǎn)。目前，來源于銀行的資金往往占到房地產(chǎn)資金的70％以上，有些企業(yè)甚至達(dá)到90％。

2003年我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資金來源的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的資金來源有18％來自于自有資金，2％來自于其它渠道，剩下的80％(包括土地儲(chǔ)備貸款、房地產(chǎn)開發(fā)貸款、流動(dòng)資金貸款、消費(fèi)者按揭貸款和建筑企業(yè)貸款等)都來自于銀行貸款。而這只是中國房地產(chǎn)企業(yè)的平均估計(jì)，很多中小房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)作的自有資金往往占到總資金需求的10％，甚至5％。這種單一的房地產(chǎn)資金供給是中國房地產(chǎn)金融的特點(diǎn)，也是中國房地產(chǎn)金融問題的集中體現(xiàn)，無論是效率問題．還是風(fēng)險(xiǎn)問題其根源往往與這一特點(diǎn)密切相關(guān)。單一的銀行體系支撐著整個(gè)房地產(chǎn)金融，進(jìn)而支撐著中國房地產(chǎn)的整個(gè)產(chǎn)業(yè)體系，中國銀行業(yè)的負(fù)載實(shí)在太大，結(jié)果使金融政策只能在勉強(qiáng)支撐和減負(fù)之間搖擺，政策的收緊往往給房地產(chǎn)金融和房地產(chǎn)市場帶來強(qiáng)烈的硬沖擊，形成“一收就死，一放就亂”的局面。同時(shí)，資金供給的單一性也是房地產(chǎn)金融不完備性的最顯著表現(xiàn)特征。

單一銀行體系的根源來自于中國房地產(chǎn)金融本身，同時(shí)也是中國金融制度在房地產(chǎn)金融領(lǐng)域的具體表現(xiàn)，因此，中國房地產(chǎn)金融資金來源單一性問題要在中國金融制度改革進(jìn)程的大背景上考慮，也要在充分認(rèn)識(shí)中國房地產(chǎn)金融不完備性的基礎(chǔ)上，結(jié)合房地產(chǎn)金融本身的特征積極解決。

2．完備的房地產(chǎn)金融體系尚未形成。

(1)完備的房地產(chǎn)金融體系的主要特點(diǎn)。完備的房地產(chǎn)金融應(yīng)該是包括銀行間接金融和市場信用在內(nèi)的一級(jí)市場和以證券化為主要手段的二級(jí)市場。銀行提供房地產(chǎn)開發(fā)貸款、房地產(chǎn)消費(fèi)按揭貸款等間接融資，具有房地產(chǎn)投資商特征的基金(主要為房地產(chǎn)投資基金)供市場信用，這些構(gòu)成了一級(jí)房地產(chǎn)金融市場；信貸證券化，尤其是按揭貸款證券化．不斷把銀行信用轉(zhuǎn)化為市場信用，構(gòu)成了二級(jí)房地產(chǎn)金融市場。兩個(gè)市場共同作用，形成了完備的金融資源配置體系和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)分散體系。綜觀世界各國房地產(chǎn)金融體系可以看出，美國的房地產(chǎn)金融體系可以作為完備的房地產(chǎn)金融體系的典范。在美國，這個(gè)一級(jí)市場是由包括房地產(chǎn)投資信托基金、壽險(xiǎn)公司、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)、養(yǎng)老基金投資管理機(jī)構(gòu)、商業(yè)銀行和部分外來投資者等多重機(jī)構(gòu)共同支撐。通過證券化建立起來的二級(jí)市場，在增加房地產(chǎn)金融的市場流動(dòng)性的同時(shí)，實(shí)際上把房地產(chǎn)金融體系的資金供給轉(zhuǎn)嫁到整個(gè)市場這種房地產(chǎn)金融的“脫媒”促進(jìn)了房地產(chǎn)金融的信用市場化．加速了間接金融向直接金融的轉(zhuǎn)化，其結(jié)果是，房地產(chǎn)金融的資金來源更加多元化和社會(huì)化，更加順暢地把資金剩余向需求轉(zhuǎn)化；相應(yīng)地，房地產(chǎn)金融的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)將有效地從單一的銀行體系中分離出來，更有效地避免了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)在銀行體系中的聚集。

(2)中國房地產(chǎn)金融的不完備性及其核心問題。與成熟的房地產(chǎn)金融市場相比，中國房地產(chǎn)金融體系存在著極大的不完備性。就房地產(chǎn)金融一級(jí)市場而言，中國只有銀行體系支撐著整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的金融需求，而資本市場和直接信用的相對(duì)落后，使其幾乎無法為房地產(chǎn)發(fā)展提供必要的金融支持，僅有的幾家房地產(chǎn)上市公司可以獲得非常有限的市場金融支持。另外，房地產(chǎn)二級(jí)市場只能說尚在醞釀中，按揭證券化似乎還需一段時(shí)間方能走到前臺(tái)，發(fā)揮市場信用的作用。中國房地產(chǎn)金融的一級(jí)市場是殘缺的，是缺乏信用的一級(jí)市場．而二級(jí)市場尚不存在，因此，中國房地產(chǎn)金融是不完備的。

不難看出，中國房地產(chǎn)金融不完備性的核心問題是市場信用的缺乏，而發(fā)展市場信用只是豐富房地產(chǎn)金融一級(jí)市場內(nèi)涵的手段，也是創(chuàng)立房地產(chǎn)金融二級(jí)市場的前提：事實(shí)上，二級(jí)市場本身更多的是房地產(chǎn)間接金融的直接化和市場化。要完成這種房地產(chǎn)金融體系的重塑，借鑒具有70多年政府主動(dòng)推動(dòng)和市場發(fā)展的美國房地產(chǎn)金融是必要的。根據(jù)美國的經(jīng)驗(yàn)，其核心手段是房地產(chǎn)信托和證券化。

目前，我國房貸證券化僅僅是呼之欲出，與其相關(guān)的法規(guī)和政策尚未出臺(tái)：房貸證券化是間接實(shí)現(xiàn)資金來源市場化和多元化的手段，對(duì)于加強(qiáng)房貸資金的流動(dòng)，培育我國專業(yè)的房地產(chǎn)投資商，完備我國房地產(chǎn)金融體系有著重要作用，其影響是長期性的。相比之下，房地產(chǎn)投資信托基金同時(shí)活躍于兩級(jí)市場的特點(diǎn)顯示，它對(duì)中國房地產(chǎn)金融一級(jí)市場主體的多元化和二級(jí)市場的形成的作用更為直接和明顯。

(3)中國房地產(chǎn)金融的資金融通效率低下。金融體系的核心作用是將融資需求和投資需求進(jìn)行有效匹配，最大限度地將金融資源從過剩方向需求方融通。目前，中國金融資源的融通循環(huán)一定程度上是不通暢的，出現(xiàn)了金融資源錯(cuò)配的現(xiàn)象，或者說金融資源的融通循環(huán)中出現(xiàn)惡劣梗塞。一方面，由于中國金融體制本身的非市場化特征，金融資源并非完全按照市場化的風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)稱性原則進(jìn)行效率配置，造成銀行的資源有很大部分流向了那些規(guī)模小、風(fēng)險(xiǎn)大的房地產(chǎn)企業(yè)。銀行對(duì)所有制所形成的偏見、計(jì)劃體制遺留下來的信用軟約束傾向、相關(guān)人員的道德風(fēng)險(xiǎn)共同作用，使得金融資源的很大部分流向了那些自享受收益，由銀行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)和收益失衡，金融資源在房地產(chǎn)行業(yè)的配置效率受損。另一方面，中國房地產(chǎn)行業(yè)高速發(fā)展，其收益性應(yīng)該為資金剩余者提供分享增長的機(jī)會(huì)，而大量的存款滯留于銀行的賬面上獲得很低的收益，無法通過有效的市場渠道直進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)，分享行業(yè)發(fā)展機(jī)會(huì)。然而，如果從更為宏觀的角度來看，這些金融資源的所有者恰恰是房地產(chǎn)金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的最終承擔(dān)者。因此，中國金融資源的提供者不但無法獲得行業(yè)增長的收益，而且最終承擔(dān)了行業(yè)本身的風(fēng)險(xiǎn)以及中國金融體制存在的固有的道德風(fēng)險(xiǎn)和體制風(fēng)險(xiǎn)。

以上分析表明，盡管融通效率低下的原因有更為宏觀的經(jīng)濟(jì)金融體制背景，但如果能從房地產(chǎn)金融本身特征出發(fā)，減輕房地產(chǎn)金融對(duì)銀行體系的依賴性，發(fā)展市場信用．即為有效金融資源需求提供金融資源供給，叉為投資者提供了分享房地產(chǎn)行業(yè)增長收益的機(jī)會(huì)，同時(shí)將大大推進(jìn)中國整個(gè)金融體制的改革進(jìn)程，提升中國金融資源的配置效率、

(4)中國房地產(chǎn)金融蘊(yùn)含著較高的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。構(gòu)成中國銀行業(yè)危機(jī)隱患的巨額不良資產(chǎn)，很大程度上是90年代房地產(chǎn)泡沫所遺留下來的，取終聚集于銀行體系，面對(duì)入世后新一輪房地產(chǎn)行業(yè)的高速發(fā)展，銀行仍將面臨相同的問題．面臨承載行業(yè)發(fā)展所不得不積累的風(fēng)險(xiǎn)。這種趨勢已經(jīng)從銀行的資產(chǎn)組合的變化中逐步顯現(xiàn)出來：因此，必須在理解系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和金融危機(jī)動(dòng)因的基礎(chǔ)上，對(duì)房地產(chǎn)金融體系進(jìn)行制度創(chuàng)新，找到化解風(fēng)險(xiǎn)積累的制度安排

二、發(fā)展房地產(chǎn)信托投資基金有利于解決我國現(xiàn)有的房地產(chǎn)金融問題

1．有助于促進(jìn)市場信用的發(fā)展、信托制度的表外安排使得其具有直接融通金融資源的能力．充分體現(xiàn)了市場信用的特征。與其它金融制度安排相比．更具全能性的特征，主要表現(xiàn)在它可以很好地嫁接資本市場、貨幣市場和實(shí)業(yè)投資，能有效地將金融資源在不同的市場中進(jìn)行配置。

目前．我國信托業(yè)才真正開始起步，這種極強(qiáng)的制度優(yōu)勢尚未能發(fā)揮出來房地產(chǎn)投資信托基金(REH’s)是被成熟的房地產(chǎn)市場檢驗(yàn)過的市場信用機(jī)制．也是信托介入房地產(chǎn)金融市場的主要方式。房地產(chǎn)投資信托基金在我國的引入，必將最大限度地發(fā)揮出信托的制度優(yōu)勢，解決我國房地產(chǎn)業(yè)資金來源的單一問題。

2．有助于提高我國房地產(chǎn)金融的融通效率。毫無疑問，房地產(chǎn)信托基金的引入將為我國房地產(chǎn)提供了一個(gè)嶄新的融通機(jī)制，事實(shí)上，自“一法兩規(guī)”頒布以后，信托的房地產(chǎn)融通功能已經(jīng)通過各種指定性的房地產(chǎn)信托計(jì)劃的形式體現(xiàn)出來：但是，目前推出的房地投資信托計(jì)劃僅僅是單一的融通手段．無法成規(guī)模化和長期化，因此也無法成為房地產(chǎn)金融市場的重要組成部分只有從單個(gè)房地產(chǎn)信托計(jì)劃過渡到房地產(chǎn)投資信托基金，利用信托基金在募集、管和退出上的規(guī)模性和系統(tǒng)性，房地產(chǎn)投資信托基金才能作為我國房地產(chǎn)業(yè)制度創(chuàng)新和金機(jī)構(gòu)創(chuàng)新的產(chǎn)物，集政府、銀行、企業(yè)和投資方面要求和利益于一體，真正實(shí)現(xiàn)信托融的長期化和規(guī)?；?/p>

房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展，將一定程度疏通我國房地產(chǎn)資金循環(huán)的梗阻，避免單一融通體系下銀行相關(guān)政策對(duì)房地產(chǎn)市場的硬擊，減緩某些特定目的政策對(duì)整個(gè)市場的整體；中擊力度；同時(shí)為那些有意分享房地產(chǎn)行業(yè)增長的投資者提供投資機(jī)會(huì)，在一定程度上緩解我國金融體系的錯(cuò)配矛盾。

從這個(gè)意義上講．房地產(chǎn)投資信托基金的收入．將會(huì)系統(tǒng)改變目前金融資源供給的單一性問題，改變房地產(chǎn)金融市場的供給格局，真正提升我國房地產(chǎn)金融的融通效率。

3、有助于提高我國房地產(chǎn)金融體制的備性。房地產(chǎn)投資信托基金具有金融機(jī)構(gòu)的特征，通過金融平臺(tái)募集社會(huì)自由資金，直接把市場資金融通到房地產(chǎn)行業(yè)，對(duì)以銀行為主的間接金融形成了極大的補(bǔ)充。

信托對(duì)完備房地產(chǎn)金融體系促進(jìn)作用主要表現(xiàn)在：第一，信托進(jìn)入房地產(chǎn)金融領(lǐng)域，其以房地產(chǎn)信托投資基金方式介入房地產(chǎn)場．不但參與一級(jí)房地產(chǎn)金融市場的金融資源供給，也參與二級(jí)市場的投資，有助于房地產(chǎn)金融市場的完備性的提升。第二，證券化是創(chuàng)立房地產(chǎn)金融二級(jí)市場的核心手段，而證券化所要求的“破產(chǎn)隔離”的結(jié)構(gòu)安排也離不開信托這一載體．

4．有助于降低我國房地產(chǎn)金融的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)投資信托基金在我國的引入和發(fā)展，不僅可以增加我國金融體系的完備性，提高金融體系的效率，而且有助于金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的分散，降低危機(jī)產(chǎn)生的概率，提高房地產(chǎn)金融的安全。

明斯基(H1anP．Minsky)的金融體的脆弱性假說和外來沖擊性理論，分別解釋金融危機(jī)的內(nèi)因和外因內(nèi)因在于金融體本身的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，而抗風(fēng)險(xiǎn)能力的提高，很大程度上取決于金融體系對(duì)風(fēng)險(xiǎn)累積的分散能力。從金融體系本身的角度看，金融危機(jī)的爆發(fā)源自金融風(fēng)險(xiǎn)的增加、累積、局部超過限度，最后傳染至整個(gè)體系，因此，金融體系對(duì)風(fēng)險(xiǎn)累積的疏通、分散安排。雖然不能完全消除金融危機(jī)，確可延緩或避免金融危機(jī)的爆發(fā)。

具有間接金融特征的銀行信用和市場信用對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)方式是不同的。銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行跨時(shí)分擔(dān)比較有效，容易把風(fēng)險(xiǎn)在未來和現(xiàn)在之間進(jìn)行分配；市場信用跨空間(erc；一sectiona1)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)能力比較強(qiáng)．可以在不同主體之間進(jìn)行分?jǐn)??？鐣r(shí)風(fēng)險(xiǎn)分配意味著，銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)主要是信用風(fēng)險(xiǎn)，擁有的資產(chǎn)的交易性較差，同期調(diào)整的難度較大，只能在未來和現(xiàn)在之間進(jìn)行分配，無法在當(dāng)期解決風(fēng)險(xiǎn)積累問題，結(jié)果是在某一時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)一旦超過了警戒線，金融危機(jī)就會(huì)爆發(fā)。

市場對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的跨空間分散是指可以在不同的主體之間進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分配，風(fēng)險(xiǎn)分配的扁平化功能比較明顯，可以有效地解決當(dāng)期的風(fēng)險(xiǎn)累積。因此，從房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)的角度來看，通過引入房地產(chǎn)信托發(fā)展市場信用，不僅為房地產(chǎn)金融獲得更為有效的資金供給途徑．也將大大提高房地產(chǎn)金融當(dāng)期的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)化解能力。

三、政策建議

1鼓勵(lì)現(xiàn)有的房地產(chǎn)投資信托向?qū)I(yè)化發(fā)展。目前我國由信托公司推出的房地產(chǎn)信托計(jì)劃由于受到每個(gè)信托計(jì)劃合同數(shù)不能超過200份(含200份)的限制．單筆合同金額較高，風(fēng)險(xiǎn)集中，信托整體規(guī)模不能夠?qū)崿F(xiàn)大的突破，難以實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)多項(xiàng)目的分散投資。因此，我國有必要建立完善的監(jiān)管體制和法律制度支持房地產(chǎn)信托的發(fā)展，經(jīng)過試點(diǎn)發(fā)行，采取向全社會(huì)公開發(fā)行股票或收益憑證．成立房地產(chǎn)投資信托基金．進(jìn)而使房地產(chǎn)投資信托的股份可在證券交易所進(jìn)行交易，或采取場外直接交易方式，使其具有較高的流通性，發(fā)展成合法、流通性強(qiáng)、具有一定專業(yè)化優(yōu)勢的房地產(chǎn)投資主體

篇（4）

所謂房地產(chǎn)信托也就是房地產(chǎn)開發(fā)商借助市場中較權(quán)威的信托責(zé)任公司的理財(cái)經(jīng)驗(yàn)以及資金應(yīng)用的經(jīng)驗(yàn)而制定科學(xué)合理的信托計(jì)劃，然后通過該計(jì)劃匯集所有管理項(xiàng)目的信托資金，最終形成一個(gè)規(guī)模較大的資金組合，并將其直接應(yīng)用在房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目當(dāng)中，最大限度為委托人獲取經(jīng)濟(jì)收益。

一、信托的概述

1、信托的含義

所謂信托也就是個(gè)人或者企業(yè)為了達(dá)到某一目的，將自己擁有的財(cái)產(chǎn)交給值得自己信賴的人或者公司進(jìn)行操作與管理，此時(shí)受托人的主要工作也就是最大限度地為委托人獲取更多經(jīng)濟(jì)利益。信托的含義有廣義與狹義之分，從廣義的角度講，信托也就是某一方授權(quán)給另外一方，此時(shí)另外一方則需要根據(jù)其目的進(jìn)行操作與管理，從而獲取一定經(jīng)濟(jì)利益的經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)；而狹義的信托也就是信托業(yè)務(wù)，是擁有財(cái)產(chǎn)的企業(yè)或者個(gè)人為了達(dá)到某一目的將財(cái)產(chǎn)交付給另一人或者企業(yè)，然后讓其對(duì)這些財(cái)產(chǎn)進(jìn)行管理與操作。

2、信托的產(chǎn)生及發(fā)展

信托的產(chǎn)生是建立在財(cái)產(chǎn)私有制的基礎(chǔ)之上的，根據(jù)史料記載，早在公元前2548年，古埃及就有通過遺囑遺贈(zèng)小財(cái)產(chǎn)的活動(dòng)。自羅馬國王奧古特士首創(chuàng)的“利用信托管理財(cái)產(chǎn)”的法律后，信托觀念才真正確立，例如在“羅馬法典”中就有“信托遺贈(zèng)”的條款。隨后，信托隨著商品經(jīng)濟(jì)的發(fā)展而得以迅速發(fā)展。現(xiàn)階段，信托行業(yè)在我國的發(fā)展并不顯著，信托業(yè)務(wù)也只是被局限與金融資產(chǎn)信托業(yè)務(wù)當(dāng)中。但在我國當(dāng)前，房地產(chǎn)不僅正在成為新的消費(fèi)熱點(diǎn)，而且也正在成為一個(gè)投資熱點(diǎn)或投資工具，特別面臨正在到來的“知識(shí)經(jīng)濟(jì)”時(shí)代，一般性的管理和經(jīng)營已不能滿足房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)資源合理利用和增值保值的要求，“專家型”或“智能型”的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)便顯得日益必要。

銀監(jiān)會(huì)認(rèn)可了房地產(chǎn)信托的積極作用，并有意促進(jìn)房地產(chǎn)信托的發(fā)展，比較明確地透露出對(duì)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的支持，這尤其是體現(xiàn)在房地產(chǎn)信托產(chǎn)品規(guī)模上的變化。有關(guān)房地產(chǎn)信托200份的限制是業(yè)內(nèi)人士普遍討論的內(nèi)容，一般認(rèn)為這在一定程度上限制了信托產(chǎn)品發(fā)放的規(guī)模，使得利用資金的規(guī)模優(yōu)勢進(jìn)行組合投資不具有經(jīng)濟(jì)性，然而這次征求意見稿開始有條件地放開了200份的限制?！肮咎嶙愀黜?xiàng)準(zhǔn)備金后，凈資產(chǎn)不低于人民幣5億元”的信托公司，可以開辦不受信托合同份數(shù)限制的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)，房地產(chǎn)信托對(duì)于地產(chǎn)項(xiàng)目的作用正在放大，單就這一條來說，信托規(guī)模的放大正在為信托基金的形成開啟一扇大門，為房產(chǎn)信托提供了廣闊的發(fā)展前景。

二、房產(chǎn)信托的優(yōu)點(diǎn)以及關(guān)系的建立

1、房地產(chǎn)信托的優(yōu)點(diǎn)

房地產(chǎn)信托在社會(huì)發(fā)展中具有以下幾個(gè)方面的優(yōu)點(diǎn)：首先，房地產(chǎn)信托具有共同事業(yè)的穩(wěn)定性，我們將持有財(cái)產(chǎn)的個(gè)人或者企業(yè)當(dāng)做委托人，信任的人或者公司作為受托人，此時(shí)委托人會(huì)將自己的財(cái)產(chǎn)直接轉(zhuǎn)交給受托人，由受托人代為管理，另外，受托人必須是值得信賴的個(gè)人或者組織，這樣才有可能避免各種風(fēng)險(xiǎn)，并且能夠?yàn)槲腥双@取更多經(jīng)濟(jì)利益。其次，房地產(chǎn)信托可以使委托人在較小風(fēng)險(xiǎn)的情況下獲取更多經(jīng)濟(jì)利益，委托方將自己的財(cái)產(chǎn)委托給受托人之后，就如同將本金存入銀行，委托人在合約期間持續(xù)獲取利益，等到合約結(jié)束之后，委托方仍然能夠得到房地產(chǎn)，保障了委托人的資金安全。再次，委托人將資金委托給受托人保管時(shí)開能夠隨時(shí)取得資金，另外也可以將一部分的資金作為擔(dān)保，這充分說明了信托的資金具有較大的流動(dòng)性，給委托人帶來極大的便利。第四，委托人將財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)交給受托人之后并不需要對(duì)其加以干涉，只需要坐享紅利即可，這也與第二點(diǎn)安全性相似。

2、房地產(chǎn)信托關(guān)系的建立

從當(dāng)前我國發(fā)展現(xiàn)狀來看，很少有房地產(chǎn)企業(yè)將產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移給信托責(zé)任公司，更多的是對(duì)企業(yè)財(cái)產(chǎn)進(jìn)行信托管理。在進(jìn)行信托管理的過程中，首先我們需要制定一份科學(xué)合理的信托管理合同，然后根據(jù)這一合同建立退關(guān)關(guān)系。一般來說，信托管理合同制定的主要內(nèi)容應(yīng)具有以下幾個(gè)方面：1）關(guān)于托管房地產(chǎn)的一切對(duì)外事宜，由受托人出面，并以受托人的名義代委托人辦理。2）由受托人全權(quán)與承租人商訂，出租如有欠租、損害或其他違約等，信托人不負(fù)責(zé)任。受托人對(duì)托管的房地產(chǎn)，有代委托人修理的權(quán)利；托管房地產(chǎn)應(yīng)繳付的各種稅金、保險(xiǎn)費(fèi)、水電費(fèi)和其他因經(jīng)租管理而發(fā)生的各項(xiàng)費(fèi)用，由受托人代為支付；手續(xù)費(fèi)數(shù)額及支付方式；委托期限等。3）托管房地產(chǎn)的出租，信托人應(yīng)依照委托人約定的租金數(shù)目辦理，并與承租人訂立“租賃合同”，按期收取租金，再定期轉(zhuǎn)交或匯交給委托人或受益人（扣支應(yīng)收的手續(xù)費(fèi)）。

三、房產(chǎn)信托投資以及存在的問題

1、在市場經(jīng)濟(jì)體制下，一項(xiàng)新的房產(chǎn)信托產(chǎn)品在委托人與受托人的共同努力下可以取得更多經(jīng)濟(jì)效益，并且還能夠?qū)Ψ康禺a(chǎn)進(jìn)行投資。但是我們需要清楚的知道，在房地產(chǎn)信托過程中，委托人擁有的項(xiàng)目本身就存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，這就需要受托人對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行現(xiàn)則，了解其發(fā)展前景與存在的問題之間的比例，明確當(dāng)接受這一委托之后應(yīng)該如何規(guī)避這一風(fēng)險(xiǎn)。正是因?yàn)槲覈康禺a(chǎn)信托業(yè)務(wù)受到各種因素的限制，導(dǎo)致其發(fā)展不夠顯著，還不夠完善。

2、建立相適應(yīng)的政策和法制環(huán)境。加快我國相關(guān)政策和法律法規(guī)制定的進(jìn)度，為房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展建立完善的政策和法制環(huán)境。這方面，海外的立法和實(shí)踐能給我國很多的借鑒，政府可以借鑒美日等發(fā)達(dá)國家的做法，根據(jù)房地產(chǎn)投資信托的特點(diǎn)制定出相應(yīng)的法律、稅務(wù)、財(cái)務(wù)和證券交易等相關(guān)法律法規(guī)，保證和維持整個(gè)市場的公平、公正、 公開和透明，來推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托業(yè)健康、理性地發(fā)展。一方面，要防止它與銀行等房地產(chǎn)機(jī)構(gòu)的過度競爭；另一方面要鼓勵(lì)其資金運(yùn)用，實(shí)行專業(yè)化投資組合，并保護(hù)投資者的利益。

3、投資者對(duì)房地產(chǎn)信托風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不足，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱。一旦發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，投資者則可能虧損嚴(yán)重。

四、結(jié)束語

在現(xiàn)代化市場經(jīng)濟(jì)中，不管是房地產(chǎn)開發(fā)商、投資者，亦或是信托機(jī)構(gòu)，都需要對(duì)房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品加以認(rèn)識(shí)，只有明確產(chǎn)品的特點(diǎn)以及存在的風(fēng)險(xiǎn)，才能夠在工作中采取有效的措施對(duì)其進(jìn)行管理。如果沒有做到這一點(diǎn)，即使風(fēng)險(xiǎn)再小的項(xiàng)目，如果心態(tài)上存在差距，也會(huì)導(dǎo)致其出現(xiàn)虧損，也在很大程度上阻礙了信托行業(yè)的健康發(fā)展，由此看來，在實(shí)際工作中必須要求房地產(chǎn)開發(fā)商、投資者、信托機(jī)構(gòu)適當(dāng)調(diào)整心態(tài)，客觀認(rèn)識(shí)房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品，在工作中具備防范意識(shí)，從而獲得更多的經(jīng)濟(jì)效益。

參考文獻(xiàn)

篇（5）

房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展離不開資金的支持，一直以來房地產(chǎn)公司融資主要依靠銀行貸款，一方面使得房地產(chǎn)融資渠道狹窄，另一方面也不利于分散銀行風(fēng)險(xiǎn)，威脅銀行資金安全。而發(fā)展房地產(chǎn)信托市場則有力的拓寬了房地產(chǎn)行業(yè)的融資渠道，與此同時(shí)也分散了銀行風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)融資渠道多元化將促進(jìn)市場的健康發(fā)展，如此一來，社會(huì)閑散資金將投向股市、債權(quán)、信托等，減少了房地產(chǎn)市場的壓力，不僅解決了房企的資金需求還促進(jìn)了行業(yè)的良好生態(tài)建設(shè)。

 

一、房地產(chǎn)融資途徑

 

房地產(chǎn)企業(yè)融資途徑多種多樣，不同的企業(yè)采取不同的融資方式本身無好壞之分。

 

目前常見的房地產(chǎn)融資渠道有：商業(yè)銀行貸款、公司上市、發(fā)行債券、通過集合資金信托計(jì)劃籌資等。公司一般根據(jù)自身經(jīng)營實(shí)際情況選擇適合的融資方式，多數(shù)企業(yè)往往希望通過銀行貸款獲得發(fā)展資金，而在銀行貸款條件受到限制時(shí)其他融資途徑也更受青睞。如當(dāng)融資達(dá)到一定規(guī)模時(shí)房地產(chǎn)信托等方式成為較好的選擇。具體來講，房地產(chǎn)融資主要有以下幾種方式：

 

(一)銀行貸款。長期以來，銀行貸款是房地產(chǎn)行業(yè)主要的資金來源。目前商業(yè)銀行有關(guān)于房地產(chǎn)貸款產(chǎn)品主要有固定資產(chǎn)貸款、普通房地產(chǎn)開發(fā)貸款、經(jīng)濟(jì)適用住房開發(fā)貸款等。

 

(二)房地產(chǎn)信托。此前銀監(jiān)會(huì)規(guī)定每份信托合同總分?jǐn)?shù)不能超過200份且對(duì)金額進(jìn)行了相關(guān)規(guī)定，但最近銀監(jiān)會(huì)頒布的新措施中對(duì)此有了一定的松綁，這將進(jìn)一步促進(jìn)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的發(fā)展。

 

(三)企業(yè)上市。企業(yè)上市是企業(yè)獲得發(fā)展資金的重要方式，但上市的條件也極為嚴(yán)苛。房地產(chǎn)企業(yè)由于整體效益較差，管理團(tuán)隊(duì)素質(zhì)有待提高等多方面因素的影響，上市房企數(shù)量較少。

 

(四)發(fā)行債券?？傮w而言，通過發(fā)行債券獲得融資占房地產(chǎn)企業(yè)融資的極少部分。一方面?zhèn)袌鲲L(fēng)險(xiǎn)較大，同時(shí)很多房地產(chǎn)企業(yè)不具備發(fā)債的條件。因此，在我國通過發(fā)債融資不是房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要途徑。

 

二、房地產(chǎn)信托主要問題

 

信托是圍繞信托財(cái)產(chǎn)，以特殊的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，把委托人、受托人和受益人三方聯(lián)系起來的一種法律構(gòu)造。委托人基于對(duì)受托人的信任，將其財(cái)產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進(jìn)行管理或者處分的行為。我國的信托市場仍處于發(fā)展階段，尚不成熟。存在的問題主要有：

 

(一)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品有限

 

房地產(chǎn)信托是房地產(chǎn)企業(yè)融資的一種重要途徑，現(xiàn)實(shí)中許多房地產(chǎn)企業(yè)提供擔(dān)保或抵押通過信托公司發(fā)行集合資金信托計(jì)劃獲得資金，房企獲得資金以后投入自己的發(fā)展項(xiàng)目，這種房地產(chǎn)信托顯得過于單一，僅僅將信托公司替換為銀行的角色，沒有起到風(fēng)險(xiǎn)防范與化解的作用。

 

(二)房地產(chǎn)信托限制較多

 

《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第6條規(guī)定：“信托投資公司集合管理、運(yùn)用、處分信托資金時(shí)，接受委托人的資金信托合同不得超過二百份(含二百份)，每份合同金額不得低于人民幣五萬元(含五萬元)?！边@類限制將不利于吸引中小投資者，限制了房地產(chǎn)信托的發(fā)展。

 

(三)房地產(chǎn)信托收益問題

 

《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第4條規(guī)定：“信托公司辦理資金信托業(yè)務(wù)時(shí)應(yīng)遵守下列規(guī)定：……(四)不得承諾信托資金不受損失，也不得承諾信托資金的最低收益;(五)不得通過報(bào)刊、電視、廣播和其他公共媒體進(jìn)行營銷宣傳。信托投資公司違反上述規(guī)定，按非法集資處理，造成的資金損失由投資者承擔(dān)。” 《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》規(guī)定集合資金信托計(jì)劃不承諾最低收益，但現(xiàn)實(shí)中很多計(jì)劃都規(guī)定了年預(yù)期收益率，這與承諾最低收益無異。

 

三、房地產(chǎn)信托法律保護(hù)制度

 

(一)完善房地產(chǎn)信托專項(xiàng)法規(guī)

 

由于房地產(chǎn)信托有別于其他的信托產(chǎn)品因而對(duì)其管理的難度也較高，因此亟需提高房地產(chǎn)信托管理水平。房地產(chǎn)信托的健康發(fā)展需要離不開法律的支撐，需要從法律上對(duì)房地產(chǎn)信托進(jìn)行規(guī)范。例如，需要規(guī)范房地產(chǎn)信托市場主體、準(zhǔn)入條件、經(jīng)營范圍、監(jiān)管機(jī)制等各個(gè)方面，使房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)做到有法可依。

 

(二)建立房地產(chǎn)信托監(jiān)管體系

 

房地產(chǎn)信托的健康發(fā)展離不開法律的監(jiān)督。通過監(jiān)督可以有效規(guī)范房地產(chǎn)企業(yè)融資行為并保證融得資金的正當(dāng)用途。要發(fā)揮政府、社會(huì)和信托業(yè)從業(yè)人員等各個(gè)層次的作用，保證信托業(yè)的健康發(fā)展。

 

(三)健全信托業(yè)從業(yè)人員隊(duì)伍

 

信托業(yè)的健康發(fā)展離不開人的作用。房地產(chǎn)信托因其特殊性更應(yīng)加強(qiáng)從業(yè)人員隊(duì)伍建設(shè)，建立一支高素質(zhì)的從業(yè)隊(duì)伍對(duì)于信托業(yè)的發(fā)展尤為重要。在進(jìn)行信托業(yè)從業(yè)資格考試時(shí)嚴(yán)格規(guī)范相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，做好把關(guān)工作。

 

(四)加強(qiáng)信息披露工作

 

篇（6）

    作為一種投融資工具,REITS具有多元化組合投資分散風(fēng)險(xiǎn),專業(yè)化經(jīng)營管理,快速匯集資金,可隨時(shí)買賣贖回,流動(dòng)性強(qiáng)的特點(diǎn),在多數(shù)國家還有專項(xiàng)法律規(guī)定的稅收優(yōu)惠。由于參與主體多元化,其法律關(guān)系也相對(duì)復(fù)雜。

    二、我國發(fā)展REITS的背景

    我國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展時(shí)間短,融資形式的擴(kuò)展也剛剛起步,但隨著近年來行業(yè)的快速發(fā)展,我國現(xiàn)已有60多家房地產(chǎn)上市公司,房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)也有約30000家,巨大的市場對(duì)金融工具創(chuàng)新提出了新的需求。2005年6月,香港證監(jiān)會(huì)撤銷了香港房地產(chǎn)投資信托基金投資海外房地產(chǎn)的限制,可以看出我國房地產(chǎn)業(yè)的融資需求已經(jīng)吸引了海外投資者的注意力。2007年3月,天津?yàn)I海新區(qū)的房地產(chǎn)“領(lǐng)銳基金”獲得銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn),標(biāo)志著國內(nèi)房地產(chǎn)信托投資基金試點(diǎn)進(jìn)入了實(shí)際操作階段。2008年12月出臺(tái)的《國務(wù)院辦公廳關(guān)于當(dāng)前金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的若干意見》明確提出要“開展房地產(chǎn)信托投資基金試點(diǎn)”。銀監(jiān)會(huì)2009年1月《關(guān)于當(dāng)前調(diào)整部分信貸監(jiān)管政策促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健發(fā)展的通知》中也提出,“根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)可控、成本可算、信息充分披露的原則,積極推動(dòng)信托公司開展如房地產(chǎn)投資信托基金等創(chuàng)新業(yè)務(wù)”。

    從實(shí)踐情況來看,雖然受到政策、法律、稅務(wù)等多方面因素的制約,我國尚未形成REITS這種高端的融資形態(tài),但REITS的概念已廣泛運(yùn)用在了地產(chǎn)類信托產(chǎn)品的設(shè)計(jì)中。在許多信托公司的房地產(chǎn)信托項(xiàng)目中,準(zhǔn)REITS已初顯雛形。準(zhǔn)REITS強(qiáng)調(diào)在保證REITS核心釋義的前提下,結(jié)合中國目前地產(chǎn)金融發(fā)展需求,對(duì)投資產(chǎn)品的環(huán)節(jié)有適度的調(diào)整。同時(shí)在市場發(fā)展的推動(dòng)下,上海、天津等地正在競相研究推進(jìn)成立正式的REITS。

    三、我國發(fā)展REITS的路徑選擇

    由于我國面臨著獨(dú)特的歷史背景、經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、法制環(huán)境、投資基金和上市公司的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)以及稅收體制等,對(duì)于國外先進(jìn)的經(jīng)驗(yàn)和模式只可借鑒,不可照搬。以下將根據(jù)國外REITS的發(fā)展經(jīng)驗(yàn),結(jié)合我國的法律環(huán)境和投資特點(diǎn),探討適合我國的REITS的發(fā)展模式。

    1.REITS在我國發(fā)展的模式選擇。從REITS在世界范圍的發(fā)展路徑來看,存在兩種模式,即以美國、澳大利亞為代表的市場需求推動(dòng)型和以香港、新加坡為代表的政府立法推動(dòng)型。美國模式主要是從稅收的角度,確立REITS符合稅收優(yōu)惠的條件,根據(jù)稅法和市場狀況,在投資結(jié)構(gòu)、經(jīng)營策略上做出相應(yīng)的決策,因此美國模式基本上是在稅收優(yōu)惠驅(qū)動(dòng)下的市場型模式。而亞洲REITS是在本世紀(jì)才起步的,它是在經(jīng)濟(jì)全球化和金融一體化的背景下,為加強(qiáng)本國經(jīng)濟(jì)金融競爭力,政府通過專項(xiàng)法規(guī)驅(qū)動(dòng)的結(jié)果。

    目前我國沒有制定類似美國的稅收優(yōu)惠來推動(dòng)REITS發(fā)展,而中國成文法的法律環(huán)境,在某種程度上決定了我國會(huì)傾向于制定類似亞洲國家或地區(qū)的專項(xiàng)REITS法律,來引導(dǎo)并規(guī)范REITS的成立。對(duì)于具體的業(yè)務(wù)運(yùn)行模式,更多的應(yīng)借鑒亞洲模式,特別應(yīng)充分研究香港、新加坡經(jīng)驗(yàn),同時(shí)也參考美國的經(jīng)驗(yàn),但不能直接照搬美國模式。

    2.REITS在我國發(fā)展的組織形式選擇。美國的REITS主要以公司形式運(yùn)作,具體形式有三種,即傳統(tǒng)型的封閉式基金、可以公開上市的傘形合伙結(jié)構(gòu)的UPREIT,以及在傳統(tǒng)的封閉式基金基礎(chǔ)上發(fā)展起來的傘形多重合伙結(jié)構(gòu)的DOWNREIT,它們發(fā)展運(yùn)行的動(dòng)力都是來自市場的推動(dòng)。與美國的市場驅(qū)動(dòng)型不同的是,REITS在亞洲的發(fā)展基本都是按照法規(guī)的要求設(shè)立的,主要以信托契約形式運(yùn)作,突出特點(diǎn)是強(qiáng)調(diào)受托人和管理公司的獨(dú)立性。

    從國際上通行的組織結(jié)構(gòu)中可以看到,我國的REITS發(fā)展主要有信托型、公司型和契約型三種路徑。但在我國現(xiàn)有的法律法規(guī)中,《公司法》和《信托法》在不同領(lǐng)域、不同程度上對(duì)公司型和信托型的REITS產(chǎn)品都有所限制,同時(shí)信托產(chǎn)品在我國缺乏統(tǒng)一的交易平臺(tái),很難解決其二級(jí)市場的流動(dòng)性問題。借鑒香港、新加坡經(jīng)驗(yàn),結(jié)合我國法律環(huán)境,本文建議在目前我國設(shè)立契約型REITS模式,法律、政策障礙少,可行性強(qiáng),試點(diǎn)成功的機(jī)會(huì)更大。

    契約型結(jié)構(gòu)中主要包含基金管理人、基金托管人及持有人。三方當(dāng)事人在結(jié)構(gòu)中的關(guān)系為雙重委托和雙重監(jiān)管。第一,持有人委托基金管理人投資,委托基金托管人托管。第二,管理人接受委托進(jìn)行投資管理,同時(shí)監(jiān)督托管人并接受托管人的監(jiān)督;托管人保管基金資產(chǎn),執(zhí)行投資指令,同時(shí)監(jiān)督管理人并接受管理人的監(jiān)督。這樣的組織形式能夠保證REITS產(chǎn)品的投資和收入分配策略順利實(shí)施,并有效保護(hù)基金份額持有人的利益。

    3.REITS在我國發(fā)展的流通機(jī)制的選擇。房地產(chǎn)投資信托基金按照流通機(jī)制不同可分為封閉式和開放式。封閉式基金的規(guī)模是固定的,而開放式基金可以隨時(shí)購買和贖回。兩者的主要區(qū)別在于REITS的存續(xù)期間、基金總額以及變現(xiàn)能力不同。就國際情況來看,目前美國以開放式REITS為主,新加坡的房地產(chǎn)投資基金有封閉式和開放式兩種,而香港房地產(chǎn)投資基金是封閉式投資基金。產(chǎn)生差別的主要原因在于資本市場的成熟程度與管理水平不同,開放式REITS對(duì)市場的成熟度要求較高,市場發(fā)展的初期較難滿足開放式REITS的運(yùn)作要求。根據(jù)我國現(xiàn)有的法規(guī)制度,以及房地產(chǎn)行業(yè)的投資特點(diǎn),本文認(rèn)為在目前已有的證券投資基金的基礎(chǔ)上,我國設(shè)立封閉式產(chǎn)業(yè)基金模式可行性比較強(qiáng)。建議我國先采用封閉式運(yùn)作方式發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金,隨著金融技術(shù)以及資本市場的成熟與發(fā)展,可以逐步嘗試發(fā)行開放式REITs。

    首先,實(shí)施封閉式的交易方式,適應(yīng)房地產(chǎn)行業(yè)投資特點(diǎn)。房地產(chǎn)業(yè)投資項(xiàng)目流動(dòng)性較差,投資周期較長,要求資金來源具有較強(qiáng)的穩(wěn)定性。封閉式的交易方式,可以使得基金規(guī)模保持不變,便于投資運(yùn)作,因此采用封閉式交易方式更加適合產(chǎn)業(yè)的投資特點(diǎn)。其次,由于證券市場、房地產(chǎn)市場都具有高度的波動(dòng)性,如果發(fā)展開放型房地產(chǎn)投資基金,可能會(huì)加劇證券和房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng),不利于我國初期的REITS發(fā)展。最后,由于開放式REITS必須保留一定數(shù)量的現(xiàn)金用于投資者贖回,這必然會(huì)影響到基金的收益,而且開放式REITS資產(chǎn)規(guī)模經(jīng)常變動(dòng),需在每日交易前對(duì)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。然而,目前國內(nèi)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)體系不健全,無法對(duì)基金所持有的房地產(chǎn)項(xiàng)目價(jià)格進(jìn)行持續(xù)評(píng)估,這也會(huì)提高投資操作難度,影響投資對(duì)象的選擇。

    在發(fā)展封閉式REITS的同時(shí),也不能忽視為開放式REITS創(chuàng)造發(fā)展的條件。封閉式REITS運(yùn)營成本較低,且不會(huì)稀釋投資者權(quán)益,利于長期投資。但封閉式REITS也有諸多弊端,比如其流動(dòng)性要低于開放式,當(dāng)資產(chǎn)價(jià)值下降時(shí),投資者只能承擔(dān)損失而無法退出,因而投資風(fēng)險(xiǎn)要高于開放式。隨著資產(chǎn)證券化以及產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展,房地產(chǎn)投資的流動(dòng)性逐步提高,其變現(xiàn)能力將大大增強(qiáng),發(fā)展開放式REITS的條件也將逐步成熟。

    4.REITS在我國發(fā)展的募集方式的選擇。房地產(chǎn)投資信托基金的募集方式主要有公募和私募兩種。公募指向社會(huì)大眾公開發(fā)行,私募則是指采取非公開發(fā)行方式向特定投資者發(fā)行。公募和私募各有優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn),但是綜合來看,本文認(rèn)為目前我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金更應(yīng)選擇公募方式。

    首先,目前我國進(jìn)行私募REITS的風(fēng)險(xiǎn)較大。私募形式對(duì)金融市場的要求較高,其附帶的市場風(fēng)險(xiǎn)以及政策風(fēng)險(xiǎn)較大,而我國金融市場還不夠規(guī)范,資本市場的發(fā)育還不夠成熟,建立私募式REITS可能損害投資者的利益,造成金融市場混亂。同時(shí),從國際經(jīng)驗(yàn)看,私募形式在很大程度上依賴于機(jī)構(gòu)投資者,而我國機(jī)構(gòu)投資者的成熟度不足,且投資方向受到國家法律法規(guī)的限制,因此私募方式較難募集到所需的巨額資金,從而使REITS長期漸進(jìn)式發(fā)展的體系難以建立。

    其次,公募形式募集可以豐富市場投資理財(cái)工具,拓寬居民投資渠道,吸引資金的流向。目前我國居民的富裕程度越來越高,而適合居民投資理財(cái)?shù)墓ぞ咻^少。公募發(fā)行REITS可以將廣大居民手中的小額資金匯集起來投資于資金需求量較高的房地產(chǎn)行業(yè),使得居民無論資金數(shù)額大小均可以參與房地產(chǎn)行業(yè)投資,分享我國房地產(chǎn)業(yè)高速增長帶來的回報(bào)。

    最后,目前我國公募化金融產(chǎn)品已經(jīng)初具規(guī)模,很多市場基礎(chǔ)和資源可以共享和利用。作為一種典型的公募產(chǎn)品,證券投資基金在我國的發(fā)展已經(jīng)日趨成熟,可以給REITS的制度安排提供較好的借鑒。同時(shí),監(jiān)管機(jī)構(gòu)在分類監(jiān)管模式、信息披露的充分性以及托管責(zé)任的獨(dú)立性等方面的規(guī)定也在逐步完善,這些都給公募方式提供了發(fā)展環(huán)境。

篇（7）

REITs目前尚未被引入中國境內(nèi)。最近幾年來國內(nèi)出現(xiàn)的房地產(chǎn)資金集合信托計(jì)劃在法律結(jié)構(gòu)上與REITs有相似之處，但本質(zhì)上，國內(nèi)的房地產(chǎn)資金集合信托計(jì)劃屬于私募基金的性質(zhì)（200份的限制），且所投資的方向大多是正在開發(fā)的房地產(chǎn)項(xiàng)目（以貸款方式或者股本投資方式進(jìn)行），而REITs則是向社會(huì)公眾發(fā)行的一種投資產(chǎn)品，其投資方向一般僅限于能夠產(chǎn)生租金收入的物業(yè)。

隨著2005年6月香港證券及期貨事務(wù)管理委員會(huì)（“香港證監(jiān)會(huì)”）修訂Code On Real Estate Investment Trusts，允許在香港上市的REITs投資于香港以外的國家和地區(qū)的物業(yè)，境內(nèi)已經(jīng)有多家房地產(chǎn)公司表示出在香港發(fā)行REITs的興趣，據(jù)說至少有3家公司已經(jīng)正式遞交申請(qǐng)。

對(duì)于中國境內(nèi)的企業(yè)來講，另一個(gè)可以考慮的市場是新加坡。相對(duì)于香港市場，新加坡對(duì)于REITs這種投資產(chǎn)品擁有更成熟的經(jīng)驗(yàn)：截至目前，香港沒有一家REITs推出（領(lǐng)匯基金的上市由于一場訴訟已經(jīng)大大押后），而新加坡已經(jīng)有5支REITs上市，市值達(dá)50億美元（截至2005年4月份的數(shù)據(jù)）。新加坡市場也是亞洲第一個(gè)允許跨越法域持有物業(yè)的REITs市場。李嘉誠旗下的長江實(shí)業(yè)發(fā)起的“置富產(chǎn)業(yè)信托基金”（Fortune Real Estate Investment Trusts）即是在新加坡上市的信托基金，但所擁有的物業(yè)全部在香港。

基于上述市場環(huán)境的變化和需求，本文將對(duì)境內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)在境外發(fā)行REITs涉及的相關(guān)法律問題進(jìn)行分析。

REITs的法律結(jié)構(gòu)

首先，REITs并非一個(gè)法律上的實(shí)體,而是一個(gè)由多方主體協(xié)同組成的一個(gè)“安排”或“計(jì)劃”（scheme）。以長江實(shí)業(yè)（集團(tuán)）有限公司發(fā)起，在新加坡交易所上市的置富產(chǎn)業(yè)信托基金為例，其各方當(dāng)事人包括：

信托單位持有人（Unit Holders）：廣大投資者；

托管人（Trustee）：一般為銀行或者銀行附屬的信托公司，代表全體信托單位持有人持有信托資產(chǎn)。在置富信托中，受托人為獨(dú)立于長江實(shí)業(yè)集團(tuán)的Bermuda Trust (Singapore) Limited；

基金經(jīng)理（Management Company）：負(fù)責(zé)信托資產(chǎn)的投資、經(jīng)營。在置富信托中，基金經(jīng)理為ARA Asset Management (Singapore) Limited, 一家長江實(shí)業(yè)擁有30%權(quán)益的公司；

物業(yè)管理公司（Property Manager）:負(fù)責(zé)信托房地產(chǎn)的維護(hù)、管理，在置富信托中，物業(yè)管理公司為Goodwill-Fortune Property Services Limited，是長江實(shí)業(yè)集團(tuán)內(nèi)的一家公司。

REITs可直接持有物業(yè)，亦可透過特殊目的公司（SPV）持有物業(yè)。兩種方式的REIT結(jié)構(gòu)圖如圖1、圖2所示：

從圖1可以看出，直接持有物業(yè)的REITs與透過SPV持有物業(yè)的REITs之間的基本結(jié)構(gòu)并無不同，只是托管人所直接持有的信托資產(chǎn)從物業(yè)變成了SPV的股權(quán)。SPV除了擁有物業(yè)外，不可有其他業(yè)務(wù)。

REITs結(jié)構(gòu)中各方當(dāng)事人基本的法律關(guān)系是：

（1） 投資者（信托單位持有人）將資金信托給托管人，由托管人代全體投資者持有信托資金，托管人向投資者發(fā)放信托受益憑證。在收購物業(yè)后，則由托管人代為持有物業(yè)。投資者作為信托安排的受益人，獲得信托資產(chǎn)（物業(yè)）出租收益，并享有信托財(cái)產(chǎn)的全部利益。

（2） 信托資金的投資、信托資產(chǎn)的運(yùn)營、管理由基金經(jīng)理負(fù)責(zé)?；鸾?jīng)理則獲得管理費(fèi)。

（3） REITs所持有的物業(yè)的維護(hù)、保養(yǎng)、公共衛(wèi)生、保安等服務(wù)，由物業(yè)管理公司提供。

在整個(gè)結(jié)構(gòu)中，托管人始終起著核心作用，它代表全體投資者持有信托資產(chǎn)（開始是現(xiàn)金，隨著物業(yè)的收購，轉(zhuǎn)換為物業(yè)），聘請(qǐng)基金經(jīng)理、物業(yè)管理公司。在REITs負(fù)債經(jīng)營的情況下，相關(guān)貸款文件的簽署、貸款手續(xù)的辦理亦由托管人代為辦理。但需要說明的是，作為信托資產(chǎn)的托管人，其所持有的所有信托資產(chǎn)、負(fù)債等均獨(dú)立于其本身的資產(chǎn)、負(fù)債。如果一個(gè)托管人同時(shí)負(fù)責(zé)多個(gè)REITs的管理，各REITs之間也要是相互獨(dú)立的，這是信托安排的題中應(yīng)有之義。

正因?yàn)槿绱?，托管人的公信力顯得特別重要。香港Code On Real Estate Investment Trusts中要求托管人必須是根據(jù)香港銀行業(yè)條例（Banking Ordinance）第16節(jié)獲得營業(yè)許可的銀行或者此類銀行附屬的信托公司，在香港地區(qū)以外的銀行和信托機(jī)構(gòu)擔(dān)任托管人的情況下，則要求獲得香港證券及期貨事務(wù)管理委員會(huì)的認(rèn)可。托管人必須獨(dú)立于基金經(jīng)理和REITs的發(fā)起人。但基金經(jīng)理和托管人同屬一個(gè)集團(tuán)的子公司也并非完全不可接受，只要符合一些獨(dú)立性的條件：諸如相互之間沒有投資關(guān)系，相互之間沒有共同的董事等。

相對(duì)于對(duì)托管人的公信要求，REITs對(duì)于基金經(jīng)理的要求是經(jīng)驗(yàn)和能力，因?yàn)橥顿Y者的投資回報(bào)率高低主要取決于基金經(jīng)理的投資判斷和管理能力。基金經(jīng)理對(duì)投資者負(fù)有受信責(zé)任(fiduciary duty),因此,基金經(jīng)理所在法域?qū)τ诨鸾?jīng)理的監(jiān)管的有效性相當(dāng)關(guān)鍵。除香港本地的基金經(jīng)理外，目前香港證監(jiān)會(huì)僅接受澳大利亞、德國、愛爾蘭、盧森堡、英國等五國對(duì)應(yīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管的基金經(jīng)理作為在香港上市的REITs的基金經(jīng)理。

境內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)境外發(fā)行REITs的基本程序

境內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)在境外發(fā)行REITs,第一步是要確定適宜的物業(yè)：即已經(jīng)竣工并已經(jīng)開始產(chǎn)生租賃收入的物業(yè)。尚在開發(fā)過程中的物業(yè)，不可能成為REITs的收購對(duì)象。一般來講，適于REITs收購的物業(yè)包括寫字樓、Shopping Mall,停車場等相對(duì)集中、便于管理，能產(chǎn)生穩(wěn)定租金收入的物業(yè)。在法律權(quán)屬方面，應(yīng)該明確、清晰，不存在爭議或者抵押、優(yōu)先權(quán)等他項(xiàng)權(quán)利。

大多發(fā)展商由于受到較大的資金壓力，在開發(fā)過程中，往往通過預(yù)售實(shí)現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)。因此，常常在開發(fā)完成時(shí)，物業(yè)也已經(jīng)出售得差不多了。這樣的發(fā)展商并不具備發(fā)行REITs的條件。而只有那些擁有大量可出租(或者已經(jīng)出租) 物業(yè)的公司才具備發(fā)行REITs的最基本條件。

符合上述條件的公司，在正式聘請(qǐng)相關(guān)承銷商、境外律師前，建議首先聘請(qǐng)中國律師對(duì)其所擁有的物業(yè)的權(quán)屬狀態(tài)、已經(jīng)出租物業(yè)的租賃合同等法律問題進(jìn)行盡職調(diào)查和規(guī)范化。在此過程中，熟知REITs結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的律師也能夠?yàn)槠涮峁╆P(guān)于REITs的基本信息。

做好上述準(zhǔn)備工作后，發(fā)起人（即物業(yè)的現(xiàn)行業(yè)主）應(yīng)該聘請(qǐng)相關(guān)中介機(jī)構(gòu)，開始境外準(zhǔn)備工作，包括物色基金經(jīng)理、基金受托人等。發(fā)起人經(jīng)常可以成為基金經(jīng)理的股東之一，分享基金管理的收益。

為發(fā)行REITs,需要聘請(qǐng)的中介機(jī)構(gòu)一般包括：承銷商、境內(nèi)外律師、會(huì)計(jì)師、物業(yè)估值師，而承銷商往往是所有中介機(jī)構(gòu)的協(xié)調(diào)人。

表1大致描述了REITs發(fā)起及上市所涉及的工作和時(shí)間安排。

REITs收購物業(yè)的法律結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

在設(shè)計(jì)REITs結(jié)構(gòu)時(shí)，一個(gè)非常棘手的問題是REITs應(yīng)如何持有中國境內(nèi)物業(yè)。

如果發(fā)起人將物業(yè)直接出售給REITs（或者REITs在境外設(shè)立的SPV）,將面臨一系列稅費(fèi):契稅、營業(yè)稅、城市維護(hù)建設(shè)稅、教育附加費(fèi)、土地增值稅、印花稅、交易手續(xù)費(fèi)等,成本相當(dāng)高。

比較經(jīng)濟(jì)的辦法是將目前持有物業(yè)的中國公司進(jìn)行適當(dāng)剝離后,使該公司僅擁有擬置入REITs的物業(yè),然后由REITs收購該公司的股權(quán)，最終形成的結(jié)構(gòu)是REITs通過SPV持有物業(yè)。通過這樣的結(jié)構(gòu)，就避免了物業(yè)產(chǎn)權(quán)的變動(dòng)，也就不會(huì)發(fā)生產(chǎn)權(quán)變動(dòng)過程中的流轉(zhuǎn)稅費(fèi)。

但是，這種結(jié)構(gòu)也不是完全理想的，因?yàn)樵赗EITs收購中國境內(nèi)的SPV股權(quán)后,該SPV即成為一家外資企業(yè), REITs的投資者所能得到的投資收益最多不超過SPV向REITs分配的利潤,而SPV所能向股東分配的利潤必須是按照企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)過審計(jì)后的可分配利潤在提取了儲(chǔ)備基金、職工獎(jiǎng)勵(lì)基金和福利基金（外資企業(yè)可不提取企業(yè)發(fā)展基金）后的剩余部分。在計(jì)算SPV的利潤時(shí)，又必須提取房屋折舊。這樣，租金收入的很大部分將沉淀在SPV內(nèi)，而不能分到投資者的手中。這將大大降低REITs對(duì)于投資者的吸引力。

在具體實(shí)施中，可根據(jù)具體情況，對(duì)于兩種方案的利弊進(jìn)行權(quán)衡，最后確定可接受的方案。

表1.REITs發(fā)起及上市所涉及的大致工作和時(shí)間安排

1．關(guān)于物業(yè)的盡職調(diào)查及法律文件的準(zhǔn)備（第1～6周），其中包括：

收集物業(yè)相關(guān)文件、資料

收集物業(yè)租賃的全部信息，進(jìn)行匯總

法律盡職調(diào)查

物業(yè)評(píng)估

確定物業(yè)轉(zhuǎn)讓價(jià)格及條件

確定REITs持有物業(yè)的方式（直接持有或者通過SPV持有），并起草物業(yè)轉(zhuǎn)讓、SPV組建或者重組的相關(guān)法律文件。

2．起草、討論募集說明書（Prospectus）（第6～8周）

3．起草REITs相關(guān)文件(第1～6周),包括:

起草、討論信托契約（Trust Deed）

任命基金經(jīng)理的關(guān)鍵人員、董事

起草、確定物業(yè)管理合同

4．財(cái)務(wù)工作（第1～8周），包括:

準(zhǔn)備備考財(cái)務(wù)報(bào)告;

準(zhǔn)備財(cái)務(wù)預(yù)測;

會(huì)計(jì)師審計(jì)或者審核;

5．債務(wù)融資(第4～13周)

根據(jù)REITs守則, REITs可負(fù)債至最高45%.

6．與主要投資者（cornerstone investors）溝通(第6～12周),包括

準(zhǔn)備信息備忘錄、保密協(xié)議等

與主要投資者協(xié)商

7．預(yù)先推介（第6～12周）

8．向證監(jiān)會(huì)/交易所提交設(shè)立REITs及上市申請(qǐng)，并獲得批準(zhǔn)（第6～12周）

9．發(fā)行REIT單位（第10～16周），主要包括：

路演

簽署承銷協(xié)議；

篇（8）

房地產(chǎn)信托是對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)融資渠道的一個(gè)補(bǔ)充，它在為信托業(yè)開辟了一塊新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域的同時(shí)，也為投資者開發(fā)出一個(gè)新的投資品種。從這個(gè)角度說，房地產(chǎn)信托的出現(xiàn)無疑是件好事。但是，房地產(chǎn)本身就是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，房地產(chǎn)信托的風(fēng)險(xiǎn)控制能力并非能強(qiáng)于商業(yè)銀行；對(duì)于個(gè)人投資者，投資于房地產(chǎn)信托并非就能得到穩(wěn)定的高收益。發(fā)展我國的房地產(chǎn)信托還存在以下瓶頸：

風(fēng)險(xiǎn)控制問題

房地產(chǎn)信托的主要風(fēng)險(xiǎn)來自于：(1)賠償風(fēng)險(xiǎn)。央行的《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》規(guī)定，只有當(dāng)信托公司違背信托合同擅自操作時(shí)，投資者所遭受的損失才由信托公司負(fù)責(zé)賠償。也就是說，信托公司不負(fù)責(zé)運(yùn)營過程中發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)。(2)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。單個(gè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)往往很難評(píng)估預(yù)測，而信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品時(shí)又往往有意無意地多介紹項(xiàng)目盈利前景，很少揭示項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，如投資者輕信信托公司推介，不審慎決策，將面臨很多潛在的風(fēng)險(xiǎn)。(3)操作風(fēng)險(xiǎn)。信托公司的實(shí)際操作難度較大。我國目前的“資金信托管理辦法”對(duì)資金信托計(jì)劃有200份的限制，普通投資者一般資金在二三十萬、三四十萬，但因?yàn)榉康禺a(chǎn)融資額大，有的需要一兩個(gè)億的資金，有了200份的限制，單筆金額便很大，給融資造成困難。信托計(jì)劃“合同不超過200份、認(rèn)購起點(diǎn)不低于5萬元”對(duì)于個(gè)人投資者而言，并不容易接受。(4)自身風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)信托本身也有缺陷。比如業(yè)務(wù)模式散亂，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)偏高，利潤較低等；在運(yùn)營模式上，多數(shù)產(chǎn)品采取的是貸款形式，形式比較單一；資金和產(chǎn)品僅限于信托憑證轉(zhuǎn)讓，流動(dòng)性差。

信托公司在控制信托投資即貸款的風(fēng)險(xiǎn)方面也缺乏有效的手段，一般依賴于銀行后續(xù)資金介入，或由銀行資金替代而順利退出，或在銀行資金確保項(xiàng)目建成銷售后實(shí)現(xiàn)資金退出，能否順利退出往往取決于銀行的支持程度。因此，房產(chǎn)信托在我國當(dāng)前環(huán)境下，必須與銀行緊密配合，單獨(dú)運(yùn)作的風(fēng)險(xiǎn)非常大。但銀行后續(xù)放款與否受政策因素及環(huán)境變化因素的影響非常大，在信托公司做出投資（或貸款）決策時(shí)，難以把握這些潛在影響因素，因此，信托公司的決策總是存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，無法規(guī)避。

流動(dòng)性問題

房地產(chǎn)信托的信托財(cái)產(chǎn)多以土地、房屋、股權(quán)等形態(tài)表現(xiàn)，擔(dān)保措施主要為土地、房屋等固定資產(chǎn)抵押。如果融資方未能按期償還本息，受托人又無法及時(shí)變現(xiàn)信托財(cái)產(chǎn)或行使抵押權(quán)，則可能產(chǎn)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)我國的《信托法》規(guī)定，信托產(chǎn)品不能通過公共媒體進(jìn)行營銷宣傳，從而導(dǎo)致信托產(chǎn)品的公認(rèn)程度比銀行儲(chǔ)蓄、國債、證券投資資金基金都要差很多，如果要轉(zhuǎn)讓，成本會(huì)非常高。其次，目前信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品通常采取與投資者分別簽訂信托合同的形式，因?yàn)楝F(xiàn)行法律規(guī)定信托公司發(fā)行資金信托產(chǎn)品不得采取委托投資憑證、投資憑證、受益憑證等形式，其本身流動(dòng)性較差。再次，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的二級(jí)市場尚未建立，沒有有形的集中競價(jià)交易場所，缺少轉(zhuǎn)讓平臺(tái)，投資者欲轉(zhuǎn)讓所持信托產(chǎn)品，只能私下協(xié)商轉(zhuǎn)讓價(jià)格，交易成本高，且不安全。

法律框架的搭建問題

房地產(chǎn)投資信托孕育于成熟的市場經(jīng)濟(jì)體制，只有具備了規(guī)范的市場運(yùn)作機(jī)制和完善的法律、法規(guī)，才能確保這一金融工具的順暢運(yùn)行。而我國現(xiàn)在仍然處于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)的過渡階段，法律制度還不夠健全。就房地產(chǎn)信托業(yè)而言，盡管有了“一法兩規(guī)”，但其只是一個(gè)框架性的法律文件，缺乏真正針對(duì)信托業(yè)務(wù)操作層面配套制度。另一方面，當(dāng)前法律體系的法律實(shí)施是短期行為，而且，機(jī)構(gòu)立法責(zé)任與執(zhí)法責(zé)任是分開的，這導(dǎo)致了監(jiān)管者與金融機(jī)構(gòu)對(duì)法律解釋的困難，在很大程度上導(dǎo)致了違法亂紀(jì)、違法違規(guī)的出現(xiàn)，不同的法規(guī)如何相互補(bǔ)充或替代，通常也不夠清晰，致使透明性很低。

篇（9）

地產(chǎn)信托，就是信托投資公司發(fā)揮專業(yè)理財(cái)優(yōu)勢，通過實(shí)施信托計(jì)劃籌集資金，用于房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目，為委托人獲取一定的收益。近年來我國的房地產(chǎn)信托取得了較大的發(fā)展，但是，近期一系列的負(fù)面影響仍然對(duì)我國房地產(chǎn)信托業(yè)發(fā)展構(gòu)成了眾多挑戰(zhàn)。其中，受“限購、限貸”等一系列房地產(chǎn)調(diào)控政策的影響，以及銀監(jiān)會(huì)加大對(duì)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的監(jiān)管力度，產(chǎn)品發(fā)行和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)受到了更加嚴(yán)格的限制。2013年房地產(chǎn)信托產(chǎn)品進(jìn)入集中兌付期，這些政策對(duì)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品按時(shí)兌付的影響必然產(chǎn)生較大的影響，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)控制及未來房地產(chǎn)信托發(fā)展方向，仍然是當(dāng)前和未來一段時(shí)間急需解決的問題。

另外，2012年九月一行三會(huì)等金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的《金融業(yè)發(fā)展和改革“十二五”規(guī)劃》對(duì)銀行業(yè)、證券業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)都做出了較明確的規(guī)定，甚至對(duì)作為小額貸款公司、擔(dān)保機(jī)構(gòu)和典當(dāng)行都有提及，卻唯獨(dú)對(duì)信托業(yè)和金融租賃只字未提，使信托業(yè)在我國的規(guī)劃和發(fā)展面臨尷尬局面。

一、中國房地產(chǎn)信托業(yè)存在的問題分析

我國的房地產(chǎn)信托業(yè)己經(jīng)啟動(dòng)，房地產(chǎn)業(yè)資金的新循環(huán)方式也初具形態(tài)，但目前房地產(chǎn)信托業(yè)的發(fā)展規(guī)模還不能夠支撐房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)這樣一個(gè)龐大資金需求量的行業(yè)，作為房地產(chǎn)融資、投資的重要工具，它在實(shí)際運(yùn)作模式中也存在著不少問題。

第一，信息不對(duì)稱。房地產(chǎn)信托本質(zhì)上是一種委托關(guān)系，在目前法律制度尚不完善，市場規(guī)則也尚未完備建立時(shí)，信息不對(duì)稱比較突出，而信息不對(duì)稱越是突出，委托關(guān)系就越是難以建立和維持。由于房地產(chǎn)信托在我國還沒有形成完善的運(yùn)作模式，缺乏有效的信息交流平臺(tái)，對(duì)受托人的有效約束和激勵(lì)機(jī)制也尚未形成，容易發(fā)生受托人的道德風(fēng)險(xiǎn)。盡管有關(guān)政策規(guī)定房地產(chǎn)信托資金的受托方、保管方和使用方不得為同一人，且相互之間不得存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，但是由于缺乏完善成熟的監(jiān)督機(jī)制，信托公司仍有可能在經(jīng)營管理過程中降低委托人的投資要求而投資于和自己相關(guān)聯(lián)的房地產(chǎn)企業(yè)，違背投資收益最大化的原則，為自己謀取好處。

第二，法律和政策不完善。目前我國信托業(yè)主要是按照《信托法》、《信托公司管理辦法》和《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》的規(guī)定來開展業(yè)務(wù)?！耙环▋梢?guī)”為信托投資公司開展信托業(yè)務(wù)提供了最基礎(chǔ)的制度架構(gòu)，但主要針對(duì)于信托基本關(guān)系和信托投資公司，而沒有一部系統(tǒng)的規(guī)范信托組織機(jī)構(gòu)及其業(yè)務(wù)活動(dòng)的組織法與行為法，導(dǎo)致我國信托經(jīng)營業(yè)務(wù)不太規(guī)范。

第三，監(jiān)管體制不完善。信托與托管和是密不可分的，如何對(duì)不同的參與方進(jìn)行監(jiān)管是一個(gè)重要的問題，如果監(jiān)管得不好，它會(huì)給社會(huì)造成許多不良資產(chǎn)，危害金融業(yè)的發(fā)展。如今實(shí)行的銀行、保險(xiǎn)、證券、信托業(yè)的分業(yè)監(jiān)管，監(jiān)管立法層次低、專業(yè)化程度低，造成了現(xiàn)在的監(jiān)管模式與信托業(yè)發(fā)展?fàn)顩r相沖突。

第五，信托產(chǎn)品自身局限。首先，信托產(chǎn)品的流動(dòng)性不足。據(jù)《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》規(guī)定，信托投資公司發(fā)行信托產(chǎn)品不得通過報(bào)刊、電視、廣播和其他公共媒體進(jìn)行營銷宣傳。因此信托產(chǎn)品的認(rèn)購目前主要通過簽訂信托合同進(jìn)行，私募發(fā)行成為信托產(chǎn)品唯一合法的發(fā)行方式。其次，信托產(chǎn)品的資金額度受限?！缎磐型顿Y公司資金信托管理暫行辦法》中明確規(guī)定，信托投資公司集合管理、運(yùn)用、處分信托資金時(shí)，接受委托人的資金信托合同不得超過200份（含200份），每份合同金額不得低于人民幣5萬元，這樣高投資金額的合同大大減少了信托融資的可能額度，我國個(gè)人投資者的投資能力很難達(dá)到這個(gè)投資門檻。

第六，缺乏復(fù)合型人才由于房地產(chǎn)投資信托在我國的發(fā)展還處于起步階段，專業(yè)投資經(jīng)理在我國非常缺乏，精通房地產(chǎn)投資信托的復(fù)合型人才在我國少之又少。因而目前人才的匾乏可能導(dǎo)致房地產(chǎn)投資信托所謂專業(yè)化理財(cái)并不專業(yè)的問題。

二、中國房地產(chǎn)信托發(fā)展的對(duì)策分析

房地產(chǎn)信托作為一種新型的房地產(chǎn)融資渠道，促進(jìn)了房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)的發(fā)展，但因存在一些問題，嚴(yán)重影響了信托業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展秩序，許多公司因此面臨破產(chǎn)的困境。為了真正促進(jìn)該項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展，本文認(rèn)為應(yīng)該從以下幾方面入手：

第一，產(chǎn)品設(shè)計(jì)應(yīng)該不斷創(chuàng)新。在競爭與合作共同力量的推動(dòng)下， 信托公司從銀行、券商、保險(xiǎn)、基金管理公司、租賃公司等金融機(jī)構(gòu)的合作中得到靈感， 逐漸在房地產(chǎn)金融市場中樹立形象， 站穩(wěn)腳跟。從收益權(quán)轉(zhuǎn)讓信托到股權(quán)轉(zhuǎn)讓信托， 從外匯信托到法人股投資信托， 一個(gè)個(gè)收益風(fēng)險(xiǎn)特征迥異的信托產(chǎn)品不斷地推出。從產(chǎn)品設(shè)計(jì)上打破傳統(tǒng)模式， 先后出現(xiàn)開放式信托、“傘型”信托、可贖回信托、產(chǎn)權(quán)租賃信托、貸款+ 股權(quán)組合等不同模式。隨著經(jīng)濟(jì)形勢的發(fā)展房地產(chǎn)信托在產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面會(huì)出現(xiàn)更多的創(chuàng)新與發(fā)展。

第二，經(jīng)營方式應(yīng)該不斷推陳出新。信托業(yè)介入房地產(chǎn)業(yè)主要有信托貸款、房地產(chǎn)信托收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、房地產(chǎn)信托股權(quán)轉(zhuǎn)讓、聯(lián)合進(jìn)行房地產(chǎn)信托開發(fā)、信托公司成立房地產(chǎn)項(xiàng)目公司和爛尾樓的處理等形式。以四川重慶地區(qū)為例， 信托貸款、房地產(chǎn)信托收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、聯(lián)合進(jìn)行房地產(chǎn)信托開發(fā)、房地產(chǎn)信托股權(quán)轉(zhuǎn)讓和成立房地產(chǎn)項(xiàng)目公司這幾項(xiàng)信托公司都涉及到了。特別值得一提的是，2003 年9 月， 四川衡平信托投資公司推出了精圖大廈組合信托計(jì)劃， 用信托方式進(jìn)行爛尾樓的處理， 將原本圍繞在精圖大廈身上復(fù)雜的債權(quán)、股權(quán)關(guān)系全部打包成為信托財(cái)產(chǎn)，由信托公司進(jìn)行集約經(jīng)營和處置， 盤活擱置長達(dá)7 年的爛尾樓， 實(shí)現(xiàn)信托人、債權(quán)人和投資人三方的利益共享。而它本身也以債權(quán)信托、股權(quán)信托和資金信托三種形式的創(chuàng)造性組合， 成為全國首例組合信托產(chǎn)品。而以信托方式處理爛尾樓，這更是全國第一例。相信不久之后， 信托公司將在房地產(chǎn)信托經(jīng)營方式上進(jìn)行更多的創(chuàng)新。

第三，房地產(chǎn)信托證券化。房地產(chǎn)信托必須和信托業(yè)整體方向掛鉤， 實(shí)現(xiàn)證券化。其基本依據(jù)是房地產(chǎn)信托證券化能為我國的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)提供可靠的資金循環(huán)保障機(jī)制， 采用房地產(chǎn)信托證券化， 就能避免房產(chǎn)商為銀行打工無利可圖的局面。而對(duì)經(jīng)營狀況不好， 甚至處于閑置狀態(tài)的項(xiàng)目， 采用房地產(chǎn)信托證券化， 由信托公司委托高水平的物業(yè)管理公司經(jīng)營， 提高物業(yè)的收益水平， 房產(chǎn)商就能借此解套。其次在房地產(chǎn)開發(fā)階段， 當(dāng)房地產(chǎn)工程項(xiàng)目達(dá)到預(yù)售條件時(shí)， 房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)就可以將該項(xiàng)目委托給信托公司， 由信托公司通過信托權(quán)益憑證發(fā)售方式向社會(huì)投資者募集資金， 實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)信托證券化。這樣房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)在預(yù)售階段就可一次性迅速回籠資金， 這將有助于工程項(xiàng)目的全面完成， 并進(jìn)一步刺激房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)去開發(fā)下一個(gè)樓盤， 進(jìn)而推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)的良性循環(huán)發(fā)展。

4. 結(jié)論

綜上所述，雖然我國房地產(chǎn)信托業(yè)取得了較大的進(jìn)展，但是，我國的房地產(chǎn)投資信托在理論上幾乎還是空白，必須盡早對(duì)房地產(chǎn)投資信托進(jìn)行認(rèn)真細(xì)致地研究，并推動(dòng)政策的市場化，來達(dá)到房地產(chǎn)的證券化。在政策上，必須根據(jù)房地產(chǎn)投資信托的特點(diǎn)制定出相應(yīng)的法律、稅務(wù)、財(cái)務(wù)和證券交易等相關(guān)法律法規(guī)，保證和維持整個(gè)市場的公平、公正、公開和透明，來推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托業(yè)健康、理性地發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

[1] 董藩，王家庭，房地產(chǎn)金融[M]，東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2009年4月第3版.

篇（10）

［中圖分類號(hào)］F293.338 ［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］B ［文章編號(hào)］2095-3283(2012)04-0116-03

一、引言

2011年政府工作報(bào)告提出重點(diǎn)發(fā)展公共租賃住房（以下簡稱“公租房”），用于滿足人數(shù)眾多的“夾心層”群體的住房需求，完善住房供應(yīng)體系，促進(jìn)房地產(chǎn)市場的健康、平穩(wěn)發(fā)展。然而，財(cái)政撥款作為目前公租房融資的主要渠道，遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿足不了公租房項(xiàng)目建設(shè)巨大的資金需求。資金供給不足已經(jīng)成為制約公租房發(fā)展的關(guān)鍵瓶頸。如何引入民間資金，發(fā)掘更為專業(yè)化、市場化和商業(yè)化的資金運(yùn)作模式，成為破解公租房建設(shè)瓶頸的關(guān)鍵。

房地產(chǎn)信托投資基金（Real Estate Investment Trusts），實(shí)質(zhì)上是一種房地產(chǎn)證券化產(chǎn)品，通過采取公司或者信托基金的組織形式，以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的基金。作為比較流行的房地產(chǎn)融資方式，房地產(chǎn)信托投資基金在國外已經(jīng)取得很大成功，基于此，本文擬在公租房融資領(lǐng)域引入房地產(chǎn)信托投資基金，作為加快建設(shè)公租房的融資渠道。

二、房地產(chǎn)信托投資基金應(yīng)用于公租房融資的可行性

房地產(chǎn)信托投資基金由專家管理，專業(yè)化經(jīng)營，并迅速籌集，積少成多，流動(dòng)性較強(qiáng)，且具有稅收上的優(yōu)惠性。因而，早在20世紀(jì)80年代，美國政府就開始運(yùn)用房地產(chǎn)信托投資基金與廉租房制度結(jié)合發(fā)展低收入者的保障性住房，成為廉租房一個(gè)成功的融資渠道創(chuàng)新。在美國嘗試成功后，房地產(chǎn)信托投資基金成為保障性住房融資的有效渠道。

近年來，我國一直都在研究推出房地產(chǎn)信托投資基金，以促進(jìn)房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。2008年，國務(wù)院陸續(xù)的“金融國九條” 與“金融國三十條”，明確提出“開展房地產(chǎn)信托投資基金試點(diǎn)，拓寬房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道”。2009年6月，國務(wù)院批準(zhǔn)北京、上海、天津三城市為房地產(chǎn)信托投資基金試點(diǎn)城市。2009年8月，央行和銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合擬定的《房地產(chǎn)集合投資信托業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》出臺(tái)。2010年，發(fā)改委等七部門聯(lián)合下發(fā)的《關(guān)于加快發(fā)展公租房的指導(dǎo)意見》提出了“探索運(yùn)用保險(xiǎn)資金、信托資金和房地產(chǎn)信托投資基金拓展公租房融資渠道”。由此可見，對(duì)于公共租賃房實(shí)行房地產(chǎn)信托投資基金融資，相關(guān)部門是持積極態(tài)度的。

因而，我國在公租房的融資中引入房地產(chǎn)信托投資基金具有理論上和實(shí)踐上的指導(dǎo)，又有政府相關(guān)部門的支持。

三、公租房房地產(chǎn)信托投資基金融資模式的構(gòu)建

（一）公租房房地產(chǎn)信托投資基金的標(biāo)的物

公租房房地產(chǎn)信托投資基金的標(biāo)的物是公租房的所有權(quán)益，包括使用權(quán)權(quán)益與物業(yè)權(quán)益等。

（二）公租房房地產(chǎn)信托投資基金的目標(biāo)

作為保障性住房體系的一部分，公租房的性質(zhì)決定了房地產(chǎn)信托投資基金融資模式目標(biāo)的多樣性。

1.將房地產(chǎn)信托投資基金應(yīng)用于公租房融資模式中，有助于拓寬公租房融資渠道，彌補(bǔ)公共租賃住房建設(shè)的資金缺口，推動(dòng)公租房建設(shè)和發(fā)展，解決人數(shù)眾多的“夾心層”住房問題，有助于完成“十七大”提出的“住有所居”工程，改善中低收入家庭的生活水平和生存質(zhì)量。

2.發(fā)展公租房房地產(chǎn)信托投資基金，解決公租房融資問題，推動(dòng)公租房建設(shè)和發(fā)展，能增加我國城市住房的供應(yīng)數(shù)量，有助于抑制房價(jià)的過快上漲，促進(jìn)房地產(chǎn)市場的均衡、健康和平穩(wěn)發(fā)展。

3.發(fā)展公租房房地產(chǎn)信托投資基金，有助于深化地方政府投融資體制改革，促進(jìn)金融市場和證券市場的發(fā)展。

4.房地產(chǎn)信托投資基金具有專業(yè)化運(yùn)作實(shí)體，將房地產(chǎn)信托投資基金應(yīng)用于公租房融資模式中，可以使政府的權(quán)力尋租機(jī)會(huì)減少，并能解決由于利益沖突而帶來的積極性低下問題。

（三）公租房房地產(chǎn)信托投資基金設(shè)立形式

1.基金組織形式:采用契約型房地產(chǎn)信托投資基金

在契約型的組織形式中，受托人為公租房投資信托公司，以成立信托的形式，簽訂基金契約后，通過發(fā)行公租房房地產(chǎn)信托投資基金受益憑證來募集資金，并籍以規(guī)范相關(guān)各方當(dāng)事人的行為。契約型房地產(chǎn)信托投資基金可以回避中國相關(guān)企業(yè)所得稅法律規(guī)定，依照《信托法》進(jìn)行基金運(yùn)作，以回避納稅與投資者監(jiān)管等問題。

2.資金投向：采用“證監(jiān)會(huì)”版權(quán)益型房地產(chǎn)信托投資基金

目前國內(nèi)有兩個(gè)版本的房地產(chǎn)信托投資基金試點(diǎn)方案：“證監(jiān)會(huì)版”和“央行版”。“證監(jiān)會(huì)版”房地產(chǎn)信托投資基金方案是股權(quán)類基金，在證券交易所市場發(fā)行，發(fā)起人需轉(zhuǎn)讓給信托公司物業(yè)資產(chǎn)。“央行版”則規(guī)定房地產(chǎn)信托投資基金為債權(quán)類產(chǎn)品，在銀行間市場發(fā)行，發(fā)起人只需轉(zhuǎn)讓給受托人租金收益權(quán)。由于房地產(chǎn)的租金是權(quán)益型房地產(chǎn)信托投資基金的主要收入來源，這符合公租房的特性。另外，利率變動(dòng)對(duì)權(quán)益型房地產(chǎn)信托投資基金的影響更小，因此，有助于規(guī)避利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，有利于保障投資的穩(wěn)健性。從國外的經(jīng)驗(yàn)來看，無論是市場價(jià)值還是發(fā)行數(shù)量，權(quán)益型房地產(chǎn)信托投資基金都占絕對(duì)主導(dǎo)的地位。在美國，從資產(chǎn)規(guī)模上來看，權(quán)益型房地產(chǎn)信托投資基金占91%，而債權(quán)型房地產(chǎn)信托投資基金只占7%。在中國香港上市的三個(gè)房地產(chǎn)信托投資基金均采取了權(quán)益型，其發(fā)行過程實(shí)質(zhì)上就是招股的過程。因此，本文建議公租房房地產(chǎn)信托投資基金采用權(quán)益型。

3.基金存續(xù)期限是否可變:采取半封閉方式運(yùn)營

作為一項(xiàng)長期投資，房地產(chǎn)投資估價(jià)過程具有一定系統(tǒng)性，不可能時(shí)時(shí)變動(dòng)，所以在存續(xù)期是否可變方面，應(yīng)規(guī)定投資者不能贖回其持有的股份，而只能轉(zhuǎn)讓。但是，為便于及時(shí)將新建優(yōu)質(zhì)公租房項(xiàng)目吸納進(jìn)來，在成立公租房房地產(chǎn)信托投資基金一段時(shí)期之后，應(yīng)賦予其依據(jù)公租房市場變化進(jìn)行增發(fā)的功能。

（四）公租房房地產(chǎn)信托投資基金融資模式的結(jié)構(gòu)搭建

構(gòu)建公租房房地產(chǎn)信托投資基金融資模式，應(yīng)首先組建投資信托機(jī)構(gòu)作為發(fā)起人，由于公租房的社會(huì)保障性質(zhì)，發(fā)起人應(yīng)具有政府背景，資產(chǎn)池應(yīng)包括新建、整合或收購適宜公租房物業(yè)，其房地產(chǎn)信托投資基金收益加上政府補(bǔ)貼與稅收優(yōu)惠等，在扣除各項(xiàng)費(fèi)用后，作為投資收益支付給投資者。

公租房房地產(chǎn)信托投資基金融資模式的構(gòu)建思路如圖1所示：

1.組建投資信托機(jī)構(gòu)，設(shè)立公租房房地產(chǎn)信托投資基金。作為委托人，投資信托機(jī)構(gòu)的職責(zé)包括：受益憑證的發(fā)行、投資者信息的登記和房地產(chǎn)信托投資基金收益的分配，同時(shí)將房地產(chǎn)信托投資基金募集的資金交付信托公司運(yùn)作。

2.投資者。作為信托受益憑證的持有者和受讓人，投資者可以是發(fā)起人、戰(zhàn)略投資者、公眾或機(jī)構(gòu)投資者。通過認(rèn)購公租房房地產(chǎn)信托投資基金單位，投資者持有受益憑證，并具有轉(zhuǎn)讓權(quán)。

3.信托公司。作為受托人，信托公司是信托資產(chǎn)持有人，代表投資者的利益處理各項(xiàng)相關(guān)事務(wù)：包括定期披露房地產(chǎn)信托投資基金的執(zhí)行情況；定期召開受益人會(huì)議，選擇、委任或變更投資管理人，并監(jiān)督投資管理人的行為，使其按照信托文件的約定與受益人會(huì)議決議，管理信托財(cái)產(chǎn)投資等事務(wù)。

4.投資管理人。其職能與基金經(jīng)理人類似，按照信托文件約定，在授權(quán)范圍內(nèi)代表信托公司，管理和運(yùn)用公租房房地產(chǎn)信托投資基金所持有的資產(chǎn)，進(jìn)行物業(yè)管理和具體投資組合。

5.物業(yè)管理人。物業(yè)管理人接受信托公司的委托，管理公租房房地產(chǎn)信托投資基金所持有物業(yè)；此外，物業(yè)管理人也可以將公租房房地產(chǎn)信托投資基金所持有物業(yè)外包給房地產(chǎn)管理公司，由房地產(chǎn)管理公司負(fù)責(zé)所有直接管理方面事務(wù)，諸如管理房地產(chǎn)實(shí)體、處理房地產(chǎn)租賃合同與發(fā)票等事務(wù)。

6.托管人。作為基金托管機(jī)構(gòu)，一般可以由商業(yè)銀行擔(dān)任，其職責(zé)在于：依法持有并保管基金財(cái)產(chǎn)、代為收取政府補(bǔ)貼與公租房租金，監(jiān)督投資管理人、公租房房地產(chǎn)信托投資基金投資運(yùn)作，保管信托基金財(cái)產(chǎn)等。

四、發(fā)展公租房房地產(chǎn)信托投資基金的建議

（一）完善房地產(chǎn)信托投資基金相關(guān)法律制度

從國外的房地產(chǎn)信托投資基金發(fā)展歷史看，其快速發(fā)展應(yīng)以相關(guān)法律為前提，依靠完善的法律推動(dòng)房地產(chǎn)信托投資基金的發(fā)展，而我國目前相關(guān)法律的制定則滯后。作為公租房房地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)投資基金的一部分，房地產(chǎn)信托投資基金無相應(yīng)法律進(jìn)行規(guī)范。當(dāng)前房地產(chǎn)信托的發(fā)行量較小，融資困難，主要原因在于《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》的規(guī)定：資金信托合同總份數(shù)不得超過200份（含200份），金額不得低于人民幣5萬元（含5萬元）；另外，我國房地產(chǎn)信托投資基金不在《證券投資基金法》規(guī)范的范圍，沒有制定相關(guān)產(chǎn)業(yè)投資基金法；此外，目前在國內(nèi)房地產(chǎn)信托投資基金試點(diǎn)中不對(duì)公眾開放，發(fā)行對(duì)象僅限于投資機(jī)構(gòu)，而為了充分利用社會(huì)閑散資金，公租房房地產(chǎn)信托投資基金則需要對(duì)公眾開放。

因此，為便于房地產(chǎn)信托投資基金發(fā)展，應(yīng)制定《房地產(chǎn)信托投資基金法》，對(duì)其組織模式、投資方向與投資比例、稅收優(yōu)惠等進(jìn)行限定規(guī)定，以明確對(duì)房地產(chǎn)信托投資基金的專項(xiàng)管理措施；或者應(yīng)該在完善現(xiàn)行法律體系，如《信托法》《稅法》《證券投資基金法》以及《公司法》的基礎(chǔ)上盡快頒布《產(chǎn)業(yè)投資基金法》，以解決房地產(chǎn)信托投資基金運(yùn)作的法律瓶頸，促進(jìn)房地產(chǎn)金融市場的優(yōu)化配置和發(fā)展。

（二）制定配套優(yōu)惠政策

由于公租房的社會(huì)保障性質(zhì)，具有良好的社會(huì)效益，為了提高參與機(jī)構(gòu)、投資者的積極性，政府需要制定配套優(yōu)惠政策支持公租房房地產(chǎn)信托投資基金的發(fā)展，如稅收優(yōu)惠和政府補(bǔ)貼，這直接影響到公租房房地產(chǎn)信托投資基金在融資時(shí)的成本和對(duì)投資者的吸引力。因此，第一，可以參照國際通行的慣例制定相關(guān)稅收減免政策，在房地產(chǎn)信托投資基金存續(xù)期間，物業(yè)資產(chǎn)將獲得租金收入，根據(jù)現(xiàn)行稅收法律體系規(guī)定，租金收入需繳納房產(chǎn)稅、印花稅、營業(yè)稅等流轉(zhuǎn)稅，建議稅務(wù)機(jī)關(guān)對(duì)此予以完全豁免；公共租賃房房地產(chǎn)信托投資基金產(chǎn)品的股息收入，可以考慮參照國債投資的稅收減免政策，明確免征所得稅。第二，為了保證公租房房地產(chǎn)信托投資基金的盈利性，政府需要出臺(tái)一定的補(bǔ)貼政策。此外，要保證稅收優(yōu)惠政策和補(bǔ)貼政策的連續(xù)性與穩(wěn)定性。

（三）完善房地產(chǎn)信托投資基金信息披露制度和監(jiān)管體系

信息披露機(jī)制會(huì)影響到金融市場公平、公正、公開，我國相關(guān)政府部門應(yīng)制定具體違規(guī)行為的判斷標(biāo)準(zhǔn)和懲處辦法，以強(qiáng)化信息披露制度，保障房地產(chǎn)信托投資基金在國內(nèi)順利實(shí)施運(yùn)行。

房地產(chǎn)信托投資基金不僅涉及房地產(chǎn)業(yè)，也關(guān)系到基金管理行業(yè)和證券行業(yè)，從這三個(gè)行業(yè)的現(xiàn)狀來看，在監(jiān)管體系方面都需要完善。所以，應(yīng)建立一個(gè)系統(tǒng)性和跨部門的監(jiān)管體系。根據(jù)我國的實(shí)際情況，監(jiān)管體系建議采用行業(yè)協(xié)會(huì)和上級(jí)主管部門相結(jié)合的方式。例如，成立房地產(chǎn)信托投資基金協(xié)會(huì)等自律組織進(jìn)行監(jiān)督和約束，政府指定證監(jiān)會(huì)作為房地產(chǎn)信托投資基金的上級(jí)監(jiān)管部門監(jiān)控其運(yùn)行等。

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Abstract: For public rental housing financing，real estate investment trusts (REITs) are helpful to solve the capital problem. On the basis of REITs feasibility in public rental housing financing analysis，we construct the public rental housing REITs financing mode，and put forward related suggestions:to perfect related laws and regulations，formulate favored policy and improve the disclosure and supervision system.

篇（11）

2004年企業(yè)年金投資收益率只有房地產(chǎn)信托產(chǎn)品平均收益率的54%

《企業(yè)年金管理試行辦法》（以下稱《辦法》）第四十六條規(guī)定，企業(yè)年金基金財(cái)產(chǎn)的投資范圍，限于銀行存款、國債和其他具有良好流動(dòng)性的金融產(chǎn)品，包括短期債券回購、信用等級(jí)在投資級(jí)以上的金融債和企業(yè)債、可轉(zhuǎn)換債、投資性保險(xiǎn)產(chǎn)品、證券投資基金、股票等。

當(dāng)前房地產(chǎn)信托產(chǎn)品具有其他金融產(chǎn)品的優(yōu)勢，完全滿足年金的要求，是年金基金理想的投資工具。從產(chǎn)品的收益率上看，目前房地產(chǎn)信托產(chǎn)品具有高于同類金融產(chǎn)品的收益，能為企業(yè)年金基金的保值、增值提供保障。近四年來，中國資本市場與全球許多發(fā)展中國家的股市持續(xù)回升甚至屢創(chuàng)新高背道而馳。無論是三年、五年還是七年來的表現(xiàn)，內(nèi)地股市整體上處于全球股市漲幅排行榜的末尾。

2002年，保險(xiǎn)資金投資于證券投資基金的部分，由于證券市場整體低迷，全年收益率為-21.3%。2003年，一年期的國債和銀行存款收益率分別為1.86%和1.71%，而信托產(chǎn)品達(dá)4.01%；五年期國債和銀行存款收益率分別為2.33%和2.79%，企業(yè)債券為4%，而信托產(chǎn)品則高達(dá)4.8%。2004年基金管理公司從事證券投資的平均收益率為-12%，各類上市公司的股息收益率平均約為2.25%，相當(dāng)于一年期定期存款。2004年房地產(chǎn)信托產(chǎn)品獲取了大大高于銀行存款、國債、股票和基金的實(shí)際收益。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2004年全國企業(yè)年金的投資收益為2.7%，僅相當(dāng)于2004信托投資公司信托產(chǎn)品年平均收益率4.66 %的57%。2004年全國信托投資公司共計(jì)發(fā)售信托產(chǎn)品327只，至2004年12月底，幾乎所有信托產(chǎn)品均達(dá)到了預(yù)期收益水平。而且房地產(chǎn)信托產(chǎn)品年均收益率更達(dá)到5%，由此推算，2004年全國企業(yè)年金的投資收益率只有房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的54%（圖9）。

信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)――

收益、流通性、市場容量、信息披露等特征能滿足企業(yè)年金的資產(chǎn)匹配要求

現(xiàn)有的房地產(chǎn)信托在確保收益率、控制風(fēng)險(xiǎn)方面采取了多種有效措施。而且隨著大量的監(jiān)管政策相繼出臺(tái)，信托機(jī)構(gòu)在嚴(yán)格的監(jiān)管中對(duì)信托產(chǎn)品都采取了各種控制風(fēng)險(xiǎn)的措施，包括財(cái)政支持、資產(chǎn)抵（質(zhì)）押、第三者擔(dān)保貸款保險(xiǎn)（保險(xiǎn)公司承擔(dān)可能的信用風(fēng)險(xiǎn)，保證到期貸款的本金安全和預(yù)定收益率）、銀行信譽(yù)（銀行承諾到期支付本金和收益或承諾到期回購資產(chǎn)）、優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)（按照項(xiàng)目受償先后順序不同，使優(yōu)先受益權(quán)人的本息得到優(yōu)先保障）和發(fā)行公司自身的信譽(yù) （房地產(chǎn)項(xiàng)目在信托計(jì)劃到期后，若不能按期歸還信托資金，信托公司可以折價(jià)賣出房產(chǎn)、在一個(gè)信托計(jì)劃中綜合運(yùn)用多種風(fēng)險(xiǎn)控制措施），以及其它如信托受益權(quán)的轉(zhuǎn)讓、租金收益的收取等措施。很顯然，引入財(cái)政支持和銀行信譽(yù)的信托產(chǎn)品，是相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)最低的。很多信托產(chǎn)品的信用評(píng)級(jí)絕對(duì)不會(huì)低于投資級(jí)的債券。

房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的靈活設(shè)計(jì)和創(chuàng)新，也為企業(yè)年金的資產(chǎn)匹配創(chuàng)造了條件。從期限上來看，2004年信托產(chǎn)品主要還是集中在三個(gè)時(shí)點(diǎn)：1年期、2年期、3年期。這里所說的“組合”是指同一個(gè)信托產(chǎn)品，在期限設(shè)置上可能有1年期、1.5年期、2年期、3年期等多種組合期限，有的一個(gè)信托產(chǎn)品，它有不同的期限，每個(gè)期限募集資金的規(guī)模、年預(yù)期收益率都各不相同，投資者可以根據(jù)自己的實(shí)際情況選擇投資，增加了產(chǎn)品設(shè)計(jì)的靈活性。

應(yīng)當(dāng)注意的是，2004年更有推出存續(xù)期間長達(dá)4年、5年、6年甚至更長的超長期信托產(chǎn)品，雖然發(fā)行數(shù)量不是很大，但一般這類產(chǎn)品投向比較清晰，運(yùn)作方式主要集中在一部分股權(quán)投資和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓的信托產(chǎn)品中，每個(gè)產(chǎn)品的年預(yù)期收益率幾乎都能達(dá)到5%以上。如新疆國投2004年10月發(fā)行的金福世貿(mào)廣場不動(dòng)產(chǎn)管理信托，期限為3-20年，預(yù)期年收益率可達(dá)8.1%。

從年金的產(chǎn)品線看，銀行存款和國債作為一種低風(fēng)險(xiǎn)、低收益的投資品種與基金、股票所具有的高風(fēng)險(xiǎn)、高收益形成了鮮明的對(duì)比，在二者之間，需要介入一種具有中風(fēng)險(xiǎn)、中收益的投資品種，與這些品種形成連續(xù)的、完善的產(chǎn)品線，只有這樣，企業(yè)年金基金才能根據(jù)不同的投資偏好，組合成不同風(fēng)險(xiǎn)收益連續(xù)的投資組合。房地產(chǎn)投資基金剛好滿足了年金的這一需求。

總之，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品靈活的產(chǎn)品期限設(shè)計(jì)和風(fēng)險(xiǎn)-收益特征明顯能滿足企業(yè)年金的匹配要求（圖10）。

從產(chǎn)品的流通性看，雖然目前房地產(chǎn)信托產(chǎn)品未能以基金形式在深滬交易所掛牌上市，